来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观(guān)点(diǎn)

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济(jì)回(huí)暖主要(yào)缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产恢(huī)复(fù)推动出口形(xíng)势好转，出(chū)行需(xū)求释放(fàng)催化下游消费回暖。从(cóng)行业表(biǎo)现看，制造(zào)业从去年四季(jì)度的“量价(jià)齐跌(diē)”转向“量升价跌”，企业或从(cóng)主动去库转(zhuǎn)向被动去库。从景气度边际(jì)表现看，下游消费制造>；中游装备(bèi)制造>；上(shàng)游原(yuán)材料(liào)加(jiā)工；服务业中，交(jiāo)通运(yùn)输、住宿(sù)餐饮(yǐn)、房地(dì)产等线(xiàn)下活(huó)动回暖，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后经(jīng)济脉冲式(shì)修复放(fàng)缓、海(hǎi)外总(zǒng)需求回落预期(qī)逐步(bù)兑现，消费回暖和产业升(shēng)级将成为(wèi)推动下(xià)一(yī)阶段国内经济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济复苏的(de)主(zhǔ)因

　　从一季度(dù)GDP表现看，制造(zào)业，交通运输、房地产等行业(yè)景气(qì)度明显提升，而(ér)建筑(zhù)业(yè)景气度回(huí)落，与年初出口(kǒu)数据好转、服务消费快速恢复(fù)、房地产(chǎn)销售回暖(nuǎn)而(ér)投资疲弱(ruò)的特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来(lái)看，今年(nián)3月，制造(zào)业各行业景气度普遍回暖，多数从(cóng)去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初期，供给(gěi)端修复好于需求端，行业(yè)整体去库进程尚未结束(shù)。从行业景气度边际改(gǎi)善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气(qì)度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制造(zào)行(xíng)业(yè)中，与出行、地产后周期相关的酒饮料茶(chá)、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱、烟草、家具制(zhì)造行业景气(qì)度较高，部分行(xíng)业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造(zào)业行业景气度居中，表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看，电气机械(xiè)、专用设(shè)备、运输设备(bèi)>；；；汽车(chē)制(zhì)造、金属(shǔ)制品>；；；通用设(shè)备、电子设备。

　　上游原(yuán)材料加工(gōng)行业(yè)景气度改(gǎi)善(shàn)幅度最弱(ruò)，由于行业库(kù)存水平偏高，多数行(xíng)业仍然受(shòu)到价格下跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌”。从“量”维度(dù)看，有色金属(shǔ)>；；；黑色金(jīn)属、非金属(shǔ)矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费(fèi)回(huí)暖和产(chǎn)业升级或是推动下一阶段(duàn)经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复(fù)苏主要受(shòu)益于疫后复苏红利驱动。需求方面，出(chū)行类(lèi)消费快速复(fù)苏(sū)，前期积压的购房、服务消费需(xū)求(qiú)得以释放；供给方面，国内(nèi)复工复(fù)产加快推进，生(shēng)产端快速恢复，是推动年初出口(kǒu)数据(jù)好转的重要(yào)原因(yīn)。

　　进入3月，经(jīng)济复苏(sū)节(jié)奏有所放(fàng)缓，指(zhǐ)向疫(yì)后复(fù)苏红利驱动边际转弱，随着未来海外总需(xū)求回落的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国内(nèi)经济增长的(de)线(xiàn)索，大概(gài)率来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，一季度(dù)居民(mín)收(shōu)入向上修复，消费倾向明显(xiǎn)回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年(nián)疫情期间水(shuǐ)平，同时(shí)信贷(dài)数据指(zhǐ)向居民“去杠杆”势头(tóu)缓(huǎn)和，未来消费回(huí)暖的(de)确定性(xìng)进一步增强。预计(jì)交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等(děng)服(fú)务消费有望持续修复，家电、家具、纺服等与出行(xíng)及地产后周期(qī)相关的可选消费也(yě)有望进一步回暖。

　　二是，产业升(shēng)级路(lù)径驱(qū)动下，汽(qì)车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强，有(yǒu)望(wàng)维持出口韧性；随着(zhe)下(xià)游消费稳步修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升(shēng)，制造业企业盈利有望(wàng)向(xiàng)上修复，企业(yè)将从主动去库逐步转向被动(dòng)去(qù)库、主动补(bǔ)库，设(shè)备投资需求有(yǒu)望改善，推(tuī)动中游装备制造(zào)景气度维持高(gāo)位。

　　风险(xiǎn)提示：国内(nèi)经济恢复力(lì)度不及(jí)预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节后消费降温(wēn)，带动CPI涨幅明显回落(luò)

　　一(yī)、本周聚焦：疫(yì)后经济(jì)复苏有哪些(xiē)结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一季度经济复(fù)苏的主因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实现(xiàn)超预期增长，指向疫后复(fù)苏背景(jǐng)下(xià)，国内经济企稳回(huí)升。但不(bù)同(tóng)于海外国家疫后复苏的规律，本轮国(guó)内疫后复(fù)苏发生(shēng)在(zài)外需(xū)回落(luò)、国内经济转向高质量(liàng)发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动(dòng)疫后经济复苏(sū)的力量并(bìng)不(bù)均衡，行(xíng)业分化特征明显(xiǎn)。因此(cǐ)，我们(men)重点从行业层面，观测当(dāng)前各行业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变价观测(cè)各(gè)行(xíng)业表现来看，今年(nián)一季度制造业、交通运输(shū)业(yè)、房地产业景气度明显提(tí)升，而建筑业(yè)景气度回落，与年初出口数(shù)据(jù)好(hǎo)转、服务(wù)消费快(kuài)速恢(huī)复、房地(dì)产销售回暖而投资疲弱的情况相一(yī)致(zhì)。

　　我们以2019年(nián)为基(jī)期计算各年(nián)份的(de)复合(hé)增(zēng)速，观察(chá)各行业增(zēng)加值变(biàn)化(huà)。

　　今(jīn)年一季度第一产业增(zēng)加值(zhí)增速为3.6％，低于去年四季度的(de)4.9％，但仍(réng)高(gāo)于(yú)2019年、2020年全(quán)年(nián)增速(sù)，与近年来加快建(jiàn)设农业强国，推(tuī)进农业(yè)农村现代(dài)化的目(mù)标(biāo)有关(guān)。

　　今(jīn)年一(yī)季度第二产(chǎn)业增加值增(zēng)速升至(zhì)5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其(qí)中，制(zhì)造业迎来较快复苏(sū)，增(zēng)加值增(zēng)速提升至(zhì)5.9％，高于去年(nián)四(sì)季度(dù)的4.7％，但(dàn)低于2021年(nián)全年增速，与(yǔ)去年(nián)下半年之后外需(xū)转弱、居民商品消费恢复偏慢(màn)有关。而(ér)建筑业景气(qì)度(dù)明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季度(dù)的3.1％，主(zhǔ)要受(shòu)房地产新开工拖累。

　　今年一季度第三产业增加值(zhí)增速(sù)小(xiǎo)幅升(shēng)至4.7％，略高于去年四(sì)季度的4.6％，但相较疫情前仍存在产出(chū)缺口(kǒu)。其中，受益于居(jū)民出行活动(dòng)恢复，交通(tōng)运(yùn)输、仓储和(hé)邮政业增加值增速明(míng)显提(tí)升(shēng)，自去年四季度(dù)的3.4％升至(zhì)5.9％，但(dàn)低于(yú)2019年、2021年全年增(zēng)速；住宿(sù)和餐饮业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速小幅(fú)回升，尽管高于疫情(qíng)三年来(lái)的平均增速，但绝(jué)对水平不及2019年，指向供(gōng)给水平恢复较(jiào)慢(màn)。而(ér)受(shòu)益于(yú)新房和二手(shǒu)房(fáng)销(xiāo)售回暖，今(jīn)年一季度房地(dì)产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中(zhōng)下游改善幅度好于上游

　　对于(yú)行业景(jǐng)气度的观(guān)测，我(wǒ)们采(cǎi)用(yòng)量（各行业工业增加值增(zēng)速(sù)）与价格（各行业工业品(pǐn)价格增速）分别(bié)作(zuò)为供需的衡量指标。主要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年以来的月(yuè)度数(shù)据，首先将各行业增加值(zhí)增速调整(zhěng)为(wèi)以2019年为基期的复(fù)合增速，其(qí)次计算2019年-2023年3月，每月的增加值(zhí)增速和PPI增速的分位数水平，通(tōng)过对比2022年(nián)12月和2023年3月的(de)分位数水(shuǐ)平(píng)，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各(gè)行业景气度(dù)出(chū)现普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经济复苏初期(qī)，供给端修复好于需求端(duān)，行业整体去库进程尚未结束。从(cóng)行业景(jǐng)气度(dù)边际改(gǎi)善情况来(lái)看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业(yè)景(jǐng)气(qì)度(dù)呈(chéng)现高(gāo)位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出行、地(dì)产后周期相关的行业景(jǐng)气度最高(gāo)，部(bù)分行业步(bù)入“量价齐(qí)升”阶(jiē)段。今年3月(yuè)，与居民(mín)外出(chū)消费相关的(de)，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的量价(jià)分位(wèi)数水平均处在高景气度区间，烟草、家具制造行业也呈现“量价(jià)齐升”的(de)特征；食(shí)品(pǐn)制造景气度有所回落，农副加(jiā)工行业表现(xiàn)为“量(liàng)价齐(qí)跌(diē)”，食品制(zhì)造行(xíng)业表现为“量升价跌”，二(èr)者价格下(xià)跌主要与高库存水平(píng)有关，今(jīn)年2月(yuè)，库存同比均(jūn)处(chù)在(zài)2016年(nián)以(yǐ)来90％以上分(fēn)位数水平；而随着防疫需(xū)求的降温，医药(yào)制造业景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制(zhì)造(zào)业(yè)行业景气度居中，均表(biǎo)现为“量升价跌”。一(yī)方(fāng)面与原材料成本(běn)下跌(diē)有关，另一(yī)方(fāng)面，也与(yǔ)年初外需表现好于内需(xū)，部分行(xíng)业仍在去库进(jìn)程有关。其中，电气机械、专用设备、运输(shū)设备工业增加值增(zēng)速改善幅度最大，受益于国内产业升级、出(chū)口优势带来的韧性驱(qū)动(dòng)；其次(cì)是汽(qì)车制造、金属(shǔ)制品，改善(shàn)幅(fú)度最弱的是通(tōng)用设备、电(diàn)子设(shè)备(bèi)，与房地产新开(kāi)工(gōng)强度较弱、消费电子行业周期性走(zǒu)弱有关(guān)。

　　上(shàng)游(yóu)原材料加工行业景气度改善(shàn)幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多(duō)数行业仍受制于价格下跌(diē)的困扰(rǎo)，表现为“量升(shēng)价跌”。其中，有色(sè)金属(shǔ)行业(yè)生产端(duān)改善(shàn)幅度最大(dà)，3月(yuè)增加值增速(sù)位于(yú)2019年以(yǐ)来70％分位数水平，但(dàn)受全球(qiú)大宗(zōng)商品下行(xíng)周期(qī)影响，价(jià)格依旧承压；随着年初建筑业(yè)施(shī)工回暖，相关(guān)的黑色金属、非金(jīn)属制(zhì)品景气(qì)度提升，但由于库存水平偏(piān)高，价(jià)格仍处在下(xià)跌区间，拖累整体盈(yíng)利水平；石化链条行业生产水平普遍(biàn)回(huí)暖，但(dàn)分位数水平(píng)仍(réng)处在(zài)50％以下的景气度偏低(dī)区间(jiān)，今年由于能源危机(jī)缓解，产(chǎn)品价格相较去年同期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍处在高位，但出(chū)现(xiàn)边际放缓(huǎn)，生产(chǎn)及(jí)价格水平同步回落。这(zhè)与去年(nián)以来行(xíng)业产能持续扩张有关(guān)，今年2月，煤炭(tàn)开采(cǎi)产成品(pǐn)库存同比处在2016年以(yǐ)来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下(xià)一阶段经济复苏(sū)的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一(yī)季(jì)度，国内经济复苏主(zhǔ)要(yào)受益于(yú)疫后复苏红利。一方(fāng)面，消费场景恢(huī)复后，出行类消费快速复苏(sū)，前期积压的购房、服务(wù)性(xìng)需求(qiú)得以(yǐ)释放；另一方面，国内(nèi)复工复(fù)产加(jiā)快推(tuī)进，保证供(gōng)给(gěi)端的快速恢复，是推(tuī)动(dòng)年初出口数据好转的(de)重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释放效果(guǒ)转(zhuǎn)弱(ruò)，随着(zhe)未来海外总需求回落(luò)的预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济(jì)增长的线索，大概率来自(zì)于消费(fèi)回暖(nuǎn)和(hé)产业升级两条主线。

　　一是，随着居民收入提升和(hé)消费(fèi)意愿改善，未来消费回(huí)暖的确定性进(jìn)一步增(zēng)强，交通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务(wù)消费，以及(jí)家电、家具、纺服等(děng)可选消费景气(qì)度均有(yǒu)望提升。

　　从一季度(dù)居民(mín)收入和消费数据看，居民收入增速提升，消(xiāo)费倾(qīng)向开(kāi)始回升，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年，但(dàn)尚未修(xiū)复至疫情前(qián)水平。以2019年为基期的复(fù)合增速(sù)看，今(jīn)年一(yī)季(jì)度，全国居(jū)民人均可支配收入(rù)增速提升至(zhì)6.4％，高于去年四季(jì)度(dù)的5.6％，居民人(rén)均消(xiāo)费支出增(zēng)速(sù)提升(shēng)至(zhì)5.0％，高于去(qù)年四(sì)季度的3.0％。一季(jì)度居民平(píng)均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经(jīng)高于2020-2022年同期均值(zhí)60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍(réng)有一(yī)定差距。未(wèi)来随(suí)着(zhe)服务(wù)业恢复持续向(xiàng)好，有(yǒu)望带动相(xiāng)关就业(yè)岗位加快恢复，进一步提振居民消(xiāo)费(fèi)意愿。

　　从(cóng)居民存贷(dài)款数据(jù)看，居民储(chǔ)蓄意(yì)愿有所(suǒ)减弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居民(mín)新(xīn)增存款同比增量降至2051亿元(yuán)，低于1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量均值，也(yě)低于2022年6617亿元的月(yuè)均同(tóng)比增(zēng)量。从贷款数据看，3月居民部门(mén)新增(zēng)净融(róng)资同比多增4859亿元，其中，短期信贷同比多增2246亿(yì)元，中长期信(xìn)贷同(tóng)比(bǐ)多增2613亿元(yuán)。居(jū)民部门(mén)新增净融资连续2个月维持同(tóng)比(bǐ)扩(kuò)张(zhāng)，指向居民(mín)预(yù)期可能正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势(shì)头开(kāi)始放缓。今(jīn)年第一季度(dù)城(chéng)镇储户问卷(juǎn)调查结果显示，倾向于“更多(duō)储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分(fēn)点(diǎn)；倾向于“更多(duō)消费(fèi)”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向(xiàng)居民储蓄意愿(yuàn)降低、消(xiāo)费和投资意愿提升(shēng)。

　　二(èr)是，产业升级路(lù)径驱动(dòng)下，汽车和“新三样(yàng)”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强(qiáng)，以及相关行业设备投资更新(xīn)，有望推动中游装备(bèi)制造景(jǐng)气度(dù)维持高(gāo)位。

　　一方面，今年(nián)一季度国(guó)内出口(kǒu)数(shù)据回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复工(gōng)复产加快推进外，也受益于RCEP政策(cè)红利持续(xù)释放，以及汽车(chē)和“新(xīn)三样(yàng)”产(chǎn)品出(chū)口(kǒu)优(yōu)势增强。今年在海外总(zǒng)需求(qiú)回落背景下，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来加强、以及(jí)新能源产品(pǐn)优势强化，有望维持(chí)装(zhuāng)备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑(huá)和库存高位，对制(zhì)造业投资扩(kuò)产造成一定(dìng)压力。但随着(zhe)下游消费稳步修复(fù)、二季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业盈利(lì)有(yǒu)望向(xiàng)上修复。目前(qián)看，电气(qì)机械等装备(bèi)制造业去库进程已(yǐ)进入(rù)下半场，今年(nián)1-2月专用设备、通(tōng)用设(shè)备产(chǎn)成品库存(cún)增(zēng)速呈(chéng)现(xiàn)触底(dǐ)反弹。随着需求回暖(nuǎn)、盈利修复，企业将从主动去(qù)库逐步(bù)转(zhuǎn)向被动(dòng)去(qù)库、主动(dòng)补(bǔ)库，设备(bèi)投(tóu)资需(xū)求将随之提(tí)升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国(guó)债收益率多数上行

　　美国10年期国债(zhài)收益率上行。本周（截至4月21日(rì)）美国10年期国债收益(yì)率3.57％，较上(shàng)周末上行(xíng)5BP，其中通(tōng)胀(zhàng)预(yù)期较(jiào)上周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较(jiào)上周末上(shàng)升7BP。法国10年期国(guó)债收(shōu)益(yì)率较上(shàng)周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收(shōu)益率较上周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期国债收益率较上周末上(shàng)行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益率较上周末(mò)上(shàng)行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美(měi)国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄(zhǎi)。本周美国(guó)10年期和2年(nián)期国债(zhài)期(qī)限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差较上周(zhōu)末持平(píng)为0.55％，美(měi)国高收益(yì)债期权调整利(lì)差较(jiào)上(shàng)周末上行(xíng)11BP至4.54％（截(jié)至4月20日(rì)）。

　　2.2全球市(shì)场：全球(qiú)股市(shì)涨(zhǎng)跌分(fēn)化，大宗商品价(jià)格普跌

　　全(quán)球股市涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳斯达克指数(shù)分(fēn)别(bié)下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股(gǔ)市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指(zhǐ)数、恒生指(zhǐ)数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌(diē)。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余(yú)大宗商品价格(gé)普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息(xī)步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公布，显(xiǎn)示近几周美国经济增长陷入(rù)停滞，通(tōng)胀和招聘(pìn)活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称，最近几周美国总(zǒng)体经济活动几乎没有变(biàn)化，几个辖区指出在不确定性增加和对流(liú)动性的担忧加剧之(zhī)际，银行(xíng)收紧(jǐn)了贷款标准(zhǔn)。近期美国总(zǒng)体物价水平温和上(shàng)升，但价格上(shàng)涨速度(dù)或有所放缓。

　　美联储官员表示为应对高(gāo)通胀，加息(xī)步(bù)伐或(huò)将继(jì)续。4月(yuè)21日，美联储哈克(kè)称，需要(yào)进一(yī)步(bù)收紧政策来应对高通(tōng)胀，加息结束(shù)后(hòu)美(měi)联储(chǔ)将需(xū)要在一(yī)段时(shí)间(jiān)内(nèi)维持利率(lǜ)稳(wěn)定。同日美联(lián)储梅斯(sī)特(tè)表示，预计今年货(huò)币(bì)政策将需要(yào)进一步(bù)进(jìn)入限制性(xìng)区域，终端利率或将高(gāo)于5％，具体取(qǔ)决(jué)于经济和(hé)金融形势(shì)的发(fā)展。

　　欧洲央行货币政策(cè)会议(yì)纪要公布，绝大(dà)多数(shù)委员同(tóng)意将利率上调50个(gè)基点。4月20日公布的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货(huò)币政策在降低通胀方面仍有(yǒu)一段路(lù)要走，一些委(wěi)员(yuán)认为整体而言通胀风险倾向于(yú)上行。金融市场紧张(zhāng)局势(shì)被视为经(jīng)济和(hé)通胀(zhàng)前景重(zhòng)大不确定性的来源。然而(ér)除非形势显(xiǎn)著恶化，否(fǒu)则金(jīn)融市场的紧张局(jú)势不太可能从根本(běn)上改变欧洲央行管理(lǐ)委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧(ōu)洲“芯(xīn)片法案”落地；美(měi)财长耶伦(lún)强调美国(guó)“国家(jiā)安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧洲议(yì)会通(tōng)过了一项临(lín)时(shí)政治协议(yì)，就(jiù)涉及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版(bǎn)本达成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元(yuán)资金(jīn)提(tí)振半导(dǎo)体行业(yè)，以将欧盟占全(quán)球(qiú)半(bàn)导体(tǐ)制造(zào)市(shì)场的份额(é)从10％提升(shēng)至至少2分数的导数公式口诀，分数的导数公式推导0％；大幅提升芯片制造(zào)工艺，建立欧盟的(de)半导(dǎo)体供应(yīng)链，并与美国(guó)和(hé)亚洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美(měi)国众议院议(yì)长(zhǎng)麦卡锡表示，正(zhèng)在推出一份债务上限相关立(lì)法措施。白宫需(xū)要开始就债务上(shàng)限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并削减(jiǎn)支出；正在推出一份债(zhài)务上限(xiàn)相关立法措施(shī)；债(zhài)务法案(àn)将(jiāng)设法收回未(wèi)使用的防疫资金用于日常(cháng)开支；法案将减少对国税局的拨(bō)款，并结(jié)束绿色产业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶伦就中美(měi)关(guān)系发表(biǎo)讲话，表明美国无意与中(zhōng)国脱钩，但未来仍将强(qiáng)调“国家安(ān)全”。耶伦宣称，任何(hé)与中国(guó)脱(tuō)钩的努(nǔ)力都将(jiāng)是(shì)“灾难性的(de)”，美国寻(xún)求与中国建立“建设性和公平(píng)的经(jīng)济关系”。但(dàn)“当美国利益受到威(wēi)胁时”，美国将(jiāng)坚定地(dì)捍卫国家安全，即使以牺牲(shēng)中美关(guān)系(xì)为代(dài)价。在国(guó)际(jì)关系中(zhōng)，耶伦表(biǎo)示美中两国有(yǒu)必要“坦(tǎn)诚(chéng)讨论棘手问题(tí)”，比如(rú)帮助面临债(zhài)务问题的(de)新兴(xīng)市场(chǎng)和发展(zhǎn)中国家(jiā)等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原(yuán)油价格环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上(shàng)涨(zhǎng)10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为(wèi)本月的(de)10.06％，最新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜(tóng)价、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝库存(cún)同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正，由上(shàng)月的-1.33％转正(zhèng)为本月的(de)0.86％，库存同(tóng)比(bǐ)下降(jiàng)51.71％，降幅相对上(shàng)月扩(kuò)大44.13个百分(fēn)点。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转正为本(běn)月(yuè)的2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比(bǐ)上升(shēng)，螺纹钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下降

　　水泥价格指(zhǐ)数环比上升。4月以来，全国水(shuǐ)泥(ní)价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华(huá)北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存同比(bǐ)下(xià)降，钢坯(pī)库存同比上涨。2023年(nián)4月以来，螺纹钢价格环比由正转(zhuǎn)负，环比由(yóu)上(shàng)月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹(wén)钢库存同比下降15.42％，跌幅相对(duì)上月缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢坯(pī)库存同比上涨(zhǎng)64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成(chéng)交面积(jī)增幅分数的导数公式口诀，分数的导数公式推导缩窄，猪价菜价下跌(diē)，水果(guǒ)价格上涨

　　商品房成交面积增(zēng)幅缩窄。2023年4月(yuè)以来，商品房(fáng)成交面积上涨(zhǎng)64.71％，增(zēng)幅缩窄(zhǎi)12.17个百(bǎi)分点。其中，一(yī)线、二线、三线城(chéng)市(shì)商(shāng)品房成(chéng)交面(miàn)积同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度(dù)分(fēn)别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点(diǎn)。

　　土地成(chéng)交面积跌(diē)幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土地供应面(miàn)积同比增速(sù)为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交(jiāo)面积同比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨(zhǎng)1.99个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜(cài)价格下跌(diē)，水果价(jià)格上涨。2023年4月(yuè)以来，猪肉价(jià)格(gé)环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对(duì)上(shàng)月扩(kuò)大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格(gé)环比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌(diē)幅缩(suō)窄0.55个百分点。水果价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增(zēng)幅扩大。4月以(yǐ)来(lái)，乘用车(chē)日均零(líng)售(shòu)销(xiāo)量同比(bǐ)增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。批发销(xiāo)量同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个(gè)百(bǎi)分点。

　　3.4流动性：货(huò)币市场利率趋势分化，国(guó)债利(lì)率普(pǔ)遍下行

　　货币市场(chǎng)利率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末(mò)下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末下行12bp至(zhì)2.27％。一年期国债利率较上月(yuè)末(mò)下行8bp至2.19％。十(shí)年期国(guó)债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政(zhèng)策：发改委强调提(tí)振消费持续回升的动力；国资委强调(diào)着力发(fā)展(zhǎn)战略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日(rì)，国家(jiā)发(fā)展(zhǎn)改革委举行4月份新闻(wén)发(fā)布会，强调要提振消(xiāo)费持(chí)续回升的动力。接下来将重点做好四方面工(gōng)作：一是，研究(jiū)起草关于恢(huī)复和扩大消费的政策(cè)文件，围绕大宗消(xiāo)费(fèi)、服务(wù)消费、农村消费(fèi)等重(zhòng)点领域；二是，下大(dà)力气稳定(dìng)汽车消费，大力推动新能源(yuán)汽(qì)车下(xià)乡；三是(shì)，会同有关方面(miàn)优化就业、收入(rù)分配和消费(fèi)全(quán)链条良(liáng)性(xìng)循环促进机制；四是，研究制定关于营造放心消费环境(jìng)的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委(wěi)党委(wěi)召开扩大会(huì)议，强调推动国(guó)资央企着力发展(zhǎn)实体经济特别是战(zhàn)略性新兴产业。会议认为，要更好(hǎo)推动国资央企在中国式现代化新征程中走在(zài)前列，着力提升科技(jì)自立自强水(shuǐ)平，提升(shēng)自主创新能力；着力(lì)发(fā)展实体(tǐ)经济(jì)特别(bié)是战略性(xìng)新兴产业，加快推进现代化产业体系建设；抓好新一(yī)轮国企改革深化提升行动组(zǔ)织实施，高水(shuǐ)平(píng)参与共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会(huì)介绍一(yī)季(jì)度工业(yè)和信息(xī)化发展状况，表示下一步将制定实施重点行(xíng)业稳增长的工作方案。一是营造良好产业发(fā)展环境，落实落(luò)细稳(wěn)增长政策举(jǔ)措，抓(zhuā)实抓细部(bù)省协作、部门(mén)协同；二是(shì)推动出口保稳(wěn)提质，加大对(duì)制造业外贸企业的支持力(lì)度，配合有关部(bù)门落实好(hǎo)稳外(wài)贸(mào)政策举措(cuò)；三是(shì)促进内需(xū)加(jiā)快恢复，以高(gāo)质量(liàng)供给促进消费；四(sì)是(shì)持(chí)续增强发展动能，加快战略性新兴产(chǎn)业的(de)创新发展。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风险提示

　　国(guó)内(nèi)经济(jì)恢复力度不及预(yù)期；海(hǎi)外(wài)需求超预期回落。

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