除此(cǐ)之外，城建发展、京投发展、光明地产、云南(nán)城投(tóu)、首(shǒu)开(kāi)股份(fèn)、珠江股份、城投控股(gǔ)等(děng)国央企房企也踩了“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便是有着较稳健特色的国央(yāng)企房企，其(qí)财(cái)务(wù)指(zhǐ)标称得上完全(quán)健康的(de)仍(réng)是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不(bù)少国企，甚至(zhì)地方国企开始大(dà)举扩张。而这无疑又进(jìn)一(yī)步(bù)考验(yàn)着国(guó)央企(qǐ)的(de)资金(jīn)链情况。

　　对房企(qǐ)而言(yán)，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤(yóu)为重要(yào)，节奏把握准确，有助于房企(qǐ)储备(bèi)优质“弹(dàn)药”；但过于乐观的(de)预判未来市场，以及过于激进(jìn)的扩张(zhāng)拿地节奏(zòu)也有可(kě)能让(ràng)房企重(zhòng)蹈此前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一(yī)家(jiā)房企进行举例，它从(cóng)2018年开(kāi)始到2021年(nián)，连续4年的(de)净借(jiè)贷比(bǐ)例都维持在33％左右，完(wán)全没有增加杠杆(gān)比例。而(ér)到2022年，这家房企明显感(gǎn)觉(jué)到机会(huì)来了，其(qí)开始在一线城市(shì)进行大举拿地，净(jìng)负债率也由此前的33％左右(yòu)水准提高到45％左右，涨了接近三(sān)分之(zhī)一。与此(cǐ)同时，该房企新购入地块(kuài)也实现了快速(sù)的开盘利用率(lǜ)，预计今(jīn)年会有更多的楼盘入(rù)市。像这类企业(yè)就(jiù)符合(hé)“最后的(de)赢家”的特(tè)点。一方(fāng)面(miàn)，在于它本身储备(bèi)了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一线城市，另外一半也主要集(jí)中在强二线(xiàn)和二线城(chéng)市；另一方面，它(tā)的扩张是(shì)有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬(yáng)同(tóng)样提醒道，与之(zhī)相(xiāng)反，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速度让(ràng)人感觉(jué)又回(huí)到了2016年、2017年(nián)，或(huò)者说看到了2016年～2020年期间扩张的民(mín)营企(qǐ)业的(de)影子。虽(suī)然(rán)说(shuō)，见到机会时要出(chū)手，但出手的章法仍(réng)要(yào)小心，如果负债率扩张(zhāng)得太快，但未来的(de)两年市(shì)场没有想象得那么好，可能(néng)会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速度是否(fǒu)激(jī)进？陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，主(zhǔ)要(yào)还(hái)是看房企的净负债率水平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩(kuò)张得过于快速了(le)。

　　不(bù)难(nán)看(kàn)出，这(zhè)一(yī)标准要比“三(sān)道红线”对房企的(de)净(jìng)负(fù)债率要求不得高于100％要更加(jiā)严格。陈昊(hào)扬解释，当前房(fáng)地产行(xíng)业(yè)的复苏速度并没有那么快，所以要规避公司净负债率提高到一个(gè)比较危(wēi)险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较(jiào)积(jī)极的房企梳(shū)理发(fā)现，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保利(lì)发展(zhǎn)等房企2022年(nián)净(jìng)负债率都在(zài)60％之上。其中，中交地产净负债率(lǜ)持(chí)续居高不(bù)下，在2020年至2022年期(qī)间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜(xiān)明对比的是，华(huá)润置(zhì)地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇(shé)口、龙湖集团(tuán)等(děng)房(fáng)企在践行较积极的(de)拿地策略的同(tóng)时，也(yě)较好地控制了公司的扩张速(sù)度与净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们是以同一筛(shāi)选标准来看国央企与民(mín)营房企，但在各维度(dù)的(de)实际表现上，国央(yāng)企(qǐ)确实会更胜一筹。如国央(yāng)企的融资成本更低，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够做到想融就融，这样(yàng)，国(guó)央企自(zì)然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机构更(gèng)加看好国央(yāng)企，但这也并不(bù)意味着(zhe)，民营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少(shǎo)数民营房(fáng)企(qǐ)同样受到机构的青(qīng)睐。比(bǐ)如，根据(jù)2023年一季报，滨江集团的十大流通股东中新进了(le)“中国工商(shāng)银行股份有(yǒu)限公(gōng)司(sī)－景顺长城中国回(huí)报灵活配置混合型证券投资基金”“全国社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管理有限(xiàn)公司就(jiù)长(zhǎng)期持有滨江集(jí)团。根(gēn)据一季(jì)报，该资产公司的几只产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的受青(qīng)睐，和其自身(shēn)的(de)基本面表(biǎo)现存在一定关(guān)系。2020年以来的近(jìn)三年时间(jiān)，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在(zài)业绩(jì)表现、销售规(guī)模、新增土(tǔ)储、股价表现(xiàn)等(děng)多维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非归母净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿元(yuán)、37.22亿(yì)元；依次实(shí)现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期(qī)发布的(de)2023年一(yī)季报，今年一(yī)季度，滨(bīn)江集团更是实现了扣非归(guī)母净利(lì)润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保(bǎo)持自身业绩的持(chí)续增长，和滨(bīn)江集团扎根杭州的战略布局关系(xì)密切。根(gēn)据2022年年(nián)报，滨(bīn)江集(jí)团有近七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭(háng)州(zhōu)地区的营收比重只占到近六成。近(jìn)三年持续稳居杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭(háng)州的(de)土储补(bǔ)充同样(yàng)较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网(wǎng)数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州的本土第一(yī)。

　　而滨江集团在杭州的较突(tū)出表(biǎo)现，也让滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团的房企排(pái)名迅(xùn)速提升。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排名(míng)已冲进前(qián)十，根(gēn)据(jù)中指数(shù)据，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现(xiàn)销(xiāo)售额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值(zhí)得注意的是(shì)，2020年(nián)至今，滨江(jiāng)集团(tuán)股价翻了(le)超一倍以上，而(ér)近期，滨江集(jí)团更(gèng)是迎来多家机构(gòu)的集(jí)中调研。滨(bīn)江集团(tuán)发布公(gōng)告表示，公司于5月(yuè)10日接受(shòu)了(le)信达(dá)证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老、新华养老等18家(jiā)机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上房地产(chǎn)开(kāi)发(fā)只是房地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上游主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商，而(ér)下游应(yīng)用行业主要包括(kuò)中介服(fú)务、家用电器、物业管理、家居(jū)用品(pǐn)。综合(hé)《红周刊》的(de)采访，房地产开(kāi)发环(huán)节(jié)与上游材料端息息相关，新盘开工不足(zú)导致上游(yóu)不(bù)被看好，机(jī)构寻觅(mì)个股阿(ā)尔(ěr)法的(de)思(sī)路渐渐移至下游(yóu)。“中国房地产行业在进(jìn)入存量房时代，所以对(duì)地产产业链(liàn)，尤其是(shì)偏消(xiāo)费(fèi)属性的家装(zhuāng)家居领域，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有的住房规(guī)模越(yuè)来越大，随着时间的(de)增加，内装更新的需(xū)求也(yě)会越(yuè)来越(yuè)多(duō)。美国过去(qù)的数据(jù)充(chōng)分(fēn)说明(míng)了这一点，在新房销售见顶之后，家(jiā)具消费的增长却一直(zhí)都很(hěn)好。对于地产产(chǎn)业(yè)链，我(wǒ)们相对看好和(hé)内装相关的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基金(jīn)人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游细(xì)分中相关赛道龙头年内表现的统计，目(mù)前(qián)暂居前(qián)两位的都(dōu)是(shì)来自家纺赛道的公司，它(tā)们(men)分别是富安娜和水星家纺，特别(bié)是(shì)前者在月线连收七根阳线的基础上，年内(nèi)迄今(jīn)涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜(nà)主(zhǔ)要从(cóng)事纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的研(yán)发、设计、生产及(jí)销售，旗(qí)下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示，报(bào)告期内，富安娜实现营(yíng)业收入约6.2亿元(yuán)，同比(bǐ)减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市公司一(yī)季报的十大(dà)流通股股东来看，能够发现该股早已成为(wèi)基金重仓股(gǔ)的天下(xià)，彼时(shí)包括公募的中(zhōng)欧价值发现、中(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈(yíng)新价值(zhí)和私(sī)募(mù)的明河(hé)2016，都在其(qí)中出现(xiàn)，占(zhàn)据了半壁江山。需(xū)要强(qiáng)调的(de)是，中欧的两只基金都是(shì)价值派基金(jīn)经理曹名长在管的产品，首季(jì)其同时重仓的房地产产业(yè)链股票还(hái)有金地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而(ér)言(yán)，前几年曾经风光一时的家(jiā)居板块也因(yīn)疫情、消费复(fù)苏进程缓慢等多因素一(yī)度沉寂，不(bù)过好在(zài)困境反转露(lù)出(chū)曙光，家(jiā)居板块中年内表现最好的是志(zhì)邦(bāng)家居。同一时(shí)间段，该(gāi)股年内(nèi)上涨(zhǎng)已经超过(guò)23％，从(cóng)业绩来看，无论(lùn)是营收(shōu)还是归母净美甲建构是什么意思，语言建构是什么意思利润，公司都实现了(le)同(tóng)比双升。

　　从公司的十大流通(tōng)股股东来看(kàn)，《红(hóng)周刊》发现广发(fā)基金(jīn)经理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理(lǐ)的广发策略优(yōu)选和广发(fā)安宏(hóng)回报均增加了持股，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅有(yǒu)的(de)两(liǎng)只公募(mù)。有意思的(de)是，他似乎对(duì)于(yú)定制家居类标的(de)情有独钟(zhōng)，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流(liú)通股股东，其也成(chéng)为(wèi)他的独门重仓股。

　　除(chú)去家(jiā)居(jū)家(jiā)纺外，下游(yóu)的(de)物业股(gǔ)也越来越被机构所青睐，不过这类(lèi)标的(de)大多在香港上市，如何选择成为难题。对此，前述上(shàng)海(hǎi)公(gōng)募基金(jīn)经理举例(lì)分(fēn)析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的(de)行业(yè)，挣钱(qián)很辛苦，我选(xuǎn)公司还是希望(wàng)挣的是市场(chǎng)化应该挣的(de)钱，以(yǐ)我曾(céng)经买的(de)绿城服务为例，它在中(zhōng)高端楼(lóu)盘占比是(shì)比较(jiào)高的，每年到期的(de)合同里提价成功率(lǜ)在30％～40％。它(tā)能(néng)做到滚(gǔn)动的(de)大部(bù)分项目到期之后，经过两三轮合同周期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做(zuò)到产品提价的公(gōng)司(sī)很少，因为(wèi)物业公司很容易一开始是挣钱的，后(hòu)面因为保(bǎo)安这些固定人员成本(běn)的年(nián)度增长，不过服务没有特别好，客户(hù)没(méi)有那么满意，能做到(dào)提价难度是(shì)非常大的。但是该公司(sī)能在业(yè)内做到到期之(zhī)后提(tí)价(jià)率比较(jiào)高，这(zhè)跟它的定位和比较好的服务是有关(guān)系(xì)的(de)。”他进一步强调。

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