5月13日(rì)，年内(nèi)首(shǒu)只央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计(jì)有效认购(gòu)申请份额(é)总(zǒng)额超过(guò)20亿份(fèn)发行上限，将启动比例(lì)配售(shòu)。这则小公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主题的(de)追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场关注度非常(cháng)高(gāo)，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际(jì)上，早在去(qù)年底(dǐ)及今年一季(jì)度，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调仓换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估”资(zī)金面、情绪面、估值方式等问题成为市场(chǎng)关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题(tí)积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多只国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题基金发行，市场对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后续跟踪央企科技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也(yě)将(jiāng)获批发(fā)行(xíng)，更(gèng)有扎(zhā)堆上报(bào)的央国企(qǐ)基金在(zài)排队(duì)入市。

　　这(zhè)些或成为这一(yī)波(bō)“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银行(xíng)股大(dà)涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介相关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确实会成(chéng)为(wèi)引(yǐn)爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基本面(miàn)、资金面、政策面都在向好，下半年(nián)，中特估(gū)有可(kě)能独领风(fēng)骚。”万家基(jī)金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基(jī)金指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建就表示，近期密集申报的国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金(jīn)主(zhǔ)要涉及“股(gǔ)东回报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的(de)布(bù)局可以(yǐ)更好支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进一步上(shàng)涨的催化(huà)剂(jì)。去(qù)年以来公募基(jī)金发行整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多只国央企主题基金申报和发(fā)行，行情火(huǒ)热下将为市场带来增量资金，有望推动进(jìn)一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅认为，公募基金积极(jí)布局央国企主题基金，一方面(miàn)是因为新(xīn)一(yī)轮深化(huà)国企改革的(de)大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特(tè)八一勋章享受什么待遇，得了八一勋章享受什么待遇估”概念，央国企上市公司的(de)投资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提(tí)供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实公募基金行业高质(zhì)量发展(zhǎn)的要(yào)求，引导更多资金(jīn)参与央(yāng)国企(qǐ)改革，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服务资(zī)本(běn)市场改(gǎi)革、服(fú)务实体经济和国家(jiā)战略(lüè)的(de)作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃度，有望成为中特估(gū)行情的催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来(lái)，市场结构性行情明显，中特(tè)估和人工智能(néng)成为两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线，而(ér)新能(néng)源等前期热(rè)门赛道股冷却，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经(jīng)理开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jīng)理章(zhāng)恒直(zhí)言，自己目前重点关注三(sān)大行(xíng)业，火电、券商、军(jūn)工，这三(sān)大(dà)行业主要(yào)是央(yāng)企或地方(fāng)国资所在的行业(yè)，民(mín)营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于(yú)行业(yè)本身基本(běn)面在(zài)今(jīn)年(nián)会有重大的向上变化(huà)的机(jī)会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈；券商，会受(shòu)益于今(jīn)年市场成交量(liàng)的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随着(zhe)国(guó)有企业改革的(de)推进，大(dà)概率这些企业(yè)会进入一(yī)个(gè)提质增效、释(shì)放业绩(jì)的过(guò)程。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投(tóu)资思路也(yě)非常吻(wěn)合，为在(zài)下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中特估的(de)投(tóu)资机(jī)会做(zuò)好了准备。

　　“去(qù)年年(nián)底已开始(shǐ)重视中特(tè)估的投资机会，判断(duàn)中特估的(de)机会未(wèi)来三年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题(tí)普涨性机会(huì)为主，包括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高的(de)品种，将会迎(yíng)来普涨(zhǎng)性的机会。第二(èr)阶(jiē)段是未来两年，在主题性(xìng)机会(huì)消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经(jīng)营管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营(yíng)成果随之改变(biàn)是一个(gè)慢变量，会(huì)在未来(lái)两年体现在每一个(gè)央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发(fā)生(shēng)显著正向变(biàn)化(huà)的个股提前进(jìn)行布局，比如医药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显(xiǎn)露出不(bù)少基金在行动。国金证券研究所数据显示，偏(piān)股主动型基金2022年年报前(qián)十大重仓(cāng)股股票池(chí)中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股(gǔ)在偏股主动型基(jī)金的持仓(cāng)中，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根据(jù)偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及2023年(nián)一(yī)季报(bào)十大重仓股的数(shù)据，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌影响，估计(jì)了各基金(jīn)主动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概(gài)念股，198只基金在(zài)2022年末(mò)不持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总(zǒng)市值占港股持股(gǔ)总市值的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库(kù)

　　可(kě)以说(shuō)中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投(tóu)研(yán)流(liú)程(chéng)和实践之中，不少基(jī)金(jīn)公司在加大投研力(lì)量，更有专门(mén)构建国(guó)央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金经理何龙(lóng)就(jiù)介绍(shào)，一方面，从顶层设计(jì)改变(biàn)研究员过去对国央(yāng)企的(de)固定思维，需要实地考察国央企，并且(qiě)需要(yào)利用(yòng)当(dāng)前国央企愿意交流的契机，多花精(jīng)力去(qù)进(jìn)行跟踪发(fā)现变八一勋章享受什么待遇，得了八一勋章享受什么待遇化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通基金(jīn)在行动上，要求研究员将自己所(suǒ)覆(fù)盖(gài)行(xíng)业的所有国央企(qǐ)构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其(qí)实地调研(yán)的(de)的(de)成果(guǒ)，了解国央企经营(yíng)思(sī)路和财(cái)务导(dǎo)向(xiàng)的变(biàn)化，结(jié)合行业(yè)趋势和(hé)特(tè)征，寻找价值洼(wā)地(dì)，发现预(yù)期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的(de)重视。他表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的(de)认(rèn)识：首先要认识市(shì)场体制(zhì)机制、行业产(chǎn)业结构、主体持续发展能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元素和(hé)发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此(cǐ)基础(chǔ)上构建的具(jù)有时代特征和中国特色、符合(hé)国家战(zhàn)略导向的估值体系，而不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估(gū)是一(yī)种新的(de)提法，但是这个概念所涉(shè)及(jí)到的行(xíng)业和(hé)公司，一直(zhí)在发(fā)生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示(shì)，万家基金(jīn)一(yī)直(zhí)非(fēi)常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域(yù)，因此也是一定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特(tè)估这波(bō)行情的机会的。同时，随着时局(jú)的变(biàn)化，也在增(zēng)加相关行业的研究力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国(guó)特色的(de)估值体系是资本市场使命，投资者需要学(xué)习(xí)领会并针对原有的估值体系进(jìn)行(xíng)改造，以适应(yīng)现实的需要。明(míng)确(què)该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位(wèi)的工(gōng)作，合理设置指标(biāo)也非常(cháng)重要，投资者(zhě)的认可和实施是最(zuì)终该体系能否具备长期价值的基础。不(bù)过，他(tā)也提醒(xǐng)，人为(wèi)的拔估(gū)值是(shì)很大的(de)认知误区(qū)，市场化(huà)认(rèn)可(kě)是基本的(de)常识，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民(mín)经济的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企发展要符合国家战略发展发向，更需要(yào)承担社会公共责(zé)任等。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系(xì)之中(zhōng)，也引发市场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对于国(guó)央企的估(gū)值方式要充分(fēn)体现(xiàn)企(qǐ)业的社(shè)会价(jià)值与国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价值，目前(qián)已经形(xíng)成了(le)初步(bù)的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定价(jià)国(guó)有企业承担社会价(jià)值、符(fú)合国家战略(lüè)发展的价值？首要任(rèn)务就(jiù)构建中国特色(sè)的价值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要(yào)方法的单一价(jià)值(zhí)估值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中(zhōng)国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企(qǐ)业的社会价(jià)值与国家战略价值。”博(bó)时(shí)基(jī)金指数与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直言(yán)，近年来国资(zī)委指导国内团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结合国际通(tōng)用规则，目(mù)前已经形(xíng)成了初步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体系，其中(zhōng)包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估”应该(gāi)是注重企业价值(zhí)的可持续(xù)估(gū)值，要(yào)重视股东、员(yuán)工和社会(huì)责任(rèn)等要素对企业稳健成长的重大(dà)意(yì)义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金(jīn)流、持续增(zēng)长(zhǎng)的盈利(lì)、科技创(chuàng)新(xīn)对(duì)提升企业内在价值的积极作用，这样有(yǒu)利于(yú)提高估值定价(jià)模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务(wù)工作中(zhōng)，都有(yǒu)成熟(shú)的(de)量(liàng)化(huà)指(zhǐ)标可以使用，包括净(jìng)资(zī)产收(shōu)益率、营(yíng)业现(xiàn)金比率(lǜ)、资产负(fù)债(zhài)率、研发经费投入强(qiáng)度等等(děng)。”王(wáng)帅也(yě)表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金(jīn)经(jīng)理李欣更(gèng)细致分析在估值思维(wéi)、估(gū)值结论、估值判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为其包(bāo)括产业链上(shàng)下游的(de)衡(héng)量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上的(de)研究，强(qiáng)调政策(cè)优惠、产(chǎn)业(yè)发(fā)展、市(shì)场竞争力和可持(chí)续发(fā)展等各(gè)种因素与企(qǐ)业(yè)价值的关(guān)系。这些因素(sù)在对(duì)估值(zhí)结论和(hé)判(pàn)断的影响(xiǎng)上，也使得(dé)中(zhōng)国特色的估(gū)值体系(xì)与(yǔ)传统(tǒng)的估值体系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思(sī)维的(de)变(biàn)化，还有(yǒu)估值结论和估值(zhí)判(pàn)断的变化，都是为了更好地(dì)适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提供更(gèng)精准、更合(hé)理(lǐ)的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春直言(yán)，这需(xū)要在(zài)实践(jiàn)中进行(xíng)探(tàn)索，目前尚(shàng)没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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