金融界5月27日(rì)消息(xī) 近日(rì)因为昆明国资(zī)委的一封声明(míng)，让城投(tóu)债成为关注(zhù)的焦点，当前地(dì)方债的规(guī)模和地方(fāng)政府的(de)偿债能力(lì)已经越来越被重视。如何如(rú)何(hé)处(chù)置地(dì)方债务？

　　中泰(tài)证券首席经济学家李(lǐ)迅雷发(fā)文称，地方债(zhài)包(bāo)括地方一般债、专(zhuān)项债和包(bāo)括城投(tóu)债在内的各(gè)种(zhǒng)隐形债，其(qí)规模究竟有多大，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等在内的机构投资者(zhě)是地方债的(de)主要持有者，他们普遍(biàn)担(dān)心的还(hái)是城投债(zhài)务、非标等(děng)地方政府隐形债风险。例(lì)如，近期贵州(zhōu)省政府发展研究(jiū)中心提出，“化债工作(zuò)推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自身能力已无法得到有(yǒu)效解决。”

　　在(zài)李迅雷看来，在土地财(cái)政缩(suō)水的背(bèi)景下，地方政府的财(cái)权与(yǔ)事权(quán)不(bù)匹配问题又凸显(xiǎn)出来。在我国政府(fǔ)杠杆率水平并不(bù)算(suàn)高(gāo)的(de)前提下(xià)，我国(guó)地(dì)方(fāng)政府的(de)杠(gāng)杆率水平(píng)确实(shí)够(gòu)高了。需要(yào)调整中(zhōng)央和地方之间债务余额的比(bǐ)例关(guān)系。“今后应加大中(zhōng)央政府的发债(zhài)规模(mó)，为(wèi)地方经(jīng)济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当(dāng)前中国经济转型(xíng)的关键阶段，维护地方(fāng)政(zhèng)府的信用，防范区域(yù)性金融风(fēng)险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建议给予困难省份一定的(de)“托(tuō)底(dǐ)”支(zhī)持，在政策上大力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类债(zhài)务(wù)展期(qī)，如遵义(yì)道桥实践银(yín)行贷(dài)款展期），通过政策(cè)性银行或商业银行的(de)低息资(zī)金来降低债务成本(běn)，让债务更加容易(yì)滚续(xù)。

　　李迅雷还建议(yì)，中央政(zhèng)策上支持地方政府通(tōng)过(guò)出让(ràng)国有资产来偿债。他表示这类典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无(wú)偿划转上市公司共计1亿(yì)股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计量市值约(yuē)为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　以下文(wén)字来源(yuán)李迅雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置地方债务(wù)的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年(nián)末全国城(chéng)投有(yǒu)息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平(píng)台成为地方债务主要(yào)体现形式

　　城(chéng)投债是指城投(tóu)企业公开发行(xíng)的公司债券和中(zhōng)期票据。按照新预算法、“43号文”出台明(míng)确城投债(zhài)与地(dì)方(fāng)政府(fǔ)信用(yòng)脱钩，城投(tóu)公司定位由(yóu)地方政府(fǔ)投(tóu)融资(zī)机构(gòu)转变为市(shì)场化运营主(zhǔ)体，地方(fāng)政府不再对城(chéng)投债兜底。但实际上市场(chǎng)仍(réng)然把城(chéng)投债看作(zuò)由地(dì)方政府背书的高信用(yòng)等(děng)级(jí)债券。

　　因此城投公司通常都是地方(fāng)政府下设(shè)的投融资(zī)机(jī)构，很(hěn)难完全(quán)独立成为与(yǔ)政(zhèng)府无关的纯(chún)市场化的(de)企业。城(chéng)投的债(zhài)务主要(yào)包括向(xiàng)银行借(jiè)款(kuǎn)和发行债券融(róng)资这两种方式，以(yǐ)前(qián)一种方(fāng)式(shì)为主，但(dàn)后一种债权融资的规模也不小，到2022年(nián)末，余(yú)额估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来(lái)，全国城(chéng)投有息债务快速扩张，每年(nián)增速均保持在10％以上，到2022年末，全国城投有(yǒu)息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了(le)7倍以(yǐ)上。

城投平台发债余额的增长

图片(piàn)来(lái)源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因此(cǐ)，城投(tóu)平台实际(jì)上(shàng)已经成为地方债务的主要体现形式，规模明(míng)显超过地方政府的(de)一般债和专(zhuān)项债之(zhī)和(hé)。城投平台(tái)中，如今(jīn)，城投平台(tái)的债券余(yú)额大(dà)约为(wèi)13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投(tóu)债(zhài)仍属于地(dì)方政府背书的高(gāo)等级(jí)信用债。但是，城投平台的非标违约(yuē)情况时有发(fā)生，银行(xíng)贷款展期、调整(zhěng)还贷方式的也比较(jiào)多(duō)。

　　地方政府应确保城投(tóu)债按(àn)时兑(duì)付，不能轻(qīng)易违(wéi)约

　　当前市场(chǎng)对地方政(zhèng)府债务(wù)增长和财政收入增速下降甚至(zhì)负增长的现象普遍(biàn)担心(xīn)，尤其对财力偏弱(ruò)的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍(biàn)高(gāo)于东部发(fā)达省(shěng)市。2022年13个省(shěng)土地出(chū)让金对政府(fǔ)债务(wù)利息覆盖程度不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投(tóu)拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之(zhī)后，对河(hé)南(nán)省乃至全国的信用(yòng)债市场都造成负(fù)面冲击，信用分层(céng)现象加剧，部分(fēn)经济偏弱(ruò)区域被边缘化。例(lì)如青海、云南和天津(jīn)等近(jìn)几年融资(zī)成本(běn)仍在上(shàng)升；黑(hēi)龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅(fú)上(shàng)升(shēng)，虽然2020年(nián)以来融资(zī)成(chéng)本(běn)有所(suǒ)下降，但整体(tǐ)降幅相较(jiào)全国(guó)更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年(nián)以来城投债加权平均(jūn)票(piào)面利率降幅也明显不如全(quán)国。

　　当(dāng)前(qián)在经济复苏不及预期的(de)背景下(xià)，投资者的风险偏(piān)好明显(xiǎn)下降(jiàng)。为此，地(dì)方政府应该确保城(chéng)投(tóu)债的(de)按(àn)时兑(duì)付。因(yīn)为违约不仅不(bù)能解决债务(wù)问题，反而会(huì)恶化(huà)区域信用环(huán)境，导致地方国企融资难、融资贵。从未来区域(yù)经济发(fā)展的角度看(kàn)，政府部门仍需要持续举(jǔ)债来实(shí)现经济平稳增长，需要保持政(zhèng)府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方政府“化债”

　　因此，当前迫切(qiè)需要(yào)增强城投债权(quán)人(rén)的(de)持有信(xìn)心(xīn)，首先要确(què)保(bǎo)城投债(zhài)不违约，这就意味着城投公(gōng)司能够具(jù)备低成本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子谁(shuí)家抱(bào)”，意味着对(duì)地(dì)方债(zhài)不兜底，但(dàn)建议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，即(jí)在政策上大力度(dù)支持地方政府(fǔ)“化债”，如帮助地(dì)方政府（如(rú)城投公司的(de)借(jiè)新还旧）降低(dī)债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵(zūn)义道桥实践(jiàn)银行贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的低(dī)息资金来降(jiàng)低债务成本，让债务(wù)更加(jiā)容(róng)易滚续。

　　此(cǐ)外，对于(yú)地方政府可否通过出让国(guó)有资产(chǎn)来偿债(zhài)方面，也希望中央给予政策上的(de)支持(chí)。因为(wèi)今(jīn)年3月1日，国资委在对政协十三届全国委员会第五次会议第00503号提案的(de)答复(fù)中表示，将适(shì)时出台制度规(guī)定及操作细(xì)则，探索国有权益份额规范化退(tuì)出的有效方式和途径(jìng)，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出让国有(yǒu)企业股权(quán)获(huò)得收(shōu)入偿(cháng)还(hái)债务，典(diǎn)型案(àn)例(lì)为“茅(máo)台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅(máo)台(tái)集团两次(cì)公告无偿(cháng)划转上市公司共(gòng)计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合(hé)计占(zhàn)贵州茅台总(zǒng)股本8％，按(àn)当(dāng)时市价(jià)计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资(zī)。

　　在当前中国经济转型的关(guān)键阶段，维护地方(fāng)政府(fǔ)的信用，防范(fàn)区域(yù)性金融风险(xiǎn)显得(dé)尤为重要，故(gù)在(zài)城投公司还没(méi)有与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要保持。

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