“现在的房(fáng)地产很难再出现像(xiàng)过去十年的系统性(xìng)行情。”思睿集团(tuán)合(hé)伙人、首席经济学(xué)家洪(hóng)灏向《红周刊》表示，房地产行业分化(huà)的愈加明显，让机构和(hé)投资者的(de)关注(zhù)度从(cóng)板块向单个标的转移(yí)。上海利(lì)檀投资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指出(chū)，从行业来看，无论是(shì)业绩(jì)，还是估(gū)值，房地产(chǎn)都已经双杀到(dào)了(le)最底部，而且是(shì)反复地(dì)杀到了底部，再往下的空间(jiān)已(yǐ)经不(bù)大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重要参考

　　那(nà)么如(rú)何寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房(fáng)地产赛道中进行(xíng)选择，需(xū)要(yào)非常小心，避免选了半天，标的(de)公司出现爆雷的(de)情况。除(chú)此(cǐ)之外，洪灏(hào)指出(chū)，需(xū)要满足以下(xià)三个基(jī)准：有(yǒu)大(dà)的国资(zī)背景的、杠(gāng)杆率(lǜ)较低的、此(cǐ)前没有踩过红(hóng)线的(de)。

　　他还(hái)表示，如果关注一下今年房地产的开发资金来源，可以发(fā)现，其实银行的信贷倾向是不太愿意给房企(qǐ)贷(dài)款的，房企的主要资金来源来(lái)自新盘的销售。但(dàn)今年新房(fáng)的(de)销售情况相较一般。再关注一下，哪些房(fáng)企能从(cóng)银行拿到(dào)钱，其实主要还(hái)是那(nà)些(xiē)有国企背景(jǐng)的(de)房企，民营房企相对(duì)比较困难(nán)，所(suǒ)以整个(gè)行(xíng)业出现了一个很明显的(de)分(fēn)化，无论是在销售，还是融资等各个方面都非常明显。现在(zài)有国资(zī)背景(jǐng)的(de)房企在资本市(shì)场表现相对较好，但(dàn)没有国资背景的(de)民营房企股价大多表(biǎo)现很一般(bān)。

　　陈(chén)昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示，在(zài)房地产6千克等于多少斤 6千克是多少磅行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会特别重视企业(yè)的(de)成(chéng)本优势，更具(jù)体一点(diǎn)，就(jiù)是它的净借贷水(shuǐ)平(píng)（净负债率）是不是行业内的最(zuì)低水(shuǐ)平；利(lì)润率是(shì)不是行(xíng)业(yè)内最高的；融资成本是否是行业(yè)内最低的；建安成(chéng)本是否也是业内最(zuì)低的；这些都是(shì)我们看重的一家房企(qǐ)的综合成本(běn)。

　　需要(yào)注意(yì)的是，能够(gòu)同时满(mǎn)足上述条件的(de)房企(qǐ)并不(bù)多。即便是在国(guó)央企中，仍有部分房企出(chū)现(xiàn)了“三(sān)道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋(qū)势(shì)。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周刊》根据(jù)Wind数据整(zhěng)理发现，截至(zhì)2022年末，天房发展、陆(lù)家嘴、格(gé)力地产、西(xī)藏城投、中(zhōng)交(jiāo)地产(chǎn)、中国(guó)武夷等国央(yāng)企“三道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之外，城建发展、京(jīng)投发展、光明地(dì)产、云(yún)南城投、首(shǒu)开股份、珠江(jiāng)股份、城投控(kòng)股等(děng)国央(yāng)企房(fáng)企(qǐ)也踩了“三(sān)道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有着(zhe)较(jiào)稳健特(tè)色的国央(yāng)企房企，其(qí)财务指标称(chēng)得(dé)上完(wán)全(quán)健康的(de)仍(réng)是(shì)少(shǎo)数。而更加值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地(dì)方(fāng)国企开始大举扩张(zhāng)。而这无疑又(yòu)进(jìn)一步考验着国央企的资金链情(qíng)况。

　　对房企(qǐ)而言(yán)，扩张(zhāng)速度的张弛(chí)有度(dù)尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备(bèi)优质“弹(dàn)药”；但(dàn)过(guò)于乐观的预判(pàn)未来市场，以(yǐ)及过于激(jī)进(jìn)的扩张(zhāng)拿地(dì)节奏(zòu)也有(yǒu)可能让房企重蹈(dǎo)此前的(de)高杠(gāng)杆覆(fù)辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的(de)净借贷比例(lì)都维持(chí)在33％左右，完(wán)全没有(yǒu)增加杠杆比例。而(ér)到2022年，这家房企(qǐ)明显感觉到机(jī)会来了，其开始在一(yī)线城市进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高(gāo)到45％左(zuǒ)右，涨了接近三分(fēn)之一。与此同时，该(gāi)房企新购入地块也实(shí)现了快(kuài)速的开盘(pán)利用率(lǜ)，预计今年(nián)会有更多的(de)楼盘入市。像这类企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一(yī)方面(miàn)，在于它本身储备了很多弹(dàn)药，去(qù)年拿地超1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城市(shì)，另外一半也主要集中在强二线(xiàn)和(hé)二线城市；另一方面，它的(de)扩(kuò)张(zhāng)是有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之相反(fǎn)，有些房(fáng)企的扩张速度让人(rén)感觉又(yòu)回(huí)到了2016年、2017年(nián)，或(huò)者说看到了(le)2016年～2020年期间扩张的民营(yíng)企业的影子。虽然说，见到(dào)机会时要出手，但出手的章法仍要(yào)小(xiǎo)心，如果(guǒ)负债率扩张得太快，但未来(lái)的两年市场没(méi)有想象得那(nà)么好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企(qǐ)的(de)扩张速度是否激(jī)进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看房企的(de)净负债率(lǜ)水平，在我(wǒ)看来，这(zhè)个比例(lì)如果(guǒ)超(chāo)过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难(nán)看(kàn)出，这一标准要比“三道红线”对(duì)房企的净负债率要求不(bù)得高(gāo)于100％要更加(jiā)严格。陈昊扬(yáng)解(jiě)释，当前房地产行业的复苏速度并没有那么快，所以要(yào)规避公司净负(fù)债率提高(gāo)到一(yī)个比较危险(xiǎn)的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿地较积(jī)极的房(fáng)企梳理发(fā)现，中交地(dì)产、中国(guó)金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中(zhōng)国(guó)、保利发展(zhǎn)等房企2022年(nián)净负债(zhài)率(lǜ)都在(zài)60％之上。其中，中交地产净(jìng)负债(zhài)率持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的(de)是，华润(rùn)置地(dì)、中国海外(wài)发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿(ná)地策略的同(tóng)时，也较好地控制了(le)公司(sī)的扩张速度与(yǔ)净负(fù)债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营(yíng)房企(qǐ)

　　或(huò)具(jù)备(bèi)“最后赢家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是(shì)以同一筛选标(biāo)准(zhǔn)来看国央企与民(mín)营(yíng)房(fáng)企，但在各(gè)维度(dù)的(de)实(shí)际表现上，国央企(qǐ)确实会(huì)更胜一筹(chóu)。如国央企的融资(zī)成本(běn)更低，融资渠(qú)道也更顺畅(chàng)，能够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央企(qǐ)自然而(ér)然就具(jù)有天然优势。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构更加(jiā)看好国央企，但这也并不意(yì)味(wèi)着，民营企业中就(jiù)没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍(réng)有少数(shù)民营房(fáng)企同样(yàng)受到(dào)机构的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江(jiāng)集团的十大流通股东(dōng)中新进了(le)“中国工商银行股份有限公司－景顺长城(chéng)中国回报(bào)灵(líng)活配置混(hùn)合型(xíng)证券投资(zī)基金(jīn)”“全国社保基金一一六组合”等(děng)。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百亿私募珠(zhū)海阿巴马资(zī)产管理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)。根据一季报，该(gāi)资产(chǎn)公司的几(jǐ)只产品合计持有滨江集团9543万(wàn)股，约(yuē)占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐(lài)，和其自(zì)身的基本(běn)面表现(xiàn)存在一定关系。2020年以(yǐ)来的(de)近三年(nián)时间(jiān)，房地产市(shì)场整(zhěng)体在走“下坡路”，但作为杭(háng)州本土房企的滨江集团仍是表现出较(jiào)强(qiáng)的韧劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集(jí)团(tuán)在(zài)业绩表现、销售规模、新(xīn)增(zēng)土储、股价表现等多维度都表现了(le)较强的增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江(jiāng)集团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年一(yī)季(jì)报，今年一季度，滨(bīn)江集团更(gèng)是实现(xiàn)了扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍能(néng)保持自(zì)身(shēn)业绩的持续增长，和滨(bīn)江集团(tuán)扎根杭州的战略布局关系密切。根据(jù)2022年年报(bào)，滨江集团有近七成(chéng)营收(shōu)来自(zì)杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成。近(jìn)三年(nián)持续稳居杭(háng)州房(fáng)企销(xiāo)售排名第一。

　　与此(cǐ)同(tóng)时，滨江集(jí)团(tuán)在杭州的土储补充同(tóng)样较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住在杭州网(wǎng)数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为(wèi)404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居(jū)杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨江集(jí)团在杭州的较突出表现，也让滨江集(jí)团的房企(qǐ)排名迅速提升。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集团的房(fáng)企(qǐ)排名(míng)已冲(chōng)进前(qián)十(shí)，根据(jù)中(zhōng)指数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨江集团实(shí)现销售额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位。

　　值(zhí)得注意(yì)的是，2020年至(zhì)今(jīn)，滨江集团股(gǔ)价翻(fān)了超(chāo)一倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更是迎来多(duō)家机构的(de)集中调研。滨江集团(tuán)发布公告(gào)表示(shì)，公司(sī)于5月10日(rì)接受了信达(dá)证券、金鹰基金(jīn)、建信养(yǎng)老、新(xīn)华养老(lǎo)等18家机构调研(yán)。

　　产业链(liàn)布(bù)局重点移至存量赛(sài)道

　　机构在(zài)下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产开发(fā)只(zhǐ)是房地产产业链上的中游环节，其上游(yóu)主要(yào)为钢铁(tiě)、水泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商，而下游应用(yòng)行(xíng)业主要包括中介服务、家(jiā)用电器、物业管(guǎn)理、家居用(yòng)品。综合(hé)《红周刊》的采访，房地产开(kāi)发环节与上游(yóu)材料端息息相关，新盘开工(gōng)不足导致上游不被看好，机(jī)构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至(zhì)下游(yóu)。“中国房地产行业在进入存量房时代，所以对地(dì)产产(chǎn)业链，尤其(qí)是(shì)偏(piān)消费(fèi)属性(xìng)的(de)家装家(jiā)居领域，我们相对看好，因(yīn)为居民(mín)保有(yǒu)的住房(fáng)规模(mó)越来越大，随着时间的增加，内装更新(xīn)的需求也(yě)会(huì)越来越多。美国过去的(de)数据(jù)充(chōng)分(fēn)说明了这(zhè)一点(diǎn)，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具(jù)消(xiāo)费(fèi)的增(zēng)长却一直(zhí)都很好。对(duì)于地产产(chǎn)业链，我们相(xiāng)对看好(hǎo)和(hé)内(nèi)装相(xiāng)关(guān)的行业，例如消(xiāo)费建材、家居装饰等。”万家基金(jīn)人士(shì)表示。

　　而(ér)根(gēn)据《红(hóng)周刊(kān)》对下(xià)游细分(fēn)中(zhōng)相关赛道(dào)龙头年内表现的统计，目前暂(zàn)居前两(liǎng)位的都是来自家纺赛道的(de)公司(sī)，它(tā)们分别是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别(bié)是前者在月线连收七根(gēn)阳线的基(jī)础上，年内迄今(jīn)涨幅(fú)已经(jīng)逼近30％。

　　以前者(zhě)为例，富安娜(nà)主要从事纺织家居(jū)、睡眠家居(jū)、生(shēng)活类产品的研(yán)发、设(shè)计(jì)、生产及销售(shòu)，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一季度报告显示，报告(gào)期内，富安(ān)娜实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实(shí)现归属于(yú)上市公司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公(gōng)司一季报的十大(dà)流通(tōng)股(gǔ)股东来(lái)看，能够发现该股早(zǎo)已成为基金重仓股的(de)天下，彼时包括公募的中欧价(jià)值发现(xiàn)、中(zhōng)欧(ōu)潜力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出(chū)现，占(zhàn)据了(le)半壁江山。需(xū)要(yào)强调的(de)是(shì)，中欧(ōu)的两只基金都(dōu)是价值派基(jī)金经理曹名长(zhǎng)在管的(de)产(chǎn)品，首季(jì)其同时(shí)重仓的房(fáng)地产产(chǎn)业链股票还(hái)有(yǒu)金(jīn)地集团和大(dà)亚圣象。

　　对比而言(yán)，前(qián)几年曾经(jīng)风光一时的家居板块也因疫情、消费复(fù)苏(sū)进(jìn)程缓慢等(děng)多因素一度(dù)沉(chén)寂，不过好在困(kùn)境反转露(lù)出曙光，家居(jū)板块中年(nián)内表现最好的(de)是志(zhì)邦家居。同一时间段，该股年(nián)内上(shàng)涨已经超(chāo)过(guò)23％，从(cóng)业(yè)绩来看(kàn)，无论是营收(shōu)还是归(guī)母(mǔ)净利(lì)润，公司都(dōu)实现了(le)同比双升。

　　从公司的(de)十大流通股(gǔ)股东来看，《红周刊》发现广发(fā)基金经理(lǐ)罗洋慧眼(yǎn)独具，一(yī)季(jì)报(bào)中(zhōng)他管理的(de)广发(fā)策(cè)略(lüè)优选和(hé)广(guǎng)发安宏回报(bào)均增加了持(chí)股，而这(zhè)两只产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅(jǐn)有的两(liǎng)只(zhǐ)公(gōng)募。有意思的(de)是(shì)，他似乎对(duì)于定(dìng)制家(jiā)居(jū)类标的情有独钟，在另(lìng)一家赛道公司金(jīn)牌橱柜中，他管理的全(quán)部三(sān)只产(chǎn)品均登榜十大流通股股(gǔ)东，其也成(chéng)为他的(de)独(dú)门重仓股。

　　除去家居家(jiā)纺外，下游的物业股(gǔ)也越来越被机(jī)构所青睐，不过这类标(biāo)的大多在香港上市，如何选择成(chéng)为难题。对此(cǐ)，前述(shù)上6千克等于多少斤 6千克是多少磅海公募(mù)基金经理举(jǔ)例(lì)分(fēn)析：“物(wù)业服务(wù)不是一个高毛利的行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选公(gōng)司还(hái)是希望挣的是市场化应该挣(zhēng)的钱，以我曾经买(mǎi)的绿城服务为例(lì)，它(tā)在中高端楼盘占比(bǐ)是比较高的，每年到期的合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它能(néng)做到滚(gǔn)动的大部分项目到期之后(hòu)，经过两三轮合同(tóng)周期还能做到产品提价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产品(pǐn)提价的(de)公司很少，因为物业公司很容(róng)易一开始是挣钱(qián)的(de)，后(hòu)面因为(wèi)保安这些固定人员成本(běn)的年度增长(zhǎng)，不过服务没有(yǒu)特别好，客户(hù)没有那么满意，能做到提价难度是非(fēi)常大的(de)。但(dàn)是该公(gōng)司能在业内做到到(dào)期(qī)之(zhī)后提价率(lǜ)比较高，这跟它的定位(wèi)和比较好的(de)服务是(shì)有关系的。”他进一步强调。

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