平(píng)安首(shǒu)经(jīng)团队：钟正生(shēng)/张璐(lù)/常艺(yì)馨

　　核(hé)心观(guān)点

　　新增社融表现乏力(lì)。继一(yī)季度“天量”投放后(hòu)，2023年4月社融增长明显降温，比去年4月疫情冲击期间创下的低点仅多增2873亿元，“稳(wěn)信用”压力有所显(xiǎn)现。社融(róng)骤降的主要(yào)拖累(lèi)在于人(rén)民币信(xìn)贷增势(shì)放(fàng)缓， 4月降至(zhì)2008年以来(lái)历史(shǐ)同(tóng)期(qī)的次(cì)低(dī)点（仅略高于2022年同期）。表外融资和(hé)直(zhí)接(jiē)融资基本延续了一季度的格局。1）委托贷款和(hé)信(xìn)托(tuō)贷(dài)款小幅正增长；未贴现银行承兑汇票较去年同期降幅收窄；2）企业直接融资较去年同期有所(suǒ)下降，主因债券到期规模较大。3）政府债融(róng)资(zī)规模同(tóng)比多增，但需警惕(tì)其(qí)“后(hòu)劲”。2023年提前批的(de)剩余(yú)发行额度不及万亿，截至5月(yuè)上旬尚未下发(fā)剩余批(pī)次的地方债(zhài)额度，期间(jiān)空档(dàng)可能(néng)拖(tuō)累政府债融资表现。

　　新增(zēng)人民币(bì)贷款偏弱，增量明显弱于(yú)历史同期均值。各分(fēn)项(xiàng)从强到(dào)弱排序，企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷款>；企业(yè)短期贷(dài)款(kuǎn)>；居(jū)民短期贷款>；居(jū)民中长期贷款。新增(zēng)人民币贷款(kuǎn)的最大问题仍然在于居民中长期贷(dài)款，房地产销售不振使其增量不(bù)足，居民预(yù)期(qī)偏弱、提前(qián)偿还存量(liàng)房贷又(yòu)雪上加霜。但基于4月这个信贷投放传统(tǒng)淡(dàn)季的数据，尚不能得出企业信贷需求不(bù)足的结论。一方面，企业中(zhōng)长(zhǎng)期贷款(kuǎn)在一季度大幅高增后，4月又(yòu)创历史同(tóng)期新高，仍能有效发力(lì)；另一方面，表(biǎo)内票据(jù)维持低(dī)增(zēng)长(zhǎng)（与去年1-5月表内(nèi)票据高增长(zhǎng)形(xíng)成对比(bǐ)），也意(yì)味着目前(qián)企业贷(dài)款(kuǎn)需(xū)求或许尚(shàng)可(kě)。此外，4月初(chū)以(yǐ)来存(cún)款利率市(shì)场化(huà)改革较(jiào)快推进，这有助于缓解银行面临的(de)净息差压力，增强其(qí)支持实体经济的可(kě)持(chí)续性，能够(gòu)为企业(yè)贷款利率的进一步下(xià)调“蓄力”。

　　从货币(bì)供应量(liàng)和存款(kuǎn)数(shù)据看：1）M1同比小(xiǎo)幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势(shì)影响(xiǎng)较大，或是驱动其(qí)变化的主因(yīn)。在贷(dài)款扩张的同时，企业存(cún)款也有边际(jì)改善。2）M2同比(bǐ)增速(sù)有所回落。4月居民资产再配(pèi)置(zhì)，银行理财规模(mó)重回扩张，对M2形成拖累。考虑到(dào)去年(nián)4月M2同比增速较(jiào)3月抬升0.8个(gè)百(bǎi)分点，基数变化(huà)也有较强影响(xiǎng)。3）居民存款同比少增。考虑(lǜ)到(dào)4月多(duō)家中小银行下(xià)调(diào)挂牌存款利率、银行(xíng)理财市场火热、居民提前偿还(hái)房(fáng)贷(dài)规模较(jiào)高(gāo)，其驱动因素更(gèng)多(duō)是家庭资产(chǎn)的再配置，流(liú)向消费规(guī)模(mó)可(kě)能(néng)较(jiào)为有限(xiàn)。4）4月财(cái)政存(cún)款同比大幅多增，但结合基建(jiàn)相关高频开(kāi)工率和(hé)重大(dà)项目开工金额数据看，财政对实体经济支持力度可能有所减弱。从4月金融数(shù)据看(kàn)，房(fáng)地产(chǎn)恢复仍(réng)然缓慢(màn)，此(cǐ)时若财政基(jī)建支持力度不稳，可能导(dǎo)致中国(guó)经济环比增长(zhǎng)动能较快(kuài)衰(shuāi)减。

　　目前社融(róng)增速(sù)回升幅度较(jiào)小，但与名义GDP增速对比看(kàn)，货币(bì)政(zhèng)策对实体(tǐ)经(jīng)济的支持还是比较有力的。即(jí)便按2023年(nián)中(zhōng)国名义(yì)GDP增速7％-8％的情形（假(jiǎ)设全年录得6％左(zuǒ)右(yòu)的(de)实际GDP增(zēng)速，加上1到2个(gè)点的GDP平减指数），10％的(de)社融增速也应足(zú)够(gòu)与之(zhī)匹(pǐ)配。我们认为，后续需通过财(cái)政加力、促(cù)进房地产修复、促(cù)进家(jiā)庭超(chāo)额储蓄动用(yòng)等方式(shì)扩大总需求，夯实经济回升(shēng)势头(tóu)。

　　一(yī)

　　新(xīn)增社融表(biǎo)现乏力

　　新增(zēng)社(shè)融表(biǎo)现乏力。2023年4月新增(zēng)社会融资规模为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社(shè)融(róng)存(cún)量同比增速持平(píng)于(yú)上月(yuè)的10％。考虑到去年同期疫(yì)情多(duō)点散(sàn)发、社融一(yī)度触“冰”的(de)低基数效应(yīng)，以及今(jīn)年一季度“开门红”期间社(shè)融月均同比(bǐ)多(duō)增8200多亿的亮眼表(biǎo)现，4月(yuè)社融表现(xiàn)乏力(lì)“稳信用”压力有所显现(xiàn)。从分项看：

　　一方面，人(rén)民币信贷(dài)增势(shì)放(fàng)缓(huǎn)，是(shì)4月社融骤降的主要拖累(lèi)。2023年4月人民币贷款4431亿元(yuán)，为(wèi)2008年以来历(lì)史(shǐ)同期的次(cì)低点（仅较2022年同期高815亿元）。不过(guò)，得益于出(chū)口边际回暖(nuǎn)、人民币(bì)汇率相(xiāng)有缘千里来相会,三笑徒然当一痴什么意思，三笑突然当一痴打一成语对稳定，4月外(wài)币贷款同比有所少减。

　　另一方面，表外融(róng)资和直接融资(zī)基本延(yán)续了一季度的格(gé)局。

• 　　一则，企(qǐ)业直接融资同(tóng)比缩(suō)量，继续小幅拖累新增社(shè)融(róng)。2023年4月企业债融资(zī)、非金融企(qǐ)业境内股票融资分别同比少增809亿元、173亿元。今年春节(jié)后(hòu)，企业贷款发(fā)行规模持(chí)续高于去年同(tóng)期(qī)，但(dàn)到期(qī)偿还也迎(yíng)来高峰(fēng)，对净(jìng)融(róng)资构成拖累。截至2023年一季度末，2022年10月推出的500亿元(yuán)民营企业债(zhài)券(quàn)融资支(zhī)持工具（第二期）尚未开始(shǐ)投放使用，相关政策支持还有待落地。

• 　　二则，政府债融资规模同比多增(zēng)，但(dàn)需警惕其“后劲”。今年前(qián)4个月，财政继续前(qián)置发力，政府债融资规模较去年同期累计多增(zēng)3114亿元。以财政预(yù)算数据看，2023年政府(fǔ)债融资的总体(tǐ)规(guī)模与去(qù)年相(xiāng)当。但不(bù)同(tóng)之处在于，2022年在3月(yuè)底就已(yǐ)经下达(dá)剩余批次的新增地方债额度，而2023年截至5月上旬仍未(wèi)下(xià)发剩(shèng)余批次的(de)地方债额度，且提前批的(de)剩(shèng)余(yú)发行额度不及万(wàn)亿。如果近期下达地方债(zhài)额度，按照(zhào)往年节奏，经过地方政府项目额度(dù)分(fēn)配(pèi)、预算(suàn)调(diào)整程序，剩(shèng)余批(pī)次地(dì)方债可能至6月中下旬才能发出，期间(jiān)的“空档”可能会拖累政(zhèng)府债融(róng)资表现(xiàn)。

• 　　三则，表外融资同比多增，持续对社融(róng)构(gòu)成小幅支撑。其中(zhōng)，委托(tuō)贷(dài)款和信托贷款单月小幅新增，相比去(qù)年(nián)同期分(fēn)别多增(zēng)85亿元(yuán)、少减734亿元。在表内票据(jù)贴现减少(shǎo)的情况(kuàng)下，未贴现银行(xíng)承兑汇(huì)票较去(qù)年同期降幅收窄，同比少减1210亿元(yuán)。

　　二(èr)

　　贷款拖累在居民端(duān)

　　2023年4月新(xīn)增人民(mín)币贷款为7188亿(yì)元，比去(qù)年同期(qī)低(dī)点仅略有多增，相比18年-21年同期(qī)均值少增6237亿(yì)元。各分项从强到弱(ruò)排序，“企业中长期贷(dài)款 >； 企业(yè)短期贷(dài)款(kuǎn) >； 居民短期(qī)贷款(kuǎn) >； 居(jū)民中长期贷(dài)款”。具体地，

• 　　居(jū)民中长期(qī)贷款(kuǎn)单(dān)月净偿还规模达(dá)历史(shǐ)新高，相比(bǐ)18年-21年同期均(jūn)值多减5410亿元(yuán)；

• 　　居民(mín)短期贷款同比(bǐ)少(shǎo)减，但较(jiào)18年(nián)-21年(nián)同期均值多(duō)减2625亿元；

• 　　企业(yè)短期贷款同比(bǐ)多增，但略低(dī)于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷(dài)款延续前期亮眼表现(xiàn)，同比(bǐ)大幅多增(zēng)4071亿元，且创(chuàng)历史同期新(xīn)高。

　　总体看，新增人民币(bì)贷款的最大问题仍然在(zài)于居民中长期贷(dài)款(kuǎn)，房(fáng)地产销(xiāo)售低迷(mí)使其增量不足，居民(mín)预期(qī)偏弱(ruò)、提(tí)前(qián)偿还(hái)存量房贷又雪上加霜。基于4月(yuè)这个信贷投放传统淡季(jì)的数(shù)据，尚不能得出企业信贷需求(qiú)不足的结论。

• 　　一方面(miàn)，企业中长期贷(dài)款在(zài)一季度大幅高增(zēng)后，4月又(yòu)创(chuàng)历史同期(qī)新高，仍(réng)然(rán)能够有效发力(lì)。

• 　　另一方面，表内(nèi)票据(jù)维(wéi)持低增长(zhǎng)（与去年(nián)1-5月表内(nèi)票据高增长(zhǎng)形(xíng)成对(duì)比），也意味着目前(qián)企业(yè)贷款(kuǎn)需求或许(xǔ)尚(shàng)可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来存款利率市(shì)场化改革较(jiào)快推(tuī)进，这有助于缓解银行面临(lín)的(de)净息(xī)差压力，增强其支持实体经济(jì)的(de)可持续性，能够为企业贷款利(lì)率的 进一步下调(diào)“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民资产(chǎn)再配置

　　M1同比(bǐ)小幅回升。一方(fāng)面，从历(lì)史规律(lǜ)看，每年前4个月翘尾(wěi)因素对(duì)M1同(tóng)比走势的影(yǐng)响较大，这可(kě)能是驱动其变化的(de)主要原因。另一方(fāng)面，在企(qǐ)业贷(dài)款扩张的(de)同(tóng)时，企(qǐ)业存(cún)款(kuǎn)也有(yǒu)边际(jì)改善，4月新(xīn)增规模约1408亿元，而21年(nián)、22年(nián)4月企业存款均在减少。

　　M2同比增速有(yǒu)所(suǒ)回落。一方面，4月信贷(dài)扩张(zhāng)乏力，对M2的(de)支撑不强。另一方面，居(jū)民资产再(zài)配(pèi)置，银(yín)行(xíng)理财规模(mó)重回扩张，对M2也形(xíng)成(chéng)拖累。此外，考虑到去年4月M2同(tóng)比增速较3月(yuè)抬升0.8个(gè)百分点，基数的(de)变化也有较强影响。

　　4月居民存款(kuǎn)出现了2022年3月(yuè)以来的首(shǒu)次同(tóng)比少增，其驱动因素更多是(shì)家庭(tíng)资产(chǎn)的再配(pèi)置，流向消费的规模可能较为有限(xiàn)。4月以来(lái)多家中小银行下(xià)调(diào)挂牌存款利率（据融360监测数据，4月(yuè)份农商行1年、2年、3年、5年期存款平(píng)均利(lì)率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银(yín)行(xíng)理财市场需求火热，居民(mín)提前(qián)偿还房贷规模较高（4月居民中(zhōng)长期贷款净偿还规模达历史新高）。

　　值(zhí)得警惕的是，4月财政存款同(tóng)比(bǐ)大幅多增(zēng)4618亿(yì)元，去年同期留抵退税推(tuī)进存在(zài)一定影响。但结合其他指标看，财(cái)政对实(shí)体经济(jì)的支(zhī)持(chí)力度(dù)可能有所减弱，基建(jiàn)投资相关的(de)高频指标出现了(le)下行(xíng)的(de)苗头（4月下旬(xún)以来，全国高炉开工率、电炉(lú)开工(gōng)率、独立焦化厂焦炉生产率、水泥磨机运转率、石(shí)油沥青开工(gōng)率等(děng)指标环比走弱(ruò)），重大(dà)项目开工金额(é)同环比较快下滑（据Mysteel不完全(quán)统计，2023年4月全国各(gè)地重大(dà)项目开工总投资额(é)约28078.26亿元(yuán)，环(huán)比下降34.0％，不及去(qù)年(nián)同期(qī)的半数(shù)）。从(cóng)4月金融(róng)数据(jù)看(kàn)，房地产恢复(fù)仍然缓慢，此(cǐ)时如(rú)果财政(zhèng)基建支(有缘千里来相会,三笑徒然当一痴什么意思，三笑突然当一痴打一成语zhī)持力度不稳，可(kě)能导致中(zhōng)国经济的(de)环比增长动(dòng)能较(jiào)快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 有缘千里来相会,三笑徒然当一痴什么意思，三笑突然当一痴打一成语