《基金经理投资笔(bǐ)记》宏观策略(lüè)系(xì)列(liè)

　　数字大写金额正确写法是什么意思，数字金额大写规范注意trong>把(bǎ)脉(mài)经济周(zhōu)期拐点 实(shí)现(xiàn)财富管理升级(jí)

　　作者(zhě)：魏 凤 春(chūn)（博士(shì)），创金合信基金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金(jīn)经(jīng)理

　　乱云飞渡仍从容

　　上(shàng)期(qī)分享中（查看原(yuán)文(wén)），我(wǒ)们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大的(de)背景(jǐng)是市场(chǎng)进入了(le)战略相持阶段(duàn)，进攻和防(fáng)守的(de)理(lǐ)由都不是非常清晰。周末(mò)中央发布长期的产业政策，基调是清晰的，但那是诗和远(yuǎn)方(fāng)，是战略性(xìng)的布局，很多投资(zī)者(zhě)更喜(xǐ)欢战术性的(de)机(jī)会。伯克希(xī)尔哈撒韦年度股东大(dà)会在巴菲特的(de)老家(jiā)奥(ào)巴哈举(jǔ)行，吸引了全球投资(zī)者的(de)目光，投资者总希望可(kě)以从中寻找到(dào)投资的秘诀，价(jià)值投资的道虽相同(tóng)，但法(fǎ)、术、器是各(gè)异(yì)的。不仅如此(cǐ)，伯克(kè)希尔决策者对(duì)宏观环(huán)境的担忧，对数字技(jì)术的批判，很(hěn)多与(yǔ)会者收获的可能不是清晰的思路，而是(shì)在(zài)迷(mí)宫(gōng)中又多走了一圈(quān)。

　　一(yī)、市(shì)场(chǎng)陷(xiàn)入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股市场(chǎng)有“五穷、六绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎的A股投资(zī)者也开始考虑Sell in May,一个很重要的理由是根(gēn)据惯例，银行(xíng)保(bǎo)险等利好兑现(xiàn)后往(wǎng)往是市场(chǎng)开始调整的开始。A股(gǔ)投(tóu)资历(lì)来是有季节性的(de)，但这(zhè)未必是历史的铁律，比(bǐ)如2022年5月(yuè)市场在新(xīn)的政策基调下开始全面大反攻。我们需要因时而变，投(tóu)资者需要考(kǎo)虑到当前的(de)市(shì)场背景已经和(hé)之前有(yǒu)很(hěn)大的(de)不同。当前市场进入战略僵(jiāng)持阶段(duàn)的一个重要(yào)理由是除了逻辑推演(yǎn)，很多(duō)重要(yào)问题很难用清晰的事实来验证。谨慎的投(tóu)资(zī)者往往(wǎng)是见好就收或者谋定(dìng)而后(hòu)动，因此才(cái)有了上述(shù)的(de)猜测。

　　市场(chǎng)不清(qīng)楚(chǔ)的地方(fāng)在哪里呢(ne)？

　　第一，从内部看(kàn)，市场(chǎng)已经提前(qián)交易了政策的方向，而且今年(nián)国内的政策(cè)本身也不是大(dà)开大合。新(xīn)出台(tái)的(de)政策更多地在落实上，较少(shǎo)新的提法。

　　第二(èr)，从外部(bù)看(kàn)，美联储依然在通胀(zhàng)、就(jiù)业数据、金融(róng)数(shù)据和增长(zhǎng)数(shù)据(jù)传递的混(hùn)乱(luàn)信(xìn)息中纠结。

　　第三，从投资(zī)主线看，数字经济和(hé)中特(tè)估依然既有政策、也(yě)有业绩或者有(yǒu)未(wèi)来预期的(de)业绩改善(shàn)，但短期游戏、传媒、中特估与其他板块分化较为极致，也(yě)是(shì)不争的事实。除了这两条主线外，金(jīn)融、消费(fèi)和(hé)公用事业有反弹，但难以(yǐ)成为持续的配置主(zhǔ)题，新能源(yuán)崩坏(huài)的筹码预期也(yě)决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四(sì)，从(cóng)交易行为(wèi)看，投资者并未形成一致预期(qī)。随(suí)着一季报(bào)的披露(lù)，市场阶段性发挥了对盈利现实的定价效率。具体(tǐ)表现为，业(yè)绩出现一定修复(fù)和表(biǎo)现有韧性的金(jīn)融、中药、电力(lì)、中(zhōng)特估主题以及TMT中的游戏传媒等表现较好，家(jiā)电此前也有一定(dìng)表(biǎo)现。不过(guò)，随着业绩的(de)公布反而出现(xiàn)了(le)一定的买预(yù)期(qī)卖现实的操作。当然，相(xiāng)对而言市场也有定价效率不(bù)稳(wěn)定(dìng)的一(yī)面，同样是业绩修复或有韧(rèn)性(xìng)的农林牧渔、新能源和消费板(bǎn)块，整体表现则一(yī)般。

　　二、市(shì)场僵(jiāng)持的原因：一季报显示企业盈利仍(réng)在(zài)磨(mó)底阶段(duàn)

　　短(duǎn)期(qī)市场(chǎng)的核心矛盾在于缺乏特别明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前期超额收益(yì)过于显著，目前除了(le)游戏、传媒(méi)一枝独秀(xiù)外(wài)，其(qí)他(tā)TMT细分领域阶段性有(yǒu)所回调。中特(tè)估相关的基建、银行、石油、出版(bǎn)等(děng)板块盈(yíng)利有支(zhī)撑、估(gū)值也较低，因(yīn)此(cǐ)在最近(jìn)市场调整(zhěng)的时候整体表现较好。在(zài)这(zhè)两条我们看好(hǎo)的全年主线之外，市场部分定(dìng)价(jià)了一季报(bào)行情，但核心(xīn)问题在于当前盈利仍(réng)处在磨底阶段。扣除金融和两桶油，A股的盈(yíng)利还在下滑(huá)，这意味着短(duǎn)期盈利(lì)很(hěn)难撑起A股(gǔ)系统性的行情。所以(yǐ)，我们看到这两(liǎng)条(tiáo)主(zhǔ)线之(zhī)外其他业绩(jì)尚可的板块，整体反弹的幅(fú)度都相对有限。消费的盈利有一定的(de)修复，而市场由于前期(qī)的悲观情绪尚未对其定价，这可能(néng)蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性布(bù)局是清(qīng)晰而明(míng)确(què)的：政策关注(zhù)产(chǎn)业升级和人的问(wèn)题(tí)

　　近期国内也(yě)处于一个会议密(mì)集(jí)召开的阶段(duàn)，政治局会议、中央财经委会(huì)议和(hé)国常会相继召开。决策层对于当前(qián)经济(jì)复苏动力不足(zú)、复苏势头不(bù)稳的问题，有着清(qīng)醒的认(rèn)识，短(duǎn)期的工作重点是恢复和扩大需求，但同(tóng)时也(yě)明确(què)不会再走(zǒu)老路——不会通过低水平(píng)的债(zhài)务(wù)扩张(zhāng)来刺(cì)激经济，而是(shì)聚焦实(shí)体经济的产业升级，推进产业智能化、绿色化、融合化(huà)。

　　现代(dài)产业(yè)体系下的融合发展(zhǎn)

　　这次财经(jīng)委会议的(de)一个新提法是“坚(jiān)持三(sān)次(cì)产业融(róng)合发(fā)展，避免割裂(liè)对立(lì)；坚持推动传(chuán)统产业转型升(shēng)级(jí)，不(bù)能当成(chéng)‘低端产业’简(jiǎn)单退出”，这个(gè)提法(fǎ)很重要。我们去年底强(qiáng)调接下来一(yī)段时间的政(zhèng)策需(xū)要强调均衡性和系统性，才能形成经济发展的合力。卡(kǎ)脖子的领域要重点(diǎn)支持和发展，但是(shì)经济的运行是一个完(wán)整的系统，生产(chǎn)和消费、实体经(jīng)济和金融支撑、高科技领域和低(dī)技术领(lǐng)域(yù)、融资-设计-制造—物流-销售(shòu)-服(fú)务等(děng)各方面需要(yào)协(xié)调发展，大家的信心慢慢(màn)恢(huī)复、收入慢慢恢复，才能够真正把需求拉(lā)动(dòng)起来。不能够孤(gū)立、片面地理解和(hé)执行(xíng)政策，毕竟(jìng)即使是芯片这么最(zuì)高科技(jì)的领域，它(tā)的(de)下游(yóu)需(xū)求也(yě)主(zhǔ)要来自消费电子(zi)产品中的手机、汽(qì)车(chē)、智能(néng)家居(jū)等等，没有需(xū)求的拉(lā)动，产业的发展就(jiù)缺(quē)乏良性循(xún)环的基(jī)础。

　　高质量的(de)人才红利

　　另外(wài)，最近政策讨论的一个重点是(shì)人，作为投资生产(chǎn)拉动核心的企业家、作(zuò)为人力(lì)资源重(zhòng)点的人(rén)才、承载民族(zú)未来的新生人口、需要关注的(de)老龄人(rén)口。当前中国的发展(zhǎn)逐渐从(cóng)资本和劳(láo)动要素拉动转向人力资源拉(lā)动，技术创新成为能(néng)否(fǒu)突破内外部约束(shù)的关(guān)键。技术(shù)创新(xīn)能(néng)力(lì)取决于(yú)制(zhì)度保障下的主观能动性，在经历了过去几(jǐ)年的非常(cháng)态之后，在内(nèi)外部不(bù)确(què)定性的制约(yuē)下，如(rú)何(hé)让当(dāng)前(qián)每个主(zhǔ)体充满信心、充满主观能动性，是政(zhèng)策(cè)的重心。以人工智能为(wèi)代(dài)表的数字(zì)经济(jì)大发展，有可能能够帮助我们适当缩小国际竞争中人力(lì)资源的差(chà)距，这(zhè)需(xū)要从一个更高的角度(dù)理解(jiě)人工(gōng)智能(néng)和(hé)数(shù)字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱(luàn)战之(zhī)后的(de)投资路径

　　5月的(de)市(shì)场(chǎng)，看起来(lái)是(shì)战略僵持阶段的乱战(zhàn)。接下来的政策力度和效(xiào)果有多大、盈利能否实质性的反弹、经济复苏的(de)斜率是否面临(lín)趋缓的压(yā)力、海(hǎi)外的潜在风险到(dào)底有多大、美(měi)联(lián)储到(dào)底下一步(bù)面临的是什么(me)样(yàng)的经济(jì)形势等，投资者希(xī)望渐次判断上述一系列的重要问题(tí)的程度，并据此进行布局。

　　从这个意义上讲，5月交易机会可能(néng)更均衡、但(dàn)也(yě)更脆弱，当(dāng)前可能是(shì)一个布(bù)局的好阶(jiē)段，而未必(bì)会是收获的阶段。投资者需要多一(yī)点(diǎn)耐心，风浪越大，下一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这(zhè)是我(wǒ)们从巴菲特历次股东大会上看到价值投(tóu)资(zī)者很重(zhòng)要的一个(gè)特质，即我们提倡的“道(dào)”。市场(chǎng)的乱是暂(zàn)时(shí)的，随着事实(shí)的清晰，投资(zī)路径也将(jiāng)会非(fēi)常明确。这个路径，我们(men)从产业(yè)视角做了(le)一下梳理，供(gōng)投资者参考。

　　具体而言(yán)：投资的(de)上限是产业现代化(huà)，科技(jì)自主可用，数字化、高(gāo)端(duān)化与智能(néng)化是明确(què)的诗与远方(fāng)，需要进行战(zhàn)略布局。投资的下(xià)限是避免(miǎn)系统性的风(fēng)险，在现(xiàn)代化的产(chǎn)业转型中(zhōng)，当前蕴藏风险(xiǎn)和未来跟不(bù)上历(lì)史步(bù)伐(fá)的(de)产业是不能(néng)进(jìn)行战略布局的。投资的中间(jiān)状态是周期(qī)与(yǔ)消费行业，是战术(shù)性(xìng)的(de)布局。

　　产业视角下(xià)的(de)投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首席经(jīng)济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配(pèi)置部(bù)总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总(zǒng)部(bù)总(zǒng)监(jiān)，南开大学经济学博士，清华大学管理(lǐ)科(kē)学(xué)与工程博士后。学术研究与教学以及宏(hóng)观经济走(zǒu)势、金融产品(pǐn)分(fēn)析(xī)等实(shí)务领域经验丰富(fù)、成果卓著。从业23年以来(lái)，一(yī)直(zhí)致力于(yú)在周期(qī)波动的框架(jià)内运用财政(zhèng)的(de)视角(jiǎo)解(jiě)构(gòu)宏观经济的(de)运行，将(jiāng)中国经济(jì)看(kàn)作一份资产，通过(guò)资(zī)本资产定价的方(fāng)式来(lái)确定其价值(zhí)与风(fēng)险。

　　罗水星(xīng)博士，创(chuàng)金合信基金经理(lǐ)、首席(xí)宏观分析师(shī)，2022年2月加(jiā)入(rù)创金合(h数字大写金额正确写法是什么意思，数字金额大写规范注意é)信(xìn)基金(jīn)。此(cǐ)前履职博时基金，负责宏(hóng)观策略、宏观政策(cè)、大类(lèi)资产(chǎn)配置与(yǔ)择时研究。武汉大(dà)学(xué)学士，上海财经大学经济学硕士、博(bó)士，中国社科院经济学博士后，学术论文多(duō)发表于(yú)国际SSCI英文核心经济学期(qī)刊。

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