金融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近(jìn)日(rì)因为(wèi)昆(kūn)明国(guó)资委的(de)一(yī)封声明，让城投债(zhài)成为(wèi)关(guān)注的焦点，当前地方(fāng)债的(de)规模和地方政府的偿(cháng)债能力已经越来越被(bèi)重视。如(rú)何如何处置地(dì)方债(zhài)务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发文(wén)称(chēng)，地方债(zhài)包括地(dì)方一般债(zhài)、专项债和包括城投债在内的各(gè)种隐形债，其规模究竟有多(duō)大，尚有争议，但增长(zhǎng)迅猛。包(bāo)括银行、保险(xiǎn)、基金等在内(nèi)的(de)机构投资者是地方债的主(zhǔ)要持有者，他(tā)们普遍担心的(de)还(hái)是城投债务、非标(biāo)等地(dì1千克水等于多少毫升水，一1升1千克水等于多少毫升水，一1升水等于多少毫升水等于多少毫升)方(fāng)政府隐形(xíng)债风(fēng)险。例如，近期贵(guì)州省(shěng)政府发展(zhǎn)研(yán)究中心提出(chū)，“化债(zhài)工作(zuò)推(tuī)进(jìn)异常艰难，仅依(yī)靠自身能力已无法(fǎ)得(dé)到(dào)有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政(zhèng)缩(suō)水的背景(jǐng)下(xià)，地(dì)方政府的财权与事权不匹配问题又凸显出(chū)来(lái)。在我国(guó)政府杠(gāng)杆率水(shuǐ)平(píng)并(bìng)不算高的前(qián)提(tí)下，我国地(dì)方政府的(de)杠(gāng)杆率水平确实够高了。需(xū)要(yào)调整中央和地方之(zhī)间债务(wù)余额的比(bǐ)例(lì)关系。“今(jīn)后应(yīng)加(jiā)大中央(yāng)政府的发债规(guī)模(mó)，为(wèi)地方经济减负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前(qián)中国经济转型的关(guān)键阶段，维(wéi)护地方政府的信用，防(fáng)范区域性金融(róng)风险显得尤为重要，故在城投公(gōng)司还没有与政府部(bù)门完(wán)全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建(jiàn)议给予困难省份一定的“托底”支持，在政策上大力度支(zhī)持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”。如帮助地方(fāng)政府（如城投公司的(de)借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务(wù)期限（非债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性(xìng)银行或商业银(yín)行的低息资金来降低债务成本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建(jiàn)议，中央政策上支持地方政府通过出让国有(yǒu)资产(chǎn)来(lái)偿债(zhài)。他表示这类典型(xíng)案例为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划转上市公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李迅雷金(jīn)融(róng)与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如(rú)何处置(zhì)地方债务的辨(biàn)证思(sī)考》

　　截至2022年末全国(guó)城投有息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台(tái)成为地(dì)方债(zhài)务主要(yào)体现(xiàn)形式

　　城(chéng)投债是指城投(tóu)企(qǐ)业公开发行的公司债(zhài)券和中期票(piào)据。按(àn)照新预算(suàn)法、“43号文”出台明确城投债(zhài)与地方政府信用脱钩，城投公司定(dìng)位(wèi)由地方政府投融资(zī)机构转变为市场化(huà)运营主(zhǔ)体，地方政府不再对城(chéng)投债兜(dōu)底。但(dàn)实际上市场仍然把城投债看作(zuò)由地方政府背书的高(gāo)信用(yòng)等级(jí)债券(quàn)。

　　因(yīn)此城投(tóu)公(gōng)司通(tōng)常都(dōu)是地方政府下设的投融资机(jī)构，很难完(wán)全独(dú)立成(chéng)为与(yǔ)政府无关(guān)的纯市场化的(de)企业(yè)。城投的债(zhài)务主要(yào)包括向(xiàng)银行借款和发行债(zhài)券(quàn)融资(zī)这(zhè)两种方式，以前(qián)一种(zhǒng)方式(shì)为主(zhǔ)，但后一(yī)种(zhǒng)债权融资的(de)规模也不小(xiǎo)，到2022年末，余额(é)估计在(zài)13万亿(yì)元(yuán)以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城投有息债务快速扩张，每年增速均保持在(zài)10％以上(shàng)，到2022年末，全(quán)国城投有(yǒu)息债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上。

城投平台发债余额的增长

图(tú)片来源(yuán)：Wind， 中泰证(zhèng)券研究所

　　因此，城投平台(tái)实际上已经成为(wèi)地(dì)方债务(wù)的主(zhǔ)要(yào)体现形式，规(guī)模明显超(chāo)过地(dì)方政府(fǔ)的一般(bān)债和(hé)专(zhuān)项(xiàng)债之和。城投平(píng)台(tái)中，如今，城投平(píng)台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约案例，说(shuō)明城(chéng)投债(zhài)仍属于地方(fāng)政(zhèng)府背书的高等级(jí)信用(yòng)债。但是，城投平(píng)台的非标违约情况时有(yǒu)发生，银行(xíng)贷款(kuǎn)展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投债按时兑付(fù)，不能轻易违(wéi)约

　　当前市(shì)场对地方政府债(zhài)务增长和财政收(shōu)入增速下降甚至负增长的现象普遍(biàn)担心(xīn)，尤其对财力(lì)偏弱的(de)东(dōng)北、中西部省份，城(chéng)投债的(de)收益率普遍高于(yú)东部发(fā)达省(shěng)市。2022年(nián)13个(gè)省土地出(chū)让(ràng)金(jīn)对政府债务利(lì)息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣(kòu)除(chú)城(chéng)投拿地之后，捉襟(jīn)见肘的情况更1千克水等于多少毫升水，一1升水等于多少毫升加明显(xiǎn)。

　　河南的(de)永煤债违约之后，对河南省乃至(zhì)全(quán)国的信用债市场(chǎng)都造成负面冲(chōng)击，信(xìn)用分层现象加剧(jù)，部分经济(jì)偏弱区域被边(biān)缘化。例如(rú)青海、云南和(hé)天津等(děng)近几年融(róng)资成本仍在上(shàng)升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大(dà)幅上(shàng)升(shēng)，虽然2020年以来融资成本有所下降，但(dàn)整体降幅相较全(quán)国更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城投债加(jiā)权(quán)平(píng)均票面(miàn)利率降幅也明显不(bù)如全国。

　　当前在(zài)经济复苏(sū)不(bù)及预期的(de)背景下，投资者(zhě)的风险(xiǎn)偏(piān)好明显下(xià)降。为此，地方政府应该确保城投债的(de)按(àn)时兑付。因(yīn)为违约不仅(jǐn)不能解决债务问(wèn)题(tí)，反而会恶化区域(yù)信用环境，导致地方(fāng)国企融资难、融(róng)资贵。从未来区域(yù)经济(jì)发展的角度看(kàn)，政府部门仍需要持(chí)续举债来实现经济平稳增长，需要保(bǎo)持(chí)政(zhèng)府信用，不能轻易违约。

　　建议中央(yāng)大力(lì)度支持(chí)地方政府“化债”

　　因此，当(dāng)前迫切需(xū)要增强城投债权人的持(chí)有(yǒu)信(xìn)心，首(shǒu)先(xiān)要确保城投债(zhài)不(bù)违约，这就意味(wèi)着城投公司能够具备(bèi)低成(chéng)本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出“谁家的(de)孩子(zi)谁家抱(bào)”，意味着对(duì)地(dì)方债不兜底，但建议给予困难省份一(yī)定的(de)“托底(dǐ)”支持，即在(zài)政策(cè)上大力度支持地(dì)方政府“化(huà)债”，如帮助(zhù)地方政府（如城投公司的(de)借新还旧）降低(dī)债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债(zhài)券类(lèi)债务展期，如遵义道(dào)桥(qiáo)实践银行贷(dài)款展(zhǎn)期），通过政策性银行(xíng)或商业银行的低息资(zī)金来降低债(zhài)务成本(běn)，让债务更(gèng)加容(róng)易滚续。

　　此外(wài)，对于地方(fāng)政府可(kě)否通过出(chū)让(ràng)国(guó)有资产来偿债(zhài)方面，也希望中(zhōng)央给予(yǔ)政策(cè)上的支持。因为今年3月1日，国资委在对政协十三届全(quán)国(guó)委(wěi)员会第五次会议第00503号提(tí)案的答复中表示(shì)，将(jiāng)适(shì)时出台制度规定(dìng)及操作细则(zé)，探索国有权益份额规(guī)范化(huà)退出的有效方式(shì)和途径，充分发挥有限(xiàn)合伙企业的优(yōu)势，助(zhù)力国有企业创新发展。

　　通(tōng)过(guò)出让国有(yǒu)企业股权(quán)获(huò)得收入偿(cháng)还债务，典型案(àn)例(lì)为(wèi)“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集(jí)团两次(cì)公告无偿划转(zhuǎn)上市(shì)公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中国经济(jì)转型的关键阶段，维护地方政府(fǔ)的信用，防范区域性金融风险显得(dé)尤为重(zhòng)要，故(gù)在城投公司还(hái)没有与政(zhèng)府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

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