“现(xiàn)在的房地产很难再出现(xiàn)像过去(qù)十年的系统(tǒng)性(xìng)行情。”思(sī)睿(ruì)集团合伙人、首席经济学家洪(hóng)灏向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，房地产行业(yè)分化的愈加明显(xiǎn)，让机构和投(tóu)资者的关注(zhù)度从(cóng)板块向单个标(biāo)的转移。上(shàng)海(hǎi)利檀投(tóu)资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》指出，从行业来看，无(wú)论是业(yè)绩(jì)，还是(shì)估(gū)值，房地产都已(yǐ)经双(shuāng)杀到(dào)了最(zuì)底部，而且是反复地杀到了底部，再往下的空(kōng)间已经不大(dà)了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔(ěr)法(fǎ)重(zhòng)要参考

　　那么如何(hé)寻找(zhǎo)房(fáng)地(dì)产(chǎn)个股(gǔ)的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道中(zhōng)进行选择，需(xū)要非常小心(xīn)，避免选(xuǎn)了(le)半天(tiān)，标的(de)公司出现爆雷的情况。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需要满足(zú)以下三个基准：有大的国资(zī)背景(jǐng)的(de)、杠杆率较(jiào)低的、此前没(méi)有踩过红线的(de)。

　　他还表示，如果关注一下今年(nián)房地产的开发资金来源，可(kě)以发现，其实银行的信贷(dài)倾向是不太愿(yuàn)意给房企(qǐ)贷款的(de)，房企的主要资(zī)金(jīn)来源来自新(xīn)盘的销售。但今年新房的销(xiāo)售情况相(xiāng)较一般。再关(guān)注一下，哪些(xiē)房企能从银行(xíng)拿到(dào)钱，其实(shí)主要还是(shì)那些有国企背景的(de)房(fáng)企，民营房企(qǐ)相对比(bǐ)较困(kùn)难，所(suǒ)以整个行业(yè)出现了一个很(hěn)明(míng)显的分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等(děng)各个方面都非常(cháng)明显。现在有国(guó)资背(bèi)景(jǐng)的(de)房企在(zài)资本市(shì)场表现相对较好(hǎo)，但(dàn)没有国资背景的民(mín)营房企股价大(dà)多表现很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周(zhōu)刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我们的逻(luó)辑(jí)是，“寻找最(zuì)后的(de)赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我们会特别重视企业的成(chéng)本(běn)优势，更具体(tǐ)一点，就(jiù)是它的净借贷水(shuǐ)平(píng)（净负债率）是不是行(xíng)业内的(de)最低水平；利润(rùn)率(lǜ)是(shì)不是行业(yè)内最高(gāo)的；融(róng)资成本(běn)是否是(shì)行业内最低的；建安成(chéng)本是否也(yě)是业内最低(dī)的；这些(xiē)都是我们看重的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够(gòu)同时满(mǎn)足(zú)上述(shù)条(tiáo)件的房企并不多(duō)。即便是(shì)在(zài)国央企中，仍有部分(fēn)房企(qǐ)出现了“三道红线”的“踩线(xiàn)”情(qíng)况，且有逐(zhú)渐恶(è)化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发(fā)现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产、中国武(wǔ)夷(yí)等国央企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展(zhǎn)、京投发展(zhǎn)、光明地产、云南城(chéng)投、首开股份、珠(zhū)江股份、城投控股等国央企(qǐ)房(fáng)企也踩了“三道(dào)红(hóng)线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看(kàn)出，即便是有(yǒu)着较(jiào)稳健特(tè)色的(de)国(guó)央企房企，其财务指标称得上完(wán)全健(jiàn)康的(de)仍是少数(shù)。而(ér)更加值(zhí)得注意的是(shì)，在(zài)2022年，不少国企，甚(shèn)至地方国企开(kāi)始(shǐ)大举扩张。而这无疑(yí)又进一(yī)步考(kǎo)验着国央企的资(zī)金链情况(kuàng)。

　　对房企而言2升是多少斤啊 2升是多少毫升，扩张速度的张弛有度尤为重要，节(jié)奏把握(wò)准确，有助于房(fáng)企储(chǔ)备优(yōu)质“弹药”；但过于乐(lè)观的预判未来市场(chǎng)，以及过于(yú)激进的扩张拿(ná)地节奏也(yě)有可能(néng)让房企重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行举例，它(tā)从2018年(nián)开始到2021年，连(lián)续4年的净借贷(dài)比例都维持在33％左右，完(wán)全没有增(zēng)加杠杆比(bǐ)例。而(ér)到2022年(nián)，这家房企明显(xiǎn)感觉到机会来(lái)了(le)，其开始在一线城市进(jìn)行大举拿地，净负债率(lǜ)也由此前的(de)33％左右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨了(le)接近三分之一(yī)。与此(cǐ)同(tóng)时，该房企新购入地块也实现了快速的(de)开盘利(lì)用率，预计今年会有更多的楼盘入(rù)市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面(miàn)，在于(yú)它本(běn)身储备了很多(duō)弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元(yuán)，且其中一半在一线城市(shì)，另外一半也主(zhǔ)要集(jí)中在强二线和二线城(chéng)市；另(lìng)一方面，它的扩(kuò)张是有(yǒu)节制地(dì)扩(kuò)张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之相反，有(yǒu)些房企的扩(kuò)张(zhāng)速度让人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到(dào)了(le)2016年～2020年期间(jiān)扩(kuò)张的民营(yíng)企业的影子。虽然说，见(jiàn)到(dào)机(jī)会时要出(chū)手，但出手的章(zhāng)法仍要(yào)小心，如(rú)果(guǒ)负债(zhài)率扩张得太快，但未(wèi)来的两年市场没有想象(xiàng)得那么好，可能(néng)会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何(hé)来衡(héng)量一家房企的扩(kuò)张速度是否(fǒu)激(jī)进？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是(shì)看房企(qǐ)的净负债率(lǜ)水平，在我(wǒ)看来，这个比例(lì)如果超过60％，就是(shì)扩(kuò)张(zhāng)得过于(yú)快速(sù)了。

　　不难看出，这一标准要(yào)比“三道红线”对房企的净负(fù)债率要求不(bù)得高(gāo)于100％要(yào)更加严(yán)2升是多少斤啊 2升是多少毫升格。陈(chén)昊扬解释，当前房地(dì)产行(xíng)业(yè)的(de)复苏(sū)速度并没有那么快，所以(yǐ)要规避公司净(jìng)负债率提高到一个比较危险的(de)水平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地(dì)较积极的(de)房企(qǐ)梳理发现，中交地(dì)产、中国(guó)金茂、华发股份、越秀(xiù)地(dì)产、绿城中(zhōng)国、保利(lì)发展等房企2022年(nián)净负债率(lǜ)都在60％之上(shàng)。其(qí)中，中交地产净(jìng)负债率持续居高不下(xià)，在2020年至2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华(huá)润置(zhì)地、中国(guó)海外(wài)发展(zhǎn)、万(wàn)科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团等房(fáng)企(qǐ)在践行较积极(jí)的(de)拿地策略的同时，也较(jiào)好(hǎo)地控制了公司(sī)的扩张速度与净(jìng)负债率水(shuǐ)平（见附(fù)表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营(yíng)房企

　　或(huò)具备“最后(hòu)赢家”的黑(hēi)马(mǎ)特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实际上，他(tā)们是以同一筛选标准来看国(guó)央企与民营(yíng)房(fáng)企，但在各维度(dù)的实际表现上，国央企确实会(huì)更(gèng)胜一(yī)筹。如(rú)国(guó)央企的融资(zī)成本更(gèng)低，融(róng)资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然而(ér)然(rán)就具有天然优势。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机构更加看(kàn)好(hǎo)国央企，但这也(yě)并不意味着，民营企业(yè)中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样(yàng)受到机构的青睐(lài)。比如，根(gēn)据2023年一季(jì)报，滨江集团的十大流通股(gǔ)东(dōng)中新进(jìn)了“中国工(gōng)商(shāng)银行股份(fèn)有限公(gōng)司－景顺(shùn)长城中国回报灵活(huó)配置混合型证券投(tóu)资(zī)基金”“全国社保基金一一六组(zǔ)合(hé)”等(děng)。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私募(mù)珠海阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团。根据(jù)一季报，该资(zī)产公司的几只(zhǐ)产(chǎn)品合计持(chí)有滨江集(jí)团9543万股(gǔ)，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐(lài)，和其(qí)自(zì)身的(de)基本(běn)面表现存(cún)在一定关系(xì)。2020年以(yǐ)来的(de)近三年时间，房地产市场整(zhěng)体在(zài)走“下(xià)坡(pō)路”，但作(zuò)为杭州(zhōu)本(běn)土(tǔ)房企的滨(bīn)江(jiāng)集团仍是表(biǎo)现出(chū)较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规(guī)模、新增土储、股价表现等多(duō)维度都表现(xiàn)了(le)较强的增长势头。

　　业绩方(fāng)面(miàn)，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团(tuán)扣非归(guī)母净利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实现同比(bǐ)增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季报，今年一(yī)季度，滨(bīn)江集(jí)团(tuán)更是实现(xiàn)了扣(kòu)非归母(mǔ)净(jìng)利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在(zài)房地产(chǎn)“青铜时代”仍能(néng)保持自身(shēn)业绩的持续(xù)增长，和滨江集团扎根杭州的(de)战(zhàn)略布局关系密切。根据2022年(nián)年报(bào)，滨江集团有近(jìn)七成营收来(lái)自杭州地区(qū)，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的(de)营收比重只占(zhàn)到近六成。近三年持续稳居杭州房(fáng)企销售(shòu)排名第一。

　　与此同(tóng)时，滨(bīn)江集(jí)团在杭州的土储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住在(zài)杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在(zài)杭(háng)拿地(dì)金(jīn)额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州(zhōu)的(de)本(běn)土第一(yī)。

　　而滨江集(jí)团在杭州(zhōu)的(de)较(jiào)突出表现，也让滨江(jiāng)集(jí)团的房企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进前十，根据中指(zhǐ)数(shù)据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企第(dì)九位。

　　值(zhí)得注意的是(shì)，2020年至今，滨江集(jí)团股价翻了超一倍以上，而近期，滨(bīn)江集团更是迎来多家机构的集(jí)中调研。滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)发布公告(gào)表示，公司(sī)于5月10日接受(shòu)了(le)信达证(zhèng)券(quàn)、金(jīn)鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布(bù)局重点移至存量(liàng)赛(sài)道

　　机构在下游家纺(fǎng)、家居、物业(yè)觅α

　　实(shí)际上房地(dì)产开发(fā)只是房(fáng)地产产业链上的中游环节，其上游(yóu)主要为钢铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材料供应(yīng)商，而下游(yóu)应用行业主要包括中介(jiè)服务(wù)、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的(de)采(cǎi)访，房(fáng)地产开发环节(jié)与上(shàng)游材料(liào)端息(xī)息相关(guān)，新盘开工不足(zú)导致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行(xíng)业在进入存量房时代，所以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居(jū)领域，我(wǒ)们(men)相对看(kàn)好(hǎo)，因为居民保(bǎo)有的住房规(guī)模(mó)越来越大，随着(zhe)时间的增加，内装(zhuāng)更(gèng)新的需求也会越来(lái)越多。美(měi)国(guó)过(guò)去的数据充分说明了这一点，在新房销(xiāo)售见(jiàn)顶之后，家具消费(fèi)的增长却一直都很好。对于地产产(chǎn)业链，我(wǒ)们相对看好和内装相关(guān)的行业，例(lì)如消费建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家基金人士表(biǎo)示(shì)。

　　而(ér)根据《红周刊》对下(xià)游(yóu)细分中(zhōng)相关赛道龙头年内表现的统计，目前(qián)暂居(jū)前两位(wèi)的都是来(lái)自家纺赛(sài)道的公(gōng)司(sī)，它(tā)们分别是富安娜(nà)和(hé)水(shuǐ)星(xīng)家纺，特别是前者在月线连(lián)收(shōu)七(qī)根阳(yáng)线的(de)基础上，年内迄今涨幅(fú)已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为(wèi)例(lì)，富安(ān)娜(nà)主要从事(shì)纺织(zhī)家居(jū)、睡眠家居、生活类(lèi)产品的研发、设(shè)计、生产及销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有品牌。第(dì)一季度报告显(xiǎn)示，报(bào)告期内，富安娜(nà)实(shí)现营(yíng)业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公(gōng)司股东的(de)净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市公司(sī)一季(jì)报(bào)的十(shí)大流通股股(gǔ)东来看，能够发(fā)现(xiàn)该股早已(yǐ)成为基金重仓股的(de)天下，彼时(shí)包(bāo)括公募的中欧价值发现、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信(xìn)灵(líng)动(dòng)价值、宝盈新价值和私募的明(míng)河2016，都在其中出现，占据(jù)了半壁江(jiāng)山。需要(yào)强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金都是(shì)价值派基金经理曹(cáo)名长在管的(de)产(chǎn)品(pǐn)，首季其同(tóng)时重仓的(de)房地产产业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚圣(shèng)象(xiàng)。

　　对比而言，前几年曾经(jīng)风光一时的家(jiā)居(jū)板块也因(yīn)疫情、消(xiāo)费复(fù)苏进程缓(huǎn)慢(màn)等多因(yīn)素(sù)一度沉寂(jì)，不过好在(zài)困(kùn)境反(fǎn)转露(lù)出曙光(guāng)，家居(jū)板块中年内表现最好的(de)是(shì)志邦家(jiā)居。同一时间段，该(gāi)股年(nián)内(nèi)上涨已经超过23％，从业绩(jì)来看，无论是营收还(hái)是归(guī)母净利润，公司都(dōu)实(shí)现了同比双升。

　　从公司的十大(dà)流通股股东(dōng)来看，《红(hóng)周刊(kān)》发现广发基金经(jīng)理罗洋(yáng)慧(huì)眼(yǎn)独具(jù)，一季报中他管理的广发策略优选和广发安宏回报均(jūn)增加(jiā)了持股，而这两只产品也成为志邦家(jiā)居十(shí)大流通股股东中(zhōng)仅(jǐn)有(yǒu)的两(liǎng)只公募。有意思的是，他似乎对于定(dìng)制家(jiā)居类标(biāo)的情(qíng)有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的全部三只(zhǐ)产品(pǐn)均登榜十大(dà)流(liú)通股(gǔ)股东，其也成为(wèi)他(tā)的独门重仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游的物业(yè)股也(yě)越来(lái)越(yuè)被机构所青睐，不过这类标的(de)大多(duō)在香(xiāng)港上市(shì)，如何(hé)选择成为难(nán)题。对此，前述上(shàng)海公(gōng)募基金经理举例分析：“物业服务不是一个高毛利的行(xíng)业，挣钱很(hěn)辛苦，我(wǒ)选公司(sī)还是(shì)希望挣的(de)是市(shì)场化应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿(lǜ)城服务为例，它在中高端楼盘占比是(shì)比较(jiào)高(gāo)的(de)，每年到期的(de)合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部分项目(mù)到期之后(hòu)，经过两三轮合同周期(qī)还(hái)能做到(dào)产品提(tí)价。”

　　“行业(yè)里真正(zhèng)能做到(dào)产品提(tí)价的公司很少(shǎo)，因为物业公司很容易一开始是挣钱的，后面因为保安这(zhè)些固定人(rén)员成本(běn)的年度(dù)增长，不过服(fú)务(wù)没有特别好(hǎo)，客户没(méi)有那么满意，能(néng)做到提价难(nán)度是非常(cháng)大的。但是该公司能在业(yè)内做到到期之后(hòu)提价率比较高，这跟(gēn)它(tā)的(de)定(dìng)位(wèi)和比较好的服务是有(yǒu)关(guān)系的。”他(tā)进(jìn)一步强调。

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