文丨明明 章立(lì)聪 余经纬(wěi)

　　跨(kuà)季结束后资(zī)金利率(lǜ)自低位持续上行，即便(biàn)税期(qī)结束，资金利(lì)率却仍未回落(luò)，反而进一步走高(gāo)。我(wǒ)们认为主要(yào)是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走款叠加(jiā)4月(yuè)信贷投放情况较好，导(dǎo)致(zhì)银(yín)行资金(jīn)融出意愿与(yǔ)能力降低。③资金较(jiào)为拥挤导致债市敏(mǐn)感度(dù)增(zēng)加。考虑假期和月末因素，预(yù)计短期内(nèi)，资(zī)金利率下行空间(jiān)有限，波动幅度加大，建议(yì)投资者关(guān)注资金面(miàn)的边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅(fú)收(shōu)紧对(duì)债市情绪以及头(tóu)寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍近期(qī)资金利(lì)率持(chí)续上行。

　　跨季结(jié)束后资(zī)金利率自(zì)低位持续上(shàng)行，4月(yuè)18-19日税期缴(jiǎo)款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢运行(xíng)，然而税期结(jié)束后(hòu)却并未回(huí)落，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利(lì)率上行幅度更大。从隔(gé)夜利率角度观(guān)察，银行(xíng)与非银机(jī)构间流动(dòng)性分层现一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗eight: 24px;'>一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率与7天利(lì)率的期限利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我们认为税(shuì)期结束(shù)，资金不松，主要(yào)有以下几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚持以(yǐ)我为主、稳(wěn)字当头，保持货(huò)币信贷合(hé)理增长，确保利率水平合适，在追(zhuī)求经(jīng)济提振的同时，也(yě)注(zhù)重防(fáng)范市(shì)场过(guò)热带来的金融风险。在满足(zú)广(guǎng)义流动性供需匹配的前提(tí)下(xià)，货币(bì)工具力度可(kě)能会有所回摆。从央(yāng)行的具体操作(zuò)上来看(kàn)，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回购(gòu)投(tóu)放低量操作，结(jié)构性工具“有进有退”，均预示后(hòu)续政策将更加“精(jīng)准有(yǒu)力”，流动性投放趋(qū)于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税期(qī)走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资金融(róng)出意愿与能力(lì)降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税(shuì)大月，因此走(zǒu)款(kuǎn)可能对银行间流动性带来了一定的压力。此(cǐ)外，参考近期票(piào)据利率走势(shì)，预计信(xìn)贷增速较(jiào)一季度(dù)将会有(yǒu)所放缓，但(dàn)4月预计仍(réng)将保持(chí)同比多(duō)增的态势(shì)。税期缴款叠加信贷投放，银行系统整体资金(jīn)流出，因此(cǐ)向同业(yè)融出的意愿和能力有(yǒu)所降低(dī)。

　　▍其一般手机电池多少毫安 4000毫安电池算大吗三，资金较为拥挤可能会导致债(zhài)市脆(cuì)弱性和(hé)敏感度增加，且投(tóu)资者对于未(wèi)来一个(gè)月资金(jīn)利率上(shàng)行的(de)担忧增加。

　　从质(zhì)押式(shì)回购成交(jiāo)量和我们测算的杠杆率来看，虽然(rán)上周受(shòu)资金收紧影响，加杠(gāng)杆情绪有所降温，但依然处于历史相对积极的水平，导(dǎo)致债市敏感度增加。此外投资(zī)者对货币政策(cè)力度以(yǐ)及跨(kuà)月资金面情况仍存(cún)担(dān)忧(yōu)，使得市(shì)场上(shàng)对(duì)于未(wèi)来一个月内资金(jīn)价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期(qī)临近(jìn)，回购资金的期(qī)限被(bèi)动拉长，利率下行(xíng)空(kōng)间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出，向(xiàng)市(shì)场释放资(zī)金；但跨月前夕银行资金(jīn)融出(chū)意愿一(yī)般较低，预计资金波动幅度较大。对(duì)于债市而言，短期交(jiāo)易主线或延续政策(cè)与基本面预期交易，预计(jì)利率以震荡走势为(wèi)主，建议投资(zī)者关注(zhù)资(zī)金(jīn)面的边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影(yǐng)响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行货币(bì)政(zhèng)策不及(jí)预期(qī)；经济复苏节(jié)奏(zòu)不及预期；银行(xíng)间市场流(liú)动性过快收紧。

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