摘(zhāi)要

　　4月社融和贷款总量明(míng)显转弱，为年内首次出现，新增社融和贷(dài)款(kuǎn)不及2019-2021同(tóng)期(qī)。关注(zhù)两个方面：第(dì)一，新增居民贷款-2411亿元，意(yì)外转(zhuǎn)负，且低于去年(nián)同期的(de)-2170亿元，而(ér)4月(yuè)30大中城(chéng)市(shì)商品房销(xiāo)售的同(tóng)比仍(réng)增长28.4％。第二(èr)，企业融资也在(zài)边际转弱(ruò)，4月新增企业(yè)贷款6839亿元，低于2020和2021同期的(de)平均值8558亿(yì)元。表外票据减少，表(biǎo)内票(piào)据增(zēng)加。不过中长期(qī)贷款仍在(zài)多增，指向结构较(jiào)好。新(xīn)增非银金(jīn)融机构贷(dài)款(kuǎn)2134亿元，反映信(xìn)贷(dài)额度相对(duì)充裕，部分额度给(gěi)金融(róng)企业投放贷款。

　　居民存款下降，或主(zhǔ)要(yào)是存(cún)款搬家理财所致，企业存款活化过程仍(réng)然不(bù)够明显(xiǎn)。4月(yuè)居民存款(kuǎn)下降(jiàng)约1.2万(wàn)亿元，而理财(cái)规(guī)模增(zēng)加1.2万亿元，可能反映部分居民(mín)存款重回理(lǐ)财，居民超额储(chǔ)蓄向消费的转(zhuǎn)化仍有待观察。M1同比增(zēng)速小幅反弹，但仍低于(yú)去年(nián)6-10月的平均值(zhí)，显示企业存(cún)款活化程度较(jiào)低(dī)。

　　债市计入经(jīng)济环比(bǐ)放缓(huǎn)预期(qī)。4-5月同(tóng)比基数较低，但(dàn)PMI、进出口、通胀和(hé)社(shè)融指(zhǐ)向部(bù)分指标(biāo)环比放缓，债券市场对此已(yǐ)进行部分定价(jià)，10年(nián)国债收益率一度下行至2.69％，较1年期MLF低6bp。

　　往(wǎng)后看，关注两个(gè)线(xiàn)索(suǒ)。一是降息预期是否继续升温。除(chú)了4月(yuè)居民贷(dài)款偏弱之外，企业贷款也在边(biān)际转弱，但(dàn)企(qǐ)业中长期贷款同比多(duō)增幅度较大(dà)。在这种背景(jǐng)下，MLF利率下(xià)调概率不高(gāo)，还要进一步观(guān)察5-6月贷款情况。降息(xī)预期可能仍聚焦(jiāo)于银行(xíng)存款利率下调(diào)。二(èr)是流动性走向(xiàng)。4月以来的利率曲线(xiàn)下移，背(bèi)景是流动(dòng)性充(chōng)裕。在“市场利率(lǜ)围绕政策利(lì)率波动(dòng)”的(de)要求(qiú)下(xià)，银行(xíng)间(jiān)资金(jīn)利率持续低于(yú)7天逆(nì)回购利率可能并非常态，短(duǎn)期需要(yào)关(guān)注5月末资金利(lì)率是否出(chū)现类似往年同期(qī)的波(bō)动。

　　核心(xīn)假设风险。货币政策出现超预期调(diào)整。财政(zhèng)政策出现超预期(qī)调整(zhěng)。流(liú)动性出现超(chāo)预期变化(huà)。

　　2023年(nián)5月11日，央(yāng)行发(fā)布4月(yuè)金融(róng)数据(jù)。新增社融1.22万亿元，预期1.72万亿(yì)元，前值5.38万亿元(yuán)。社融存量同比增长10.0％，前值10.0％。新增人民币贷款7188亿元，预期1.14万亿元，前(qián)值3.89万亿元(yuán)。M1同比增长5.3％，前(qián)值5.1％。M2同比增长12.4％，预期12.5％，前值12.7％（预期值(zhí)来源于(yú)Wind）。

　　1

　　居民融(róng)资(zī)再度转负(fù)

　　4月新增社(shè)融(róng)和贷款不及2019-2021同期(qī)。4月新增社融1.22万亿元(yuán)，新增(zēng)人民币贷(dài)款7188亿(yì)元。尽管(guǎn)今年4月社融(róng)和(hé)贷款实现(xiàn)同比小幅正增，但去(qù)年同期因局部疫情而(ér)基数(shù)偏低，今年4月(yuè)新增(zēng)社融和贷款要低于2019-2021同期(qī)的(de)平均值（2.21万亿元、1.40万(wàn)亿元）。

　　从社融分项看(kàn)，新增贷款（社(shè)融口径）4431亿元，同(tóng)比(bǐ)+729亿元，仅为2019年同期(qī)8733亿(yì)元的(de)50.7％ ；新(xīn)增未贴现票据融(róng)资-1347亿元，因基数(shù)较低，同比+1210亿元；新增信托贷款119亿元，同(tóng)样基数较(jiào)低，同比+734亿元。社融同比增长(zhǎng)10.0％，与3月相持平。

　　4月融资数据(jù)，关注以下两(liǎng)个方面：

　　第一，居民融(róng)资(zī)出现(xiàn)反复，意外转(zhuǎn)负(fù)，且(qiě)低于去年同期。4月新增(zēng)居民贷款(kuǎn)-2411亿(yì)元，为去(qù)年3月以(yǐ)来(lái)最低值(zhí)，低(dī)于(yú)去(qù)年同期的-2170亿(yì)元。拆分来看(kàn)，新增居民短贷-1255亿元；中长期贷款-1156亿元。对比1-3月居(jū)民新增(zēng)贷款(kuǎn)平均值5700亿元，4月新增居民贷款(kuǎn)转负(fù)，反映居(jū)民融资需求(qiú)修复并不稳固。

　　第二(èr)，企业融资也在边际转弱。4月新增企业贷款6839亿元，略多(duō)于去年同(tóng)期的(de)5784亿元，但低于2020和2021同期的平均值8558亿元(yuán)。

　　4月新增表内票据融资(zī)1280亿元，结合4月票据(jù)利率较3月(yuè)明显回落以及新增未贴现票据下降，指(zhǐ)向票(piào)据供给(gěi)相(xiāng)对不(bù)足，部(bù)分从表外转入表内。新(xīn)增(zēng)非银(yín)金融机构贷款2134亿元，反映信贷额度相对充裕，在满足(zú)实体融资的(de)同时，还给金融企业(yè)投放贷(dài)款。

　　不过企业(yè)融资结构(gòu)向好，中长(zhǎng)期贷款延续同比多增。4月新增(zēng)企业中长期贷款(kuǎn)6669亿元(yuán)，同比多(duō)4017亿元，连续九(jiǔ)个月同(tóng)比多增。企业债净融资2843亿元，与一(yī)季度的平均值2827亿元较为接近(jìn)；城投净融资(zī)方面，4月城投债(zhài)发行7292亿元(yuán)，净融资1935亿元，占(zhàn)企业(yè)债净融资的68％。

　　其他方面(miàn)，政(zhèng)府(fǔ)债净融资(zī)略高于(yú)去年同期。4月社融(róng)口径(jìng)政府(fǔ)债净融资4548亿元，较去年(nián)同(tóng)期多636亿元。4月政府债(zhài)净(jìng)发行4269亿元，国债净发行1833亿元，地方债净(jìng)发(fā)行2436亿元。4月地方债净发行显著低(dī)于1-3月的5250-6400亿元。去年5月和(hé)6月地(dì)方(fāng)债净(jìng)发行达到9639亿元(yuán)和(hé)14994亿元(yuán)，如今年5-6月地方新增(zēng)债主要(yào)发行提前批额度，地方债净发行规模或(huò)在(zài)6000亿元(yuán)左右， 地方债(zhài)对社(shè)融(róng)存量同比(bǐ)增速的拖累或(huò)达0.5-0.6个(gè)百(bǎi)分(fēn)点 。

　　4月社融和信贷(dài)数据边际转(zhuǎn)弱，环比降幅大(dà)于季(jì)节性规律。一方面，新增居民贷款意外(wài)转(zhuǎn)负，甚至弱于去年同期(qī)，而4月30大中城市商品房销售的同比(bǐ)仍(réng)增长28.4％。另(lìng)一方面，企业融(róng)资也出现放缓(huǎn)迹象，不(bù)过中长期贷款仍在多(duō)增，指向(xiàng)结构较好。接下来(lái)重点(diǎn)关注(zhù)居民融资(zī)和企业融资的总量是否修复，其(qí)次(cì)是(shì)企业存款活化(huà)过程。

　　2

　　存款(kuǎn)下降(jiàng)，活化程度未(wèi)见明显(xiǎn)改善

　　M2同比增速小幅回(huí)落。4月M2同比(bǐ)增(zēng)速12.4％，回落0.3个百分点。M2环比-6066亿(yì)元，2022年同(tóng)期(qī)增量为2023亿元。存款结构方面：

　　新(xīn)增居民存款(kuǎn)-1.20万亿(yì)元，同比(bǐ)-4618亿元(yuán)。居民存(cún)款结束了连续(xù)13个月(yuè)的同比(bǐ)多增。居(jū)民存款可能有几个去向(xiàng)，一(yī)是(shì)3月末(mò)回表(biǎo)的理财资金，在4月(yuè)再度出(chū)表回(huí)到理(lǐ)财，表现为4月(yuè)理财规模的(de)增长(zhǎng)，4月理财规模增约1.2万亿(yì)元至26.2万亿元（详见(jiàn)《居(jū)民风险偏好仍低(dī)，理财增(zēng)量66％在现(xiàn)金管理》），规模上与(yǔ)居民(mín)存款降(jiàng)幅基本匹配；二是(shì)预留资金用于小(xiǎo)长假消费，对应(yīng)部(bù)分(fēn)转为(wèi)企业(yè)存款；三是4月在30大(dà)中(zhōng)城市地产销售同比增28.4％的情况(kuàng)下(xià)，居民贷(dài)款同(tóng)比转负联通如何查询话费余额和流量余额，联通怎么查话费余额和剩余流量，居(jū)民(mín)购房可(kě)能更多依赖自(zì)有(yǒu)资(zī)金，对应居民存款减少，或(huò)转为企业存款等。此外(wài)，4月(yuè)物价下降和就(jiù)业压力边际上升。CPI同比下行至0.1％，制造(zào)业和非(fēi)制造业PMI从业人员分(fēn)项均位于荣枯线(xiàn)之下，可能制约(yuē)了居民消费需求释放(fàng)，使得(dé)储蓄意愿维持高位，居民(mín)加杠杆(gān)意愿也偏弱(ruò)。

　　新增企业(yè)存款1408亿元，去年同期(qī)为(wèi)-1210亿元，同比+2618亿(yì)元。M1环比(bǐ)-8260亿元（主要对应(yīng)企业(yè)活期存款增量(liàng)），去年(nián)同期为-8925亿元。4月M1同比(bǐ)增长5.3％，略(lüè)高于3月的5.1％，对比去年6-10月的平均值约6.2％仍偏低。企业(yè)存款活化(huà)程度略(lüè)有(yǒu)改善，但(dàn)幅(fú)度有限。4月企业(yè)存款结构数据尚未发布，观察3月数据，新增企(qǐ)业定(dìng)期存款1.40万亿(yì)元，同比(bǐ)多增1474亿元；新增活(huó)期存款1.19万亿元(yuán)，同(tóng)比少增2290亿元。

　　综合来看，4月(yuè)M1同比增(zēng)速小幅反弹(dàn)，企业存款活化(huà)略有(yǒu)改善；居民存款转为(wèi)同比少增，部(bù)分(fēn)可(kě)能转回(huí)银(yín)行理财。

　　3

　　从(cóng)金融数(shù)据看流动(dòng)性：4月末(mò)超储率约1.4％

　　从3月(yuè)金融数据来看(kàn)对流动性(xìng)存在(zài)影响的一些因素：

　　一是财政存(cún)款显示财政收支差额接近(jìn)2019和2021同期(qī)。4月新增财政存款5028亿元，而去年同期仅为410亿元(yuán)，因去年退税规(guī)模较大，5028亿元较为(wèi)接近2019和2021同期。从财政(zhèng)存(cún)款剔(tī)除政府债净缴款之后，剩余(yú)的是财(cái)政收支差额。今年(nián)4月政府债净缴款(kuǎn)2436亿元，财政收支差额（收(shōu)入大(dà)于(yú)支出）2592亿元，而去年(nián)同期(qī)财政收支差额为-2950亿元(yuán)，2019和2021同期分别为2564亿元和2462亿元。由此可知(zhī)，4月财政收支差额与2019和2021年同期较为(wèi)接近。

　　二是存(cún)款缴准，4月新增(zēng)居民(mín)和企(qǐ)业存款合计-10592亿元，对应缴准(zhǔn)规模(mó)约-800亿(yì)元（乘以(yǐ)加权(quán)法准率7.6％）。而2-3月(yuè)缴准量则分别为(wèi)1600亿元、4200亿(yì)元(yuán)。

　　三是(shì)M0变化。4月末(mò)M0环比增(zēng)309亿(yì)元，边(biān)际变化不大。

　　结合央行净投放(fàng)等(děng)数据估计(jì)，4月末超储率(lǜ)约(yuē)1.4％，相(xiāng)对(duì)3月的1.8％下降约0.4个(gè)百分点，去年(nián)同(tóng)期为1.6％。采用金融机构资产负债表测算的3月末超储率1.8％，高(gāo)于五(wǔ)因(yīn)素法测算的(de)1.4-1.5％，其中的差距可能来自银行主动(dòng)调(diào)配，这给五因(yīn)素法测算(suàn)超储带来更多不确(què)定性。从(cóng)4月末(mò)到5月上旬(xún)的流动性来(lái)看，金融体系资金供给量较(jiào)为充裕，使得资(zī)金利率维持低位(wèi)。

　　4

　　利率策略：债(zhài)市对利多因素反应“钝化(huà)”

　　4月社融转弱，数据发布后，长端利率小幅下行，然后小幅上行基本回到数据发布(bù)前(qián)的状态，对社融不及预期(qī)的利(lì)多反(fǎn)应钝化。对(duì)债(zhài)市而言，以下信号值得(dé)关注：

　　一是社融(róng)和(hé)贷款总量明(míng)显转弱，为年(nián)内首(shǒu)次出现。1-3月贷款持续同比多增(zēng)，是社(shè)融的主要支撑因素。进入4月，1个(gè)月(yuè)期限票据利率中枢在1.96％，较(jiào)2-3月的2.50％明显下移(yí)，指(zhǐ)向贷款(kuǎn)投放(fàng)边际放(fàng)缓(huǎn)，因而市场对(duì)4月社融和(hé)贷(dài)款转弱(ruò)已(yǐ)有一(yī)定程度的预期。不(bù)过新增居民贷款弱(ruò)于去年同期(qī)，可能超(chāo)出了预期。面对社融转弱，长端(duān)利(lì)率(lǜ)先下后(hòu)上(shàng)，可能(néng)反映出市场先反(fǎn)映贷款偏(piān)弱，后反映对政策发力(lì)的担忧(yōu)，部分资金选择止盈(yíng)。对(duì)比3月强于预期的社融公(gōng)布后，长端利率(lǜ)延续下行，当前(qián)债市的反应，可能体现出部分投资者预期(qī)利率已下行至阶段低点。

　　二(èr)是居(jū)民(mín)存(cún)款下(xià)降，或(huò)主(zhǔ)要是存款(kuǎn)搬家理财(cái)所致；企业存款活化(huà)过程仍然不够明显。4月居(jū)民存款(kuǎn)下降1.20万(wàn)亿(yì)元，而理(lǐ)财(cái)规(guī)模增加1.2万亿(yì)元，可能反(fǎn)映(yìng)部分居民存款(kuǎn)重回(huí)理财(cái)，居民超额(é)储蓄向消费(fèi)的转化(huà)仍有待观(guān)察(chá)。M1同(tóng)比增(zēng)速小幅反弹，但仍(réng)低于去年6-10月的(de)平均值，显示企业(yè)存款(kuǎn)活化程度较低。

　　三是非银资金(jīn)较为充裕，助(zhù)力资金利率下(xià)行。观察(chá)4月非银企业新增(zēng)贷(dài)款2134亿；3月金融机构(gòu)资(zī)产负债表数据中，其他存款性公司对其他金融性公司负(fù)债同(tóng)比8.9％，较2月的(de)4.9％大幅反弹（4月(yuè)尚(shàng)未发布）；4月银行理(lǐ)财规模(mó)的反弹，三者均反映出非银机构资(zī)金较为(wèi)充裕，再加(jiā)上银行(xíng)贷款转弱，带来的流动性指(zhǐ)标考核(hé)需求下降，为债券-存单-票据利率曲线下移提供了基础。

　　债市(shì)计入经(jīng)济环比放(fàng)缓预(yù)期(qī)。4-5月(yuè)同比基(jī)数较(jiào)低(dī)，但PMI、进出(chū)口、通胀(zhàng)和社融指向部(bù)分指标环比(bǐ)放缓(huǎn)，债券市场对此已进行部分(fēn)定价，10年(nián)国债(zhài)收(shōu)益率一度(dù)下行至(zhì)2.69％，较1年期(qī)MLF低6bp。我们在《利率债(zhài)赔率(lǜ)已低，胜在流动性》分析，参考去年降息预期(qī)较强的时段，10年国债(zhài)和MLF的(de)利(lì)差，两次降息之后(hòu)，10年国债中位数(shù)较MLF利率低约6.5-7.5bp。当前10年国(guó)债收益(yì)降至2.7％附近，能(néng)否继续下行(xíng)可(kě)能更多(duō)依赖于降息(xī)预期的发酵。

　　往后(hòu)看，关注两个线索。一(yī)是降息(xī)预期是否(fǒu)继续升(shēng)温(wēn)。除了4月居民贷(dài)款偏弱之外，企业贷款也在边际转弱，但企业中长期贷款(kuǎn)同比多增(zēng)幅度(dù)较大。在这种背景下(xià)，MLF利率下调概率不高，还(hái)要进一步观察5-6月贷款情况。降息预期可能仍聚焦(jiāo)于银行存(cún)款利(lì)率下调。二是流动(dòng)性(xìng)走向。4月以来的利率曲线(xiàn)下移(yí)，背景是流(liú)动(dòng)性充裕。在(zài)“市场利率围(wéi)绕(rào)政策利率波动”的(de)要求(qiú)下，银行间资金利率(lǜ)持(chí)续低于7天(tiān)逆回购利率可能并非常态，需(xū)要关注5月末资金利(lì)率是否出现类似往年同期的波动。

　　风险提示：

　　货币政策出(chū)现超预期调整(zhěng)。本文假(jiǎ)设国内货(huò)币政策维持当前力度，但(dàn)假如国内经(jīng)济超(chāo)预期放缓、或海外货币(bì)政策出现超预期变化，国内货币政(zhèng)策相应可(kě)能出现超预期调整。

　　财政政策出现超预(yù)期调(diào)整。本文假设国内财政政(zhèng)策维持当前(qián)力度，但假(jiǎ)如(rú)国内经(jīng)济联通如何查询话费余额和流量余额，联通怎么查话费余额和剩余流量超预期(qī)放缓，国内财政(zhèng)政策相应可能出现超预期调整。

　　流动性出现(xiàn)超预期变化。本文假设流动(dòng)性维持充裕状(zhuàng)态(tài)，但假如流动性(xìng)投放少(shǎo)于往(wǎng)年(nián)同期，流动性可(kě)能出现超预(yù)期变化(huà)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 联通如何查询话费余额和流量余额，联通怎么查话费余额和剩余流量