5月13日(rì)，年(nián)内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告(gào)称，其累(lèi)计有效(xiào)认购申请份额总(zǒng)额超过(guò)20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则(zé)小(xiǎo)公告体现出(chū)市场对这一“中特估(gū)”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中(zhōng)特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成为(wèi)这一(yī)波(bō)“中特(tè)估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。实际上，早在(zài)去年(nián)底及今年一季度，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金(jīn)面(miàn)、情绪面、估(gū)值(zhí)方式等问题成为(wèi)市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多(duō)位(wèi)投研人士(shì)，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特(tè)估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内(nèi)多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有(yǒu)多只国央企主题基金发行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆(duī)上报的央国企(qǐ)基金在(zài)排(pái)队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化(huà)因素的(de)，近期银行股大涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多主题基金的申(shēn)报发(fā)行，我(wǒ)认(rèn)为确实会成为引爆行情(qíng)的催化剂，基(jī)本(běn)面、资金(jīn)面、政策面都在(zài)向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基(jī)金(jīn)章恒(héng)更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示(shì)，近(jìn)期密(mì)集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股(gǔ)东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好支持央国(guó)企的估值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进一步上涨的催化剂(jì)。去(qù)年(nián)以来公募基金发行整体平淡，近(jìn)期多只(zhǐ)国央企主题基金申(shēn)报和(hé)发(fā)行，行情(qíng)火热下将(jiāng)为市场带来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认(rèn)为(wèi)，公募基金(jīn)积(jī)极布局央国企主题基金，一方面是因(yīn)为新一轮(lún)深化国(guó)企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题的基金将为投资(zī)者(zhě)提供更丰(fēng)富的工具(jù)以参(cān)与(yǔ)到(dào)央国(guó)企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展(zhǎn)的要求，引导更多资(zī)金参与央国企改革，更好发挥公募基金服务(wù)资本市场改革、服(fú)务(wù)实(shí)体经济和国(guó)家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量(liàng)资金，提升交易(yì)活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特估(gū)行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂。

　　存量市(shì)场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性(xìng)行情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大明显的主线，而(ér)新能(néng)源(yuán)等前期热门赛(sài)道(dào)股冷却(què)，在此(cǐ)背(bèi)景下，一些(xiē)基金经(jīng)理(lǐ)开(kāi)始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金(jīn)基(jī)金经(jīng)理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注三大行(xíng)业，火电、券商、军(jūn)工，这(zhè)三大(dà)行业(yè)主要是央(yāng)企或地(dì)方国(guó)资(zī)所在的行(xíng)业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格的下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着(zhe)国有企业改革的推(tuī)进，大概率这些企业会(huì)进入一个提质(zhì)增(zēng)效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的(de)成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至2年研究投(tóu)资思路(lù)也非(fēi)常吻合，为在下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中特估的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始重视中(zhōng)特估的投资机会，判(pàn)断(duàn)中(zhōng)特(tè)估的机(jī)会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基(jī)金经理(lǐ)何(hé)龙表示，第一(yī)阶段也就是今(jīn)年以数(shù)字(zì)经济和“一(yī)带一(yī)路(lù)”的主题(tí)普(pǔ)涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会(huì)。第(dì)二阶(jiē)段是未来两(liǎng)年，在主题性(xìng)机会消散以后，基于顶层(céng)设(shè)计(jì)对国(guó)央经营管理价值导(dǎo)向变化，我们(men)判断(duàn)经营(yíng)成(chéng)果随(suí)之改变(biàn)是一个慢(màn)变量，会(huì)在未(wèi)来两年体现在每(měi)一个(gè)央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能(néng)发生显(xiǎn)著(zhù)正向变化的个股提前进行(xíng)布(bù)局，比如(rú)医(yī)药和(hé)消费等(děng)行业。

　　其实(shí)一季报已经(jīng)显露出不少(shǎo)基金(jīn)在行(xíng)动。国金(jīn)证券研究(jiū)所数据显示，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏春有约,花不误,年年岁岁不相负，年年岁岁花相似的全诗句股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季(jì)报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值比例(lì)提高(gāo)到4.19％。

　　“中春有约,花不误,年年岁岁不相负，年年岁岁花相似的全诗句特估”概念股在(zài)偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金的持(chí)仓中，占比(bǐ)明显提(tí)高。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重仓股(gǔ)的数(shù)据，剔除个股涨跌影响，估计了各(gè)基(jī)金主(zhǔ)动加仓“中特估(gū)”概念股的市值(zhí)占2022年末股票总市(shì)值(zhí)比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末(mò)不持有“中特估(gū)”概(gài)念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信证券(quàn)数(shù)据统计(jì)也(yě)显示，一季度主动偏(piān)股型(xíng)公募(mù)基金(jīn)对港股央国企的(de)持股市(shì)值(zhí)比重达到2019年以来的(de)新高，港(gǎng)股央国企持股总市(shì)值占港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于(yú)2020年(nián)低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的(de)股票库

　　可以说(shuō)中(zhōng)国(guó)特色估值(zhí)体系(xì)，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公司的投(tóu)研，落实到日常(cháng)的投研流程和实(shí)践之(zhī)中(zhōng)，不少基金公(gōng)司在加大投研力(lì)量，更有专门(mén)构建(jiàn)国央企股(gǔ)票库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙(lóng)就介(jiè)绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶层(céng)设计改变研究员过去对国央(yāng)企的固定思维，需要实地考察(chá)国(guó)央(yāng)企，并且需要利(lì)用当前国(guó)央企愿(yuàn)意交流(liú)的契机，多花精力(lì)去(qù)进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通基金在行动上，要(yào)求研究(jiū)员将自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企构(gòu)建专门的股票库(kù)，并进行(xíng)长(zhǎng)期跟踪，包括考察其实地调(diào)研(yán)的的成果(guǒ)，了(le)解国(guó)央(yāng)企(qǐ)经营思路和财(cái)务导向的(de)变化，结合行业趋(qū)势和特(tè)征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的重视。他表(biǎo)示(shì)，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的(de)认识：首先(xiān)要认(rèn)识市(shì)场体(tǐ)制机制、行业产业(yè)结构、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能力等方面(miàn)所体现的鲜明(míng)中国元素和发展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是在此基(jī)础上构建的具(jù)有时代特征和中国特(tè)色、符合国家战略导向的(de)估值体系，而不是简单(dān)套用国外的传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的提法，但是这个概念所涉(shè)及(jí)到的行(xíng)业和公司，一直在(zài)发生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注传统产业的(de)变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因(yīn)此也(yě)是一定能够抓住中特估这波行(xíng)情的机会(huì)的。同时，随着时局(jú)的变化，也在增(zēng)加(jiā)相关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信基(jī)金首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的(de)估(gū)值体系是资本市场使命(mìng)，投资者需(xū)要学(xué)习领会并(bìng)针(zhēn)对原有的估值体系进(jìn)行改造(zào)，以适应(yīng)现实的需要。明确该体系(xì)的框架是第一(yī)位的工作(zuò)，合(hé)理设置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资(zī)者的(de)认(rèn)可(kě)和实施(shī)是最终(zhōng)该体系能(néng)否具备长期价值的基础。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的(de)拔估值(zhí)是很大(dà)的认(rèn)知误区，市场化认(rèn)可是基本(běn)的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价(jià)值与(yǔ)国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是国民经济的支柱，国企央(yāng)企发展要符合国家战略发展发向，更需要承(chéng)担(dān)社会公共责(zé)任等。而这(zhè)些都应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多(duō)数受访(fǎng)的基(jī)金经理认为，对于国(guó)央企的估值(zhí)方式(shì)要充分体现(xiàn)企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略(lüè)价值，目前已经形(xíng)成了(le)初步(bù)的企(qǐ)业社(shè)会价(jià)值(zhí)评价体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有企业承担社(shè)会价(jià)值、符合国家战略发(fā)展的价(jià)值？首要任(rèn)务就(jiù)构建中国特色的价值评(píng)价体(tǐ)系(xì)，改变从以私人(rén)股(gǔ)东权益出发，现金流折现(xiàn)为主要方法的(de)单一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战(zhàn)略价(jià)值。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资(zī)部基金经理杨(yáng)振建(jiàn)表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年来(lái)国资(zī)委指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价体系(xì)不断探(tàn)索，结(jié)合国际通用规则，目前已经形成了初(chū)步(bù)的企业社(shè)会价(jià)值(zhí)评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企(qǐ)业上市(shì)公(gōng)司环(huán)境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是(shì)注(zhù)重企(qǐ)业价值的可持(chí)续估(gū)值，要重视股东(dōng)、员工(gōng)和(hé)社会(huì)责任等要素对企(qǐ)业稳健成长的重大(dà)意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金(jīn)流、持续(xù)增长的盈利(lì)、科技(jì)创新对提升企业内在价值的积极作用，这样(yàng)有利于提高估值定价模型的(de)科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等(děng)实(shí)务工(gōng)作中(zhōng)，都有成熟(shú)的量化指标可以使(shǐ)用，包(bāo)括净资产收益(yì)率、营业现(xiàn)金(jīn)比率(lǜ)、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等(děng)等。”王帅(shuài)也(yě)表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣更细(xì)致分析(xī)在估值思维、估值结论、估值(zhí)判断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估值的方法和(hé)指标(biāo)上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的(de)衡(héng)量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和横(héng)向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力(lì)和可(kě)持续发(fā)展等各种因素与企业价值的关(guān)系。这些因素在对(duì)估值结(jié)论和(hé)判(pàn)断的(de)影响(xiǎng)上，也使得中国特色(sè)的估值体系(xì)与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变(biàn)化(huà)，还有估值结论和估值判断的(de)变化，都是为了更好地适应中国的市场和经(jīng)济(jì)特点(diǎn)，提供更精准、更合理(lǐ)的企(qǐ)业(yè)估(gū)值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践中进行(xíng)探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用。

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