金融界5月27日(rì)消息 近日因为昆(kūn)明(míng)国(guó)资委的(de)一(yī)封声明，让城(chéng)投债成为关注(zhù)的(de)焦点，当前地方(fāng)债(zhài)的规模和地方(fāng)政府的偿债(zhài)能(néng)力已(yǐ)经越来越被重视。如何如(rú)何处置地方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷(léi)发文(wén)称，地方债(zhài)包(bāo)括(kuò)地(dì)方一般债(zhài)、专项债和(hé)包(bāo)括城投债(zhài)在内的(de)各(gè)种隐形债，其规模(mó)究竟有多(duō)大(dà)，尚有争(zhēng)议，但增(zēng)长迅猛(měng)。包括银(yín)行、保险、基金(jīn)等在内的机构(gòu)投(tóu)资者是地方(fāng)债的主要持有者，他们普遍担心的还是(shì)城投(tóu)债(zhài)务(wù)、非标等地方政府隐形(xíng)债风险。例如，近期贵州省(shěng)政府发展研(yán)究中心提出，“化债工(gōng)作推进异(yì)常艰难(nán)，仅依靠自身能(néng)力(lì)已无法得到有(yǒu)效(xiào)解(jiě)决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在(zài)土地财政缩水(shuǐ)的背景(jǐng)下，地方政府的(de)财(cái)权(quán)与事权不匹配问题又凸显出来。在我(wǒ)国政府杠杆率水平(píng)并不算高的前提下，我国(guó)地方政(zhèng)府的杠(gāng)杆率水平确(què)实(shí)够高了(le)。需要调(diào)整中(zhōng)央和地方之间债(zhài)务余(yú)额(é)的比例关系。“今后应加大中部门经理大还是总监大，部门经理大还是总监大些(zhōng)央政府(fǔ)的发债(zhài)规(guī)模，为(wèi)地方经济减负。”他明确(què)指(zhǐ)出。

　　李迅(xùn)雷认为(wèi)，在当前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维(wéi)护地(dì)方(fāng)政(zhèng)府的(de)信用，防(fáng)范区(qū)域性金(jīn)融风险显得(dé)尤为(wèi)重要，故在城投公(gōng)司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷(léi)建议给(gěi)予困难省(shěng)份一定的“托底”支持(chí)，在政(zhèng)策(cè)上大(dà)力(lì)度支持地方政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期(qī)限(xiàn)（非债券(quàn)类债务展期，如遵(zūn)义(yì)道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银行或商业(yè)银行的低息资(zī)金来降低(dī)部门经理大还是总监大，部门经理大还是总监大些债务成本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政(zhèng)府(fǔ)通过出让国有(yǒu)资产来偿债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿(cháng)划转(zhuǎn)上市公(gōng)司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅(máo)台总股本(běn)8％，按当(dāng)时市(shì)价(jià)计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来(lái)源(yuán)李(lǐ)迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处置地方(fāng)债务(wù)的辨(biàn)证思(sī)考》

　　截至2022年末全国城投有(yǒu)息(xī)债务(wù)54.1万(wàn)亿元

　　城(chéng)投平台成为地方债务(wù)主(zhǔ)要(yào)体现形(xíng)式(shì)

　　城投(tóu)债是指城(chéng)投企业公开发行的公(gōng)司债券和中期(qī)票(piào)据。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出台(tái)明确城投债与地方政(zhèng)府信用脱钩(gōu)，城投公司定位由地(dì)方(fāng)政府投融资机(jī)构转变(biàn)为市场化运营主体，地方政(zhèng)府(fǔ)不(bù)再对城投债(zhài)兜底。但实际上市场仍(réng)然把城投债看作由(yóu)地(dì)方政(zhèng)府背书(shū)的高(gāo)信用(yòng)等级债券。

　　因此城投公司(sī)通常都是地方政府下设的(de)投(tóu)融(róng)资机构(gòu)，很难完全独(dú)立成为与政府无关(guān)的纯(chún)市场化的企业。城投的(de)债(zhài)务(wù)主要包括向银(yín)行借款和发(fā)行债券融资这两(liǎng)种方(fāng)式，以(yǐ)前一(yī)种方式为主，但(dàn)后(hòu)一种债(zhài)权融资的规(guī)模(mó)也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体(tǐ)看(kàn)，2011年以来，全国城投有息债(zhài)务快速(sù)扩张，每年增速均保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿(yì)元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增(zēng)长了7倍以上。

城投平台发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城投平台实际上已经(jīng)成为地方债务的主(zhǔ)要体现形式，规模明显超过地(dì)方(fāng)政府的一般债和专项债之和。城投平台中，如今，城投(tóu)平台(tái)的债券余额大(dà)约(yuē)为(wèi)13.8万(wàn)亿(yì)元，迄(qì)今并无违约案例(lì)，说明城投(tóu)债仍属于地方政府背书(shū)的高等级信用(yòng)债。但是，城投(tóu)平(píng)台(tái)的非标(biāo)违约情(qíng)况时有发生(shēng)，银行贷款展期、调(diào)整还贷方式(shì)的也(yě)比较多。

　　地方政(zhèng)府应确保(bǎo)城投债按时(shí)兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场(chǎng)对地(dì)方政府(fǔ)债务增长(zhǎng)和财政收入增速下(xià)降甚(shèn)至负增(zēng)长的现象普遍担心，尤其对(duì)财力(lì)偏(piān)弱的东北、中西部省份，城投债的收益(yì)率普遍高于东(dōng)部发达(dá)省市。2022年13个省(shěng)土(tǔ)地出让金对政府债务利(lì)息覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之后，捉襟见肘的情况更加(jiā)明(míng)显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南(nán)省(shěng)乃至全(quán)国的信用(yòng)债市场都(dōu)造(zào)成负面(miàn)冲击(jī)，信用分层现象(xiàng)加剧，部分经济偏弱(ruò)区域被(bèi)边(biān)缘化。例如青海、云南和天津(jīn)等(děng)近(jìn)几年融资成本仍在上(shàng)升；黑龙江(jiāng)、贵(guì)州2017-2019年融资成(chéng)本大(dà)幅上升，虽(suī)然(rán)2020年以来融资成本有所下降(jiàng)，但整体降幅相较(jiào)全国更(gèng)小。辽(liáo)宁(níng)、广(guǎng)西、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘(gān)肃2020年以来城投(tóu)债加权平(píng)均票面(miàn)利率降幅也明显(xiǎn)不(bù)如(rú)全国。

　　当前在经(jīng)济(jì)复苏不及预期的背(bèi)景下，投资者的(de)风险偏好明显下降。为(wèi)此，地方政府应(yīng)该确保城投债的按时(shí)兑付。因为违(wéi)约(yuē)不仅不能解决债务问题，反而会恶(è)化区域(yù)信(xìn)用环境，导致地方国企(qǐ)融资难、融资贵(guì)。从未来区域经济发展的(de)角度看，政(zhèng)府部(bù)门仍需要(yào)持(chí)续举债来实现经济平稳增长，需要(yào)保持(chí)政府信(xìn)用(yòng)，不(bù)能(néng)轻易违约。

　　建(jiàn)议中央大力度支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要增强城(chéng)投债(zhài)权(quán)人的持有信心，首先要确保城投债不违约(yuē)，这就意味着城投公(gōng)司能够具备低成本的借(jiè)新还旧能力。

　　中央提(tí)出“谁家的(de)孩子谁家抱”，意味着对地方(fāng)债不兜底(dǐ)，但建议给予困难省(shěng)份一(yī)定的“托(tuō)底”支持，即在(zài)政(zhèng)策(cè)上大力(lì)度支持(chí)地方(fāng)政府“化债”，如帮助地方政府（如城投(tóu)公司的(de)借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉(lā)长债务期限（非债(zhài)券类债(zhài)务展期，如遵义(yì)道桥实(shí)践银行贷款(kuǎn)展期(qī)），通过政策性银行或商业银行(xíng)的低息资(zī)金来(lái)降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于(yú)地(dì)方政府可否通过出让国(guó)有资(zī)产来偿(cháng)债(zhài)方面，也希望中央给(gěi)予政策(cè)上的(de)支持。因为今年3月1日(rì)，国资委在(zài)对政协十三届全国(guó)委员会(huì)第五次会议第00503号提案的答复中表(biǎo)示，将适时出台制度规定及操作细则，探索国有权益份额规范化(huà)退出(chū)的有(yǒu)效方式和途径(jìng)，充分发挥有(yǒu)限合(hé)伙企业的优(yōu)势，助(zhù)力国有企(qǐ)业(yè)创新发展(zhǎn)。

　　通过出让国有企(qǐ)业(yè)股权获得收入(rù)偿还债务，典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅台集团两次(cì)公告无偿(cháng)划转上市(shì)公司共(gòng)计1亿股(gǔ)股(gǔ)份(fèn)（合计(jì)占(zhàn)贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国(guó)经(jīng)济转(zhuǎn)型(xíng)的关键(jiàn)阶(jiē)段，维护地方政府(fǔ)的信(xìn)用(yòng)，防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故(gù)在城投公司还没有与政府(fǔ)部门完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

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