指数角度看，价值、成长内部(bù)分化(huà)明显。从代(dài)表性(xìng)的风格(gé)指数看，风格特(tè)征也并不明确。去(qù)年10月底以来成长风格指(zhǐ)数中科创50最大涨(zhǎng)幅为28％（今年初(chū)以(yǐ)来最(zuì)大涨幅为22％，下同）、创业板指为19％（3％）、国(guó)证成长为19％（2％）、中证500为13％（11％）；价值风格指数中国证价值为28％（17％）、上证50为27％（6％）、中证100为24％（13％）。同种(zhǒng)风格(gé)的指数表现不同，其背后源(yuán)于(yú)指数的成分行业权重不(bù)同(tóng)。以成长(zhǎng)风格中(zhōng)创业板指和科创50为例：22/10月(yuè)底以(yǐ)来创(chuàng)业板指走势相对偏(piān)弱(ruò)，最大涨(zhǎng)幅仅为(wèi)19％，其成分行业中表(biǎo)现较(jiào)弱的电力(lì)设备权重占比高达35％；而科创(chuàng)50实现最大(dà)涨幅28％，其成分行业中涨幅(fú)居(jū)前(qián)的科技(jì)行业权(quán)重占比高达62％。

　　2.过去是情(qíng)绪(xù)修复，未(wèi)来会进入盈利驱(qū)动

　　过去一段时间(jiān)市场是牛(niú)市初(chū)期的(de)情绪修复。回顾历史上牛市上(shàng)涨第一阶段，可以发现期间(jiān)市场(chǎng)往往呈现普涨、轮涨的特(tè)征，不(bù)同风格(gé)指数表现(xiàn)差异不大(dà)：05/06-05/09期间成长累计涨18％、价值涨19％，08/10-08/12为(wèi)28％、21％，12/12-13/02为33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨、轮涨(zhǎng)的背(bèi)后(hòu)源于市场(chǎng)自(zì)底部起来(lái)后，处低位的(de)行(xíng)业容(róng)易(yì)受到政(zhèng)策利好和预期改(gǎi)善的催化，出现短期明显的上涨(zhǎng)，但由于此时基(jī)本(běn)面的趋势(shì)尚(shàng)未明(míng)确，该(gāi)阶(jiē)段行(xíng)情往往不存(cún)在(zài)特定(dìng)的主(zhǔ)线，因此风(fēng)格特(tè)征并(bìng)不明(míng)显。

　　去(qù)年10月以来的(de)这轮(lún)行情中(zhōng)数字经济、中(zhōng)特估表现较(jiào)好，其本质属于政策和(hé)事件(jiàn)驱动(dòng)下的情绪(xù)修(xiū)复。数字(zì)经济方面，去年二十(shí)大报告提出(chū)“加(jiā)快发展数字经济”、“建(jiàn)设(shè)现代化产业体系”，信创指数率先开启一波行(xíng)情(qíng)，22/10-22/12期间(jiān)最大涨(zhǎng)幅26％。此后相(xiāng)关政(zhèng)策和事件进(jìn)一步催化市场情绪，政策端22/12国(guó)务院印发(fā) “数(shù)据二十条”，23/03成立国家(jiā)数据(jù)局，技术端(duān)以ChatGPT为代表的大模型推出(chū)标志人工(gōng)智能逐步落地(dì)应(yīng)用，政策和技术双轮驱动下(xià)数字经济行情持续演绎(yì)，今年以来人(rén)工智能指数最大涨幅(fú)达64％、数(shù)字经济指数为(wèi)38％。中特估方面，本(běn)轮中特估(gū)行(xíng)情也主要(yào)来自低估值的国央企的估值(zhí)修复。22/11证(zhèng)监(jiān)会主席提(tí)出“中特估(gū)”概(gài)念，政策层面高度(dù)重视国(guó)央企价(jià)值实现(xiàn)，相关政策和事件(jiàn)进一步催化(huà)行情，在此背景下(xià)中特(tè)估相关板块同样涨幅明(míng)显，本轮行情中特估指数最大(dà)涨(zhǎng)幅达46％。

　　未来(lái)市场会进入盈利驱(qū)动。拉长(zhǎng)时间看，股票是一台(tái)“称重机”，基本面决定股价涨跌，盈利趋势的分化决定未(wèi)来风格(gé)的(de)走向。我(wǒ)们以国(guó)证(zhèng)成长/价值指数刻画，2010-15年(nián)A股(gǔ发现白蚁找哪个部门，白蚁防治是国家免费的)整体风格偏成(chéng)长，背后是(shì)国证成(chéng)长(zhǎng)指数与(yǔ)价(jià)值指(zhǐ)数(shù)的归母净利润累计同(tóng)比增速差(chà)从10Q2的7.9个百(bǎi)分点升至15Q3的15.6个百(bǎi)分点(diǎn)，同期ROE（TTM）的差(chà)值从-0.6个百分(fēn)点升至3.9个(gè)百分点；而2016-18年成长(zhǎng)开始跑输的原因则(zé)是成长(zhǎng)相对价值(zhí)的业绩增速开始回落，国证成长指数-价值指数的归(guī)母净利润累计同比增速(sù)差从15Q3的15.6个(gè)百分点回落至18Q4的-30.1个(gè)百分点(diǎn)，同期ROE的差值从(cóng)3.9个百分点降至(zhì)-2.1个百分点；到了2019-21年时风格又开始(shǐ)回归成长，原因(yīn)在于成长股的业绩又开始优于价值股，国证(zhèng)成长指数-价值指数的归母净利(lì)润(rùn)累计(jì)同比增速(sù)差从(cóng)18Q4的-30.1个(gè)百(bǎi)分点升(shēng)至21Q1的(de)40.8个百(bǎi)分点，ROE的差值从18Q4的-2.2个百分点(diǎn)升至21Q3的7.3个。

　　本轮(lún)决(jué)定(dìng)市场风(fēng)格和主(zhǔ)线(xiàn)的关键仍在业绩，未(wèi)来(lái)关注基(jī)本面的趋(qū)势。当前全部A股盈利仍处在底部区域(yù)，一季报数据显(xiǎn)示(shì)A股盈利(lì)的拐点已渐现，全部(bù)A股归母净利润累计同比增速已从22Q4的低(dī)点0.9％回升至(zhì)23Q1的1.4％，我们预计(jì)23年全年增(zēng)速有(yǒu)望达10％-15％。随着(zhe)基本(běn)面逐渐回升，市场或由前(qián)期的政(zhèng)策和事件驱动走向盈利驱动，关(guān)注中报的基本面验证情况，以及下半年宏观月度(dù)数据(jù)的回升(shēng)情况。展望(wàng)全(quán)年，稳(wěn)增长政策(cè)推动(dòng)下现代化产业体系建设，成(chéng)长盈利增(zēng)速有望(wàng)更快，但(dàn)风格内部盈利增(zēng)速(sù)可能仍有分(fēn)化，例如成长(zhǎng)风格类(lèi)指数中科创50预(yù)计23年归母净利(lì)增速达到60％左右(yòu)、创业板指预计在23％左右，而价值(zhí)类指数里(lǐ)中证100 23年归母净(jìng)利(lì)同比(bǐ)预计在12％左右、上证(zhèng)50预(yù)计在10％左右。从盈利增速(sù)差值看，未(wèi)来科创(chuàng)50与上证50归母净利增速同比差值有(yǒu)望从22年(nián)的30个(gè)百分点提升到23年的50个百分(fēn)点，成长基本(běn)面相对优势有望扩大。

　　3.市(shì)场蓄(xù)势(shì)阶段行(xíng)业或再(zài)平衡

　　市场全年(nián)向上趋势不变，阶段性(xìng)蓄势中。我们在《旭日(rì)初升(shēng)——2023年中国(guó)资本市场展望-20221203》中分析过，从(cóng)牛(niú)熊周期、估值、基本面(miàn)、资(zī)金面等维度来(lái)看，22年10月底以来A股已经进入新一(yī)轮牛市周(zhōu)期。但牛市往往难以一蹴(cù)而就，我们在《好事多磨——23年二季度(dù)股市展望(wàng)-20230401》中就提(tí)出二(èr)季度市场可(kě)能处蓄势阶段(duàn)，二季度以来市场表现也印(yìn)证(zhèng)着我们的判断(duàn)。当(dāng)前市场正处在(zài)牛市初期，就好比冬(dōng)天已过、春天到(dào)来，气温整体已在回升，但短(duǎn)期温(wēn)度仍可(kě)能(néng)上(shàng)下波动。因此，市场短期可能出(chū)现宽幅震荡(dàng)的(de)情况，其背后源于牛市初(chū)期基本(běn)面(miàn)还不(bù)够扎实，更易(yì)受到(dào)其他因素的扰动。目(mù)前宏观经济(jì)数据显示当前基本面恢复(fù)尚不扎(zhā)实：4月PMI指数回落至49.2％；从信贷(dài)数(shù)据看(kàn)，4月新增信贷(dài)和社融(róng)数据较一季度均(jūn)明显走弱；从物价数据看，4月CPI同比继续明显回落(luò)至0.1％，PPI同比降至-3.6％，显示当(dāng)前(qián)经济复(fù)苏仍然较弱。综合来看，当前国内基(jī)本面回暖仍需要一个过程，未来(lái)短期内市(shì)场(chǎng)更(gèng)可能继续处在蓄势期。

　　行业阶段性再(zài)平(píng)衡，全年数字经济仍是主线。在政(zhèng)策(cè)和事件(jiàn)的催化下数字经(jīng)济、中特(tè)估涨幅已(yǐ)经较(jiào)为(wèi)明显(xiǎn)，未来决定风(fēng)格的关(guān)键在于相对基本面(miàn)趋势，应(yīng)关(guān)注能够有业绩落地的持续性机会。此外，当前重视消费结构性(xìng)机会。

　　着眼全年，数字(zì)经济(jì)代(dài)表的(de)成(chéng)长空间(jiān)或更大，去伪存(cún)真的试(shì)金石是业(yè)绩。我们从(cóng)4月初以来(lái)就提出TMT板块出(chū)现(xiàn)阶段性过热(rè)，未来可能(néng)会有(yǒu)所休(xiū)整，过(guò)去一个月TMT板块的(de)股价(jià)表现也印证(zhèng)了我们的判断(duàn)，目前TMT可能(néng)仍处在降(jiàng)温(wēn)期(qī)，但从全年维(wéi)度看(kàn)政策和技术驱动下数字经济仍(réng)是第一主线。从基(jī)金调仓经验看，历史上(shàng)公募基金调仓往往需(xū)要一年，例如(rú) 20-21年公募持(chí)仓从白酒(jiǔ)转(zhuǎn)向新能源，公(gōng)募基金对TMT板块的(de)增持可能还(hái)未结束，23Q1基(jī)金重仓股中TMT板块(kuài)超(chāo)配比(bǐ)例（相对沪深300行业占比）仍处在2013年以来低位。

　　未来行情或进(jìn)入由业绩验证的(de)去伪存(cún)真阶段，关注政策和技术两条主线(xiàn)机会。第一，从政策(cè)线看，数字(zì)经(jīng)济已成(chéng)为现(xiàn)代化产业体系的重要支撑(chēng)，数字(zì)要素流通体(tǐ)系(xì)正在加快建(jiàn)立，政府有(yǒu)望加大(dà)对(duì)数字安全(quán)和数(shù)字基(jī)建的(de)投入。去年12月发布的 “数据二十条”为数据(jù)要素市场提(tí)供顶层规划，刚成立的国家数据局有望成(chéng)为顶层文件(jiàn)落地执(zhí)行的统筹机构，数据要素市场(chǎng)化(huà)有望加速(sù)，这也将大幅提升数字(zì)基础设(shè)施(shī)建(jiàn)设，根据中(zhōng)国通(tōng)服基建产业研究院，预计23-25年我国数据中(zhōng)心(xīn)产业规模复合增速将达到(dào)25％。第二，从(cóng)技术线看，ChatGPT为代表的(de)人(rén)工智能应(yīng)用落地，大模型、半导体等上(shàng)游软硬件领(lǐng)域有(yǒu)望(wàng)率先受益。当前科(kē)技(jì)巨头(tóu)正(zhèng)加大对AI大(dà)模型(xíng)的开发(fā)，近日谷(gǔ)歌发布了PaLM 2模型，其在(zài)部分逻辑和(hé)推理上的部分(fēn)结果已超越(yuè)了(le)GPT-4，AI模型市场(chǎng)有望加速(sù)发展，根据观研天(tiān)下(xià)，预计22-30年中(zhōng)国自然语言(yán)处理市场(chǎng)复合增长率(lǜ)达(dá)到36.5％。AI模型的算数和推(tuī)理也将提升(shēng)对上(shàng)游硬件的需求，根据亿欧智库，预(yù)计23-25年(nián)我国(guó)AI芯片市场规模(mó)复合(hé)增速达31％。

　　我国(guó)消费仍有韧性(xìng)，关注消(xiāo)费结构(gòu)性机会。消费方面，促消费(fèi)一(yī)直是目前政(zhèng)策关(guān)注的重点，后续关注消费(fèi)的结构性机(jī)会(huì)。我们在《中国消费的(de)韧性(xìng)：没有日本式资产负债表(biǎo)衰退(tuì)-20230507》中(zhōng)提出，资产端看，我(wǒ)国(guó)房产价格(gé)相(xiāng)对(duì)趋稳，居民财富大幅缩水风险较小；从收(shōu)入端看，国内经济复苏将推动收入和消费意愿提升(shēng)。因此我国(guó)消费仍(réng)具有(yǒu)韧性，预计今年社零总额增(zēng)速有望达8-9％，22-23年两年平均增(zēng)速(sù)为4-5％。从(cóng)股市表现(xiàn)看，我们(men)在前文中提出今(jīn)年(nián)以(yǐ)来消费行业涨(zhǎng)幅在(zài)所有行(xíng)业中涨幅(fú)明(míng)显偏低，随着基本面改善，消费部分领(lǐng)域有望迎来向上的机遇。结合海通行业分析师和Wind一致(zhì)预(yù)测(cè)，预计23年医药(yào)板块中中药净利增速为20％、医疗服务为50％、创新(xīn)药为(wèi)30％。

　　此外，前(qián)期概念催化下(xià)“中特估”板(bǎn)块热度同样较(jiào)高，未来(lái)行情(qíng)或也将出现“去伪存真”的分化，我们(men)认为可以关(guān)注中(zhōng)特重估三大(dà)可能发力方向，即关系国计民(mín)生(shēng)的(de)重大安全领域、举(jǔ)国(guó)体制(zhì)支持(chí)的部分科技领域、部分盈利稳定、现金流充(chōng)裕的国企，详见(jiàn)《“中(zhōng)特(tè)”重估的三(sān)大发力方向——“中特估值”探(tàn)究(jiū)系列(liè)8》。

　　风险提示(shì)：国内(nèi)疫情(qíng)恶化(huà)影响国内经济；美(měi)国经济硬着陆影(yǐng)响全(quán)球(qiú)经济(jì)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 发现白蚁找哪个部门，白蚁防治是国家免费的