王剑，CFA

　　每次银行股跌(diē)至过度(dù)低估时(shí)，股息率相应提升，会吸(xī)引绝对收(shōu)益资金买入，股价也(yě)逐步完成(chéng)筑底。

　　二晋前后延什么意思晋怎么读，二晋前后延是哪个朝代ng>近期，银(yín)行股(gǔ)已上涨半年，又一次因绝(jué)对(duì)收(shōu)益资金追逐高股息而上涨(zhǎng)。

　　但事实(shí)上，银行业经营层面，也(yě)已(yǐ)经(jīng)悄然发生一些向好的(de)变(biàn)化。

　　主要结(jié)论(lùn)

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家觉(jué)得银行股是这几天才开始(shǐ)上(shàng)涨，那么就大(dà)错特错了(le)。事实是：

　　银行股自(zì)2022年10月底见底之后，已(yǐ)经持续上涨了足足半年时间了……

　　这段时(shí)间的银行(xíng)股(gǔ)涨幅达到27％，其(qí)中部(bù)分(fēn)银行股涨幅甚至达到50％以(yǐ)上，非常可观。当然，中(zhōng)间也不是(shì)一帆风顺，2022年(nián)10月银行股快速(sù)下跌后(hòu)，迅速反弹。过完2023年春节后，却冲(chōng)高回落，调整了近两个月(yuè)时间(jiān)，跌幅(fú)不大(dà)，不到(dào)10％。然(rán)后于3月底(dǐ)开(kāi)始上涨，近期加速(sù)上涨。

　　这种事情并不(bù)是第一次发生。过(guò)去银行股的大行情，都是在悄(qiāo)无(wú)声(shēng)息中二晋前后延什么意思晋怎么读，二晋前后延是哪个朝代默默上涨的，因(yīn)为(wèi)银行股平时关(guān)注度(dù)并不(bù)高(gāo)。等到(dào)因几根大线性(xìng)而吸引大家来关注时，已(yǐ)经(jīng)涨幅不小了。

　　上一次(cì)类似的(de)事情是2014年。或许经历(lì)过的人都能记(jì)得，2014年11月，因为一(yī)次比较意外的“双降”（降息、降准(zhǔn)），金融股(gǔ)拔地而起(qǐ)。但在(zài)此(cǐ)之前，银行指标(biāo)大约在3月见底(dǐ)，然后不(bù)声不响地开始回升，到(dào)11月时(shí)，8个月(yuè)左右时(shí)间(jiān)，涨幅22％。

　　其(qí)他(tā)几次银行股(gǔ)见底，也有类似的(de)情(qíng)况：没有明确利好，没(méi)有明确新闻，银行股却自己慢慢从(cóng)底(dǐ)部爬起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并不(bù)容易，因为很难验证。如(r二晋前后延什么意思晋怎么读，二晋前后延是哪个朝代ú)果确实没有(yǒu)实(shí)质性(xìng)利好，那么只能从资金面(miàn)去猜测：可能是估值便宜到很多资金愿意出手(shǒu)了。由于(yú)银行盈利(lì)能力(lì)非常稳(wěn)定，估值低往往意味着(zhe)股息率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分红率稳(wěn)定(dìng)，PB越(yuè)低则(zé)股息率(lǜ)越高。

　　而若PB低至(zhì)一定水平时，股息率(lǜ)就(jiù)会非常诱人。比如近年来(lái)，大行的(de)ROE在10％以(yǐ)上(shàng)，分(fēn)红率(lǜ)30％左右，PB一(yī)度低至0.5倍以(yǐ)下(xià)，那么计算(suàn)出来的股息(xī)率高达6.6％，非(fēi)常(cháng)可观。

　　这就(jiù)好(hǎo)比一(yī)只(zhǐ)票息率(lǜ)6.6％的可(kě)转债。如果盈(yíng)利(lì)能力保持，则后续每年收取6.6％的“利(lì)息”，如(rú)果股价上(shàng)涨，还能(néng)享受资本利得。当然，如果(guǒ)股价再跌，或盈(yíng)利能力(lì)（ROE）、分红率下降(jiàng)，则会遭受损失。但由于ROE已在底部(bù)，近期很难再降了。因此，这就非常像一(yī)张可转债，其市价下跌时，会有(yǒu)个估值(zhí)下(xià)限，即(jí)“债券价值(zhí)”。

　　于是，其投资价值就出来了。如(rú)果(guǒ)这张(zhāng)“可转债(zhài)”的票(piào)息率(lǜ)高到一(yī)定程度，显著高过一些资(zī)金的成本，那么这(zhè)些资金自然愿(yuàn)意参与。

　　这样，银行股就形成(chéng)一个(gè)隐形的“估值底”，当估值低至一定水(shuǐ)平时，股息(xī)率(lǜ)诱人，就会有人参(cān)与(yǔ)。

　　当然，这个估值底在(zài)某些(xiē)情况(kuàng)下(xià)会被打破，即(jí)因为一些负面因素的(de)存在(zài)，导致市场(chǎng)先生觉得银行(xíng)股的(de)估值或(huò)盈利能力还将下行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　谁在卖

　　因此，银行股那种悄无声(shēng)息(xī)的底部，可能并没有什(shén)么(me)实质(zhì)利好，就是(shì)有些看中股(gǔ)息率的资金默默(mò)买入(rù)，把底部(bù)给(gěi)买出来了。

　　这是些什么样(yàng)的资(zī)金呢？

　　首先可以排(pái)除(chú)的就是以股(gǔ)票型公募基金为代表的(de)机构投资者。因(yīn)为他(tā)们的考核要求是相对收益，因此在大(dà)多数时候，他们不(bù)会因为(wèi)股(gǔ)息率诱人(rén)而(ér)买入(rù)，他们的(de)任务是战胜自己(jǐ)基金的基准(zhǔn)，或者战胜可比基金同仁(rén)。所以，即使股(gǔ)息(xī)率高，他们也很难(nán)做出赚取股息率的决策，这不是他们的考核目标。

　　因此(cǐ)，银(yín)行股从底部开始(shǐ)悄悄上涨(zhǎng)的这段时(shí)间，公募基金参与(yǔ)很低，这(zhè)次也不例外。

　　从数(shù)据上也(yě)可验(yàn)证(zhèng)：从33家银行股2022年底(dǐ)基金持仓比重(zhòng)来看，比重(zhòng)越(yuè)低，期间（过去半(bàn)年(nián)，后同(tóng)）涨幅越大，比重(zhòng)越高则涨幅越小。

　　除了公募基金，其他(tā)类似考核的(de)机构(gòu)投资者也是类(lèi)似。

　　从数(shù)据(jù)上看，我(wǒ)们确实看到(dào)，2023年第一(yī)季(jì)度较上年末，大部分A股银行股(gǔ)的基金持仓比例是下降的(de)，有些(xiē)个(gè)股甚至降幅不(bù)小(xiǎo)。

　　（一季度基金持股比(bǐ)重(zhòng)降幅；单位：个百分(fēn)点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数(shù)走了个(gè)过(guò)山车，先是上涨(zhǎng)，然后春节后下跌（这段时(shí)间刚好是人工智能概念(niàn)股大涨，因此(cǐ)机构投(tóu)资(zī)者有可能是(shì)卖(mài)出(chū)银行(xíng)等股票，换仓至计算机(jī)股(gǔ)票）。到了(le)4月初(chū)，人工智能等板块行情回落(luò)后(hòu)，银行股重拾升势，且涨幅加速。春节(jié)后的这段时间，银(yín)行股刚好和人(rén)工智(zhì)能走出了一个(gè)完美的“对(duì)称”走(zǒu)势(shì)。

　　而其他投资者(zhě)，比(bǐ)如个人、外资、自营、保险、资管(guǎn)等，则可能是(shì)买入(rù)的。因(yīn)为这些资金不考核相对收益，更多的是(shì)追求绝对收(shōu)益，因此有可能是高(gāo)股(gǔ)息(xī)股(gǔ)票的(de)青(qīng)睐者(zhě)。

　　而决定他们买入(rù)的因素中，资金成本应该是个重要因素。目前(qián)，我国近期市(shì)场利率较低、资金充沛，其他可(kě)替代的投资机会(huì)较(jiào)少，因(yīn)此股(gǔ)息率显(xiǎn)得诱人。同时(shí)，美国加息接近(jìn)尾声，他(tā)们的资金成本也有望下(xià)行，我(wǒ)国高(gāo)股息股票也有(yǒu)吸(xī)引力。

　　然后我们(men)通过数(shù)据来加以验证。

　　从2023年(nián)一(yī)季度情况来(lái)看(kàn)，外资确实(shí)在买入大行，并且数量还不(bù)少。不过保险资金却是有进有出，这一点有(yǒu)点与我们预期不符。基金主要(yào)在卖(mài)出。此外(wài)，还有些一般法人、其(qí)他投(tóu)资者(zhě)在买入(rù)。

　　（一(yī)季(jì)度(dù)各类投资(zī)者持股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结论(lùn)大致成立，即：在银(yín)行股估值极低(dī)的时候，追求绝对收益(yì)的资(zī)金买(mǎi)入了高(gāo)股(gǔ)息率的个股。

　　从散点(diǎn)图上也可以清(qīng)晰(xī)看到(dào)这一点：

　　因此，这次行情，和(hé)历(lì)史上很多次(cì)银行底(dǐ)部启(qǐ)动一样，很可能是(shì)青睐高股息率的资金，买入低(dī)估值、高股息率的银(yín)行股。而他们的口味与(yǔ)公募基金(jīn)刚好是(shì)相反的(de)。

　　03

　　事情(qíng)在(zài)悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明了(le)过去半年的银(yín)行股行情，是追求绝对(duì)收益的资金，买入了高股息率的银(yín)行股。眼下，很(hěn)多(duō)银行股股息(xī)率依(yī)然较(jiào)高，而(ér)资金面依然宽松(sōng)，那(nà)么这些(xiē)高股息率股(gǔ)票(piào)对绝对收益资金依然是有吸引(yǐn)力(lì)的。

　　那么在银(yín)行业的经营(yíng)层面，有没有实质(zhì)变化(huà)呢？

　　我们在3月曾(céng)经(jīng)提(tí)出，过去三年期间的(de)一些(xiē)特殊政策，已经出现调整的迹象(xiàng)，银(yín)行业(yè)将要进入(rù)新的均衡格局。比(bǐ)如，在普惠小微领域，过去几年大行(xíng)承担(dān)了一些(xiē)监(jiān)管要求，每年普惠小微信贷的增长非常快，投放利率很低，这(zhè)对小微金融市(shì)场格局(jú)造(zào)成了较(jiào)大影响，尤(yóu)其是对一些原来(lái)从事小微业务的中小银行(xíng)造成压力。

　　【深度】大小(xiǎo)行小微金融逐步(bù)达到新均衡

　　而在4月27日，银保监会办公厅发(fā)布《关于2023年加力提升(shēng)小微企(qǐ)业金(jīn)融服(fú)务质量的通(tōng)知》（银保(bǎo)监办(bàn)发〔2023〕42号），对工作要求有(yǒu)了一(yī)些调整(zhěng)。比如，不(bù)再提(tí)“两增”（指单户(hù)授信总额(é)1000万(wàn)元以下小微企业贷(dài)款同比(bǐ)增速不低于各项贷(dài)款(kuǎn)同比(bǐ)增速，有(yǒu)贷款余额的户(hù)数不低于上年同(tóng)期水平）要求，不再刚性要求(qiú)降低小微信贷利率，而是要求“合(hé)理确(què)定(dìng)贷款利(lì)率”，不(bù)再提“应延(yán)尽延”。

　　除(chú)了小微金融领域，其他方面的工作要求(qiú)也(yě)陆续从过去(qù)三年的阶段性(xìng)政策(cè)，慢慢回归至常(cháng)态化(huà)。

　　而银行(xíng)业这(zhè)几(jǐ)年由于(yú)净息差显著回落，盈(yíng)利能力也渐渐(jiàn)接近合理利润(rùn)底线。因(yīn)为(wèi)银行业需要留(liú)存(cún)一(yī)定(dìng)的(de)利润用于补充资本(běn)，进而支持下一期的(de)信贷投放，因此(cǐ)利(lì)润并(bìng)不(bù)是(shì)越低越好(hǎo)，需要维持一(yī)个合理利润。而目前盈利(lì)能力已经接近这一底线，所以政策也(yě)会相应(yīng)调(diào)整了(le)。

　　【随笔】什么是银行的(de)合理利润和合理息差

　　可见，行业的一(yī)些情况已经悄悄发生变化了。

　　那么，有没(méi)有一种(zhǒng)可能：那些买入高股息股票的投(tóu)资者中(zhōng)，真有些先(xiān)知先觉者，已经嗅(xiù)到了(le)不一(yī)样的味(wèi)道？

　　本文(wén)为(wèi)金(jīn)融业(yè)研(yán)究方法探(tàn)讨。本文不是证券(quàn)研究报告，不构成任(rèn)何投资(zī)建议，涉及(jí)个股也(yě)仅为举例或陈述事实之用，不代表我们对他(tā)们的证券或(huò)产品的推荐。具体投(tóu)资建议请参(cān)考我们的研究报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 二晋前后延什么意思晋怎么读，二晋前后延是哪个朝代