5月(yuè)13日，年内首只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF发(fā)布公(gōng)告称，其累(lèi)计有效(xiào)认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发(fā)行(xíng)上限(xiàn)，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公告(gào)体现出(chū)市场(chǎng)对这一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非常高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只央企(qǐ)回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在去(qù)年(nián)底及今年一季度，一些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值方式(shì)等(děng)问题成为市(shì)场关注(zhù)焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特估(gū)”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出(chū)现启动“比(bǐ)例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多(duō)只(zhǐ)国(guó)央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)发行，市场对此充(chōng)满(mǎn)期待，如5月(yuè)15日(rì)就有3只央企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技(jì)引(yǐn)领(lǐng)、央企(qǐ)现代(dài)能(néng)源等ETF也(yě)将(jiāng)获(huò)批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国(guó)企(qǐ)基金在排队入市。

　　这(zhè)些或成为这(zhè)一波(bō)“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理何龙表(biǎo)示(shì)，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情(qíng)绪上是构成催(cuī)化因素(sù)的，近期银(yín)行股大涨的一个催化因素就是积极推(tuī)介相关央(yāng)企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多(duō)主题基金的(de)申报发行，我认为确实会成为引爆行情的(de)催化剂(jì)，基(jī)本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可能(néng)独领风骚(sāo)。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨(yáng)振建就表(biǎo)示，近期密集申报的国央(yāng)企(qǐ)主题基金主要(yào)涉及“股东回(huí)报(bào)”、“科技引领”、“现代(dài)能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这样的(de)布(bù)局(jú)可以更(gèng)好支持央国(guó)企的估值重(zhòng)塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行情进一(yī)步(bù)上涨(zhǎng)的催化(huà)剂(jì)。去年以来(lái)公募基金发(fā)行整体平(píng)淡，近期多(duō)只国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情(qíng)火(huǒ)热下将为市场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅认为，公(gōng)募(mù)基(jī)金积极布局央国(guó)企主(zhǔ)题基金，一(yī)方面是(shì)因(yīn)为新(xīn)一轮(lún)深(shēn)化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加(jiā)“中(zhōng)特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富(fù)的工具(jù)以参(cān)与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落(luò)实公募基金行业高质(zhì)量发展的要求，引导(dǎo)更多资(zī)金(jīn)参与央国企改(gǎi)革，更好发挥公募(mù)基金服(fú)务资本市场改(gǎi)革、服务实(shí)体(tǐ)经(jīng)济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将(jiāng)为央企相关标的和板块带来增量资金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估(gū)行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛(sài)道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估和人工智(zhì)能成(chéng)为两大明显的(de)主线，而新能源等前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下(xià)，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒(héng)直(zhí)言，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火电、券商(shāng)、军(jūn)工，这三大行业主要是(shì)央企或(huò)地方国资所在的行业，民(mín)营(yíng)企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基(jī)于行业本身(shēn)基本面在(zài)今年会有(yǒu娱乐圈里的万人睡女星，娱乐圈睡得最多的女星)重大的(de)向上(shàng)变化的机会，比(bǐ)如火电，会(huì)受(shòu)益(yì)于煤炭价格的下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今(jīn)年市(shì)场成交量的放大，盈利大幅增长等。同(tóng)时，随着国(guó)有企(qǐ)业改(gǎi)革(gé)的(de)推进(jìn)，大概率这些企业会进入一个提质(zhì)增效、释放业绩的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表(biǎo)示(shì)，中特估(gū)是过去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基(jī)本面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路(lù)也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波中特估的投资(zī)机会做(zuò)好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视(shì)中(zhōng)特估的投(tóu)资机会(huì)，判(pàn)断中特估(gū)的(de)机会(huì)未来三年分两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今年以数字(zì)经(jīng)济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分(fēn)红收(shōu)益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性(xìng)的机(jī)会。第二(èr)阶段是(shì)未来两(liǎng)年，在主题性(xìng)机会消散以后，基于(yú)顶层(céng)设计对国(guó)央(yāng)经营(yíng)管理价(jià)值导向变化(huà)，我们判断经营成(chéng)果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每(měi)一个(gè)央国(guó)企的(de)报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面可(kě)能发生显著正向(xiàng)变化(huà)的个股提前进行布(bù)局，比(bǐ)如医(yī)药和消费等行(xíng)业。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经显露出不少基(jī)金(jīn)在行动。国金证券研究所数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披露(lù)的持仓(cāng)中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金(jīn)2022年报及2023年一(yī)季报(bào)十大重仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔除(chú)个股涨跌(diē)影响，估计了各(gè)基金主动(dòng)加仓“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)的市(shì)值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季(jì)度超(chāo)过(guò)30％的(de)偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金(jīn)在2022年(nián)末不持有“中(zhōng)特估(gū)”概念股，但在(zài)一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季(jì)度主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募基(jī)金对港股(gǔ)央国企的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持(chí)股总(zǒng)市值占(zhàn)港(gǎng)股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四(sì)季度(dù)的(de)25.1％提(tí)升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门(mén)的(de)股票库

　　可(kě)以说中国特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影响基金公司的投研，落实到日常的投研流程和(hé)实(shí)践之中，不少基金公司在加(jiā)大投(tóu)研力量(liàng)，更有专门(mén)构(gòu)建国央企股票(piào)库。

　　融(róng)通红利(lì)机(jī)会(huì)基金(jīn)经理(lǐ)何龙就(jiù)介绍(shào)，一方面，从顶层设计改变研(yán)究员过去对(duì)国央企的固定思维，需(xū)要实地考(kǎo)察(chá)国央企，并且需要利用当前国(guó)央(yāng)企(qǐ)愿意交流的契(qì)机，多(duō)花(huā)精(jīng)力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通(tōng)基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己(jǐ)所覆盖(gài)行娱乐圈里的万人睡女星，娱乐圈睡得最多的女星业的(de)所有国央企构建专门的(de)股票库，并进行长期跟踪，包括考察其实地调(diào)研的的成(chéng)果，了解国央(yāng)企经(jīng)营思路和财务(wù)导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈到“认(rèn)识”上的(de)重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深入(rù)学习(xí)，对(duì)“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面(miàn)所体现的鲜明中国元素和发展阶段特(tè)征(zhēng)，“中特(tè)估”应该是(shì)在此基(jī)础(chǔ)上构(gòu)建(jiàn)的具有时(shí)代特征和中国特(tè)色、符合国家战略导向的(de)估(gū)值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的(de)传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在发生的变化。”万(wàn)家基(jī)金经理章恒(héng)表示，万(wàn)家(jiā)基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多(duō)个领域，因此也是一(yī)定能够抓(zhuā)住(zhù)中特估这(zhè)波行情(qíng)的机(jī)会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在(zài)增加(jiā)相关行业(yè)的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基(jī)金首席经济学(xué)家魏凤春表示(shì)，积极践行中国特色的(de)估值体系是资本市场使(shǐ)命，投资(zī)者需(xū)要学习领(lǐng)会并针对(duì)原有的(de)估值体(tǐ)系(xì)进行改造(zào)，以适应现实的(de)需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合(hé)理(lǐ)设置指标也(yě)非常重要(yào)，投资(zī)者的认可和实(shí)施是最终该体系(xì)能否具备(bèi)长(zhǎng)期(qī)价值的(de)基础。不过(guò)，他也提醒，人为的拔估值是很(hěn)大的认知误区，市场化认可是(shì)基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现(xiàn)社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央(yāng)国企是国民经(jīng)济(jì)的(de)支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合国(guó)家战略(lüè)发(fā)展发向(xiàng)，更需要承担社会公(gōng)共(gòng)责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系(xì)之中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经(jīng)理认为，对(duì)于国央企(qǐ)的估值方式要充分体现企业的社会(huì)价值与国家战(zhàn)略价(jià)值，目前已经形成了初(chū)步的企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定价国有企业承(chéng)担社会(huì)价值、符合国家战略发展的价(jià)值？首要(yào)任务就构建中国特色的价值评价体(tǐ)系(xì)，改变从以(yǐ)私(sī)人股东权益出发，现金流折现为主要(yào)方法的单一(yī)价值(zhí)估(gū)值体系，转向(xiàng)社会(huì)整体价值观念、纳(nà)入(rù)中国特(tè)色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的(de)社会价值与国家战略(lüè)价(jià)值。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国资委(wěi)指导国内(nèi)团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用规则，目前已经形成了(le)初步的企业社会价值评(píng)价体(tǐ)系，其中(zhōng)包括《企(qǐ)业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会(huì)及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也(yě)认为，“中特估”应(yīng)该是注(zhù)重企业(yè)价值的可持续估(gū)值，要重视股(gǔ)东、员工和社(shè)会责任等要素(sù)对企业稳健成长(zhǎng)的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续(xù)增长(zhǎng)的盈利、科(kē)技创新对提升企业内在价值的积极作(zuò)用，这(zhè)样有(yǒu)利(lì)于提高估值(zhí)定价模型的科学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构建(jiàn)等实务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟(shú)的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净(jìng)资产收益(yì)率、营业现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负(fù)债率、研发经费(fèi)投(tóu)入强度等等。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金(jīn)融(róng)精选基金经理李欣更细致分析在估值思维、估(gū)值结(jié)论、估值判断上(shàng)有变化，尤其是估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其(qí)包(bāo)括产业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的(de)研(yán)究，强调(diào)政策优惠、产业(yè)发展、市场竞(jìng)争力(lì)和可持续(xù)发展等各种因素(sù)与企(qǐ)业价值的关(guān)系。这些(xiē)因素在对估值(zhí)结论和判断的影响上，也使得中国特色的(de)估值体(tǐ)系(xì)与传(chuán)统(tǒng)的估值体系(xì)有所不(bù)同。

　　“所以估值思(sī)维的变(biàn)化(huà)，还有(yǒu)估值结论和估值(zhí)判断的变化，都是(shì)为了更好地适应中国的市(shì)场和(hé)经济特(tè)点，提供(gōng)更精准、更合理(lǐ)的企业估值信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实(shí)践中进行(xíng)探索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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