“现在的(de)房地产很难再(zài)出现像过(guò)去十年(nián)的系(xì)统性(xìng)行情(qíng)。”思(sī)睿(ruì)集(jí)团合伙人、首席经(jīng)济学(xué)家洪灏向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，房地产行业分化(huà)的愈(yù)加明(míng)显(xiǎn)，让(ràng)机(jī)构和投资者的关注度从(cóng)板块向单个标的转(zhuǎn)移。上海(hǎi)利(lì)檀投(tóu)资董事长陈昊扬向《红周刊》指出(chū)，从(cóng)行业(yè)来看，无论是业绩，还是(shì)估值(zhí)，房地产都已经双(shuāng)杀到了最底部(bù)，而且是反复地杀到(dào)了底部，再(zài)往(wǎng)下(xià)的空(kōng)间已经不大了。

　　三道(dào)红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如何寻找房(fáng)地产个(gè)股的kono洗发水是哪个国家的品牌，kono洗发水是品牌吗(de)阿尔法呢？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产赛道中进行选择，需(xū)要非常(cháng)小(xiǎo)心，避免选了半天，标的公(gōng)司出(chū)现爆(bào)雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要(yào)满足以下三个基准(zhǔn)：有(yǒu)大的国资背(bèi)景的(de)、杠杆(gān)率较(jiào)低的、此前(qián)没有踩过红线的(de)。

　　他还表(biǎo)示，如(rú)果关注一(yī)下今年房地产(chǎn)的(de)开发资金(jīn)来源，可以发现(xiàn)，其实银行的信(xìn)贷倾向是不(bù)太愿意给房企(qǐ)贷(dài)款的(de)，房企的主要资金来源来(lái)自(zì)新(xīn)盘的(de)销售。但(dàn)今年新房的销售情况相较一般(bān)。再关注(zhù)一下，哪(nǎ)些房(fáng)企能从银(yín)行拿到(dào)钱，其实(shí)主(zhǔ)要还是那些有(yǒu)国企背景的房企，民营房企相对比(bǐ)较(jiào)困难(nán)，所以整个行业出现了一(yī)个很明显的分化(huà)，无论是在销售，还是(shì)融(róng)资等各个方面都非常明(míng)显。现在(zài)有国资背(bèi)景的(de)房企在资本(běn)市(shì)场(chǎng)表现相对较好，但没有国(guó)资(zī)背景的民营房企股价大多表(biǎo)现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后(hòu)的赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业的(de)成本优(yōu)势(shì)，更具体(tǐ)一点，就(jiù)是它的净借贷水(shuǐ)平（净负债率）是不是行业内的最(zuì)低水平；利(lì)润率是不(bù)是(shì)行业内最(zuì)高的(de)；融资(zī)成本是否(fǒu)是行业内最低的；建安(ān)成本是否也是业(yè)内最低(dī)的；这些都是我们看重的一家房企(qǐ)的(de)综合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满足上述(shù)条件的房企(qǐ)并不(bù)多。即便是在国央企中，仍有(yǒu)部分房企(qǐ)出现了(le)“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶化的(de)趋(qū)势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现，截至2022年(nián)末，天房(fáng)发展、陆家嘴、格(gé)力地产、西藏城投、中交(jiāo)地(dì)产、中国武夷等(děng)国央企“三道(dào)红线”全(quán)踩。

　　除此之(zhī)外，城建(jiàn)发(fā)展(zhǎn)、京投(tóu)发(fā)展、光(guāng)明地产、云南(nán)城投、首开股(gǔ)份、珠(zhū)江股(gǔ)份、城投控股等国央企房(fáng)企也踩了“三道红线”中(zhōng)的(de)两(liǎng)条。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出(chū)，即便是(shì)有着(zhe)较稳(wěn)健特(tè)色的国央企房企，其(qí)财务指标称得上完全健康的仍是少数。而更加(jiā)值得(dé)注意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举扩张。而这无疑又进一步考验着kono洗发水是哪个国家的品牌，kono洗发水是品牌吗国央企的资金链(liàn)情(qíng)况。

　　对(duì)房(fáng)企而言，扩张(zhāng)速度的张弛有度尤(yóu)为重要，节(jié)奏把握准确，有助(zhù)于房企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观(guān)的(de)预判未来市场，以(yǐ)及过于激进的扩张拿地(dì)节奏也有可能让房企重蹈此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置(zhì)的一家房企进行举(jǔ)例，它从2018年开(kāi)始(shǐ)到2021年，连(lián)续4年(nián)的净借(jiè)贷比(bǐ)例都(dōu)维(wéi)持在33％左右，完全没有增加杠杆比例(lì)。而到2022年(nián)，这家房(fáng)企明显感(gǎn)觉到(dào)机会来了(le)，其开始在(zài)一线(xiàn)城市(shì)进行大(dà)举(jǔ)拿地，净(jìng)负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分(fēn)之一。与此同时，该房(fáng)企新购入地(dì)块(kuài)也实现(xiàn)了快速(sù)的开盘利用率，预计今年会有更多的楼盘入市。像(xiàng)这(zhè)类企业(yè)就符合“最后(hòu)的赢家(jiā)”的(de)特点(diǎn)。一方面，在于它(tā)本身(shēn)储备了很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在一线城市，另(lìng)外一半也(yě)主要集中在(zài)强二线和二线(xiàn)城市(shì)；另一方面，它的扩张是(shì)有节制(zhì)地(dì)扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样提醒道，与之(zhī)相反，有(yǒu)些房企的(de)扩(kuò)张速(sù)度让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者说看到(dào)了(le)2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时(shí)要(yào)出手(shǒu)，但出手的章法仍要小心(xīn)，如果(guǒ)负债(zhài)率扩张得太(tài)快，但未(wèi)来的(de)两年(nián)市场没有想(xiǎng)象得那(nà)么(me)好(hǎo)，可能(néng)会重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企的扩(kuò)张速度是(shì)否激(jī)进(jìn)？陈(chén)昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，主要还是看房企的净负债率水平，在(zài)我看(kàn)来，这(zhè)个比(bǐ)例(lì)如(rú)果超过(guò)60％，就是扩张得(dé)过于快速了(le)。

　　不难看出，这一标(biāo)准要比“三道红线”对房(fáng)企的净负债率要(yào)求不(bù)得高于(yú)100％要更加(jiā)严格。陈(chén)昊扬解(jiě)释(shì)，当前房地产行(xíng)业的复苏速度并没有(yǒu)那么快，所以要规避公(gōng)司净负债率提(tí)高到一个比较危险(xiǎn)的(de)水平(píng)。

　　《红(hóng)周刊》对(duì)在2022年(nián)拿地较(jiào)积极的房企梳理发现(xiàn)，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金茂(mào)、华发股份、越秀地产、绿城(chéng)中国(guó)、保(bǎo)利发展(zhǎn)等(děng)房企2022年净负债率都(dōu)在60％之上。其(qí)中，中交地产净(jìng)负债率持续居(jū)高不(bù)下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集团等房(fáng)企在践(jiàn)行较积极的拿地策略(lüè)的同时，也较好地控制了(le)公(gōng)司的扩张速度与净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集(jí)团等个别民营房企

　　或(huò)具备“最(zuì)后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们是(shì)以(yǐ)同(tóng)一筛选标准来看国央(yāng)企与民营(yíng)房企(qǐ)，但在各(gè)维(wéi)度的实际表(biǎo)现上，国(guó)央企确实会(huì)更胜一(yī)筹。如(rú)国(guó)央企的融资成本(běn)更低，融资渠道也更(gèng)顺畅(chàng)，能够做(zuò)到想融就融，这样，国央企自然而(ér)然就(jiù)具(jù)有天然(rán)优势。

　　虽(suī)然(rán)对比民营房企，机构更加看好(hǎo)国(guó)央(yāng)企，但这也(yě)并不意味着，民(mín)营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有(yǒu)少数(shù)民营房企同样受到机构的青睐。比如(rú)，根据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大流通股东(dōng)中(zhōng)新进了“中国工(gōng)商银(yín)行股份有限公司－景顺(shùn)长城中(zhōng)国(guó)回报灵活配(pèi)置混合型证券(quàn)投资基(jī)金”“全国社保基金(jīn)一一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有(yǒu)限公司就(jiù)长期持有滨江集团。根据一季报，该资产公(gōng)司的几只产品(pǐn)合计(jì)持(chí)有滨江集(jí)团9543万股(gǔ)，约占流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青睐，和其自身的基本(běn)面表(biǎo)现(xiàn)存(cún)在一定(dìng)关(guān)系(xì)。2020年以来的近(jìn)三年时间，房地产市场(chǎng)整体在(zài)走“下坡(pō)路”，但作(zuò)为(wèi)杭州(zhōu)本土房企的滨江集(jí)团仍是表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销(xiāo)售规模、新增土储、股价(jià)表(biǎo)现等(děngkono洗发水是哪个国家的品牌，kono洗发水是品牌吗)多维度都表现了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年(nián)～2022年(nián)期间，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)扣非归母净(jìng)利润依次为(wèi)21.27亿(yì)元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依(yī)次实现同比(bǐ)增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期(qī)发布的(de)2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江(jiāng)集团更是实现了(le)扣非归(guī)母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长134.07％。

　　在房地产“青(qīng)铜时代(dài)”仍(réng)能保(bǎo)持自身业绩(jì)的(de)持续增长，和滨江(jiāng)集团扎根杭(háng)州的(de)战略(lüè)布(bù)局(jú)关系密切。根据2022年年报(bào)，滨江(jiāng)集团有近(jìn)七成营收来自杭(háng)州地区，而在(zài)2021年(nián)，杭州地区(qū)的营收比重(zhòng)只占到近六成。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在杭州的土(tǔ)储补充(chōng)同样较为积极，根据诸葛(gé)找房(fáng)、住在杭(háng)州网数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续(xù)稳居杭(háng)州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较(jiào)突出(chū)表现，也让滨江集团的房企排名迅(xùn)速提升。到(dào)2023年，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)的房企排名已(yǐ)冲进前十(shí)，根据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江(jiāng)集团实现(xiàn)销(xiāo)售额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位。

　　值得(dé)注意的是(shì)，2020年至(zhì)今，滨江(jiāng)集团股价(jià)翻了超一(yī)倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来(lái)多家机构的集中调研。滨江集团发布公告(gào)表(biǎo)示，公司于5月10日接受了信达(dá)证券、金鹰基金、建信养老、新(xīn)华养(yǎng)老等18家机(jī)构调研(yán)。

　　产业链布局重(zhòng)点移至(zhì)存量赛道

　　机(jī)构在下游(yóu)家纺、家(jiā)居(jū)、物业觅α

　　实际(jì)上房地产(chǎn)开发(fā)只(zhǐ)是(shì)房(fáng)地产产业链上的中游环节，其上游主(zhǔ)要为钢(gāng)铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主(zhǔ)要包(bāo)括中介服务(wù)、家用电器(qì)、物业管理、家居(jū)用品。综合(hé)《红周刊》的采(cǎi)访，房地(dì)产(chǎn)开(kāi)发环节与上游材料端息息相关，新盘开工不(bù)足导致(zhì)上游不被看好，机(jī)构(gòu)寻觅个股阿尔(ěr)法的思(sī)路渐渐(jiàn)移至下游。“中国房地产行业在进(jìn)入存(cún)量房时代，所以对(duì)地(dì)产产业链，尤其(qí)是(shì)偏消费(fèi)属(shǔ)性的家装家居领域，我们(men)相对看好(hǎo)，因为居民保有(yǒu)的住(zhù)房规(guī)模越来越(yuè)大，随着时间的增(zēng)加，内装更新(xīn)的需求也会越来(lái)越多。美国(guó)过去的(de)数据充分说明(míng)了这一点，在新房(fáng)销售见顶之后，家具消费的增长却一直都很好。对于地产产业链，我们相对(duì)看好和内装相(xiāng)关(guān)的行业，例如(rú)消费建材(cái)、家(jiā)居装饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游细分(fēn)中相关赛道龙头年内表现的统(tǒng)计，目前暂(zàn)居前两位的都是来自(zì)家纺赛(sài)道的公司(sī)，它们(men)分别是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特(tè)别是前者在月线(xiàn)连收七根阳(yáng)线(xiàn)的基础(chǔ)上，年内迄今涨(zhǎng)幅已经(jīng)逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要从事纺织家居(jū)、睡眠家居、生活类产(chǎn)品(pǐn)的研(yán)发、设(shè)计、生产及销售，旗下拥(yōng)有原(yuán)创“富安(ān)娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季(jì)度报告(gào)显示(shì)，报告期内，富安(ān)娜实现营业(yè)收入约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属于上(shàng)市公司股(gǔ)东的净利润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公(gōng)司一(yī)季报的十大流通股股东来看，能够发现该股早已成为(wèi)基金重(zhòng)仓股的天(tiān)下，彼时包括公募的中欧价值发现(xiàn)、中(zhōng)欧潜(qián)力价(jià)值(zhí)、工银(yín)瑞信灵动价(jià)值、宝(bǎo)盈新(xīn)价值和(hé)私(sī)募(mù)的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强调的是，中(zhōng)欧的两只基(jī)金(jīn)都是价值派(pài)基(jī)金经理曹名长在(zài)管(guǎn)的产(chǎn)品，首季其同时重仓的房地(dì)产(chǎn)产(chǎn)业链股(gǔ)票还(hái)有金(jīn)地集团和(hé)大亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经(jīng)风光(guāng)一(yī)时的家居板块也因疫情、消费复(fù)苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多因素(sù)一度(dù)沉寂，不过好在困(kùn)境反转露出(chū)曙(shǔ)光，家居板块中(zhōng)年内表现(xiàn)最好的是志邦家(jiā)居。同(tóng)一时间段，该股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从(cóng)业绩来(lái)看，无论(lùn)是营收还是(shì)归母净利润，公司都(dōu)实现了同比双升。

　　从公司的十(shí)大流通股股东来看，《红周刊》发现(xiàn)广发基金(jīn)经理罗洋慧眼独(dú)具，一(yī)季(jì)报中他管理(lǐ)的广发策(cè)略优(yōu)选和(hé)广发安宏回报均增(zēng)加了持股(gǔ)，而这两只产品也成为志邦家(jiā)居十大流通股(gǔ)股东中仅有(yǒu)的两只公募。有意思的(de)是，他似乎对于定制家居(jū)类标的情有独钟(zhōng)，在另一家赛道公(gōng)司金(jīn)牌橱柜(guì)中，他管(guǎn)理的全部三只产(chǎn)品均登榜十大流(liú)通(tōng)股(gǔ)股东，其(qí)也成为(wèi)他的独门重仓股(gǔ)。

　　除去家居家(jiā)纺(fǎng)外，下游的物业股(gǔ)也越(yuè)来越(yuè)被机构所青睐，不过这类标的大多在(zài)香港(gǎng)上市，如(rú)何选择(zé)成为难(nán)题(tí)。对此(cǐ)，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不(bù)是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望(wàng)挣(zhēng)的(de)是市场化(huà)应该挣的钱，以我(wǒ)曾经买的绿城服务(wù)为例(lì)，它在中高(gāo)端楼盘占比是(shì)比较高的，每(měi)年到期的(de)合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部(bù)分(fēn)项目到(dào)期之后，经过两三轮合(hé)同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到(dào)产品提价的(de)公司(sī)很(hěn)少，因为物业公司很容易(yì)一开始是挣钱的，后面因为保安这(zhè)些固定人员成本(běn)的年度增长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客户没有(yǒu)那么满意，能做到提价难度是非常(cháng)大的(de)。但是该(gāi)公司能在业内做到到(dào)期之后提价(jià)率比(bǐ)较高，这跟它的定位和比较好的服务(wù)是有(yǒu)关系的。”他进一步强(qiáng)调(diào)。

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