金融界(jiè)5月27日消息 近日因为昆明国资委的一封声明(míng)，让城投债成为关注的焦点，当前地方债的规模和地方政府(fǔ)的(de)偿债(zhài)能力已经(jīng)越来越被重视。如何如(rú)何处置地(dì)方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发文称(chēng)，地方债包括地方一般债、专项债和包(bāo)括城投债在内的各种隐形债，其规模(mó)究竟(jìng)有(yǒu)多(duō)大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包括银行(xíng)、保(bǎo)险、基金等在内的机构(gòu)投资(zī)者是地方(fāng)债的(de)主要持(chí)有者，他(tā)们普遍担心(xīn)的(de)还是城投债务、非标等地方政府隐形债风险。例(lì)如(rú)，近(jìn)期(qī)贵州省(shěng)政府发展研(yán)究中心(xīn)提出，“化债工作(zuò)推进异(yì)常艰难，仅依靠自(zì)身能力已(yǐ)无法得到有(yǒu)效解决(jué)。”

　　在(zài)李(lǐ)迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩水的背景下，地方(fāng)政府的财权与事(shì)权(quán)不匹配问(wèn)题又凸显出来。在我(wǒ)国政府(fǔ)杠(gāng)杆(gān)率水平并不算(suàn)高的前提下，我(wǒ)国(guó)地方政府的杠(gāng)杆率(lǜ)水(shuǐ)平确(què)实(shí)够高了。需要(yào)调(diào)整中央和双曲线虚轴的位置，双曲线虚轴有什么意义(hé)地方之间债(zhài)务(wù)余额的比(bǐ)例关(guān)系。“今后(hòu)应加大中(zhōng)央政府的发债规模，为地方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为(wèi)，在当前(qián)中(zhōng)国经济转型(xíng)的(de)关(guān)键阶段(duàn)，维护(hù)地方政府(fǔ)的信用(yòng)，防(fáng)范区域性(xìng)金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故(gù)在城投公(gōng)司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难(nán)省(shěng)份一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上(shàng)大力(lì)度支持地方政(zhèng)府“化债”。如帮助地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)（如城(chéng)投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉(lā)长债务(wù)期(qī)限（非债(zhài)券类(lèi)债务展期双曲线虚轴的位置，双曲线虚轴有什么意义，如(rú)遵义道桥实践银(yín)行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商业银行的低息资金来(lái)降低债务(wù)成本，让(ràng)债务(wù)更加(jiā)容易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政府通过出让国有(yǒu)资产(chǎn)来(lái)偿(cháng)债。他表(biǎo)示这类典型(xíng)案(àn)例为“茅(máo)台(tái)化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两(liǎng)次(cì)公告无偿划(huà)转(zhuǎn)上市公(gōng)司共计(jì)1亿(yì)股股份（合计(jì)占贵(guì)州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价(jià)计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来源(yuán)李(lǐ)迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何(hé)处置地方债务的(de)辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末(mò)全(quán)国城投(tóu)有息债务(wù)54.1万(wàn)亿(yì)元

　　城投平台成为地(dì)方债(zhài)务主(zhǔ)要体(tǐ)现形式双曲线虚轴的位置，双曲线虚轴有什么意义n>

　　城(chéng)投债是指城投企业公开发行的公(gōng)司债(zhài)券(quàn)和中期票(piào)据(jù)。按照新预(yù)算法、“43号文”出(chū)台明确城(chéng)投(tóu)债与地方(fāng)政府信用脱(tuō)钩，城投公司定位由地(dì)方政府(fǔ)投融资机构转变为市(shì)场化运营主(zhǔ)体，地方政(zhèng)府(fǔ)不再(zài)对城(chéng)投债兜底。但实际(jì)上市场仍然把城投(tóu)债看作由地方(fāng)政府背书的高信用等级债券(quàn)。

　　因(yīn)此城投公(gōng)司通常都是地方政府下(xià)设的投融资机(jī)构，很难完全独立成为与政(zhèng)府无(wú)关的纯市场化(huà)的企业。城(chéng)投的债(zhài)务主要包括向银行借款和发行债券融资这两种方式，以前(qián)一种方式为主，但后一种债权(quán)融资的规(guī)模(mó)也不小，到2022年(nián)末(mò)，余(yú)额估计在13万亿(yì)元(yuán)以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全(quán)国城投有息(xī)债务(wù)快(kuài)速扩张，每年增(zēng)速均保持在10％以(yǐ)上(shàng)，到2022年末，全国(guó)城(chéng)投有(yǒu)息债务为(wèi)54.1万亿元，相(xiāng)较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿元增长了(le)7倍以上。

城投平(píng)台发债(zhài)余额的增长

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上(shàng)已经(jīng)成为(wèi)地方债(zhài)务的主要体(tǐ)现形式，规模(mó)明(míng)显(xiǎn)超过地方(fāng)政府的一般债(zhài)和专项债之(zhī)和。城投平台中(zhōng)，如今，城(chéng)投平台的债券余额(é)大(dà)约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说(shuō)明(míng)城投(tóu)债仍属于地(dì)方政府背书的高等级信用债。但是(shì)，城投平台的非标违约(yuē)情(qíng)况时有发(fā)生，银行贷款展期、调整还贷方式(shì)的也比较多。

　　地方政(zhèng)府应确保城(chéng)投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前市(shì)场对地方政府(fǔ)债(zhài)务增(zēng)长和(hé)财政收入增速(sù)下降甚至负增(zēng)长的现象(xiàng)普遍担心，尤其(qí)对财(cái)力(lì)偏弱的(de)东北、中西(xī)部省份，城投(tóu)债的收益率普遍高(gāo)于东部发达(dá)省市。2022年13个省土地(dì)出让(ràng)金对政(zhèng)府债务利(lì)息(xī)覆盖(gài)程度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除城(chéng)投(tóu)拿(ná)地之后，捉(zhuō)襟(jīn)见肘的情况更(gèng)加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤(méi)债违约之后，对(duì)河南省乃(nǎi)至全国的信用(yòng)债(zhài)市场都造成负面冲(chōng)击，信(xìn)用分层现象加剧(jù)，部分(fēn)经济(jì)偏弱区域被边缘化。例如青海、云南(nán)和天津等近几(jǐ)年融资成本仍在上升(shēng)；黑(hēi)龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽(suī)然2020年以来融资成(chéng)本(běn)有所下(xià)降，但整体降幅相较全国更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西(xī)、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城投债加权平均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前(qián)在经济复(fù)苏不及(jí)预期的背(bèi)景下，投资(zī)者的风险偏好明显下(xià)降。为(wèi)此，地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)应该确保(bǎo)城投(tóu)债的按时(shí)兑付(fù)。因为违约(yuē)不仅不能解决(jué)债务问题，反而会恶化区域信用环境，导致地方国(guó)企融资(zī)难(nán)、融资(zī)贵。从(cóng)未来区(qū)域经济(jì)发展的角度看，政府部门仍需要持续(xù)举债来实现经济平稳(wěn)增长，需要保(bǎo)持政府信用，不(bù)能轻易违约(yuē)。

　　建(jiàn)议中(zhōng)央大(dà)力(lì)度(dù)支持(chí)地(dì)方政府“化债”

　　因此，当前迫(pò)切需要增强(qiáng)城投债权(quán)人的(de)持有信心，首先要确保城投债不(bù)违(wéi)约，这就意味(wèi)着(zhe)城投公司能够(gòu)具备低成本(běn)的借新(xīn)还旧能(néng)力。

　　中央提出“谁(shuí)家的孩子谁家抱”，意味着对地(dì)方债不(bù)兜底，但(dàn)建议给予困(kùn)难省份(fèn)一定的“托(tuō)底”支持，即在政策上大力度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化(huà)债”，如帮助地(dì)方(fāng)政府（如(rú)城投(tóu)公司的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性(xìng)银(yín)行或商业(yè)银(yín)行(xíng)的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务(wù)更(gèng)加容易(yì)滚续。

　　此外(wài)，对于地(dì)方政府(fǔ)可否通过出让(ràng)国有资产来偿债方面，也希望(wàng)中央给予政策上的(de)支持。因为今(jīn)年3月1日，国资委(wěi)在对政协十三届(jiè)全国(guó)委(wěi)员会(huì)第五次会议第00503号提案的答复中(zhōng)表示(shì)，将适(shì)时(shí)出台制度规(guī)定(dìng)及操(cāo)作细则，探索国有权益份额规范(fàn)化退出(chū)的有(yǒu)效方式和途(tú)径，充(chōng)分发挥有限合伙企业的优势，助力国(guó)有企业创(chuàng)新(xīn)发展(zhǎn)。

　　通过(guò)出让国有企业(yè)股权获得收(shōu)入偿(cháng)还(hái)债务，典型案(àn)例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台集(jí)团两(liǎng)次公告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市公(gōng)司共(gòng)计(jì)1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台(tái)总(zǒng)股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在(zài)当前中国(guó)经(jīng)济转型的关键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府的信用，防范区域(yù)性金融风险显得尤(yóu)为重要，故(gù)在城投公司还没有与(yǔ)政(zhèng)府部门完(wán)全(quán)“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍(réng)需要保(bǎo)持。

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