文|招商(shāng)宏观张静静团队

　　核心(xīn)观点

　　事(shì)件：2023年5月27日，国家统计局发布4月全国规模以上工(gōng)业企业绩效数(shù)据。4月份，规(guī)模以上工业企业营业收入累计同比增长0.5％；规模(mó)以(yǐ)上(shàng)工(gōng)业企业(yè)利润(rùn)累计同比增(zēng)速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业(yè)利润累计同比增速降幅小(xiǎo)幅(fú)收窄，但依(yī)然处(chù)于探底(dǐ)爬坡过程中。从决(jué)定企(qǐ)业利润的量、价、成本(běn)三因素框(kuāng)架看(kàn)，我们认为，此(cǐ)轮工业企业(yè)利(lì)润增速由正转负的原因主(zhǔ)要源于PPI下行，但(dàn)本轮工业企业利润累(lèi)计增(zēng)速的下探幅度之(zhī)深和持续时间之长是PPI下行和其他(tā)多种因素叠(dié)加导(dǎo)致的：（1）PPI下(xià)行加速工业(yè)企业利润由(yóu)正(zhèng)转负(fù)；（2）主动(dòng)去库存(cún)时间偏(piān)长以(yǐ)及费用率偏高(gāo)严(yán)重制约工业企业利润爬坡速度 。

　　从(cóng)详细(xì)拆解数据看：1）与去年(nián)同期相比，工业企业(yè)经(jīng)营绩效的增长压(yā)力依然较大(dà)，与3月份相比，产成品存货周转天数和应收账款平均回收期进一步增(zēng)加(jiā)。2）分所有制类型(xíng)来看，外商及港澳台商和私营企业利润累计同(tóng)比(bǐ)降幅(fú)出现收(shōu)窄(zhǎi)，国(guó)有工(gōng)业企业和股份制(zhì)企业利润累计同比降幅进(jìn)一(yī)步扩大。3）上游采选业(yè)中非金属矿(kuàng)采(cǎi)选(xuǎn)、有(yǒu)色金(jīn)属(shǔ)矿采选的利(lì)润增速表现较(jiào)好，石油和天(tiān)然气开采等其(qí)他行业(yè)的利润(rùn)增速降幅依然(rán)较大；中游原材(cái)料加工业和装备制(zhì)造业(yè)的利润增(zēng)速出(chū)现明显分(fēn)化(huà)，中游原材料加工业的(de)利润增(zēng)速(sù)均为(wèi)负，是整(zhěng)体工(gōng)业(yè)企业利(lì)润增速的主要拖累(lèi)，中游装备制造业利润(rùn)增(zēng)速回升幅度较大，成为整体工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润增速的主要拉(lā)动(dòng)项(xiàng)。在(zài)价格水平、内部需(xū)求、外部需求同时走弱的(de)情况下，下游行(xíng)业(yè)内部的利润(rùn)增速反弹(dàn)乏(fá)力 。

　　总体而言(yán)，与上(shàng)个月相比，4月份公布的工业企业利润数据已表现出明显的探底爬坡信号(hào)：一，营业利(lì)润(rùn)累计增速爬升的行(xíng)业进一(yī)步增多；二，营业收(shōu)入增速由负转(zhuǎn)正，营业(yè)利(lì)润增速(sù)降(jiàng)幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游装备(bèi)制造业有望继(jì)续成为拉动工(gōng)业企(qǐ)业利润增速回升的主要拉动力。按当月利润增速计算，4月(yuè)份(fèn)表现较好的行业(yè)主(zhǔ)要有：汽(qì)车制造、 铁路、船舶、航(háng)空航天和(hé)其他(tā)运输设备制(zhì)造(zào)业 、通用设备制造(zào)业、电气(qì)机械及器材制造业、仪器(qì)仪(yí)表制造(zào)业、文教、工美、体育(yù)和娱乐用品制造业、橡胶(jiāo)和塑料(liào)制品业、电力、热力、燃气及水的生产(chǎn)和供应(yīng)业电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心观点(diǎn)：

　　总体(tǐ)来看：

　　4月份，营业利润累计同(tóng)比增速(sù)降(jiàng)幅小(xiǎo)幅收窄，但依然处(chù)于(yú)探底爬(pá)坡(pō)过程(chéng)中。从决定企业(yè)利润的量(liàng)、价、成本三(sān)因(yīn)素框架看，我们(men)认为(wèi)，此轮(lún)工业企业利(lì)润增(zēng)速由(yóu)正转负的原(yuán)因(yīn)主要源于PPI下行(xíng)，但本轮(lún)工业企业(yè)利润累计增速(sù)的下探幅度之深(shēn)和持(chí)续时间之(zhī)长(zhǎng)是PPI下(xià)行和其(qí)他多种因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业(yè)企业利润由正转负；（2）主动去库存时间(jiān)偏长(zhǎng)以及费(fèi)用(yòng)率(lǜ)偏高严重(zhòng)制约工业企业利润(rùn)爬坡速度。

　　与上个月相比(bǐ)，39个主要细(xì)分行业(yè)中，有26个行业的营业利润(rùn)累计增速出现回(huí)升，其他13个行(xíng)业(yè)的营业利润(rùn)累计增速均(jūn)出现回落，其中回(huí)落幅度较大的行业主要是农(nóng)副食品(pǐn)加工、煤炭开采(cǎi)和洗选、有色金属矿采选、造纸及(jí)纸制品、 纺织服装、服饰等行业，回升幅(fú)度较大的(de)行业主(zhǔ)要是(shì)机械和设备修理、汽车制造、通用(yòng)设备制造、橡胶和塑料制品等行业(yè)。

　　具体来看：

　　与去(qù)年同期(qī)相比，工业(yè)企业经营绩效(xiào)的(de)增长压力依然较大，与(yǔ)3月(yuè)份相比，产成品(pǐn)存(cún)货周(zhōu)转天数和(hé)应收(shōu)账(zhàng)款(kuǎn)平均(jūn)回收期进一步增加。

　　数据显示，规模以上工业企业累计每百元营(yíng)业收入中的成本为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比增加(jiā)0.88元（环比增加0.09元(yuán)）。产成品存货周转(zhuǎn)天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天(tiān)）；应收账款平均回(huí)收(shōu)期为63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比(bǐ)增(zēng)加8.60天(tiān)（环比增加0.20天）。

　　分(fēn)所有制类(lèi)型来看(kàn)，外商及(jí)港澳台商(shāng)和私营企业利(lì)润累计同比(bǐ)降(jiàng)幅(fú)出现(xiàn)收窄，国有(yǒu)工业(yè)企业和股份(fèn)制企(qǐ)业利润(rùn)累计(jì)同(tóng)比降幅进一步扩大。

　　其中4月国有工业企业利润累计同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长-17.9％（3月(yuè)-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台商(shāng)利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同期-16.2％），私营企业和股份(fèn)制企业同(tóng)比增长(zhǎng)分(fēn)别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去(qù)年同(tóng)期10.7％）。

　　上游(yóu)采选业(yè)中(zhōng)非金属矿采选、有色金(jīn)属矿采(cǎi)选的利润增(zēng)速表(biǎo)现较好，石(shí)油和天然气开采等其他行业的利润增速降幅依然较(jiào)大。

　　数据显示，非金属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选的增速依然为正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤(méi)炭(tàn)开采和洗选(xuǎn)、黑色金属矿(kuàng)采选业、废(fèi)物资源(yuán)综(zōng)合(hé)利用的增速(sù)为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材料加工业(yè)和装(zhuāng)备(bèi)制造业的利润增(zēng)速出现(xiàn)明显(xiǎn)分化。中游原材料加工业的利润增(zēng)速均为负，尽管(guǎn)与上个月相比，利润增速跌幅普遍收窄，但依然是(shì)整体工业企业(yè)利润增速的主要拖累。中游装备制造业(yè)利润增速回升(shēng)幅度(dù)较(jiào)大，成为整体工业企业利润增(zēng)速的(de)主要拉动项。其中通用设(shè)备制(zhì)造、铁路船(chuán)舶航(háng)空航天(tiān)、电气机(jī)械及器材制造、仪器仪表制造增幅(fú)延(yán)续上(shàng)个月亮眼趋势，得益(yì)于国内(nèi)汽车销售量的提升(shēng)和汽(qì)车产业(yè)链(liàn)出口(kǒu)强劲，汽车制造业的利润增速降幅由负(fù)转正，此外(wài)叠(dié)加去年同期基数较(jiào)低，汽(qì)车制造业当月利润增速高(gāo)达20倍。

　　数据显示(shì)，化学(xué)原料化(huà)学制品跌幅扩大，分(fēn)别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶(yě)炼加工、专用设备制造、石油煤炭及燃料(liào)加工、非金属(shǔ)矿物制品、黑色金属冶炼加工、化学纤维(wéi)制造、金属制品(pǐn)、计(jì)算机通信和(hé)电(diàn)子设备跌幅收窄，分别(bié)收录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制(zhì)造(zào)、通用设备制造、铁路船舶航空航天(tiān)、电气机械及器材制造(zào)增(zēng)幅依旧为(wèi)正，并(bìng)且(qiě)增速(sù)出现明显(xiǎn)回(huí)升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的(de)是(shì)，汽车制造增幅(fú)由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求(qiú)、外部需求(qiú)同时走弱的情况(kuàng)下，下游行(xíng)业内部的利润增速反弹乏力，文教工美(měi)体育(yù)娱乐(lè)用品、食品制造、纺织业、家(jiā)具制造(zào)等多个行(xíng)业的(de)利润增速跌幅放缓(huǎn)，但(dàn)依然为负；农副(fù)食品加工、纺织(zhī)服装(zhuāng)、服饰等多个行业的(de)利润跌(diē)幅继续扩大。往(wǎng)后(hòu)看，价格(gé)水平、内部(bù)需求(qiú)、外(wài)部需(xū)求转好(hǎo)速度较慢，这也(yě)意(yì)味着(zhe)下游行业(yè)的利润增速向上爬坡的节奏大概率(lǜ)偏缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和(hé)制鞋、造纸及纸制品和医药制造跌幅扩大，分别录(lù)得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育(yù)娱乐用品、食品制造、纺织业、家(jiā)具制(zhì)造(zào)和印刷和记录媒介利润降幅放缓，但持续维持低位，分别(bié)录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-适合和合适的区别爱情，适合和合适的区别是什么30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料(liào)制品增速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制(zhì)品(pǐn)增速略(lüè)有回(huí)落(luò)，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料(liào)和茶制造利润增(zēng)速保(bǎo)持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共事业(yè)中的机械(xiè)和(hé)设备修理、电力(lì)热(rè)力(lì)利润增速相(xiāng)对较高，燃气生产(chǎn)和供应利润(rùn)增(zēng)速降幅收窄。其中机械和设备修理(lǐ)利润累计增速上(shàng)升幅度(dù)较大，4月(yuè)收录235.7％（前值为79.6％），电力(lì)热力利润累计同比(bǐ)增速收窄，但仍然保持(chí)高速增长(zhǎng)，4月收录47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生产(chǎn)和供应增幅略有上升(shēng)，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生(shēng)产(chǎn)和供应降幅收窄，收录-4.7％（前(qián)值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比(bǐ)，4月(yuè)份公(gōng)布的工业(yè)企(qǐ)业利润数据已表(biǎo)现出明显的探底爬坡信号：一，营业利润累(lèi)计(jì)增速爬升的行业进(jìn)一(yī)步增多；二，营业(yè)收入增速由(yóu)负转正，营业(yè)利润增速(sù)降幅(fú)收窄。

　　往后看(kàn)，中游(yóu)装备(bèi)制造业(yè)有(yǒu)望继续成为拉动工业企业利润增(zēng)速回升的主要拉(lā)动力。汽车(chē)制造、 铁路、船舶、航空航天和(hé)其他运输设备制(zhì)造(zào)业 、通用设备制(zhì)造(zào)业(yè)、电气机械及器材制(zhì)造业、仪器仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体育和娱乐用品制造(zào)业(yè)、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电力、热力、燃气(qì)及(jí)水的生产(chǎn)和供(gōng)应业 。

　　正如我们在《今年工业企业利润增速能(néng)否转正？》中所言，当(dāng)前正处于第适合和合适的区别爱情，适合和合适的区别是什么6次(cì)工业企业利润探(tàn)底阶段（从(cóng)2000年开(kāi)始计算），如果按最近两次(cì)探底历史来演绎的话，至少还(hái)要在负值区(qū)间爬(pá)坡7-8个月左右的时间，预计工业企业利润增速(sù)转(zhuǎn)正最早也需等到四季度。目前我国(guó)仍面(miàn)临内需增长缓慢和(hé)外需疲弱(ruò)的“弱(ruò)复苏”阶(jiē)段，这直接导致企(qǐ)业(yè)的产能(néng)利用率持续下滑。此外(wài)，叠加营业成本高居(jū)不下导致的内(nèi)部压(yā)力(lì)，本轮工业企(qǐ)业利润增(zēng)速反弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示(shì)：

　　内需恢复(fù)力度低于预期。

　　以上内容(róng)来自于2023年5月27日的(de)《中游装(zhuāng)备制造业利润(rùn)增速明显回(huí)升——2023年4月工业企(qǐ)业(yè)利润分析》报告(gào)，报告作者张静静、张一平，联(lián)系人罗丹

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