文|招商宏观张静(jìng)静团队

　　核心观点

　　事件：2023年(nián)5月(yuè)27日，国(guó)家统计局发布4月(yuè)全国规模以上工业企业(yè)绩效数据。4月份(fèn)，规(guī)模以上工(gōng)业企业营(yíng)业(yè)收(shōu)入累计同比增(zēng)长0.5％；规模以上工业企(qǐ)业利润累(lèi)计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润(rùn)累计同比增(zēng)速降幅小幅(fú)收窄，但依然处(chù)于探底爬坡过程中(zhōng)。从决(jué)定企(qǐ)业利润的量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮(lún)工业企业利润增速由正转负的(de)原因主要源于PPI下(xià)行，但本轮工业企业(yè)利润累计(jì)增速的下探幅度之深和(hé)持(chí)续时间之长(zhǎng)是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加速(sù)工业(yè)企业利润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以及费用率偏高严重制(zhì)约工业企(qǐ)业利(lì)润爬坡速度 。

　　从(cóng)详细拆解数(shù)据看：1）与(yǔ)去(qù)年同期相比，工业(yè)企业经营绩(jì)效的增长压(yā)力依然较大，与(yǔ)3月(yuè)份相比，产成(chéng)品存货周(zhōu)转(zhuǎn)天数和应收账款平均回收期(qī)进一步增加。2）分所(suǒ)有制(zhì)类型来看，外商及港澳(ào)台(tái)商和私(sī)营企业利润累计(jì)同(tóng)比降幅出(chū)现(xiàn)收窄，国有工(gōng)业(yè)企业和股份制(zhì)企业利润累(lèi)计(jì)同比降(jiàng)幅进一步(bù)扩大。3）上(shàng)游采(cǎi)选(xuǎn)业(yè)中非金属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选的利润(rùn)增速表现较好(hǎo)，石油(yóu)和(hé)天然气开采等其他行(xíng)业(yè)的利润(rùn)增速降幅依然较大；中游原(yuán)材料(liào)加工业和装备制造业(yè)的利润增速出(chū)现明显分化，中游原材(cái)料加工业的(de)利润增速均为负(fù)，是(shì)整(zhěng)体工业企(qǐ)业利(lì)润增速的主要拖累，中游装备制(zhì)造业(yè)利(lì)润增速回升幅(fú)度较大，成为整体(tǐ)工业企(qǐ)业(yè)利润增(zēng)速的主要拉(lā)动项。在价格水平、内部需求、外(wài)部(bù)需求同时走弱的情况下，下游行业内部的利(lì)润增速反弹乏力 。

　　总(zǒng)体而言，与(yǔ)上(shàng)个月相比(bǐ)，4月份公布的工业(yè)企业利润数据已三角形的边长公式小学，等边三角形的边长公式表现出(chū)明显的(de)探底爬坡信号：一，营业利润累计增速爬(pá)升的行业进一步增多；二，营业(yè)收入增速由负转(zhuǎn)正，营业利润增速降(jiàng)幅收窄。

　　往后看(kàn)，中(zhōng)游(yóu)装备制造业有望继续(xù)成为拉动工(gōng)业企(qǐ)业利润增(zēng)速回(huí)升(shēng)的主要拉动力。按当(dāng)月利润增速计算，4月(yuè)份表现较好的行业主要有：汽车制造、 铁路、船舶、航空航天和其(qí)他运(yùn)输(shū)设(shè)备(bèi)制造业 、通用设备(bèi)制造业、电气机械及(jí)器材制造业、仪器仪表制(zhì)造业(yè)、文教(jiào)、工(gōng)美、体育和娱(yú)乐(lè)用品制造业、橡胶和塑料制品业、电(diàn)力、热力、燃气及水的生产和供(gōng)应业电力 。

　　正文(wén)

　　核心(xīn)观点(diǎn)：

　　总体(tǐ)来(lái)看：

　　4月(yuè)份(fèn)，营业(yè)利(lì)润累计同比(bǐ)增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然(rán)处于探(tàn)底爬坡过程(chéng)中。从决定企业利润的量、价、成本三因素框架(jià)看，我们认(rèn)为(wèi)，此轮工业企业利(lì)润(rùn)增速(sù)由正(zhèng)转负的原因主要源于PPI下行，但本轮工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润累计增速的下探幅度之深(shēn)和持续时间(jiān)之(zhī)长(zhǎng)是(shì)PPI下行和(hé)其(qí)他(tā)多种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企(qǐ)业利润由正转负；（2）主动(dòng)去库存时(shí)间偏长以及费用率偏高严(yán)重制约(yuē)工业企业利(lì)润爬坡速度。

　　与上个月相比，39个主要细分行业中，有26个行业(yè)的营业利润累计增(zēng)速出现回升(shēng)，其他13个(gè)行业的营业利润累计增(zēng)速(sù)均出现回落，其中回(huí)落幅(fú)度较大的行业主要是农(nóng)副食品加工、煤炭开采和洗选、有色(sè)金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装、服饰(shì)等行(xíng)业，回升幅度较(jiào)大(dà)的行业主(zhǔ)要是机械(xiè)和设备修(xiū)理、汽车制造、通用(yòng)设备(bèi)制造、橡胶和(hé)塑料制(zhì)品等行(xíng)业。

　　具(jù)体(tǐ)来(lái)看：

　　与(yǔ)去年同期相比，工业企业经(jīng)营绩效的(de)增长压力依然较大，与3月份(fèn)相比，产成品存货(huò)周转天(tiān)数和应收账款平均回收(shōu)期进一步增加。

　　数据显示，规(guī)模以上工业企(qǐ)业(yè)累计每百元(yuán)营(yíng)业收入中的成本(běn)为85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环(huán)比增(zēng)加(jiā)0.09元）。产成品存货周转天(tiān)数为20.80天（3月(yuè)为20.60天(tiān)），同比增加1.80天（环比增加(jiā)0.14天）；应(yīng)收账款平均(jūn)回收期(qī)为(wèi)63.10天(tiān)（3月为(wèi)61.80天），同比增(zēng)加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制(zhì)类型来看，外商(shāng)及(jí)港澳台商和(hé)私营(yíng)企(qǐ)业利(lì)润累(lèi)计同(tóng)比降幅出现收窄(zhǎi)，国有工(gōng)业企业和股份(fèn)制企业利(lì)润累(lèi)计同比降(jiàng)幅进一步(bù)扩大。

　　其(qí)中(zhōng)4月国有工业(yè)企业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商(shāng)及港澳(ào)台商利润(rùn)同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制(zhì)企业同比增长(zhǎng)分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去年同(tóng)期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去(qù)年同期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业中非(fēi)金属矿采选、有色金(jīn)属(shǔ)矿采选的利(lì)润增(zēng)速表现较好(hǎo)，石油(yóu)和天然气开(kāi)采等(děng)其(qí)他行业的(de)利(lì)润增速降(jiàng)幅依然较大(dà)。

　　数(shù)据显示，非金属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选(xuǎn)的增速依然为(wèi)正，分别收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和(hé)天然气开采、煤(méi)炭开采和(hé)洗选、黑色(sè)金属(shǔ)矿(kuàng)采选业、废物资源综合利用的增速(sù)为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游(yóu)原材料加工业和装备制造(zào)业的利(lì)润增(zēng)速出(chū)现明显分化(huà)。中游原材料加工业的利润增速均为负，尽管与(yǔ)上个月(yuè)相比(bǐ)，利(lì)润增速跌幅(fú)普(pǔ)遍收窄，但依然是整体工业企(qǐ)业利润增速的主(zhǔ)要拖累。中游装备制造业(yè)利(lì)润(rùn)增速回升(shēng)幅度(dù)较大，成为整体工业企业利润(rùn)增(zēng)速的(de)主要(yào)拉(lā)动项。其中通用设备制造、铁路(lù)船舶(bó)航空航(háng)天(tiān)、电气机械(xiè)及(jí)器材制造、仪器(qì)仪表(biǎo)制造增(zēng)幅延(yán)续上(shàng)个月亮眼趋势，得益于国内汽(qì)车销售量(liàng)的提(tí)升(shēng)和(hé)汽车产业链出(chū)口强劲，汽车制造业(yè)的利(lì)润增(zēng)速降幅由负转正，此外叠(dié)加(jiā)去年同期基数较低，汽(qì)车制(zhì)造业当月利润增速高达20倍。

　　数(shù)据(jù)显示(shì)，化(huà)学原料化学(xué)制品跌幅扩大，分别收(shōu)录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用设备制造、石油煤炭及燃料加工、非(fēi)金属(shǔ)矿物(wù)制品(pǐn)、黑(hēi)色(sè)金(jīn)属冶炼加工(gōng)、化(huà)学纤维制造(zào)、金属制品(pǐn)、计(jì)算机(jī)通信和电子设备跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁(tiě)路船舶航空航天、电(diàn)气机械及器材制造增(zēng)幅依旧为正，并且增速出现明(míng)显(xiǎn)回升(shēng)，分别(bié)录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提(tí)的(de)是，汽车制造增(zēng)幅由负转正(zhèng)，录三角形的边长公式小学，等边三角形的边长公式得2.5％（3月-24.2％）。

　　在(zài)价格(三角形的边长公式小学，等边三角形的边长公式gé)水平(píng)、内部需(xū)求、外(wài)部需求同时走弱的情(qíng)况下，下游行(xíng)业内(nèi)部的利润增速反弹乏力，文教工(gōng)美体育娱(yú)乐用品(pǐn)、食品制造、纺织业、家具制造等多个(gè)行业的利润增速跌幅放缓，但依(yī)然为负；农副食(shí)品(pǐn)加工(gōng)、纺织服(fú)装、服(fú)饰等多个行(xíng)业的(de)利(lì)润跌幅继续扩大。往后看，价格水(shuǐ)平(píng)、内部需求、外部需(xū)求转好速度较慢，这也意味着下游行业的利润增速向上爬坡(pō)的(de)节(jié)奏大概(gài)率偏缓。

　　数据显示，农(nóng)副食品加工、纺(fǎng)织服装、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制品和医药制造(zào)跌幅扩(kuò)大，分别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用(yòng)品、食品制(zhì)造、纺织业、家具制(zhì)造和印(yìn)刷和记录媒介利润降幅放缓(huǎn)，但持续维持低位，分别(bié)录得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品增速(sù)由负(fù)转正，录得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟(yān)草(cǎo)制(zhì)品增速略有回(huí)落，4月录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶制造(zào)利润(rùn)增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公共(gòng)事(shì)业中的(de)机械和设备(bèi)修理、电(diàn)力热力利(lì)润增(zēng)速(sù)相对较高，燃气生产(chǎn)和供应利润增速降幅收窄。其(qí)中机(jī)械和设备修理(lǐ)利润累计增速上升幅度较大，4月收录235.7％（前(qián)值为79.6％），电力热力利润累计同比(bǐ)增速收(shōu)窄，但仍然保持高速增长，4月(yuè)收录(lù)47.2％（前值(zhí)为47.9％），水生产和(hé)供应增幅(fú)略有上升，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气(qì)生产(chǎn)和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与上个月相(xiāng)比，4月份公布的工业企(qǐ)业利(lì)润数据已表现(xiàn)出明(míng)显的探(tàn)底爬坡信(xìn)号：一(yī)，营业利润(rùn)累(lèi)计(jì)增速爬升(shēng)的行业进一步增多(duō)；二(èr)，营(yíng)业(yè)收入(rù)增速由负(fù)转正，营业利润(rùn)增(zēng)速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备制(zhì)造业有望继(jì)续成(chéng)为拉动工(gōng)业(yè)企业利润(rùn)增速(sù)回升的主要拉动力。汽车(chē)制(zhì)造(zào)、 铁路(lù)、船(chuán)舶(bó)、航(háng)空航天和其他运(yùn)输设备(bèi)制造业 、通用(yòng)设备制造业、电气机械及器材制造业、仪器仪(yí)表制(zhì)造业、文(wén)教、工美、体(tǐ)育和(hé)娱乐用(yòng)品制造(zào)业、橡胶和塑料(liào)制(zhì)品(pǐn)业、电力、热力、燃气及水的(de)生产(chǎn)和供应业 。

　　正如我们在《今(jīn)年工业企业利(lì)润增速能否(fǒu)转(zhuǎn)正？》中所言，当前正处(chù)于第6次工业企业利(lì)润探底阶段(duàn)（从2000年开始计算），如果按最近两次(cì)探底历史来演绎的话(huà)，至少还要在负值(zhí)区间爬坡7-8个月左(zuǒ)右(yòu)的时间，预计工(gōng)业企(qǐ)业利润增速转正最早也需等到四季度。目前我国(guó)仍(réng)面临(lín)内需增长缓慢(màn)和(hé)外需(xū)疲弱的“弱复苏(sū)”阶(jiē)段(duàn)，这直接导致企业的(de)产(chǎn)能(néng)利(lì)用(yòng)率(lǜ)持续下滑(huá)。此外(wài)，叠加营业成(chéng)本高居不下导致的内部压力，本轮工业企业利润增速反(fǎn)弹速(sù)度(dù)大概(gài)率较(jiào)为缓慢。

　　风险提示：

　　内需(xū)恢复力度低于(yú)预(yù)期。

　　以(yǐ)上内容来(lái)自于2023年5月27日(rì)的《中游装备(bèi)制造业(yè)利润增速明显回升——2023年4月工业企(qǐ)业利(lì)润分析》报告(gào)，报告作(zuò)者张(zhāng)静静(jìng)、张一平，联系人罗(luó)丹(dān)

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