5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计(jì)有(yǒu)效认购申(shēn)请份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公(gōng)告体现(xiàn)出市场对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题(tí)的追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估(gū)”的行(xíng)情，市场(chǎng)关注(zhù)度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这一(yī)波(bō)“中特估”行情的催化剂。实(shí)际上，早在去(qù)年底及今年一(yī)季度(dù)，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问题成为市场(chǎng)关注焦(jiāo)点，中国(guó)基金报采(cǎi)访多(duō)位投研(yán)人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报(bào)发行

　　行情(qíng)催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题(tí)积(jī)极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多(duō)只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国央企(qǐ)主题基金发(fā)行，市场(chǎng)对此充满期待(dài)，如5月15日就(jiù)有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企(qǐ)科(kē)技引领、央(yāng)企现代能源等ETF也将获(huò)批(pī)发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企(qǐ)基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为这一波(bō)“中(zhōng)特估(gū)”行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融(róng)通红利(lì)机会(huì)基金经(jīng)理何龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行在情绪上是(shì)构成(chéng)催化因(yīn)素(sù)的，近期银行(xíng)股大(dà)涨的一(yī)个催化因素就是积极推介相关央(yāng)企ETF的发(fā)行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸多主题基(jī)金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂(jì)，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒(héng)更是表示(shì)。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建(jiàn)就(jiù)表示(shì)，近期密集申(shēn)报(bào)的国央企(qǐ)主题(tí)基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报(bào)”、“科(kē)技(jì)引领(lǐng)”、“现代(dài)能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好(hǎo)支持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行情进(jìn)一步(bù)上涨(zhǎng)的催化剂(jì)。去年以来公募基金发(fā)行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题基金(jīn)申报和发行，行情火热下(xià)将为市场带来增(zēng)量(liàng)资金，有望推(tuī)动进一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一(yī)步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅认为，公(gōng)募基金积极布局(jú)央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化(huà)国企改革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投(tóu)资价(jià)值凸显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者(zhě)提供更(gèng)丰富的工具以参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募(mù)基金行业高质(zhì)量发展的要求，引(yǐn)导更多资(zī)金参与央国企改革，更好发挥公募基金服(fú)务资本市场改革、服务(wù)实体(tǐ)经济和国家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和(hé)板块带来(lái)增量资金，提(tí)升交易(yì)活跃(yuè)度(dù)，有望(wàng)成为中特估(gū)行情(qíng)的催化剂。

　　存量市(shì)场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成(chéng)为两大(dà)明显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中(zhōng)特估概念(niàn)”。

　　万家基金(jīn)基金经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前重点关(guān)注三大(dà)行(xíng)业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地方国资所在的行业(yè)，民营企(qǐ)业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面在今年(nián)会有重大的向上变化的机会，比如(rú)火电，会(huì)受益于煤炭价格的(de)下跌，扭(niǔ)亏为盈(yíng)；券商，会(huì)受(shòu)益于今年市场(chǎng)成交量的放大，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同(tóng)时(shí)，随着国有(yǒu)企(qǐ)业改革的推进，大(dà)概(gài)率这些企业(yè)会进入一(yī)个提质增(zēng)效、释放业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非(fēi)常(cháng)基本(běn)面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底(dǐ)已开始重视中(zhōng)特(tè)估(gū)的(de)投资机会，判断(duàn)中特估的(de)机会未来三年分两个阶(jiē)段。”融通(tōng)红利机会基金经理何龙表示，第一阶段也(yě)就(jiù)是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极(jí)高(gāo)的品种，将会迎来(lái)普涨性的机会。第二阶段是未来(lái)两年，在(zài)主题(tí)性机会消散以后，基于(yú)顶层设(shè)计对国央经营管理价(jià)值导向变化，我(wǒ)们(men)判断经(jīng)营成果随之改(gǎi)变是一个(gè)慢变(biàn)量，会在(zài)未来两(liǎng)年体(tǐ)现在每一个(gè)央国企(qǐ)的报表(biǎo)中。

　　何龙强(qiáng)调(diào)，目前在挖(wā)掘(jué)公司经营层面(miàn)可(kě)能(néng)发生显著正向变化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经(jīng)显(xiǎn)露出不少(shǎo)基金在行动。国金(jīn)证券研究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票池(chí)中，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏(piān)股主动型基(jī)金持有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型基金持(chí)有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动型基(jī)金的持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年一季报(bào)十大重(zhòng)仓股的数据(jù)，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各(gè)基金(jīn)主动(dòng)加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末(mò)股票(piào)总市(shì)值比例，一季(jì)度超过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估(gū)”概(gài)念股，198只基(jī)金在2022年末不(bù)持有“中特估”概(gài)念股(gǔ)，但在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募(mù)基(jī)金(jīn)对港股(gǔ)央国(guó)企的持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企持股总市值占港股持股总市值(zhí)的(de)比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企(qǐ)专(zhuān)门的股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国(guó)特色(sè)估值体系，正(zhèng)深(shēn)刻影响基(jī)金公司的投研，落实到日常的投研(yán)流(liú)程和实践(jiàn)之中，不(bù)少基金公司在加(jiā)大投(tóu)研力量(liàng)，更(gèng)有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机(jī)会基(jī)金经(jīng)理(lǐ)何龙(lóng)就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员过(guò)去对国央企的(de)固定思维，需逆天邪神为什么不更新了 逆天邪神是什么时候开始写的(xū)要实地考察国央企，并且需(xū)要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪发(fā)现逆天邪神为什么不更新了 逆天邪神是什么时候开始写的变化。

　　另一方面，融通基金(jīn)在行动上(shàng)，要求(qiú)研究员将自己所覆(fù)盖行业的(de)所有国央(yāng)企构建专门(mén)的股(gǔ)票库(kù)，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地调研的的成果，了解(jiě)国(guó)央企经营思路和财务导向的变化，结合(hé)行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈(tán)到“认识(shí)”上的重(zhòng)视。他表示，通过深入(rù)学习(xí)，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的(de)认(rèn)识(shí)：首(shǒu)先(xiān)要(yào)认识市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力等(děng)方面所体现的(de)鲜(xiān)明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估(gū)”应该是在(zài)此基础上(shàng)构建(jiàn)的具有时代特(tè)征和中(zhōng)国特(tè)色、符(fú)合国家战略(lüè)导向的估值体(tǐ)系(xì)，而不(bù)是简单套用国外的传统(tǒng)估值模(mó)型。

　　“中特(tè)估(gū)是一种新的提法，但是这个概念所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的(de)变化。”万家(jiā)基金(jīn)经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非常(cháng)关注传统产业的(de)变化(huà)，诸如(rú)煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因(yīn)此(cǐ)也是一定能够抓(zhuā)住中特(tè)估这波行情(qíng)的机会的。同时，随(suí)着时局(jú)的(de)变(biàn)化，也在增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金(jīn)首席(xí)经(jīng)济学(xué)家(jiā)魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色的(de)估值体(tǐ)系是资本市场使命，投资者需(xū)要学习领会并针对(duì)原有(yǒu)的估(gū)值体(tǐ)系进(jìn)行改(gǎi)造，以(yǐ)适应现实的需要。明(míng)确该(gāi)体系(xì)的框架是第一位的工(gōng)作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也(yě)非常重要，投(tóu)资者的认可和(hé)实施是(shì)最终(zhōng)该体(tǐ)系能(néng)否具备(bèi)长(zhǎng)期价值的基础(chǔ)。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人(rén)为(wèi)的拔估值是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基本的常识，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现(xiàn)社会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企(qǐ)是国民经济(jì)的支柱，国(guó)企央企发展要符合国家战(zhàn)略发展发向，更需要承担社会公共责任(rèn)等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也(yě)引发(fā)市场关注。

　　多数受访的(de)基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方(fāng)式(shì)要充分(fēn)体现(xiàn)企业的(de)社会(huì)价值与国家(jiā)战略价(jià)值(zhí)，目前(qián)已经形(xíng)成了初(chū)步的(de)企(qǐ)业社(shè)会价值评价(jià)体系(xì)。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社(shè)会价值、符合(hé)国家(jiā)战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国特色的价(jià)值评(píng)价(jià)体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出发，现(xiàn)金流(liú)折现为主(zhǔ)要(yào)方法(fǎ)的单一价值估值(zhí)体系(xì)，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观念、纳(nà)入中(zhōng)国(guó)特色(sè)的(de)ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业(yè)的社会价值与国家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结(jié)合国际通(tōng)用规则，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价值评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业(yè)上市(shì)公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该是(shì)注重(zhòng)企业价值的(de)可(kě)持(chí)续(xù)估值，要重视股(gǔ)东、员(yuán)工和社会责任(rèn)等要(yào)素对企业(yè)稳健(jiàn)成长的重(zhòng)大意义，重视稳定的现金流(liú)、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对提(tí)升企(qǐ)业(yè)内在价值(zhí)的积(jī)极作用(yòng)，这样有利于(yú)提(tí)高(gāo)估值(zhí)定价模(mó)型(xíng)的(de)科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略(lüè)构建等实务工作中，都有成熟(shú)的量(liàng)化(huà)指标可以使用，包(bāo)括(kuò)净资产收(shōu)益率、营业现金比(bǐ)率、资(zī)产负债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金(jīn)经理(lǐ)李欣(xīn)更细(xì)致分(fēn)析在估值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估(gū)值的方法和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其包括产业链(liàn)上下游(yóu)的(de)衡量、全要素成本等，以及在(zài)纵向和横向上的研(yán)究，强调政策优惠(huì)、产业(yè)发(fā)展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价值的(de)关系。这(zhè)些因(yīn)素在对(duì)估(gū)值结论(lùn)和(hé)判断(duàn)的(de)影响上，也(yě)使得中国特(tè)色的估值体系(xì)与传(chuán)统的(de)估值体(tǐ)系(xì)有所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思维的变化，还有估值结论和估值判(pàn)断的变化，都(dōu)是为(wèi)了更好地适(shì)应中国的市场和经济特(tè)点(diǎn)，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业(yè)估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合(hé)信基金首席(xí)经济(jì)学家魏凤春(chūn)直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用(yòng)。

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