文丨明(míng)明(míng) 章立(lì)聪(cōng) 余(yú)经纬

　　跨季(jì)结束后资(zī)金利率(lǜ)自(zì)低位(wèi)持续上行，即(jí)便税期(qī)结束，资金利率(lǜ)却仍未回落(luò)，反而进一步走高(gāo)。我们认为主要是(shì)源于：①货币(bì)政(zhèng)策力度边(biān)际(jì)转弱；②税期走款叠加4月信贷(dài)投放情况(kuàng)较好(hǎo)，导致银(yín)行资(zī)金融出意(yì)愿与能力降低。③资金(jīn)较为(wèi)拥挤(jǐ)导致债(zhài)市敏感度增加(jiā)。考虑假期和月末因(yīn)素，预计(jì)短(duǎn)期内，资金利率下行空间有限，波动(dòng)幅(fú)度加大，建(jiàn)议投资者(zhě)关(guān)注(zhù)资金面的边际变化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　▍近(jìn)期(qī)资金利率持续上行。

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行(xíng)，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然而税(shuì)期结束后却并未回落(luò)，4月21日(rì)冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上行幅度更(gèng)大。从(cóng)隔夜利(lì)率角度观察，银行(xíng)与非(fēi)银机构间流动性(xìng)分(fēn)层(céng)现(xiàn)象(xiàng)弱化(huà)；此外，隔夜利率(lǜ)与7天利(lì)率的期限利差(chà)也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚(shèn)至已经倒挂。我们认(rèn)为(wèi)税期结束(shù)，资金(jīn)不松，主要有(yǒu)以下几点(diǎn)原因：

　　▍其一(yī)，货(huò)币政(zhèng)策(cè)力度边际(jì)转弱。

　　稳(wěn)健的货(huò)币政策坚(jiān)持以我为主、稳字当头，保持货币信(xìn)贷合(h2023年石油会暴涨吗，今日油价格表é)理增长，确保利率水平合适，在追求经济提振的同时，也注重防范(fàn)市场过(guò)热带来的(de)金融风险。在满足(zú)广义流动性供需匹配的前提(tí)下(xià)，货币工具力度可能会有(yǒu)所回(huí)摆(bǎi)。从央(yāng)行的具(jù)体(tǐ)操(cāo)作上来看，MLF小幅(fú)增(zēng)量续(xù)做，逆回购投(tóu)放低量操(cāo)作，结构性工具“有(yǒu)进有退”，均(jūn)预(yù)示后续政策将更加“精(jīng)准(zhǔn)有力”，流动性投放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信贷投放情(qíng)况较好，导致(zhì)银(yín)行(xíng)资金(jīn)融出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通常(cháng)是缴税(shuì)大月(yuè)，因(yīn)此走款(kuǎn)可能对银行(xíng)间流动性带来了一定的压力。此外，参(cān)考近期票据利率走势(shì)，预计信贷增速较一季度将会(huì)有(yǒu)所放缓(huǎn)，但4月预计仍将(jiāng)保持同比(bǐ)多增的态(tài)势(shì)。税期缴(jiǎo)款叠加(jiā)信贷投放，银(yín)行系统整体资金流出(chū)，因此向同业融(róng)出的意愿和能力有所降低(dī)。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可能会导致债市脆弱性和敏感度增加，且投资者对于未来(lái)一个月(yuè)资金利(lì)率上行(xíng)的担忧增加。

　　从(cóng)质押式回购成交量(liàng)和我们测算的杠杆(gān)率(lǜ)来(lái)看，虽然上周受资(zī)金收(shōu)紧影响，加杠杆情绪有所降温，但依然处于历(lì)史相(xiāng)对(duì)积(jī)极的水平，导致(zhì)债市敏感(gǎn)度增(zēng)加。此外投资者对货币政策力度(dù)以及跨月资金(jīn)面情(qíng)况仍存担忧，使(shǐ)得市场上对于未(wèi)来一个月(yuè)内(nèi)资金(jīn2023年石油会暴涨吗，今日油价格表)价格上行的预期更为强烈(liè)。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临(lín)近，回购(gòu)资金(jīn)的期限被动拉长，利率下行空(kōng)间有限。

　2023年石油会暴涨吗，今日油价格表　月末往(wǎng)往财政集(jí)中(zhōng)支出，向市场释放资金；但跨月前夕银行(xíng)资金融出意(yì)愿一般(bān)较低，预(yù)计(jì)资金波动(dòng)幅度较大。对于(yú)债市(shì)而(ér)言，短期(qī)交易主(zhǔ)线(xiàn)或延(yán)续(xù)政策与基本面(miàn)预(yù)期交易，预计利率以震荡(dàng)走(zǒu)势为主(zhǔ)，建(jiàn)议投资者关(guān)注(zhù)资金面的边际(jì)变化，警惕流(liú)动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪(xù)以及(jí)头(tóu)寸(cùn)管理的影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币(bì)政策不及预期；经济复苏节奏(zòu)不及预期；银行间市场(chǎng)流动性过快收紧。

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