文(wén)|招商宏观张静静团队(duì)

　　核心观点(diǎn)

　　事件：2023年5月27日，国家统(tǒng)计(jì)局发布4月全国规模以上工业企业(yè)绩效数据。4月份，规模(mó)以上工业企业营业收入累(lèi)计同(tóng)比增长0.5％；规模(mó)以上工业(yè)企业利润(rùn)累计同比(bǐ)增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业利润(rùn)累计同比增速降幅小幅收(shōu)窄，但依然处于探(tàn)底爬(pá)坡过程(chéng)中(zhōng)。从决定企业利润的量、价(jià)、成本(běn)三因素框架看，我们认为，此轮工业(yè)企业利润(rùn)增速由正转负(fù)的原因主要(yào)源于(yú)PPI下行，但本轮(lún)工(gōng)业(yè)企业利(lì)润累计增速(sù)的下探幅度之(zhī)深和(hé)持续时间之长是PPI下行和(hé)其他多(duō)种(zhǒng)因素叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加速(sù)工业企业利润由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存(cún)时间偏(piān)长以(yǐ)及费用率偏高(gāo)严重制约工业企业(yè)利润爬坡速度 。

　　从详(xiáng)细拆解(jiě)数据看：1）与去年(nián)同期相(xiāng)比(bǐ)，工业企业(yè)经营绩效的增长压力依然较大，与3月(yuè)份相(xiāng)比，产成品(pǐn)存货周(zhōu)转天数(shù)和应收账款平均回收期进一步增加。2）分(fēn)所有(yǒu)制类型来看，外商及港(gǎng)澳台商和私营(yíng)企(qǐ)业利润累计(jì)同比(bǐ)降幅出现(xiàn)收窄，国有(yǒu)工业企业和股份制企业利(lì)润(rùn)累计同比降(jiàng)幅进一步(bù)扩大。3）上游采(cǎi)选(xuǎn)业中非(fēi)金属(shǔ)矿采选(xuǎn)、有(yǒu)色金属(shǔ)矿(kuàng)采选的利(lì)润(rùn)增速表现(xiàn)较(jiào)好，石油和天然(rán)气开采等其他行业的利润增速(sù)降幅依然较大(dà)；中游原材料加工业和装备制(zhì)造业的利润增速出现明显分化(huà)，中游(yóu)原材料加工业的利(lì)润增速均为负，是整体工业(yè)企业(yè)利(lì)润增速的主要拖累，中游装备制造业(yè)利润增速回升(shēng)幅(fú)度较大(dà)，成为整体工业企业(yè)利润(rùn)增速的主要拉动项。在价格水平、内部需求(qiú)、外(wài)部需求同时走(zǒu)弱的情况(kuàng)下(xià)，下游行业内部的(de)利(lì)润增速反弹乏(fá)力不尽人意是什么意思 。

　　总体(tǐ)而言，与上(shàng)个月相(xiāng)比，4月份公布的工业(yè)企业(yè)利润数据已表现出明显(xiǎn)的(de)探(tàn)底爬坡信号：一，营(yíng)业(yè)利润累计增(zēng)速爬升的行(xíng)业进一步增多；二(èr)，营业收入增速由负转正，营业利(lì)润增(zēng)速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制(zhì)造业有望继续成为拉动工业(yè)企业利润增速回升的主要拉动力。按当月利润增速计算，4月份表现较好(hǎo)的行业主要有(yǒu)：汽车制造、 铁路、船舶、航空航(háng)天和(hé)其他运输(shū)设备(bèi)制造(zào)业 、通用设(shè)备制造业、电气(qì)机(jī)械及器材制造业、仪器(qì)仪表制(zhì)造(zào)业、文教、工美、体育(yù)和娱乐(lè)用(yòng)品制造业(yè)、橡胶和塑料制(zhì)品(pǐn)业、电力、热力(lì)、燃气及水的生产和(hé)供(gōng)应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来(lái)看：

　　4月份，营业利润累计(jì)同比增(zēng)速(sù)降幅小(xiǎo)幅收窄，但(dàn)依然(rán)处(chù)于探底爬坡过程中。从决定企业利(lì)润的量、价、成(chéng)本三因(yīn)素框架(jià)看，我们认为(wèi)，此轮工业企业利润增(zēng)速由正转负的原因主要(yào)源于PPI下行(xíng)，但本轮工业企业利润累计增速(sù)的下(xià)探幅度(dù)之深和持(chí)续时间之(zhī)长是(shì)PPI下行和其他多种因(yīn)素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工业企业利润由(yóu)正转负；（2）主(zhǔ)动去库存(cún)时间偏长以及费用率偏高严重(zhòng)制约工业企业利润(rùn)爬坡速度。

　　与上个月(yuè)相比(bǐ)，39个主要细分行业(yè)中，有(yǒu)26个行业的营(yíng)业利润累(lèi)计增(zēng)速出现回(huí)升(shēng)，其他(tā)13个行业的营业利(lì)润累计增(zēng)速均出现回落，其中回落幅度(dù)较大的行(xíng)业主(zhǔ)要是(shì)农副食品(pǐn)加工、煤炭开采和洗选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿采选、造(zào)纸及纸制品、 纺织服装、服饰等(děng)行(xíng)业，回升幅(fú)度较大的行(xíng)业主要是机械和(hé)设备修理、汽车制造、通用设备制造、橡胶和(hé)塑料制品等(děng)行业。

　　具体来(lái)看(kàn)：

　　与(yǔ)去年同(tóng)期相(xiāng)比，工业企业经(jīng)营绩效的(de)增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存(cún)货周转天数和应(yīng)收(shōu)账(zhàng)款平均回收期(qī)进一步(bù)增加(jiā)。

　　数据显示，规模以上工业企业(yè)累计每百元营业收入中的成本(běn)为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比增加(jiā)0.88元（环比增加0.09元(yuán)）。产(chǎn)成品存(cún)货周转天(tiān)数为(wèi)20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比(bǐ)增加0.14天）；应收账款平(píng)均回收期(qī)为63.10天(tiān)（3月为61.80天），同比(bǐ)增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类型来(lái)看(kàn)，外(wài)商及(jí)港澳台商和私营企(qǐ)业利润累计同比(bǐ)降幅出现收窄(zhǎi)，国有工业(yè)企业和股份(fèn)制企业利(lì)润累(lèi)计同比降幅(fú)进一步扩(kuò)大(dà)。

　　其中4月国有工(gōng)业企业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期13.9％），外商及港(gǎng)澳台商利润同比(bǐ)增长-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期-16.2％），私(sī)营企业(yè)和(hé)股份制企(qǐ)业(yè)同比(bǐ)增长分别为(wèi)-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游(yóu)采选业中非金(jīn)属(shǔ)矿采选、有色金属矿采选的利润(rùn)增速表(biǎo)现较好，石(shí)油和天然气开采(cǎi)等其他(tā)行业(yè)的利润(rùn)增速降幅(fú)依然较大。

　　数据显示，非金属矿采选、有色(sè)金属矿采选的(de)增速依然为正(zhèng)，分别收(shōu)录10.8％（3月(yuè)4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气开采(cǎi)、煤(méi)炭开采和(hé)洗(xǐ)选(xuǎn)、黑色金属矿采选业、废物资(zī)源(yuán)综合利用的增速为(wèi)负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月(yuè)-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备制造业的利润增速出现明显分化。中游(yóu)原材料加工业(yè)的利润增速均为负，尽管(guǎn)与上(shàng)个月(yuè)相比，利(lì)润增速跌幅普遍收(shōu)窄，但依然(rán)是整体工业企业利润增速(sù)的主要(yào)拖累。中游装备制(zhì)造业利(lì)润增(zēng)速回升幅度(dù)较大，成(chéng)为整体(tǐ)工业(yè)企业(yè)利润增速的主(zhǔ)要拉动项。其中通用设(shè)备制造(zào)、铁路船舶航(háng)空航天、电气机械(xiè)及器材制造、仪器仪表制造增幅(fú)延续上个月亮(liàng)眼趋势，得益(yì)于国内汽车销售量的(de)提升和(hé)汽(qì)车产(chǎn)业链出口强劲(jìn)，汽车制造业的利润增速(sù)降幅由负转正(zhèng)，此外叠加去年(nián)同期基数(shù)较低，汽车(chē)制(zhì)造(zào)业当(dāng)月利润增速高达20倍。

　　数据显示(shì)，化(huà)学(xué)原(yuán)料化学制品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶(yě)炼(liàn)加工、专用设备制造、石(shí)油(yóu)煤(méi)炭及燃料加(jiā)工、非金(jīn)属矿物(wù)制品、黑色金属冶炼加工、化学纤维制造、金(jīn)属制品、计算机通信和电(diàn)子设备(bèi)跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪(yí)表制造、通用设备(bèi)制造、铁路船舶航(háng)空航天、电气机(jī)械及(jí)器材制造增幅(fú)依(yī)旧为正，并且增速出现明显(xiǎn)回升(shēng)，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的是(shì)，汽车制造(zào)增幅由负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外(wài)部需求(qiú)同时走弱的情况下，下游行业内(nèi)部的利润增速反(fǎn)弹乏力(lì)，文教工美(měi)体育娱乐用(yòng)品、食品制造、纺(fǎng)织业、家具制造(zào)等多个行业的利润增(zēng)速跌幅放缓，但(dàn)依(yī)然(rán)为负(fù)；农副食品加(jiā)工、纺织(zhī)服(fú)装、服饰等多个(gè)行业的利润跌幅继续扩大(dà)。往后看(kàn)，价格水平、内部需求、外部(bù)需求转(zhuǎn)好速度较慢，这也意味着下游行业(yè)的利(lì)润(rùn)增速向(xiàng)上(shàng)爬坡的节(jié)奏大概率偏(piān)缓(huǎn)。

　　数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，农副食(shí)品(pǐn)加工、纺织服装(zhuāng)、服(fú)饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制品(pǐn)和(hé)医药(yào)制造跌幅扩大，分别(bié)录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用(yòng)品、食品制造(zào)、纺织业、家具制造和(hé)印刷和记录媒(méi)介利润降幅放缓，但(dàn)持续维(wéi)持低位，分别录(lù)得(dé)-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制品(pǐn)增(zēng)速由负转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增(zēng)速略有回落(luò)，4月(yuè)录得6.7％（3月(yuè)9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利润增(zēng)速保持(chí)高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共(gòng)事业中的机(jī)械和(hé)设备修理、电力热力利润增速(sù)相对(duì)较高，燃(rán)气生产和(hé)供(gōng)应利润增速降幅收(shōu)窄(zhǎi)。其(qí)中(zhōng)机械和设备修理利润(rùn)累计增速上升(shēng)幅度较(jiào)大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热力利润累计(jì)同比增速(sù)收窄，但仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前值为(wèi)47.9％），水(shuǐ)生(shēng)产(chǎn)和供应增幅(fú)略有上升，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产和供应降幅(fú)收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言(yán)，与上个(gè)月(yuè)相比，4月(yuè)份公布的工(gōng)业企业利润数(shù)据(jù)已表现出明显的探(tàn)底爬坡(pō)信号：一(yī)，营(yíng)业(yè)利润累计增速爬(pá)升的行(xíng)业进一步增多；二，营(yíng)业收入增速由(yóu)负(fù)转正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业有望(wàng)继(jì)续成为(wèi)拉动工(gōng)业企业利润增速回升的主要拉(lā)动力(lì)。汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航空(kōng)航(háng)天和(hé)其(qí)他运输(shū)设(shè)备制造业 、通用设备(bèi)制造(zào)业、电气机械及器(qì)材制造业(yè)、仪器仪(yí)表(biǎo)制造业、文(wén)教、工美、体育和娱乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电(diàn)力、热力、燃(rán)气及(jí)水的生产和供应业(yè) 。

　　正(zhèng)如我们在(zài)《今年工业企业利润增速能否转(zhuǎn)正？》中所言，当前正(zhèng)处于第6次(cì)工(gōng)业企业(yè)利(lì)润(rùn)探底阶段（从2000年开(kāi)始计(jì)算(suàn)），如果按最近两次(cì)探底历(lì)史来演绎的话，至少(shǎo不尽人意是什么意思)还要在负(fù)值区(qū)间爬坡7-8个月左右的时间，预(yù)计(jì)工业企(qǐ)业利润增(zēng)速转正最早也需等到四季(jì)度。目前我国仍面临内需增(zēng)长缓(huǎn)慢和外需疲弱的“弱(ruò)复苏”阶(jiē)段(duàn)，这直接导(dǎo)致企(qǐ)业(yè)的产能(néng)利(lì)用率持续下滑。此(cǐ)外，叠加(jiā)营(yíng)业成本(běn)高(gāo)居不(bù)下导(dǎo)致(zhì)的内部压力，本轮(lún)工业(yè)企业利润增(zēng)速反(fǎn)弹速度大概率较为缓(huǎn)慢(màn)。

　　风险提(tí)示：

　　内(nèi)需恢复力度(dù)低于预期。

　　以上内容来(lái)自于2023年5月27日(rì)的(de)《中游装备制造业利润增速明显回(huí)升——2023年4月工业(yè)企(qǐ)业(yè)利(lì)润分析》报告，报告作(zuò)者张(zhāng)静静、张一(yī)平，联系人罗(luó)丹(dān)

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