来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关键仍是通胀压力太(tài)大。

　　本(běn)次美联储声明较3月有何变(biàn)化？第一，重申经(jīng)济依然稳(wěn)健，表述修改为“一(yī)季度经济温和增长，就业(yè)强劲，失业率在低位(wèi)”。第二，重申(shēn)美国银行稳健(jiàn)，明确(què)银行风险导致(zhì)家(jiā)庭和企业信(xìn)贷的收紧(jǐn)。第三，重申(shēn)通胀(zhàng)压力，“通货膨胀仍然很高，委员会仍然高度关注(zhù)通(tōng)货膨胀风险”。第四，修改货币政策表述，重(zhòng)申“委(wěi)员会评估货(huò)币政策(cè)的滞后影响”，删除“委员会预计一些(xiē)额外的政策紧缩(suō)可能是适当的”。

　　鲍威尔有何(hé)表态(tài)？关于经济，认为经济可能面临来自紧缩信贷的阻力，其影响还需(xū)要时间(jiān)来体现；预(yù)计美国(guó)经济温(wēn)和增长，有可能避免衰退，或者是温和衰退。关于加息，本次加息依然是共(gòng)识；认为(wèi)原(yuán)则上不需要(yào)利(lì)率(lǜ)提高那么高(gāo)，正在评(píng)估(gū)是(shì)否达到限制性水平，认为或已经(jīng)达到（或已(yǐ)经接近(jìn)达(dá)到）。关于降息，强调劳动力市(shì)场(chǎng)在走弱，但依然强劲(jìn)，薪资水平仍(réng)高；通胀有所缓和，但依然高企，远高于目标，降低通胀仍需较长时间(jiān)，当前降息并(bìng)不(bù)合适。关于银行和(hé)债务(wù)上限(xiàn)，强调地区性银行发挥非常重要的作用，不希望大型银行进行(xíng)大规模收购，银行业总(zǒng)体上(shàng)有所改善(shàn)，美国银行系统健(jiàn)康且具(jù)有弹性(xìng)。强调(diào)应及时提高债(zhài)务上限。

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　　如期加息(xī)25BP

　　如期(qī)加(jiā)息25BP。2023年(nián)5月3日，美联储5月FOMC会(huì)议决(jué)定加息25BP，上调(diào)联邦(bāng)基金利(lì)率区间至5.0％-5.25％，利率回升至(zhì)2006年6月(yuè)以来的高点。此外，上(shàng)调准备金(jīn)余额利率（IORB）至5.15％，上调隔(gé)夜(yè)逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主(zhǔ)要信贷(dài)利率至(zhì)5.25％，上调隔(gé)夜回(huí)购利(lì)率至5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美联储将继续减持美(měi)国(guó)国债(zhài)、机构债务和机构(gòu)抵(dǐ)押贷款支持证券，上限为950亿(yì)美(měi)元(yuán)（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加息的关键(jiàn)仍在于(yú)通胀(zhàng)压力较(jiào)大。例(lì)如，3月美国核心通胀季调(diào)环比仍(réng)在0.4％的高位，且已(yǐ)经连续4个(gè)月处于高位(wèi)；核心(xīn)通胀年化同(tóng)比(bǐ)也仍在(zài)4.9％，边际上并没有明显降温。本轮加息是80年代以来最快的一次，10次便累计加(jiā)息(xī)500BP。

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　　加息或将结束(shù)

　　从声明来(lái)看，与(yǔ)2023年3月相比有哪些变化(huà)？

　　关(guān)于(yú)经济方面，重(zhòng)申(shēn)经济依(yī)然稳(wěn寿眉是最差的白茶吗，寿眉是什么档次的茶)健。不过表述修(xiū)改(gǎi)为(wèi)“1季度经济活动以适度的速度增长，最近几个月(yuè)就业增(zēng)长强劲，失(shī)业率(lǜ)保持在低位”。

　　关于通胀方面，重申通胀(zhàng)压(yā)力(lì)。“通货(huò)膨胀仍然(rán)很高”、“委员会(huì)仍然高度关注通货膨胀风险”、“致力于恢复(fù)2％的通胀(zhàng)目标(biāo)”。

　　关于加息方面，或将停(tíng)止加息。重申委员会将评估货(huò)币政策(cè)的滞(zhì)后影响，“在(zài)确定(dìng)额外的政策紧(jǐn)缩在(zài)多大程度上适(shì)合于随着时间的推移将通(tōng)货膨胀率恢(huī)复(fù)到2％时(shí)，委(wěi)员会将(jiāng)考虑货币政策的(de)累积紧缩，货(huò)币政策影(yǐng)响经济活(huó)动和(hé)通货膨胀的滞后，以及经济和金融发(fā)展(zhǎn)”。重(zhòng)点是删除了“委(wěi)员会预计，一些(xiē)额外(wài)的政策紧(jǐn)缩可能是适当的，以(yǐ)实现一种货币政策立场”，表明美联储加息(xī)或将结束。

　　关于(yú)银行风险，重申美国银行(xíng)稳(wěn)健。“美(měi)国银行(xíng)体系稳(wěn)健且(qiě)富(fù)有弹(dàn)性”；明确(què)银行风险导致了家(jiā)庭和企业信贷的收紧(jǐn)（上一(yī)次表述为“可(kě)能”），重申这对经济、就业和(hé)通胀的影响存在(zài)不确定性，“家庭和企业(yè)信贷条件收紧可能会拖累经济活动(dòng)、就(jiù)业(yè)和(hé)通胀(zhàng)，这(zhè)些影(yǐng)响(xiǎng)的程度仍不(bù)确(què)定。”

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　　鲍威尔(ěr)有何表态？

　　关(guān)于经济，仍期待“软着陆”。美联储主席(xí)鲍威(wēi)尔认为，经济可能(néng)面临来(lái)自紧缩(suō)信贷的阻(zǔ)力(lì)，其影(yǐng)响(xiǎng)还(hái)需要(yào)时(shí)间来体现（尤其是住房和投资领域）。不过明确(què)指出，如果美国出现经济衰退，希望是温和的；强调，美国可(kě)能会出现(xiàn)轻微的经济衰退。

　　关于加(jiā)息，或已经达到限制(zhì)性水平。美联储(chǔ)在3月(yuè)议息会议时，就已经在(zài)讨论停止加息的问题；不过，鲍威尔指出本次加(jiā)息依然是共识，所有人全票通过，一些政策制(zhì)定者谈到停止(zhǐ)加息，但(dàn)不是本次(cì)会(huì)议。

　　对于未来(lái)利率终(zhōng)点的(de)问题，鲍威尔认为原则上不需要(yào)利率提(tí)高那么(me)高，正寿眉是最差的白茶吗，寿眉是什么档次的茶在评估(gū)是否达(dá)到限制性(xìng)水平(píng)，认(rèn)为或(huò)已(yǐ)经达到了(le)限制性(xìng)水平(píng)（或已经(jīng)接近达到），也就意味(wèi)着也(yě)许可以暂(zàn)停加(jiā)息了。后续政策变化的关键仍是(shì)审视数据，尤其(qí)是通胀。

　　关于降息，当前并不合适。鲍(bào)威尔强调，美国劳动力市(shì)场(chǎng)在(zài)走弱(ruò)，但依(yī)然(rán)强劲，失业率仍在低(dī)位，薪资水平仍高，高于2％的(de)通胀水(shuǐ)平。整体通(tōng)胀有(yǒu)所缓和，但依(yī)然高企，远高于目标水平，降低通(tōng)胀仍需较(jiào)长(zhǎng)时间(jiān)，当前(qián)降息并不合适(shì)。

　　关于银行风(fēng)险，鲍威尔强调地区性银行(xíng)发挥非常重要的作用，不希(xī)望(wàng)大型银行(xíng)进行大规模收购(gòu)，银行业(yè)总体上(shàng)有(yǒu)所改(gǎi)善，美(měi)国银(yín)行系(xì)统健康且具有弹性。银行危机(jī)的(de)影响程度目前尚不确定。

　　关于债务上限(xiàn)风险(xiǎn)，鲍(bào)威(wēi)尔强调应及时(shí)提高债(zhài)务上限，如果没有(yǒu)达成债(zhài)务协(xié)议，经济(jì)后果“高度不确定”。此前，美国财政(zhèng)部长耶伦也(yě)强(qiáng)调，如果(guǒ)国会不尽(jǐn)早(zǎo)采取(qǔ)行动提高债务上(shàng)限，美国(guó)可能最早于(yú)6月1日出现债务(wù)违约。

　　由于美联邦(bāng)政府触及(jí)31.4万(wàn)亿(yì)美元的法定举债上(shàng)限，美国财政部于今年1月宣布采取特(tè)别措施(shī)，避免联邦政(zhèng)府发(fā)生债务违约。美国国会预算办公室5月1日发布的最(zuì)新报告显(xiǎn)示，美国(guó)在6月(yuè)初耗尽资金的风险较之前更(gèng)高(gāo)。

　　往前看，美国银行风险演变成系统性风险的概率或有限，但中小银行破产或依然会出现。目前市场依然(rán)预(yù)期美联储6-7月维持(chí)利率水平不变(biàn)，9月开始降息（概(gài)率达70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经济虽(suī)在(zài)下(xià)滑，但依然有韧(rèn)性(xìng)；美(měi)国通(tōng)胀压力仍大，年内降(jiàng)息概率或较低(dī)。

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