文丨明(míng)明(míng) 章立聪 余经纬

　　跨季结(jié)束后资金利率(lǜ)自低(dī)位持续(xù)上(shàng)行，即便税期结束，资金(jīn)利率却仍未回(huí)落，反而进一(yī)步(bù)走高(gāo)。我们认为主要(yào)是源于(yú)：①货币(bì)政策力度边际转弱；②税期走款叠加4月信(xìn)贷投放(fàng)情(qíng)况较好，导(dǎo)致(zhì)银行资金融出(chū)意愿(yuàn)与能(néng)力(lì)降(jiàng)低。③资(zī)金较为(wèi)拥挤导(dǎo)致债市敏(mǐn)感度(dù)增(zēng)加。考虑(lǜ)假期和月末因素，预计短期内，资金利率下行空间有(yǒu)限(xiàn)，波动幅度加大，建议投(tóu)资者(zhě)关注资金(jīn)面的边际变化，警惕流动性大幅(fú)收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以及头(tóu)寸管理(lǐ)的(de)影(yǐng)响。

　　▍近(jìn)期资金利率持续(xù)上(shàng)行。

　　跨季(jì)结束后资金利率自低位持(chí)续上行(xíng)，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然而税期(qī)结束后却并未回(huí)落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度更大。从隔夜利率角度观察，银行与非银机构间流动性(xìng)分层现象(xiàng)弱化；此外(wài)，隔夜(yè)利率与(yǔ)7天(tiān)利(lì)率的期限利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税(shuì)期结束(shù)，资金不松(sōng)，主(zhǔ)要有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币(bì)政(zhèng)策力度(dù)边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政(zhèng)策坚持以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理增(zēng)长(zhǎng)，确保利(lì)率(lǜ)水平合适，在追(zhuī)求经济提振的(de)同(tóng)时，也注重防(fáng)范(fàn)市场过(guò)热带(dài)来的金融风险。在满足广义流动性供需匹配的前提下，货币工具(jù)力度可能会有所回摆(bǎi)。从(cóng)央(yāng)行的具体(tǐ)操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做(zuò)，逆回购投放(fàng)低量(liàng)操作，结构性工具(jù)“有进有退(tuì)”，均预示后(hòu)续政策将更加“精准有力”，流动(dòng)性投(tóu)放趋(qū)于(yú)谨慎。

　　▍其二，税(shuì)期走款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投(tóu)放情况较好(hǎo)，导致银行资(zī)金融出意愿(yuàn)与能力(lì)降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而(ér)4月通常是(shì)缴(jiǎo)税大月，因(yīn)此走款可能对银(yín)行间流动(dòng)性带来了一定的压(yā)力。此(cǐ)外，参考近期票据利率走势，预计信贷增速较(jiào)一季度将会有(yǒu)所放(fàng)缓，但4月(yuè)预计仍将保持(chí)同比(bǐ)多增(zēng)的态势。税期(qī)缴款(kuǎn)叠加信贷投放，银(yín)行(xíng)系统整体资金流出(chū)，因此(cǐ)向同业融出的(de)意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金(jīn)较为拥挤可(kě)能会导(dǎo)致债市脆弱(ruò)性和(hé)敏感(gǎn)度(dù)增加，且(qiě)投资(zī)者对于未(wèi)来一(yī)个月资金利率上行的担忧增加(jiā)。

　　从质押(yā)式回购成交(jiāo)量和我们(men)测算的杠杆率(lǜ)来(lái)看，虽然(rán)上周受资金收紧影响，加杠杆情(音乐风格pop什么意思啊，pop 音乐风格qíng)绪有所降温，但依然处于历史相对(duì)积极的水平(píng)，导致(zhì)债市敏(mǐn)感度增加。此外投资者(zhě)对货(huò)币政策(cè)力度(dù)以(yǐ)及跨月资金面情况仍存(cún)担忧，使得市(shì)场上对于未来(lái)一(yī)个月内(nèi)资金价格上行的预期更(gèng)为强(qiáng)烈(liè)。

　　▍后市(shì)展(zhǎn)望：五一假期临近，回购资金的(de)期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往往财政集(jí)中支(zhī)出(chū)，向市场(chǎng)释放资金；但跨(kuà)月(yuè)前夕(xī)银行(xíng)资金融出(chū)意愿一般较低，预计资(zī)金波动幅度较大(dà)。对于债市而言，短期交易主线(xiàn)或(huò)延续(xù)政策(cè)与基本面(miàn)预期交易，预计利率以震(zhèn)荡走势为主，建议(yì)投资者关(guān)注资金面(miàn)的边际变(biàn)化(huà)，警惕流动性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng音乐风格pop什么意思啊，pop 音乐风格)货币政策不及预期；经济复(fù)苏节奏不及预期；银行间市场流动性过(guò)快(kuài)收紧。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 音乐风格pop什么意思啊，pop 音乐风格