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　　5月11日，统计局公布4月物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期(qī)0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降(jiàng)3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非(fēi)通(tōng)缩，内部结构分化、与终端需(xū)求相关的服务业延续涨价

　　物价作为经济(jì)表(biǎo)现的滞后指标，在经济复苏(sū)早(zǎo)期多表现相(xiāng)对低迷、实(shí)属常态。传统周期下，经济(jì)的周(zhōu)期性波动，主要由需求端(duān)驱动(dòng)，物价作为经济的滞后指标，表现(xiàn)出明(míng)显的周期性波动。经验显示，CPI等物(wù)价指标，与经济(jì)走势大体类似，一般(bān)滞(zhì)后经(jīng)济(jì)表(biǎo)现(xiàn)2个季度左(zuǒ)右；经济复苏早期(qī)，CPI同比表现一度相对低迷，例如(rú)，2015年初(chū)、2017年初CPI同比在1％以(yǐ)下(xià)的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘(yuán)于(yú)供给端影响和外需(xū)拖累部分商品价格回落等。年初以来，CPI同比(bǐ)持续回落至4月(yuè)的0.1％，拖累(lèi)主要来自于食品和(hé)非食品中的商品(pǐn)、不(bù)完全由需求主导。其中，猪肉、鲜菜(cài)供给充足，价格回(huí)落(luò)成为拖累食(shí)品(pǐn)同比(bǐ)自年初的6.2％回落至(zhì)4月的0.4％；非食品中，原油等国际定价的大宗商品价格回落，带动交通工具用燃(rán)料等分项环比延续低于季节(jié)性，部分耐用品价格回落也有拖累(lèi)、与相关原材料成本(běn)压力缓(huǎn)解(jiě)等有(yǒu)关。

　　需求(qiú)修复较早(zǎo)的领(lǐng)域(yù)、线(xiàn)下消费相关的商品和(hé)服(fú)务，在价(jià)格上(shàng)已有(yǒu)连续体现(xiàn)。终(zhōng)端需求回暖在4月CPI中进一(yī)步凸显(xiǎn)，其中(zhōng)，CPI服务同比(bǐ)、CPI其他商品服务同比(bǐ)自年初以来明显回升、分别至4月的3.5％和(hé)1％。终端(duān)需求回(huí)暖带动(dòng)部分中上游(yóu)行业涨价，在PPI中(zhōng)亦有体现，例如，文教娱制造业价格环(huán)比上(shàng)涨0.9％。

　　重申(shēn)观点：CPI或已见底，后续或逐步回升。线下(xià)消(xiāo)费活动(dòng)持续改(gǎi)善等或(huò)带动内生动(dòng)能逐步增强(qiáng)，对价格的支撑(chēng)仍在逐步显现。叠加(jiā)基数贡(gòng)献、及部分商品价格回落拖累(lèi)逐步(bù)放缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落(luò)，生产资(zī)料拖累PPI低预期、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅(fú)明显(xiǎn)回落(luò)、主(zhǔ)因(yīn)基(jī)数拖累明显。4月，CPI同(tóng)比涨幅回落0.6个百分(fēn)点(diǎn)至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾因(yīn)素较(jiào)上月(yuè)回落0.4个百分(fēn)点至(zhì)0.4％；环比降幅收(shōu)窄(zhǎi)0.2个百分点至-0.1％；核心CPI同比持平(píng)于0.7％。分(fēn)项(xiàng)环比(bǐ)中，食品环比降幅收窄(zhǎi)0.4个(gè)百分点(diǎn)至-1％，非(fēi)食品(pǐn)环比由平转涨至0.1％。

　　细分项中(zhōng)，鲜菜环比拖累明显，猪肉环(huán)比(bǐ)降(jiàng)幅收窄，文教娱等服务项(xiàng)涨价延续。食品环(huán)比中，鲜菜和鲜(xiān)果大(dà)量上市，价格分别下(xià)降6.1％和0.7％；生(shēng)猪(zhū)产能充(chōng)足，叠加消费(fèi)淡季影响，猪肉价格下降3.8％、降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点(diǎn)。非食品环比中，原(yuán)油价格回落拖累(lèi)CPI交通通(tōng)信(xìn)项环比延续低位(wèi)、-0.4％，文教娱、其(qí)他(tā)商品服务(wù)环(huán)比明显上涨，分(fēn)别较上月变动0.6和(hé)0.2个(gè)百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资(zī)料拖累，生活资料韧性延(yán)续。4月，PPI同比(bǐ)降(jiàng)幅(fú)扩大1.1个百分(fēn)点至-3.6％，环比由平(píng)转(zhuǎn)降(jiàng)至-0.5％。大类环比中，生产资料由平转降至-0.6％，采掘拖累(lèi)明显、原材料(liào)和加工工业亦有走弱；生活资(zī)料环比走平、上月为-0.3％，除(chú)食(shí)品外环比(bǐ)延续(xù)回落外，衣着、一般日(rì)用品环比由负(fù)转正，耐用消费品降(jiàng)幅收窄。

　　分行业来看(kàn)，原油等上游原材料链条相(xiāng)关价格回落，与线下消费相关的中下游行(xíng)业价(jià)格回升。4月，多(duō)数(shù)行业环比(bǐ)价(jià)格回落(luò)、上游原材料链条尤其明显。煤炭开采、石油加工、燃气供应环(huán)比(bǐ)延(yán)续回落(luò)、降(jiàng)幅均在1.9个百分点(diǎn)以(yǐ)上，汽车制造、通信制(zhì)造等部(bù)分(fēn)中下游制造业价格有所(suǒ)回(huí)落(luò)，但文教娱(yú)制品等靠近终(zhōng)端(duān)制造(zào)业价格有所回升、环比(bǐ)上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证(zhèng)券研究报告：《通缩是(shì)个伪命题(tí)》

　　对外发布时间(jiān)：2023年(nián)05月(yuè)11日

　　报告发布机构：国(guó)金证券股份有限公(gōng)司

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