5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发(fā)行上(shàng)限(xiàn)，将启动比例配售。这(zhè)则小(xiǎo)公告体现出(chū)市场(chǎng)对这一“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关(guān)注度(dù)非常高，5月15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波(bō)“中特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际上，早在去年(nián)底及今(jīn)年一季度(dù)，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值方式等问(wèn)题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士(shì)，解(jiě)析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对(duì)“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积极(jí)追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例(lì)配售”情况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主题(tí)基(jī)金发行，市场对此充满期待(dài)，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领(lǐng)、央企现代能(néng)源等ETF也(yě)将(jiāng)获批发行，更有扎堆(duī)上报的央国企基(jī)金(jīn)在排队入市(shì)。

　　这(zhè)些或(huò)成(chéng)为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催(cuī)化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化(huà)因素就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的(de)申(shēn)报发行(xíng)，我认为确实会(huì)成(chéng)为引爆行情的催化剂(jì)，基本面、资(zī)金面、政策(cè)面都在向好，下(xià)半年，中特(tè)估有可能独领风(fēng)骚(sāo)。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样(yàng)，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资(zī)部(bù)基金经(jīng)理杨振(zhèn)建就表示，近(jìn)期密集申报的国央企主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技(jì)引领”、“现代能(néng)源”几大主题，这样(yàng)的布局可以更(gèng)好支持央国企的估值重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成为(wèi)行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基(jī)金发行(xíng)整体平淡，近期(qī)多只国央企(qǐ)主题基金申报和发行(xíng)，行情火(huǒ)热下将为市场带来(lái)增量资金，有望(wàng)推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布(bù)局央国企主(zhǔ)题基金，一方(fāng)面是(shì)因为新一轮深化国企改革的(de)大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特(tè)估”概念(niàn)，央国企上市公(gōng)司(sī)的投资价值凸显，该主题(tí)的基金(jīn)将为投资(zī)者(zhě)提供更丰富的工具以参与(yǔ)到央国企(qǐ)投资。另一方面(miàn)是落实公(gōng)募基金行业(yè)高质量发(fā)展的要(yào)求，引导(dǎo)更多资(zī)金(jīn)参与央(yāng)国企改革，更好发挥公募基金服务资本市场改革(gé)、服(fú)务实(shí)体经济和(hé)国家战略的(de)作用。

　　王帅表(biǎo)示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企相关标的(de)和板块带来增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市(shì)场结构性行情明显，中特估和人工智能成为两大明(míng)显(xiǎn)的主线，而新能源等前期热(rè)门赛道股(gǔ)冷(lěng)却，在此背景下，一些基金经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万家(jiā)基金基金经理章恒(héng)直(zhí)言，自己目前(qián)重点关注三(sān)大行(xíng)业，火电、券商、军(jūn)工(gōng)，这(zhè)三(sān)大行业主要是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本面在今年会有重大的(de)向上变化的机会(huì)，比如火(huǒ)电(diàn)，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券(quàn)商，会受(shòu)益(yì)于今年(nián)市场(chǎng)成交(jiāo)量的放大，盈利大(dà)幅增长等。同(tóng)时(shí)，随着国(guó)有企业改革的(de)推进，大(dà)概率这(zhè)些企业会进入一个提质增效(xiào)、释放(fàng)业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估(gū)是过去5年(nián)10年改革的(de)成果，是非(fēi)常基本面的(de)，和他过去(qù)1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下(xià)半年抓住这(zhè)波中特估的(de)投(tóu)资(zī)机(jī)会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始(shǐ)重视(shì)中特估的(de)投资机会(huì)，判断(duàn)中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红(hóng)利(lì)机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，第一阶(jiē)段也就(jiù)是今年以数字(zì)经济和“一(yī)带一路(lù)”的(de)主题普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益率极高的(de)品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普涨性的机会(huì)。第二阶段是(shì)未(wèi)来(lái)两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基于顶层设(shè)计对国央经营管理价值导向变(biàn)化，我们判断经营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会(huì)在(zài)未来两(liǎng)年体现在每(měi)一个(gè)央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在(zài)挖(wā)掘公司(sī)经营层(céng)面(miàn)可(kě)能发生(shēng)显(xiǎn)著正向变化的个股提前(qián)进(jìn)行布局，比(bǐ)如(rú)医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已经显(xiǎn)露出(chū)不少基金在行(xíng)动。国金(jīn)证券研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市(shì)值(zhí)比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概(gài)念股在(zài)偏股主动(dòng)型基金的(de)持仓中，占(zhàn)比明显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年报及2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨跌影响(xiǎng)，估(gū)计了各基金主动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市(shì)值占2022年末股票(piào)总市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股(gǔ)主动型基金主动加(jiā)仓(cāng)了(le)“中特估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不(bù)持有(yǒu)“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)，但在(zài)一季度买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中(zhōng)信证(zhèng)券(quàn)数据(jù)统计也显(xiǎn)示，一季度主(zhǔ)动(dòng)偏股型公募基金对(duì)港股(gǔ)央(yāng)国(guó)企的持股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的新(xīn)高，港股央(yāng)国(guó)企持(chí)股总市值占港股持股总(zǒng)市(shì)值的比重由(yóu)2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远(yuǎn)高于(yú)2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央企专门的(de)股(gǔ)票库(kù)

　　可以说中国特色估值(zhí)体系，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基金公司的投研，落(luò)实到(dào)日(rì)常的投研流程(chéng)和实践之中(zhōng)，不少(shǎo)基金公(gōng)司(sī)在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙就介绍，一方(fāng)面，从(cóng)顶层设计改变研究员(yuán)过去对国央企的固定(dìng)思维，需要(yào)实地考察(chá)国央企，并且需要利用(yòng)当(dāng)前国央企愿意(yì)交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研究员(yuán)将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进(jìn)行长期跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其实(shí)地调研的的(de)成果(guǒ)，了解国央企经营(yíng)思路(lù)和财务导向的(de)变(biàn)化，结合行业(yè)趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同样的(de)，银华基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务总监王帅也(yě)谈到“认(rèn)识”上(shàng)的重视。他表示，通过深入学作法与做法的区别，作法与做法的区别是什么习(xí)，对“中(zhōng)特估”有了(le)更深刻的认识：首先(xiān)要认识市(shì)场体(tǐ)制(zhì)机(jī)制、行业产业结(jié)构(gòu)、主体持续(xù)发展能力(lì)等方面(miàn)所体现的(de)鲜明中国元素和发展阶(jiē)段特(tè)征，“中特(tè)估(gū)”应该是在此(cǐ)基础上构建的具有时代特(tè)征和中国(guó)特色、符合国家战略(lüè)导(dǎo)向的估值体(tǐ)系，而不是简单套(tào)用国外的传(chuán)统估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中特(tè)估(gū)是(shì)一(yī)种新的提法(fǎ)，但是这个(gè)概念所涉及到的行业(yè)和公司，一直在发生的(de)变化。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家基金一直非常关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因(yīn)此也(yě)是一定能(néng)够抓住中特估(gū)这波(bō)行(xíng)情的机会的。同时，随(suí)着(zhe)时(shí)局的变化，也(yě)在增加相关行业的(de)研究(jiū)力量。

　　此外，创金(jīn)合(hé)信基金首席(xí)经济学家魏凤(fèng)春表示(shì)，积极践(jiàn)行(xíng)中国特色(sè)的估值体系是资本市场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需要学(xué)习领会(huì)并针对(duì)原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现(xiàn)实的(de)需要。明确该体(tǐ)系的(de)框(kuāng)架是第一位的工(gōng)作，合理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投资(zī)者的认可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知(zhī)误区(qū)，市场化认可是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国(guó)民(mín)经济(jì)的支柱，国(guó)企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向，更需要承担社会公共(gòng)责任等(děng)。而这些(xiē)都应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经理认为，对于国央企的估(gū)值(zhí)方式要充分体现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值(zhí)，目前(qián)已经(jīng)形成了初步的(de)企业(yè)社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业(yè)承担(dān)社会价(jià)值、符合(hé)国(guó)家战略(lüè)发(fā)展的(de)价值？首(shǒu)要任务(wù)就构建中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变(biàn)从以(yǐ)私人股东(dōng)权益出发，现金流折(zhé)现为主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色(sè)的(de)ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现企业(yè)的社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值。”博时基金指数与量(liàng)化(huà)投资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探(tàn)索，结合国际通用规则，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的企业社会价(jià)值评(píng)价体系，其中(zhōng)包括《企业E作法与做法的区别，作法与做法的区别是什么SG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公(gōng)司环境(jìng)、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务(wù)总监、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要重视股东、员(yuán)工和社(shè)会责任等(děng)要(yào)素(sù)对企业(yè)稳健(jiàn)成长的重大意(yì)义，重视稳定(dìng)的现(xiàn)金(jīn)流、持续增长的(de)盈(yíng)利、科技(jì)创新对提升企业内在价(jià)值(zhí)的积极作用，这样(yàng)有利(lì)于(yú)提高估值定价(jià)模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成熟(shú)的量化指(zhǐ)标可(kě)以使用(yòng)，包括(kuò)净(jìng)资(zī)产(chǎn)收益率、营业(yè)现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入强度等等(děng)。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选(xuǎn)基金经(jīng)理李欣更细(xì)致分析在估值思(sī)维、估(gū)值(zhí)结论、作法与做法的区别，作法与做法的区别是什么估值判断上(shàng)有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其(qí)包(bāo)括(kuò)产业(yè)链上下游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵(zòng)向和横向上的研究，强调(diào)政策(cè)优(yōu)惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等各种因(yīn)素与企业价值的(de)关系(xì)。这些(xiē)因素在对估值结(jié)论和判断的影响上(shàng)，也使得(dé)中国特色(sè)的估值(zhí)体(tǐ)系与传统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维(wéi)的变化，还有(yǒu)估(gū)值结(jié)论和估(gū)值判断的变化，都是(shì)为了(le)更好(hǎo)地适应中国的市场和经济(jì)特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春直言，这需要在(zài)实践中(zhōng)进行(xíng)探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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