平安首(shǒu)经(jīng)团(tuán)队：钟正生/张璐(lù)/常(cháng)艺(yì)馨

　　核(hé)心观(guān)点

　　新增(zēng)社融(róng)表现乏力。继一季(jì)度“天量”投(tóu)放后，2023年4月社融增长明显降温，比去年4月疫情冲击期(qī)间(jiān)创下的低点仅多增2873亿元(yuán)，“稳(wěn)信用”压力有所显(xiǎn)现。社融(róng)骤降的(de)主要拖累(lèi)在于(yú)人民币信(xìn)贷增势(shì)放缓， 4月(yuè)降至2008年以来历史同期的次(cì)低点(diǎn)（仅略高于2022年同期）。表(biǎo)外融(róng)资(zī)和(hé)直(zhí)接融(róng)资基(jī)本(běn)延(yán)续(xù)了一季度的格(gé)局。1）委托贷款和信(xìn)托贷款小幅(fú)正增(zēng)长；未贴(tiē)现(xiàn)银行承兑(duì)汇票较去年同(tóng)期降幅收窄；2）企(qǐ)业直接融资较去(qù)年同期有所下(xià)降，主因债券到期规模较(jiào)大。3）政府债(zhài)融资规(guī)模同(tóng)比多增(zēng)，但需警惕其(qí)“后劲”。2023年(nián)提(tí)前批的(de)剩余发行额度不及万亿，截至5月上旬尚(shàng)未(wèi)下发(fā)剩余批(pī)次的地方(fāng)债额(é)度，期间空档可能拖累政府债(zhài)融(róng)资表现。

　　新(xīn)增(zēng)人民币(bì)贷款偏(piān)弱，增量明(míng)显弱于历史同期均值。各分(fēn)项(xiàng)从强到弱排(pái)序，企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷(dài)款>；企业短期贷款>；居民短期贷款>；居民中长(zhǎng)期(qī)贷款。新增人民币贷款的最大问题仍(réng)然(rán)在于居民中长期贷款，房地产销售不振使其(qí)增(zēng)量不足，居民预期偏(piān)弱、提前偿(cháng)还存量房贷又雪上加霜。但(dàn)基(jī)于4月这个信贷(dài)投放(fàng)传统淡季的数(shù)据(jù)，尚不能得出企(qǐ)业信贷(dài)需求不足的结论。一方面，企(qǐ)业(yè)中长期贷款(kuǎn)在一季度大幅高增后，4月又(yòu)创历史同期新高(gāo)，仍能有效发力；另一(yī)方(fāng)面，表(biǎo)内(nèi)票据维持低增长（与(yǔ)去年1-5月表(biǎo)内(nèi)票据高增长形(xíng)成对比），也意味着目前(qián)企业贷款(kuǎn)需求(qiú)或许(xǔ)尚(shàng)可(kě)。此外，4月初以来存款利(lì)率(lǜ)市场化(huà)改革较(jiào)快推进，这(zhè)有(yǒu)助(zhù)于缓(huǎn)解银行(xíng)面临的净息差压力，增强其(qí)支持(chí)实体(tǐ)经济的可持续性(xìng)，能够为(wèi)企业贷款(kuǎn)利率的(de)进一步下调“蓄力”。

　　从货币供(gōng)应量和存款数据看：1）M1同比小幅回升。每年(nián)前4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势影响较大(dà)，或是驱(qū)动其(qí)变化的主因(yīn)。在贷款扩张(zhāng)的(de)同时，企业存(cún)款(kuǎn)也有边际改善。2）M2同(tóng)比增速有所回落。4月居(jū)民(mín)资(zī)产再配置，银(yín)行理财规模重(zhòng)回扩张，对M2形成拖累。考虑(lǜ)到去年(nián)4月M2同比增速较3月抬升0.8个(gè)百分点，基数(shù)变化也(yě)有(yǒu)较强影(yǐng)响。3）居民(mín)存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)少增。考虑到(dào)4月多家(jiā)中小(xiǎo)银行下(xià)调挂牌存款利率(lǜ)、银行理财市(shì)场火热、居民提前偿还房贷(dài)规模较高，其驱动因素(sù)更多(duō)是(shì)家庭(tíng)资产的再配(pèi)置(zhì)，流向消费(fèi)规模可(kě)能(néng)较为有(yǒu)限。4）4月财政存款同比大幅多增，但结合(hé)基建相关高频开(kāi)工率(lǜ)和重大项目开工金额(é)数据看，财(cái)政对实体经济支持力(lì)度可能有(yǒu)所减弱。从4月(yuè)金融(róng)数(shù)据看，房地产恢复(fù)仍然缓(huǎn)慢(màn)，此(cǐ)时若财政基建支持(chí)力度不稳，可能导致(zhì)中国经济环比增长动能较(jiào)快(kuài)衰减。

　　目(mù)前(qián)社融增速(sù)回升幅度(dù)较小，但(dàn)与(yǔ)名义GDP增(zēng)速对比看，货币政策对实体经(jīng)济的支持还是(shì)比较有(yǒu)力(lì)的。即便按2023年(nián)中(zhōng)国名(míng)义GDP增速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右(yòu)的实(shí)际GDP增速(sù)，加上1到(dào)2个点的GDP平减(jiǎn)指(zhǐ)数），10％的社(shè)融增速也(yě)应足(zú)够与之匹配。我们认为，后续需(xū)通过财(cái)政加力、促(cù)进房地产(chǎn)修复、促进(jìn)家庭超额储蓄(xù)动用等方式扩(kuò)大总(zǒng)需求，夯(hāng)实经济(jì)回(huí)升势(shì)头。

　　一

　　新增(zēng)社融表现乏力(lì)

　　新增社融表现(xiàn)乏力。2023年(nián)4月新增社会融(róng)资(zī)规模为1.22万(wàn)亿元，同比多增2873亿元；社融存(cún)量(liàng)同比增速持平(píng)于上月克己慎独守心明性 什么意思出自哪里，心有山海 静而不争什么意思的(de)10％。考虑到去(qù)年同期疫情多(duō)点散(sàn)发、社融一度触“冰”的低基数效应，以及今年一季度“开门(mén)红”期间社融月均同比(bǐ)多增(zēng)8200多亿(yì)的亮(liàng)眼(yǎn)表(biǎo)现，4月社融表(biǎo)现乏力“稳信(xìn)用”压力(lì)有所(suǒ)显(xiǎn)现。从分项看：

　　一方面，人(rén)民币信贷增势放缓，是4月社融(róng)骤降的(de)主要(yào)拖累(lèi)。2023年4月人(rén)民币贷款4431亿元，为(wèi)2008年以来历史同期的次低(dī)点（仅较(jiào)2022年同期高815亿元）。不过，得益于出口边际回暖、人民(mín)币(bì)汇率相对(duì)稳定(dìng)，4月(yuè)外币贷款同比有所少减(jiǎn)。

　　另(lìng)一方面，表外融(róng)资(zī)和(hé)直接融资基本延续(xù)了一季度(dù)的格局。

• 　　一则，企业直接融资(zī)同比缩量，继续小幅拖累新(xīn)增社融(róng)。2023年4月企业债融资、非金融(róng)企业境内股票融资分别同比少增809亿元、173亿元。今年春(chūn)节后(hòu)，企业贷款发行规模持续高(gāo)于去年同期，但(dàn)到期偿还(hái)也迎来高峰，对(duì)净融资构(gòu)成拖累。截至2023年一(yī)季度(dù)末，2022年10月(yuè)推出的500克己慎独守心明性 什么意思出自哪里，心有山海 静而不争什么意思亿(yì)元民营企业债券融资支持(chí)工(gōng)具（第二期）尚未开始投放使(shǐ)用(yòng)，相关政策支(zhī)持还有待落地。

• 　　二(èr)则，政府债融资规模同比多增，但(dàn)需警惕其“后劲”。今(jīn)年前4个月，财(cái)政(zhèng)继续前置发(fā)力，政府债(zhài)融资(zī)规模较去年同期累(lèi)计(jì)多增3114亿(yì)元(yuán)。以财政预算数据看(kàn)，2023年政府债融资的总体规模与去(qù)年相当。但(dàn)不(bù)同之处在于，2022年在3月底就(jiù)已经下(xià)达(dá)剩余批次的(de)新增地方(fāng)债额度，而2023年截至5月上旬(xún)仍未(wèi)下(xià)发(fā)剩余批次的地方债额度，且提前批(pī)的剩余发行(xíng)额(é)度不及万亿(yì)。如果近期下达(dá)地方债额度(dù)，按照往(wǎng)年节奏，经过地(dì)方政府项(xiàng)目额度分配、预(yù)算调(diào)整程序，剩余批次地方债可能至6月中下旬才能发出，期间的“空档”可能会拖(tuō)累政府(fǔ)债融(róng)资表(biǎo)现(xiàn)。

• 　　三则，表外融资(zī)同比多(duō)增，持续对社(shè)融构成小(xiǎo)幅(fú)支撑。其中，委托贷(dài)款和信托贷款单月小幅新增，相比去年同期分别多增(zēng)85亿元(yuán)、少减734亿元(yuán)。在表内票据贴现减少的情(qíng)况下，未贴(tiē)现银(yín)行承兑(duì)汇票较去年同期(qī)降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在居民(mín)端

　　2023年4月(yuè)新增人(rén)民(mín)币贷款为7188亿元，比(bǐ)去(qù)年(nián)同期(qī)低点仅略有多增，相(xiāng)比18年(nián)-21年同期均值(zhí)少增6237亿元。各分(fēn)项从强到弱排序，“企业中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具(jù)体地，

• 　　居民(mín)中(zhōng)长期贷(dài)款(kuǎn)单月净偿还规模达历(lì)史新高(gāo)，相比18年(nián)-21年同期均值多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少(shǎo)减，但较18年-21年同期(qī)均值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企业短期贷(dài)款同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)，但略低于18年-21年同期(qī)均值；

• 　　企业中长期贷款(kuǎn)延(yán)续(xù)前期(qī)亮眼(yǎn)表现(xiàn)，同比大(dà)幅多增4071亿元(yuán)，且(qiě)创历史同期新高。

　　总体看，新增人民币贷(dài)款的最大(dà)问题仍(réng)然在于居民中长期贷(dài)款，房地产销售低迷使(shǐ)其(qí)增量不足，居民预期偏弱、提(tí)前偿(cháng)还存量房贷又(yòu)雪上加霜(shuāng)。基于4月这个信贷投放传统淡季的数据(jù)，尚不能得出企业信贷需求(qiú)不足(zú)的结论(lùn)。

• 　　一方(fāng)面，企(qǐ)业中长期贷款在一季度大幅高增后，4月又创历史同(tóng)期(qī)新高，仍然能够(gòu)有效发力。

• 　　另(lìng)一方面(miàn)，表内票(piào)据维持(chí)低增长（与去(qù)年(nián)1-5月表(biǎo)内票据高(gāo)增长形(xíng)成对比），也意(yì)味着目前企业(yè)贷款(kuǎn)需(xū)求或许尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月初以来存款利(lì)率市场(chǎng)化改革较快推(tuī)进，这(zhè)有助于(yú)缓(huǎn)解银行面临的净(jìng)息(xī)差压力，增(zēng)强其支持实体经济的可持(chí)续性，能够(gòu)为企(qǐ)业(yè)贷(dài)款(kuǎn)利(lì)率的(de) 进一步下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资(zī)产再配(pèi)置

　　M1同(tóng)比小幅回(huí)升(shēng)。一方面(miàn)，从历史规(guī)律看(kàn)，每年前4个(gè)月翘尾因素对M1同比走势的(de)影响较大，这可能(néng)是驱动其变化的主要原因。另一方面，在企业贷款扩张的(de)同时，企业存款也有边际改善，4月(yuè)新增规模约1408亿元(yuán)，而21年、22年(nián)4月(yuè)企业存款均在(zài)减(jiǎn)少。

　　M2同比增速有所回(huí)落。一方面，4月(yuè)信贷(dài)扩张乏力，对(duì)M2的支撑不(bù)强。另一方面，居民(mín)资产再配置，银行理(lǐ)财(cái)规模(mó)重回扩张，对M2也(yě)形成拖累(lèi)。此外，考虑(lǜ)到去年4月M2同比增速较3月抬(tái)升0.8个(gè)百分点，基数的(de)变化也有较(jiào)强影响。

　　4月居民(mín)存款出现了2022年3月(yuè)以来的首次同比少增(zēng)，其驱动因素更(gèng)多(duō)是家庭资产的再配置(zhì)，流向消费的规模可能较为有限。4月以来多(duō)家中(zhōng)小(xiǎo)银(yín)行下(xià)调挂牌存款利率（据融360监测(cè)数据，4月份(fèn)农商行1年、2年(nián)、3年、5年(nián)期存(cún)款平(píng)均(jūn)利率分别(bié)环(huán)比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场需求火热(rè)，居民提(tí)前偿还房贷规模较高(gāo)（4月(yuè)居民中长期贷款净偿还规模达(dá)历史新(xīn)高）。

　　值得警惕的(de)是，4月(yuè)财政(zhèng)存款同比(bǐ)大幅多增4618亿元，去年同期留抵退税推进存在一定(dìng)影(yǐng)响。但(dàn)结合(hé)其他指标看(kàn)，财政对实(shí)体经济(jì)的支持力度可能有所减弱，基建(jiàn)投资相(xiāng)关的高频指标出现了下行的苗头（4月(yuè)下(xià)旬以来，全(quán)国(guó)高炉开(kāi)工率、电炉开(kāi)工(gōng)率、独立焦化厂(chǎng)焦炉生产率、水泥磨机运转率、石油沥青开工率等指标环比走(zǒu)弱），重大(dà)项目开(kāi)工金额同环比较快(kuài)下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月全国各地(dì)重大项目开(kāi)工总投资(zī)额约28078.26亿元(yuán)，环(huán)比下降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月金融数据看(kàn)，房地产恢复仍然缓慢，此时如(rú)果(guǒ)财政(zhèng)基建支持力度不(bù)稳，可能导(dǎo)致中国(guó)经济的环比增(zēng)长动能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 克己慎独守心明性 什么意思出自哪里，心有山海 静而不争什么意思