来源(yuán)：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核心(xīn)观(guān)点

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度，国内经济回暖主要缘于疫后复(fù)苏红(hóng)利(lì)驱动(dòng)，表现为生(shēng)产恢复推动出(chū)口形势好转，出行需求释放催(cuī)化下游消费回暖。从行业(yè)表现看，制造业从去年四季度(dù)的“量价齐(qí)跌”转向“量升价(jià)跌”，企业(yè)或从主动去库转向被动(dòng)去(qù)库。从景气度边(biān)际表现看，下游消费制造>；中游装备(bèi)制造>；上(shàng)游原材料加工；服务(wù)业中(zhōng)，交通运输(shū)、住宿餐饮、房地(dì)产等线(xiàn)下活动回暖，但(dàn)距离疫情前仍有一(yī)定差距。

　　向前(qián)看，考虑(lǜ)到疫后经济脉(mài)冲式修(xiū)复放缓、海外总需求(qiú)回落预期逐步兑现(xiàn)，消费回(huí)暖(nuǎn)和产业升级(jí)将成(chéng)为推(tuī)动下一阶(jiē)段国(guó)内经济(jì)复(fù)苏的(de)主线。

　　制造业(yè)、服务业是驱动一季度经(jīng)济复苏的主因

　　从一季(jì)度GDP表现(xiàn)看，制造业，交(jiāo)通运输(shū)、房地产等(děng)行(xíng)业(yè)景气度明(míng)显提升，而建(jiàn)筑(zhù)业景气(qì)度回落(luò)，与年(nián)初出(chū)口数据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资(zī)疲弱的(de)特点相(xiāng)一(yī)致。

　　从制造业内部(bù)来(lái)看，今(jīn)年3月，制造业各行业景气(qì)度(dù)普(pǔ)遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量价齐跌(diē)”转入(rù)“量升(shēng)价跌(diē)”，指向(xiàng)经济复苏初期(qī)，供给端(duān)修复好于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从(cóng)行业景气度边(biān)际(jì)改善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭行业景(jǐng)气度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出行、地(dì)产后周期相关(guān)的酒饮料茶(chá)、纺织(zhī)服装、文教(jiào)娱、烟(yān)草(cǎo)、家具制造行业景(jǐng)气度较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气度(dù)居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制(zhì)造、金属制品>；；；通用设备、电子设(shè)备。

　　上游原材(cái)料(liào)加工行业景气度(dù)改善幅(fú)度最弱，由于行(xíng)业库存水平(píng)偏高(gāo)，多数行(xíng)业仍然受到价格下跌的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费(fèi)回(huí)暖和产业升(shēng)级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要(yào)受益于(yú)疫后复苏红(hóng)利驱动。需求方面，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服(fú)务消(xiāo)费需(xū)求得(dé)以释放；供给方面，国内复工复产加(jiā)快推(tuī)进，生产端(duān)快速恢复，是推动(dòng)年(nián)初出口数据好(hǎo)转的(de)重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节(jié)奏(zòu)有所放缓，指向疫后复苏红利(lì)驱动边际转弱，随着未来海外总需求回落(luò)的预期逐步兑现(xiàn)，后续驱(qū)动国内经济增长的线索，大概率来自于消费(fèi)回暖和(hé)产(chǎn)业升级两条主线。

　　一是，一季度(dù)居民收(shōu)入向(xiàng)上修复(fù)，消费倾(qīng)向明显(xiǎn)回升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情期间水(shuǐ)平，同(tóng)时(shí)信贷(dài)数据指向居(jū)民“去杠杆”势(shì)头缓(huǎn)和，未来消费回暖的确定性进一步增强(qiáng)。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费有望持续修复(fù)，家电、家具、纺服等(děng)与(yǔ)出行及地(dì)产(chǎn)后周期相关(guān)的可选消(xiāo)费也(yě)有(yǒu)望进一(yī)步回暖。

　　二是，产业升(shēng)级(jí)路(lù)径驱动下，汽(qì)车(chē)和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优势增强，有望(wàng)维(wéi)持出口韧性；随着下(xià)游消费稳步修(xiū)复、二季(jì)度(dù)PPI同(tóng)比触底(dǐ)回升(shēng)，制造业企业盈利有望向(xiàng)上修复(fù)，企业将从主动去库逐步转向被动去库(kù)、主动补库，设(shè)备投资需求有(yǒu)望改善，推动中游装备制造景气度维持高位。

　　风(fēng)险提示：国内(nèi)经济恢复(fù)力度不及预期；海(hǎi)外需(xū)求超(chāo)预期回(huí)落。

　　一、节(jié)后消费降温，带动(dòng)CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一(yī)、本周聚(jù)焦(jiāo)：疫后(hòu)经济复(fù)苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服(fú)务业是驱动(dòng)一季度(dù)经(jīng)济复苏(sū)的主(zhǔ)因

　　一季度我国GDP总量实现超预期增长，指向疫后复苏背景下，国(guó)内经济企稳回升。但不同于海外国(guó)家(jiā)疫后复苏的规律，本轮国内疫后复苏发生在外(wài)需回落(luò)、国内经济转向高质(zhì)量发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫(yì)后经济复苏的力量并不均衡(héng)，行业分化特征明显(xiǎn)。因此，我们重(zhòng)点从行业层面，观测当前各行业景气度水平。

　　从(cóng)GDP不(bù)变价观测各行业(yè)表现来看，今年一季度(dù)制造业、交通运输业、房地产业景气(qì)度明显提升，而建(jiàn)筑(zhù)业(yè)景气度回落，与年初出(chū)口数据好转、服务消费(fèi)快速(sù)恢复、房地产(chǎn)销售(shòu)回暖而投资疲弱(ruò)的情况相一致。

　　我们以2019年为基期(qī)计算各(gè)年份(fèn)的复(fù)合增速，观察各行业增加(jiā)值(zhí)变化。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增加值增速(sù)为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与近年来加(jiā)快建设农业强国，推进农业农村现代化的(de)目标有关。

　　今年一季度(dù)第二产业(yè)增加值增速(sù)升(shēng)至5.4％，高于(yú)去年四季度的4.4％。其(qí)中(zhōng)，制造业迎来较快复(fù)苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年(nián)四季(jì)度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与(yǔ)去年下半(bàn)年之后(hòu)外需转弱、居(jū)民商品消费恢复偏慢有关。而(ér)建(jiàn)筑业(yè)景气度明显回(huí)落(luò)，增加值增速回(huí)落(luò)至(zhì)1.9％，低(dī)于去年四季度的(de)3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房地产新开工拖(tuō)累。

　　今(jīn)年一季度第三产(chǎn)业增加(jiā)值增速小幅(fú)升至4.7％，略高(gāo)于去(qù)年四季度的4.6％，但相较疫情前仍存(cún)在产出缺口。其(qí)中，受益于居民出行活动恢复，交(jiāo)通(tōng)运输、仓储和(hé)邮(yóu)政业增加(jiā)值增速明显提升，自(zì)去年四季(jì)度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年(nián)全年增速；住宿和餐饮业(yè)增加(jiā)值增(zēng)速(sù)小幅回升(shēng)，尽管高于疫情三年来的(de)平(píng)均增速，但绝(jué)对水(shuǐ)平不及2019年(nián)，指(zhǐ)向供给水平恢复(fù)较慢。而受益于(yú)新房和(hé)二手房(fáng)销售回暖，今(jīn)年一季度(dù)房地(dì)产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分(fēn)化，中下(xià)游改善(shàn)幅度好于上游

　　对于行业景气(qì)度的(de)观测，我们采用量（各行业工业(yè)增加值增速）与价格（各行业工业品价格增速(sù)）分别作(zuò)为供需的衡量(liàng)指标(biāo)。主(zhǔ)要选取28个主要行业自2019年以来的月(yuè)度数(shù)据，首(shǒu)先将各行(xíng)业增加值增速调整(zhěng)为以2019年为基期的(de)复(fù)合增速，其次计(jì)算2019年-2023年3月(yuè)，每月的增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速(sù)和PPI增速的分位数水平(píng)，通过对比2022年12月和2023年3月的分(fēn)位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年(nián)3月，制造业各行业景(jǐng)气度出现(xiàn)普遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)入(rù)“量升(shēng)价(jià)跌”，指向经济(jì)复苏初期(qī)，供(gōng)给端修复(fù)好(hǎo)于需求(qiú)端，行业整体去库进程尚未结束。从(cóng)行业景气度(dù)边际改善情况来看，下游消(xiāo)费(fèi)制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭行(xíng)业景气度呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下游消费制(zhì)造行业中(zhōng)，与出行、地产后周(zhōu)期(qī)相关的行(xíng)业景气(qì)度最高，部(bù)分行业(yè)步(bù)入(rù)“量价齐升”阶(jiē)段。今(jīn)年3月(yuè)，与(yǔ)居(jū)民外出消(xiāo)费相关的，酒饮料(liào)茶、纺织服(fú)装、文教娱乐的量价分位数水平均处在(zài)高景气度(dù)区间，烟草、家具制造行业也(yě)呈现“量价齐(qí)升”的特征；食品制造景(jǐng)气度有所(suǒ)回落，农副加工行业表现为(wèi)“量价(j冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟ià)齐跌”，食(shí)品制造行业表(biǎo)现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库(kù)存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存同(tóng)比均处在(zài)2016年(nián)以(yǐ)来90％以(yǐ)上分位数水平；而随着防(fáng)疫(yì)需(xū)求的降温，医药制造业景气度有所回(huí)落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气度居(jū)中，均表现为“量升价跌”。一方(fāng)面与原材料成本下跌(diē)有(yǒu)关，另一方(fāng)面，也与(yǔ)年初外(wài)需表现好于(yú)内需(xū)，部分行业(yè)仍在去库进(jìn)程有关。其中，电(diàn)气(qì)机(jī)械、专用(yòng)设备、运输设备工业增加值增速(sù)改(gǎi)善幅度最大，受益于国(guó)内(nèi)产业(yè)升级(jí)、出(chū)口优势带(dài)来(lái)的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制(zhì)造、金属(shǔ)制(zhì)品，改(gǎi)善幅(fú)度(dù)最(zuì)弱的是通用设(shè)备(bèi)、电子设备，与房地产新开工强度较弱、消费电子(zi)行业(yè)周期性走弱有关。

　　上游(yóu)原材料加工(gōng)行业景气度改善冷水下锅玉米煮多长时间才能熟，玉米冷水下锅要煮多久才熟(shàn)幅(fú)度(dù)偏弱，由于(yú)行业库(kù)存(cún)水平偏高，多(duō)数(shù)行业仍受制于价格下跌的困扰，表(biǎo)现为“量(liàng)升价跌”。其中，有色金(jīn)属(shǔ)行业生产(chǎn)端改善幅度最(zuì)大，3月增加(jiā)值增速位于2019年以来70％分位数水平，但受全球(qiú)大(dà)宗商(shāng)品下(xià)行周(zhōu)期影响(xiǎng)，价格依旧承压；随着年初建筑业施(shī)工回暖(nuǎn)，相关的黑(hēi)色金(jīn)属(shǔ)、非金属(shǔ)制品景气度提升，但由于库(kù)存水平偏高，价格仍处在下跌(diē)区间，拖累整(zhěng)体盈利水平(píng)；石(shí)化链条行(xíng)业生产(chǎn)水平普遍回暖，但分位数水平(píng)仍处在(zài)50％以下(xià)的景气度偏低区(qū)间，今年由于能源危机缓(huǎn)解，产品价(jià)格相(xiāng)较去年(nián)同期也(yě)出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出现边(biān)际放缓(huǎn)，生产及(jí)价格水(shuǐ)平(píng)同(tóng)步回落。这与去年以(yǐ)来(lái)行业(yè)产(chǎn)能持(chí)续扩张有关(guān)，今年2月，煤炭开采产成品库存同比处在2016年以(yǐ)来94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业升级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益(yì)于疫后(hòu)复苏红利。一方面(miàn)，消费场(chǎng)景恢复(fù)后，出行类消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房、服(fú)务性需求得(dé)以释放；另一方面，国(guó)内(nèi)复工复产(chǎn)加快(kuài)推进，保证(zhèng)供给端(duān)的(de)快速恢复，是推动年初出(chū)口数据(jù)好转的重要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏(sū)节奏有所放(fàng)缓，指向疫后红利(lì)释(shì)放效果转弱，随着未来海外总需求回(huí)落的预(yù)期逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动(dòng)国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来(lái)自于消费回暖和产业升级两(liǎng)条主线。

　　一是，随着居民收(shōu)入提升和消费意愿(yuàn)改善，未来消费回暖的(de)确定性进一步(bù)增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消费(fèi)，以及(jí)家电、家(jiā)具、纺服等(děng)可(kě)选消(xiāo)费景(jǐng)气度均有望(wàng)提升(shēng)。

　　从一季度居民收入和消费数(shù)据看，居民收(shōu)入增速(sù)提升，消费(fèi)倾向(xiàng)开始回升(shēng)，已经高于(yú)2020-2022年(nián)，但尚未修(xiū)复至(zhì)疫情前水平。以2019年为基期的复合增速看，今(jīn)年(nián)一季度，全(quán)国(guó)居民人均可支(zhī)配收(shōu)入增(zēng)速提(tí)升至6.4％，高于去(qù)年四(sì)季(jì)度的5.6％，居(jū)民人均消(xiāo)费支(zhī)出增速提(tí)升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的(de)3.0％。一季度居民(mín)平(píng)均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期(qī)均(jūn)值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定(dìng)差距。未(wèi)来随着服务业恢复持续(xù)向好(hǎo)，有望(wàng)带动相(xiāng)关就(jiù)业岗位加快恢复，进一(yī)步提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从(cóng)居(jū)民(mín)存贷(dài)款数(shù)据看，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，消费和投资(zī)信心正在筑底。今年以来(lái)，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从(cóng)存(cún)款数据看，3月居民新(xīn)增(zēng)存款同(tóng)比增量降至2051亿(yì)元(yuán)，低于1-2月(yuè)9375亿元的同(tóng)比增量均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的月均同比增(zēng)量。从贷款数(shù)据看，3月居民部门新增净融资同(tóng)比多增4859亿元(yuán)，其中，短(duǎn)期(qī)信贷(dài)同比多增2246亿元(yuán)，中(zhōng)长期信(xìn)贷同比多增2613亿元(yuán)。居(jū)民部门新增净融(róng)资连(lián)续2个月维持(chí)同比扩张，指(zhǐ)向居民预期(qī)可能(néng)正在筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季度(dù)城镇储户(hù)问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多消(xiāo)费”和“更(gèng)多(duō)投资”的居民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于(yú)上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民(mín)储蓄意(yì)愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱(qū)动下，汽车和(hé)“新三样(yàng)”产品出口(kǒu)优势增强，以及(jí)相关行(xíng)业设备(bèi)投资(zī)更新，有望推动(dòng)中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造景气(qì)度维持高位。

　　一(yī)方面，今(jīn)年一季度国(guó)内(nèi)出(chū)口数(shù)据(jù)回暖(nuǎn)，除与欧(ōu)美(měi)供需缺口短期(qī)走阔、国(guó)内复工(gōng)复产加快推进外(wài)，也受益于RCEP政策红利持续释放，以及汽车(chē)和“新三样”产品出口优势(shì)增强(qiáng)。今年在海外总需(xū)求回落背(bèi)景(jǐng)下，我国(guó)与RCEP国(guó)家贸易(yì)往(wǎng)来加强、以及新能源(yuán)产品优(yōu)势强(qiáng)化(huà)，有望维持装备(bèi)制(zhì)造领(lǐng)域(yù)出口韧性(xìng)。

　　另一(yī)方面，企业盈利下滑和库(kù)存高位(wèi)，对制(zhì)造(zào)业投资扩(kuò)产(chǎn)造(zào)成一(yī)定压(yā)力。但随着(zhe)下(xià)游消费稳步修复、二季度PPI同比触底(dǐ)回升，制造业企业盈利有望向上(shàng)修复。目前看，电气机械等(děng)装备制造业去库进程已进(jìn)入下半场(chǎng)，今(jīn)年(nián)1-2月专用设(shè)备、通(tōng)用设备(bèi)产成品库存(cún)增速呈(chéng)现触底反弹。随着(zhe)需(xū)求回(huí)暖、盈利修复，企业(yè)将从主动去(qù)库逐步转向被动去库、主动(dòng)补库，设备投(tóu)资需求将随之提升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金(jīn)融与流动性数据：各(gè)国国(guó)债收益率多数上行

　　美国10年期国债(zhài)收(shōu)益率上行。本(běn)周（截至4月21日）美(měi)国10年期国债收益率3.57％，较上(shàng)周末上行5BP，其中通胀预期较上(shàng)周下行2BP，实(shí)际(jì)收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升(shēng)7BP。法国10年期国(guó)债收(shōu)益率较上周(zhōu)末(mò)上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国(guó)债收益率较(jiào)上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较(jiào)上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上(shàng)周末上行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日(rì)）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利差收窄。本周美国10年期和(hé)2年期国债期限(xiàn)利差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权(quán)调整利(lì)差较上周(zhōu)末持(chí)平(píng)为0.55％，美国高(gāo)收益债期权(quán)调(diào)整利差较上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市(shì)涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球(qiú)股市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法(fǎ)国CAC40、英国(guó)富(fù)时100、德国DAX分别(bié)上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普(pǔ)500、道琼(qióng)斯(sī)工业指数、纳斯(sī)达克指(zhǐ)数(shù)分(fēn)别(bié)下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分(fēn)化，俄罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分(fēn)别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指数(shù)、上证(zhèng)指数、恒(héng)生(shēng)指数分别(bié)下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银(yín)、CBOT小麦(mài)、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美(měi)欧(ōu)加(jiā)息(xī)步伐或将继(jì)续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显(xiǎn)示近几周美国经济增长陷(xiàn)入停滞，通胀(zhàng)和招(zhāo)聘活动放缓，信(xìn)贷渠道变窄。褐皮书(shū)称，最近几周美国总体经(jīng)济活动几乎(hū)没有变化(huà)，几个(gè)辖(xiá)区指出在不确定性增加和对(duì)流动性的担(dān)忧加剧(jù)之(zhī)际，银行收(shōu)紧了(le)贷款(kuǎn)标准。近期美国总(zǒng)体物价水平温和上升，但(dàn)价格(gé)上(shàng)涨速度或(huò)有所(suǒ)放缓。

　　美(měi)联储(chǔ)官员表示(shì)为应对高通胀，加息步伐(fá)或将(jiāng)继续。4月21日，美联储(chǔ)哈克称，需(xū)要进一步收(shōu)紧政(zhèng)策(cè)来应对高通(tōng)胀(zhàng)，加息(xī)结(jié)束后美联储将(jiāng)需(xū)要在一段(duàn)时间(jiān)内维持利率(lǜ)稳定。同日美联(lián)储梅斯(sī)特表示，预计(jì)今年(nián)货币政(zhèng)策将(jiāng)需要进一步进入限制性区域，终端(duān)利率或将高于5％，具体取决(jué)于经(jīng)济和金融(róng)形势的(de)发展。

　　欧洲(zhōu)央(yāng)行货(huò)币(bì)政策(cè)会议纪要公布，绝大多数委员(yuán)同意将利率上调50个基(jī)点。4月20日(rì)公(gōng)布的欧洲央行会议纪要显示，货币政策在(zài)降(jiàng)低通胀(zhàng)方面仍有一段(duàn)路要走，一些委员认为整体而言(yán)通胀风险倾向(xiàng)于上行(xíng)。金融市场紧张局势被视为经济和通(tōng)胀前(qián)景重大不(bù)确(què)定性(xìng)的来源。然而(ér)除(chú)非(fēi)形势显著恶化，否则金融市场的紧张局势(shì)不太可能(néng)从根本(běn)上改变欧洲(zhōu)央行(xíng)管(guǎn)理(lǐ)委(wěi)员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政(zhèng)策：欧洲“芯片法案”落地(dì)；美财长耶伦强调美(měi)国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧洲议会通过了一项临(lín)时政治(zhì)协议，就涉及430亿(yì)欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版(bǎn)本达(dá)成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资(zī)金提振半导体行业，以将欧盟占(zhàn)全(quán)球半导体制造市场的(de)份额(é)从(cóng)10％提升(shēng)至至少(shǎo)20％；大幅(fú)提升芯片(piàn)制造工(gōng)艺，建立欧盟(méng)的(de)半导体供(gōng)应链，并与美国(guó)和(hé)亚(yà)洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议(yì)长麦卡锡表示(shì)，正在推出一份债务上限相关立法措施。白宫需要(yào)开(kāi)始就债务上限进行谈(tán)判；众议院共和党希望(wàng)提高债务上限(xiàn)并削减支(zhī)出；正在(zài)推(tuī)出一(yī)份债务上(shàng)限(xiàn)相关(guān)立(lì)法措施；债务法案将设法收回未使用的防疫资金用于日常开支；法案(àn)将减(jiǎn)少对国税局的拨款，并结束(shù)绿色(sè)产(chǎn)业补贴措施。

　　4月20日，美(měi)国(guó)财政部长耶伦(lún)就中美关(guān)系发表(biǎo)讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未来(lái)仍将强(qiáng)调“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何(hé)与中国(guó)脱(tuō)钩(gōu)的努力都将是“灾难性的(de)”，美国寻求与中国建立“建设性和公平的经济关系(xì)”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定地捍卫国家安全，即(jí)使以牺牲中美关系为代价。在国际关系中(zhōng)，耶(yé)伦表示美中两国有(yǒu)必(bì)要“坦诚讨(tǎo)论(lùn)棘(jí)手问题”，比如帮助(zhù)面临债(zhài)务问题(tí)的新(xīn)兴市(shì)场和发(fā)展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上(shàng)游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环(huán)比上涨，环比由负(fù)转正(zhèng)。2023年4月以来(lái)，WTI原油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上(shàng)月的-4.54％转正为本(běn)月(yuè)的10.06％，最新(xīn)月度均价(jià)为80.75美元(yuán)/桶。布(bù)伦(lún)特原油价(jià)格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最(zuì)新(xīn)月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝(lǚ)库(kù)存同(tóng)比下降。2023年(nián)4月(yuè)以来，铜价环比上涨0.86％，环比由(yóu)负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月(yuè)的(de)-1.33％转(zhuǎn)正为本(běn)月的0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降幅相对上(shàng)月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月(yuè)的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降(jiàng)幅缩(suō)窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格指(zhǐ)数环比上(shàng)升，螺(luó)纹钢价格环(huán)比(bǐ)下(xià)跌，库(kù)存同比下(xià)降

　　水泥(ní)价格指数环比上升。4月以来，全(quán)国水(shuǐ)泥(ní)价格指数环比(bǐ)上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百(bǎi)分(fēn)点。华北(běi)、东北、华东、中南(nán)、西北以及西南各区价格指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺(luó)纹(wén)钢价格环比下跌(diē)，库存同(tóng)比下降，钢坯库存同比(bǐ)上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢(gāng)价格环比由正转(zhuǎn)负，环(huán)比由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯(pī)库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交面积增幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价(jià)格上涨(zhǎng)

　　商品房成交面积增(zēng)幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一(yī)线、二线、三线(xiàn)城市(shì)商品房成(chéng)交面(miàn)积(jī)同比分别(bié)为：97.11％、59.75％以(yǐ)及(jí)36.2％，同比变(biàn)动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成(chéng)交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地供应面积(jī)同比(bǐ)增速为5.80％，上月(yuè)为(wèi)-12.02％；土地成交面积同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水(shuǐ)果价格上涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以来，猪肉(ròu)价格环(huán)比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上月扩大2.6个百分点。蔬(shū)菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果(guǒ)价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日均(jūn)零售(shòu)销量增幅(fú)扩(kuò)大。4月以来，乘用车日均(jūn)零(líng)售销量同(tóng)比增加17.39％，增(zēng)幅(fú)扩大(dà)16.26个百分(fēn)点。批(pī)发销量同比增加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化，国债(zhài)利率普遍下行

　　货(huò)币市场利(lì)率趋势(shì)分化，国债利率普遍(biàn)下行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月(yuè)末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债(zhài)利率较上(shàng)月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债(zhài)利率较上月末(mò)下(xià)行(xíng)2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发(fā)改委强调提振消费持续(xù)回升的动力；国(guó)资委强(qiáng)调着力发展战略(lüè)性新(xīn)兴产(chǎn)业(yè)

　　4月19日，国家(jiā)发展改革委举行4月份新闻发(fā)布会，强调要提振消费持续回升的动力。接下来将重点做好四方面工作：一是，研究(jiū)起草关于(yú)恢复和扩大消(xiāo)费的政(zhèng)策(cè)文件(jiàn)，围(wéi)绕大宗消费、服(fú)务(wù)消费、农村消(xiāo)费等(děng)重点领域；二(èr)是，下大力(lì)气稳定汽车消费，大力推动新能源汽(qì)车下乡；三(sān)是，会(huì)同(tóng)有关方面(miàn)优化就(jiù)业、收入分(fēn)配和消费全链(liàn)条良(liáng)性循环促进机制；四(sì)是，研(yán)究制定(dìng)关于营造放心消费环(huán)境的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国资委党委召开(kāi)扩大会议，强调推动国资央企着力发展实(shí)体经济(jì)特别是战略性新(xīn)兴产业。会议(yì)认(rèn)为，要(yào)更好推动(dòng)国资央(yāng)企在中国式(shì)现代化新征程中走在前(qián)列，着力提(tí)升科技自立(lì)自强水(shuǐ)平，提升自主创新能力(lì)；着力发展实体(tǐ)经(jīng)济特(tè)别是战略性新兴产业，加快推进现代化产业体系建设；抓好(hǎo)新一(yī)轮国企改(gǎi)革深化提(tí)升行动组织实施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工(gōng)信(xìn)部举办发(fā)布会介绍一季度工(gōng)业和信息化(huà)发(fā)展状况，表示下一步(bù)将(jiāng)制定实施重点行业稳增长(zhǎng)的工作方案(àn)。一是营造良好(hǎo)产(chǎn)业发(fā)展环境，落实落(luò)细稳(wěn)增(zēng)长政策举措，抓实抓(zhuā)细部(bù)省协(xié)作、部门协同；二是推动出口保稳提质(zhì)，加大对制(zhì)造(zào)业外(wài)贸企(qǐ)业(yè)的支(zhī)持(chí)力度，配合有关部门落实好稳(wěn)外贸政策举措；三是(shì)促进内需加快(kuài)恢复，以高质量(liàng)供给促进消费；四是持(chí)续增强发展动能，加(jiā)快战略性新(xīn)兴产业的(de)创新发展。

　　四、财经日(rì)历

　　五、风险(xiǎn)提示(shì)

　　国内经济恢复力度不(bù)及预期；海外需(xū)求(qiú)超预期回落。

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