平安首经团队：钟正生/张璐/常艺馨

　　核(hé)心观点

　　新增社融表现(xiàn)乏(fá)力。继(jì)一季(jì)度“天量”投放(fàng)后，2023年4月社融(róng)增长明显降温(wēn)，比去年4月疫情(qíng)冲击期(qī)间创下的低(dī)点(diǎn)仅多增2873亿(yì)元，“稳信用”压力(lì)有所(suǒ)显现。社融骤(zhòu)降(jiàng)的主要拖累在于人民币(bì)信贷增势放缓， 4月降(jiàng)至2008年以来历史同期的次低点（仅略(lüè)高于(yú)2022年同期）。表外融资和(hé)直接(jiē)融资基(jī)本延续了一季度的(de)格(gé)局。1）委托贷(dài)款(kuǎn)和信托贷款小幅(fú)正增(zēng)长(zhǎng)；未贴现银行承兑汇票较(jiào)去(qù)年同期降(jiàng)幅(fú)收窄；2）企业直接(jiē)融资较去年同期有所下降，主因债券到期规模较大。3）政府债融资规模同比多增(zēng)，但需(xū)警惕其(qí)“后劲”。2023年提前批的剩余发行(xíng)额度(dù)不及万(wàn)亿，截至5月上旬(xún)尚未(wèi)下发剩余批次的地(dì)方债额度，期(qī)间空档可(kě)能(néng)拖累政府债融(róng)资表(biǎo)现(xiàn)。

　　新增(zēng)人民币贷款偏弱，增量(liàng)明(míng)显弱(ruò)于(yú)历史同期均值。各分项从(cóng)强到弱排序，企业中(zhōng)长期贷款>；企业短(duǎn)期贷(dài)款(kuǎn)>；居民短(duǎn)期贷款>；居民(mín)中(zhōng)长期贷(dài)款。新(xīn)增人民(mín)币贷款的最大问题(tí)仍(réng)然(rán)在(zài)于居民中长期贷(dài)款，房(fáng)地产销售不振使其(qí)增量不足，居(jū)民预期偏弱、提前偿(cháng)还存量房贷(dài)又雪上(shàng)加霜。但基于4月这个(gè)信贷投放(fàng)传统淡(dàn)季的数据，尚(shàng)不能得出企(qǐ)业信贷需求不足的结论。一方面，企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史同期新高，仍能有(yǒu)效发力；另一(yī)方面(miàn)，表(biǎo)内票(piào)据维持低增长（与(yǔ)去年1-5月表(biǎo)内票(piào)据高增长形成对(duì)比），也意味着目前企业贷款需求或许(xǔ)尚可(kě)。此外，4月初(chū)以(yǐ)来存款(kuǎn)利率市(shì)场化改革(gé)较(jiào)快推进，这有(yǒu)助于缓解银行面临的(de)净(jìng)息差(chà)压力，增强其支(zhī)持实体经济的可持(chí)续性，能够为企业贷款利率的进一步下调“蓄力”。

　　从(cóng)货币供(gōng)应(yīng)量和(hé)存(cún)款(kuǎn)数据看：1）M1同比小(xiǎo)幅(fú)回升。每(měi)年(nián)前(qián)4个月(yuè)翘尾因素对(duì)M1同比走势影响较大，或是驱动其变化的主因(yīn)。在贷款扩张的同时，企(qǐ)业存(cún)款也有(yǒu)边际改(gǎi)善。2）M2同(tóng)比增速有所(suǒ)回落。4月(yuè)居(jū)民资产再配置(zhì)，银行理财规(guī)模重回扩张(zhāng)，对M2形成拖(tuō)累。考(kǎo)虑到去年(nián)4月M2同比增(zēng)速较3月抬(tái)升0.8个(gè)百分(fēn)点，基数变化也(yě)有较强影响。3）居民存款(kuǎn)同比少增(zēng)。考虑到4月(yuè)多(duō)家中小银行下(xià)调挂(guà)牌存款利率、银行理财市场火热、居民(mín)提(tí)前偿还房(fáng)贷规模(mó)较高，其驱(qū)动(dòng)因(yīn)素(sù)更多是家庭资产的再配置，流向(xiàng)消费(fèi)规模可能较为(wèi)有限。4）4月财(cái)政存款同比大幅(fú)多增，但结合(hé)基(jī)建相(xiāng)关高频开工率和(hé)重大项(xiàng)目开工金额数(shù)据看，财政对实体经济(jì)支持(chí)力度可能有(yǒu)所减弱(ruò)。从4月(yuè)金融数据看(kàn)，房地产恢(huī)复仍然(rán)缓慢，此时若财(cái)政(zhèng)基建支持(chí)力度不稳，可能导致中国经(jīng)济环比增(zēng)长动能较快衰减。

　　目前社融增(zēng)速回升幅度较(jiào)小(xiǎo)，但与名义GDP增速对比(bǐ)看，货币政策对(duì)实体(tǐ)经济的支持还是比(bǐ)较有力的。即便(biàn)按2023年中国名(míng)义GDP增速7％-8％的情(qíng)形（假(jiǎ)设全年录得6％左(zuǒ)右的实际GDP增(zēng)速，加上1到(dào)2个点的GDP姐姐分手了安慰姐姐的一段话，姐姐失恋该怎么安慰她平(píng)减指数），10％的(de)社融增速也应足够与之匹配。姐姐分手了安慰姐姐的一段话，姐姐失恋该怎么安慰她trong>我们认为，后续需通过(guò)财政(zhèng)加力、促进房地(dì)产修复、促进(jìn)家庭超额(é)储蓄动用(yòng)等方式(shì)扩大(dà)总需求(qiú)，夯实经济回升(shēng)势头(tóu)。

　　一

　　新增社融(róng)表现乏力

　　新(xīn)增社融表现乏力(lì)。2023年(nián)4月新增社会融资(zī)规模为1.22万(wàn)亿元，同比多增(zēng)2873亿元；社(shè)融存量同比增速持平于上月的10％。考虑到(dào)去年同期(qī)疫情多点(diǎn)散发、社融(róng)一度触“冰”的低基(jī)数效应，以(yǐ)及今年一季度“开门红(hóng)”期间社融月均(jūn)同比多(duō)增8200多亿的亮眼(yǎn)表现，4月社融表现乏力“稳信用”压(yā)力有所显现(xiàn)。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增势放缓(huǎn)，是4月社融(róng)骤降的主要拖(tuō)累。2023年4月(yuè)人(rén)民(mín)币贷款4431亿元，为2008年以来(lái)历史同期的(de)次低点(diǎn)（仅较2022年同期高815亿元(yuán)）。不过(guò)，得(dé)益于出(chū)口边际回暖、人民币汇率相对(duì)稳定，4月外币(bì)贷款同比有所(suǒ)少减。

　　另一方面，表外融资和(hé)直接融资(zī)基本延续了一季度的格局。

• 　　一则(zé)，企业直接融资同比缩(suō)量，继续小幅拖(tuō)累新增社融。2023年(nián)4月(yuè)企业债融资、非金融企业境内股票融资分别同(tóng)比少增(zēng)809亿元、173亿(yì)元。今年春节(jié)后，企业贷款发行规模持续(xù)高于去(qù)年(nián)同(tóng)期，但到(dào)期偿(cháng)还也迎(yíng)来高峰，对净(jìng)融资构成拖累。截至2023年一(yī)季(jì)度末，2022年10月推出的500亿元民营企业债券融资支持工具（第二期）尚未开始(shǐ)投放使(shǐ)用，相关政策支持还有(yǒu)待落地。

• 　　二则，政(zhèng)府(fǔ)债(zhài)融资规模同比多增，但需警惕其“后劲”。今年前4个(gè)月，财政继续前置发力，政府债融资(zī)规模较去年同期累计多增3114亿元。以财政预算数据看，2023年政府债融(róng)资的总体(tǐ)规(guī)模与去年相(xiāng)当。但不同之(zhī)处(chù)在(zài)于，2022年(nián)在3月底就已(yǐ)经(jīng)下(xià)达剩余批(pī)次的新(xīn)增(zēng)地方(fāng)债额度，而2023年截至5月(yuè)上旬仍未下发剩余(yú)批次的地方债(zhài)额度，且(qiě)提前批的剩余发行额度(dù)不及万亿。如果(guǒ)近期下达地方债额度，按照往年(nián)节奏，经过地方政府(fǔ)项目额度分配(pèi)、预算调整程(chéng)序，剩余批(pī)次地方债可能至6月中(zhōng)下旬才能发出，期间(jiān)的“空档”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表外融资同比多(duō)增，持续对社融构成小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月(yuè)小(xiǎo)幅新(xīn)增，相(xiāng)比去年同期分(fēn)别多增85亿元、少减(jiǎn)734亿(yì)元(yuán)。在表(biǎo)内票据贴现(xiàn)减少的情(qíng)况下，未贴现银行承兑汇票(piào)较去(qù)年同期降幅收窄，同比少(shǎo)减1210亿(yì)元。

　　二

　　贷款拖(tuō)累(lèi)在(zài)居民端

　　2023年(nián)4月新(xīn)增人民币贷款为7188亿元，比去年同(tóng)期低点仅略有多增，相比(bǐ)18年(nián)-21年同(tóng)期(qī)均值少增(zēng)6237亿元。各分项从强到弱排序，“企业(yè)中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长(zhǎng)期贷款”。具体地，

• 　　居民中(zhōng)长期贷款(kuǎn)单月净偿还规模达历(lì)史新高，相比(bǐ)18年(nián)-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少减，但较(jiào)18年-21年同(tóng)期均值多减2625亿元(yuán)；

• 　　企(qǐ)业(yè)短期贷款同比多增，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷款(kuǎn)延续前(qián)期亮眼表现，同比大幅(fú)多增4071亿元，且创历(lì)史同期新高。

　　总体看，新增人民币贷款的最大问题仍(réng)然在于居(jū)民中长期(qī)贷(dài)款，房地(dì)产(chǎn)销(xiāo)售低迷使其增(zēng)量不(bù)足，居(jū)民预期偏弱、提前偿还(hái)存量房贷又雪上加霜。基(jī)于(yú)4月这个信贷投放(fàng)传(chuán)统淡季的数据，尚(shàng)不能得出企业信贷需求不足的结(jié)论。

• 　　一方面，企业中长期(qī)贷款在一季(jì)度大幅高增后，4月(yuè)又(yòu)创历史同期新高(gāo)，仍然能够有效发力(lì)。

• 　　另一方面，表内票据维持低增长(zhǎng)（与去年1-5月表内票据高(gāo)增(zēng)长形成对比），也意味着目前企业贷款需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以(yǐ)来存(cún)款利(lì)率市场化改革较快(kuài)推进，这有助(zhù)于缓解银行面临的净息差压力，增强(qiáng)其支持(chí)实(shí)体经济的可持续性，能够为企业(yè)贷款利率的 进一步下调“蓄(xù)力(lì)”。

　　三

　　居(jū)民资产再(zài)配(pèi)置

　　M1同比小幅(fú)回升(shēng)。一方面(miàn)，从历史(shǐ)规律看(kàn)，每年前4个月翘尾因素对M1同比走(zǒu)势的影响较(jiào)大，这(zhè)可能是驱动其变化(huà)的主要原因。另(lìng)一(yī)方面，在企业贷款扩张(zhāng)的同时，企业存款也有边际改善，4月新增(zēng)规(guī)模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款(kuǎn)均在减少(shǎo)。

　　M2同比(bǐ)增(zēng)速(sù)有(yǒu)所回落。一方面，4月信(xìn)贷扩(kuò)张乏力，对M2的支撑不强(qiáng)。另一方(fāng)面，居民资产再配置，银行理财规(guī)模(mó)重回扩张，对M2也形成拖(tuō)累(lèi)。此外，考虑(lǜ)到去年(nián)4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点，基数(shù)的(de)变化也有较(jiào)强影响(xiǎng)。

　　4月居(jū)民存款出现了2022年3月以来的首(shǒu)次同比少增，其驱动因(yīn)素更(gèng)多(duō)是家庭资产的再配置，流向消费的规模可能较为有限(xiàn)。4月以来多家中(zhōng)小银行下调挂牌存款利(lì)率(lǜ)（据融360监(jiān)测数(shù)据，4月份农商(shāng)行(xíng)1年、2年、3年、5年期存款平均(jūn)利率分别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财市场需求(qiú)火热，居民提前(qián)偿还房(fáng)贷规模较高(gāo)（4月居民中长期贷款净偿还规模(mó)达历史新(xīn)高(gāo)）。

　　值(zhí)得警惕(tì)的是，4月财政存款(kuǎn)同比大幅多(duō)增(zēng)4618亿元，去年同期(qī)留(liú)抵退(tuì)税推进存在(zài)一定影响。但结合(hé)其他(tā)指标看，财政对(duì)实体经(jīng)济的(de)支(zhī)持力度可能(néng)有所减弱(ruò)，基建投(tóu)资相关的(de)高频指标出现(xiàn)了下行的(de)苗头(tóu)（4月(yuè)下旬(xún)以来，全国(guó)高炉开工率、电炉开工率、独(dú)立(lì)焦化厂焦炉生产(chǎn)率、水泥磨机运转率、石油沥青开工率等指标(biāo)环比(bǐ)走弱），重(zhòng)大项目(mù)开工金额(é)同(tóng)环比较快下滑（据Mysteel不完(wán)全(quán)统计，2023年4月全国各地重大(dà)项目开工总投资额约(yuē)28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同期(qī)的半数）。从4月金融数据看(kàn)，房地(dì)产恢(huī)复(fù)仍(réng)然缓慢，此(cǐ)时如果财政(zhèng)基建支(zhī)持力度不(bù)稳，可(kě)能导致中(zhōng)国(guó)经(jīng)济的(de)环比增长(zhǎng)动能(néng)较(jiào)快衰(shuāi)减(jiǎn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 姐姐分手了安慰姐姐的一段话，姐姐失恋该怎么安慰她