5月13日(rì)，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF发布公告(gào)称，其累计有效(xiào)认(rèn)购申(shēn)请份(fèn)额总额超过20亿份发行上限，将启动比例(lì)配(pèi)售。这则小公(gōng)告体现(xiàn)出市场(chǎng)对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期(qī)围(wéi)绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。实(shí)际上，早(zǎo)在去(qù)年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪(xù)面、估值方式(shì)等问(wèn)题(tí)成(chéng)为市场关(guān)注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发(fā)行(xíng)

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极(jí)追(zhuī)捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回(huí)报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现(xiàn)代(dài)能源等ETF也将获批发(fā)行，更有扎堆上报的(de)央国企基金在排队入(rù)市。

　　这(zhè)些(xiē)或成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在情绪上是构(gòu)成催化因素的，近期银行(xíng)股(gǔ)大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积(jī)极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主题基金的申报(bào)发行，我(wǒ)认为确实(shí)会成为引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基(jī)本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基(jī)金经理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示，近期密集申报的国央企主题基金主要涉及(jí)“股东回(huí)报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可以更(gèng)好(hǎo)支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行将(jiāng)成(chéng)为行情进(jìn)一步上涨(zhǎng)的催(cuī)化剂。去年以(yǐ)来公(gōng)募基(jī)金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金申报和发行(xíng)，行(xíng)情火热下(xià)将(jiāng)为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动进一步(bù)上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅认为(wèi)，公募基金积极布(bù)局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央(yāng)国企上市公司的投资价值凸(tū)显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的工具(jù)以参与到央(yāng)国企投资(zī)。另一方面是落实公(gōng)募基金行业高质量发(fā)展的(de)要求，引导更多资金参与央(yāng)国(guó)企改革，更(gèng)好发(fā)挥公募(mù)基金服务资本市场(chǎng)改革、服务实体经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企相(xiāng)关标的和板(bǎn)块带来增(zēng)量资(zī)金(jīn)，提升(shēng)交(jiāo)易活跃度，有望成为(wèi)中特估(gū)行情的(de)催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情明(míng)显，中特估和人工智能成为(wèi)两(liǎng)大明显的(de)主线，而新能(néng)源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷却，在(zài)此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关(guān)注(zhù)三大行业，火电、券(quàn)商、军工(gōng)，这三大行业主要是央企或(huò)地方国资所在的行(xíng)业，民营(yíng)企(qǐ)业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基(jī)于行业本(běn)身基本面(miàn)在(zài)今年会有重大的向上变化的机会，比如(rú)火电，会受(shòu)益(yì)于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受益于(yú)今年市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着(zhe)国(guó)有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些企业会进(jìn)入一个提质增(zēng)效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒(héng)表(biǎo)示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的成果，是(shì)非常基(jī)本面的，和(hé)他(tā)过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓(zhuā)住这(zhè)波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去(qù)年年底已开始(shǐ)重视中(zhōng)特估的投(tóu)资机会，判(pàn)断中特估的(de)机会未来(lái)三年分(fēn)两个阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙表(biǎo)示，第(dì)一阶(jiē)段也(yě)就是(shì)今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为(wèi)主，包(bāo)括低(dī)于(yú)1倍(bèi)PB、分红收益(yì)率极高(gāo)的品种，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主题性(xìng)机会消散(sàn)以后(hòu)，基于顶(dǐng)层(céng)设计(jì)对国(guó)央经营管理价值导(dǎo)向变化(huà)，我们判断经营成(chéng)果随之改变是一个慢变量，会(huì)在未来(lái)两年体(tǐ)现在(zài)每一个(gè)央国企的(de)报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘(jué)公司经(jīng)营层(céng)面可能(néng)发生显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的个股提前进(jìn)行布(bù)局，比如医药和(hé)消费等行(xíng)业。

　　其实一季报已(yǐ)经(jīng)显露出(chū)不(bù)少基金在(zài)行动。国(guó)金证(zhèng)券(quàn)研究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动型基金持(chí)有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念(niàn)股在(zài)偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年(nián)一季报十(shí)大重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计(jì)了各基金主动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市值占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季度(dù)超(chāo)过30％的偏股主动(dòng)型(xíng)基金主动加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据(jù)统计也显示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金对港股央国(guó)企的持股市值比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以来(lái)的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻(kè)影(yǐng)响基金(jīn)公(gōng)司的(de)投研，落实(shí)到(dào)日常(cháng)的投研(yán)流程和实践之(zhī)中，不少基金公司在加大投研力量(liàng)，更(gèng)有专门构建(jiàn)国央(yāng)企股(gǔ)票库。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层(céng)设计(jì)改变(biàn)研究员过去对国(guó)央企的固定思维，需要实地考察国央企，并且需要利用当(dāng)前(qián)国央企愿意交流的(de)契机(jī)，多花精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融通(tōng)基金在行动上(shàng)，要(yào)求研究员将自己所覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专门的股票(piào)库，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪，包括考察其(qí)实(shí)地(dì)调研的的成果，了解国(guó)央企经(jīng)营(yíng)思路和财务导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他表示，通过(guò)深入学(xué)习(xí)，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识市场体制机(jī)制、行(xíng)业产业结(jié)构、主(zhǔ)体持(chí)续发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜(xiān)明中(zhōng)国元(yuán)素和发展阶(jiē)段(duàn)特(tè)征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上(shàng)构建的具有时(shí)代特(tè)征(zhēng)和中国特色、符(fú)合国(guó)家(jiā)战(zhàn)略导向的估(gū)值体(tǐ)系，而不(bù)是简单套用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的(de)提法，但是这个概念所涉及到(dào)的行(xíng)业(yè)和公司，一直在发生的变(biàn)化(huà)。”万(wàn)家基金(jīn)经理章恒表示(shì)，万(wàn)家基金(jīn)一直非常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑等多个(gè)领域，因此(cǐ)也(yě)是一定能够(gòu)抓住中特估这波(bō)行(xíng)情的机会的。同时，随着(zhe)时局的(de)变(biàn)化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春表示，积极(jí)践行中国特(tè)色(sè)的估值体系是资本市场使命(mìng)，投资者需要学习(xí)领会(huì)并针对原(yuán)有的估(gū)值体系进行改造(zào)，以适应现(xiàn)实(shí)的需要。明确该体系(xì)的框架是(shì)第一(yī)位的工作，合理设置(zhì)指标也非(fēi)常重要，投资(zī)者的认可和(hé)实施是最终该体(tǐ)系能(néng)否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估值(zhí)是很大(dà)的认知误区，市(shì)场(chǎng)化(huà)认(rèn)可是基本的(de)常识(shí)，不(bù)可(kě)误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社(shè)会(huì)价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是年轻人有必要吃鱼油吗，鱼油服用多久要停一停国民经济的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企发展要符合国家战略(lüè)发展(zhǎn)发(fā)向，更需要(yào)承担社会公共责任(rèn)等。而这(zhè)些(xiē)都应该考虑进(jìn)估值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于国(guó)央企(qǐ)的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有(yǒu)企(qǐ)业承担社会(huì)价值、符合国(guó)家战略(lüè)发展(zhǎn)的(de)价值(zhí)？首要任务就构(gòu)建中国特色的价值评(píng)价体系(xì)，改(gǎi)变(biàn)从以私人股东权(quán)益出发，现(xiàn)金(jīn)流折现为主要方法的(de)单一价值估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社会整体(tǐ)价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分(fēn)体现(xiàn)企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价值。”博(bó)时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直(zhí)言，近年(nián)来(lái)国资委(wěi)指导国内团队(duì)对于(yú)中国特色(sè)ESG披(pī)露与评价体系不(bù)断探索，结(jié)合国际通用(yòng)规(guī)则，目前已经形成了初(chū)步(bù)的企业社会价值评价体系(xì)，其中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央企(qǐ)业上(shàng)市公司(sī)环(huán)境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特估”应该是(shì)注重企业价值的可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社(shè)会(huì)责任等(děng)要素对企业稳健成(chéng)长(zhǎng)的(de)重大意义，重视(shì)稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增长(zhǎng)的盈(yíng)利、科(kē)技(jì)创(chuàng)新对提(tí)升企业(yè)内在价值的积极作用，这样有(yǒu)利于(yú)提高(gāo)估值定(dìng)价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟(shú)的量(liàng)化(huà)指标可以使(shǐ)用，包括净资(zī)产收益(yì)率、营业现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负债率、研发经(jīng)费(fèi)投入强度等(děng)等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金经(jīng)理(lǐ)李欣(xīn)更细致分析在估值思(sī)维(wéi)、估值(zhí)结(jié)论、估值判(pàn)断上有变(biàn)化(huà)，尤其是估值的方法和指标年轻人有必要吃鱼油吗，鱼油服用多久要停一停上，他认为其包(bāo)括产业链(liàn)上下游的(de)衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的(de)研(yán)究，强调政策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因素与企业价值的(de)关(guān)系(xì)。这些因素(sù)在对估值结论(lùn)和判断的(de)影响上，也(yě)使得中国特色的估值体系与传统(tǒng)的估(gū)值体系(xì)有(yǒu)所不同。

　　“所以估(gū)值思维的(de)变(biàn)化，还(hái)有估值(zhí)结论和估值判断的变化，都是为(wèi)了更好地(dì)适应中(zhōng)国(guó)的市场和经(jīng)济特(tè)点，提供更(gèng)精(jīng)准、更合(hé)理的企业估(gū)值信(xìn)息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春直(zhí)言，这需(xū)要在实践中进行探(tàn)索，目(mù)前尚没有(yǒu)公认的指标可以(yǐ)使用。

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