5月以来，房地产板块个股多出现小幅上涨，截至5月(yuè)10日收盘，中信房(fáng)地产指数本月(yuè)涨幅(fú)约为(wèi)2％。而(ér)以公募基金(jīn)为代表的(de)机构对于(yú)这一板块已(yǐ)经在悄然布(bù)局。数据显(xiǎn)示，以南方和(hé)华夏(xià)的(de)两只老牌ETF基金为例，5月9日时所(suǒ)公布的总份额均较4月(yuè)28日时有(yǒu)小(xiǎo)幅增(zēng)长。根据基(jī)金一季报统(tǒng)计，龙头与地方国企央企获(huò)得增持，持仓(cāng)数量占(zhàn)流通股比重增幅五只(zhǐ)个股分别(bié)为华发股份(fèn)+3.40％、滨江(jiāng)集(jí)团+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧龙(lóng)地产+0.97％、招商积余+0.92％。

　　公、私募(mù)配置房(fáng)地产或“底部回升”

　　行业红利(lì)时代已(yǐ)过 精(jīng)耕(gēng)细作(zuò)成共识

　　从(cóng)公募基金对(duì)房地产(chǎn)的配置看，2019年末，公(gōng)募所持有的房地产行业标的(de)市(shì)值约1188亿元(yuán)，占其所持(chí)股票市值的4.66％左右(yòu)；2020年市场表现出色(sè)，但公募(mù)所(suǒ)持房地(dì)产公(gōng)司市(shì)值在股票资产中的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这(zhè)一数值更是进一(yī)步降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年终于出现(xiàn)了三年(nián)来的首(shǒu)次回升，年底这一数值从1.56％升至1.65％。与此同时，公(gōng)募对(duì)房地(dì)产(chǎn)行业(yè)的持股比例也同步回(huí)升，从2021年(nián)底的(de)6.94％提高到2022年末(mò)的7.03％。

　　这样的势头似乎(hū)在今年一季度(dù)得(dé)以延续。数(shù)据统计显示，公募重仓持有房地产板块(kuài)一季度市(shì)值TOP15门槛为(wèi)1.6亿元，较2022年(nián)四季(jì)度提(tí)升6.71％。持仓(cāng)市值前五个股分别为保利发(fā)展、招(zhāo)商蛇口、万(wàn)科A、华发股(gǔ)份、滨江(jiāng)集团(tuán)，持仓(cāng)市值占板块比重合计达47.29％，环比下降(jiàng)3.05％。

　　从中不难发现(xiàn)，公募对于房(fáng)地产的(de)投资(zī)愈发有集中于龙头(tóu)的趋(qū)势。Wind显示，在(zài)公募基(jī)金(jīn)一季报汇总的重仓股中(zhōng)，房地产板块排名最高(gāo)的是保利发展，在基(jī)金(jīn)重仓第(dì)33位。排名第二(èr)的是招商蛇(shé)口，排(pái)在(zài)第(dì)78位(wèi)。而老牌龙头股万科(kē)A排(pái)在第96位。对比去年四(sì)季报，变(biàn)化之(zhī)处首(shǒu)先在于几只房地产龙头股从(cóng)排位上看均(jūn)有退步，尤其是万科最为明显；其次是金地集团退出(chū)百(bǎi)大之列(liè)。但(dàn)考(kǎo)虑到房地(dì)产是复苏链上最后一环，且首季并(bìng)非行业销售(shòu)旺季，其(qí)传(chuán)导到二(èr)级市场乃至机构持仓上还需(xū)要时间周期。

　　形成共识的是，经济圈判断房地产已经进入大分化时代，一二线(xiàn)城市好于三(sān)四线(xiàn)城市。而(ér)映射到(dào)二级市场投(tóu)资上，配置房地产行业轻松收(shōu)获(huò)行业贝(bèi)塔的红利期(qī)一(yī)去不返了。“如果(guǒ)按(àn)照产业周期来分(fēn)类，包括房(fáng)地产等几类行(xíng)业(yè)在盖特(tè)纳曲线里属于成熟期或(huò)者(zhě)衰(shuāi)退期的行业，传(chuán)统认知上(shàng)没(méi)有什么投资机会(huì)的。但在这几年(nián)特殊的行情里包(bāo)括煤炭、电(diàn)解铝(lǚ)等类(lèi)似(shì)的行业(yè)也出作法与做法的区别，作法与做法的区别是什么现了(le)一些(xiē)机会(huì)，背后的逻辑是供给(gěi)侧(cè)发生了更大(dà)的变(biàn)化。”一不愿具名(míng)的上海公募基金经理指出。

　　不过(guò)也有公(gōng)募人(rén)士(shì)持谨(jǐn)慎乐观态(tài)度(dù)：“行业前(qián)几年(nián)17亿(yì)～18亿(yì)平方米(mǐ)的(de)年销售面(miàn)积很难(nán)再(zài)出(chū)现(xiàn)了，2022年光是居民存款(kuǎn)数量增加了15万亿元(yuán)。中国存量有400亿(yì)平方米建筑(zhù)面(miàn)积，考虑存量地产(chǎn)的更新(xīn)，也有近10亿平方(fāng)米。需求端还需要有一定的(de)政策出来去刺激购房。”

　　宝盈基金(jīn)房地(dì)产研究员吕功绩也(yě)指出：“时至今日，无论从城镇化的进程，还(hái)是(shì)人均住房面积（接近30平/人），我国(guó)均(jūn)已告(gào)别(bié)住房短(duǎn)缺时代，而目前居民的杠(gāng)杆率(lǜ)和房价收入也不支撑(chēng)每年18万亿(yì)元的(de)销售额，以及过快上行的房价，因而行业(yè)高增的时(shí)代已(yǐ)经过去，未来行(xíng)业的需求或将回落，在此过程(chéng)中，伴随着地产(chǎn)的高(gāo)杠杆属性(xìng)，就很容易(yì)出现信用风(fēng)险问(wèn)题（类(lèi)似2022年的民营地产爆(bào)雷(léi)），行(xíng)业进入到供(gōng)给侧出(chū)清的过(guò)程。这(zhè)个(gè)过(guò)程中(zhōng)，综合竞(jìng)争力强的公(gōng)司就(jiù)能够(gòu)通过大鱼(yú)吃小鱼的方式，获得市占率的提升(shēng)。当行业(yè)需求见(jiàn)顶回落时，行(xíng)业(yè)的贝塔(tǎ)已经过去了，但不代表没有投资机会，机会(huì)在于城市、位(wèi)置、产品(pǐn)的阿尔法(fǎ)，而对应到股票投(tóu)资(zī)，就(jiù)是强(qiáng)竞争力公司的阿尔法。”

　　或(huò)许(xǔ)也是基(jī)于这(zhè)样的认识转变，精耕细(xì)作个股成(chéng)为公募乃至整(zhěng)体机(jī)构的务实之举。

　　机(jī)构配置(zhì)房地产“风物长宜放眼量”

　　头部央(yāng)国企、优质区域性标的成香(xiāng)饽饽(bō)

　　5月(yuè)以来，房地产板块(kuài)个股多出现小(xiǎo)幅上涨，截至(zhì)5月10日收盘，中信房地产指数本月涨幅约为2％。从具体的个股(gǔ)来看，《红(hóng)周(zhōu)刊》利用Wind统计申万房地(dì)产板块个股，在纳入统计的124只房地(dì)产类标(biāo)的股(gǔ)中，本月以(yǐ)来实现股价上涨的(de)达(dá)到了81家。

　　其中(zhōng)，上述时间(jiān)段(duàn)恰好排(pái)名前五的(de)公司月内涨幅超过(guò)了10％，它们分别是上实发展、浦(pǔ)东金桥、*ST泛(fàn)海、华夏(xià)幸福、荣安地产(chǎn)。排(pái)名(míng)第一的上实发展，五一(yī)假期归(guī)来(lái)后(hòu)日(rì)成交量明显放大，4日、5日(rì)连(lián)续两个交(jiāo)易日收出涨停。从该股的(de)基(jī)本面来看，上(shàng)实发展的主营(yíng)业务(wù)为房地产开发与经营。公(gōng)司(sī)的主要产品及服务为(wèi)房地产(chǎn)销售(shòu)、房地产租赁、物业管理服务、工(gōng)程项目(mù)、酒店经营。从(cóng)业绩数据来看，2022年，其实(shí)现营业收入52.48亿(yì)元(yuán)，比(bǐ)上期减少(shǎo)47.85％，归母净利润(rùn)1.23亿(yì)元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实现营业总收入27.87亿(yì)元，同比增长183.02％；归母净利润2.86亿(yì)元，同比扭亏。

　　不过从十大流通股股东来看，各(gè)类机构(gòu)都有对(duì)其(qí)布局的例子。以3月31日时的首(shǒu)季十大流通股(gǔ)股东来看， 具体包括公募的上银(yín)基金、私募的(de)迎水文龙、中央汇金、长城资产管理公司等都跻身前十的(de)行(xíng)列。

　　巧合(hé)的是，涨幅暂时排名第二的浦东(dōng)金(jīn)桥(qiáo)也是上海本地房(fáng)企(qǐ)，其第一季度(dù)的收(shōu)入利(lì)润规模大幅度复苏。究其原因，一方面是(shì)该(gāi)公司后疫情时(shí)代出租率复苏至近年来最高(gāo)，另一方面则(zé)是公司拿地结算持(chí)续性向好(hǎo)，从数字上看，一(yī)季度新增虹口135、138住宅地块，总建筑面积(jī)约54万平方米(mǐ)。

　　在这(zhè)样的业绩势头(tóu)向好背景下，自(zì)然也(yě)吸引了知名机构在其中持续驻足(zú)。从第一季(jì)度十大流通股股东来看，知名私募(mù)高(gāo)毅邓晓峰的两只产品依然在(zài)前十中(zhōng)，这也是连(lián)续第三个季度他有的两(liǎng)只产(chǎn)品杀(shā)入前十。同时榜单(dān)中(zhōng)还有(yǒu)一支大名鼎鼎的QFII阿布扎比投资(zī)局，其当季还小幅(fú)增加了(le)持股。

　　除去上(shàng)述(shù)两家上海区域性(xìng)地(dì)产公司外，荣安地(dì)产则是主要布局在(zài)深圳的地产公司，一季(jì)报交出的(de)也是一份(fèn)报喜的成绩单：首(shǒu)季公司实(shí)现营业收入51.85亿元，同比增长35.51％。归属于上市公(gōng)司股东的净利(lì)润(rùn)6.48亿(yì)元(yuán)，同比增长31.27％。

　　从机构态(tài)度来看(kàn)，《红周刊》注意到两只公(gōng)募指(zhǐ)基首(shǒu)季新杀入十大流通股股东行(xíng)列(liè)。具(jù)体说来(lái)， 南方中(zhōng)证全指房(fáng)地(dì)产ETF上榜(bǎng)排名第七位(wèi)，富国中(zhōng)证指数1000增强则排名第九位，此外(wài)联袂出现的(de)机(jī)构还有QFII高盛国际和私募迎水聚宝(bǎo)。

　　接受(shòu)《红周刊》采访时，兴(xīng)证全球基金(jīn)相关人士(shì)分析：“经历过(guò)行业洗牌和兼(jiān)并重组后，龙(lóng)头的价(jià)值(zhí)更(gèng)为笃(dǔ)定突(tū)出(chū)；从(cóng)拿地(dì)端看，2022年(nián)土地市场(chǎng)大幅降(jiàng)温(wēn)，优质土地供给较多（券商测算对应潜在毛利率在25％以上，目前房企的(de)利润率仅(jǐn)20％），绝大多数房(fáng)企受限(xiàn)于信用问题或者资金紧张没法拿地，龙(lóng)头房企趁机获取低成本土地，龙头房企(qǐ)的拿地力度(dù)（拿地金额/销售金额）基本在30％以上(shàng)；从融(róng)资上(shàng)看，龙头(tóu)房企杠杆率较低，净(jìng)负(fù)债率基本在(zài)70％以下，而其他房企(qǐ)的净负(fù)债率普遍都在100％以上，加杠杆空间有限，从融资成本(běn)看，龙头房(fáng)企的融资成本(běn)不断(duàn)下滑，基(jī)本在(zài)3％、4％左右；对应到2023年(nián)的销(xiāo)售，龙头房企明显跑赢行业，1～4月百(bǎi)强(qiáng)房企的销售额增速为9％，而TOP14的销售额增速为(wèi)29％。”

　　需要强(qiáng)调的是，在当前中特估的浪潮下，央国企地产(chǎn)股或存在发展的大好机会。中信证券指出：“房(fáng)地产行业的(de)结构性(xìng)机会(huì)依然存在，少部(bù)分公司(sī)尤其是央企(qǐ)占据显著优势(shì)，其主要又体现为库存的优势。央企地产公司，现阶段(duàn)表现出(chū)较(jiào)低(dī)的(de)融资成本，优质(zhì)的开发资(zī)源和(hé)良(liáng)好的(de)不动产资产(chǎn)运营能力(lì)的多重竞争优势。”

　　“即使没(méi)有(yǒu)中特估(gū)，国央(yāng)企(qǐ)相较于民营地产(chǎn)公司也是(shì)更有优势(shì)的。”吕功绩强调，“对于减值、土地(dì)资源债权债务关系等问题，市场对(duì)民营房开企业的(de)资产会有(yǒu)更多担(dān)忧(yōu)和质(zhì)疑，所(suǒ)以在这(zhè)一轮行业出清的(de)过程中，央国企相较于民(mín)企来说估值的修复更明显。中特(tè)估的角度从(cóng)中长期的维度看(kàn)，行业的逻辑(jí)在于集中度提升后，行业进入高质量发展阶段(duàn)，具备较(jiào)快速(sù)发展阶段更稳定且可预期(qī)的盈(yíng)利和现(xiàn)金流创造能力，以此带来估值(zhí)中枢的提(tí)升，应(yīng)该关(guān)注估值相对(duì)较低，企业自身资产的(de)质量(liàng)好、运营能力强、可以创(chuàng)造持续现金流的企业。”

　　“作法与做法的区别，作法与做法的区别是什么存量时代中行(xíng)业普涨的概率(lǜ)比较低，行业内部将出现分化，要关注将受(shòu)益(yì)于行(xíng)业集中度提升的头部公司。”星(xīng)石投资首席研究官方(fāng)磊也表(biǎo)示。

　　顺(shùn)应机构这一思路的话，或(huò)许(xǔ)还(hái)是保利(lì)发展、招商蛇口等国(guó)资(zī)背景(jǐng)龙头前途更为(wèi)光明(míng)。不过国投瑞银基(jī)金投资部副总监綦傅鹏表示：“需要客(kè)观地去持(chí)续观察(chá)国(guó)企央企在三个方面是否可以维持(chí)，首先是(shì)融资成本保持低位，其次是销售份额(é)持续提升，再(zài)次是拿地份额持续提升。”

　　复苏速度(dù)缓慢(màn)

　　机构需要多(duō)给一些耐心

　　而(ér)《红(hóng)周(zhōu)刊》也根据房(fáng)企一季(jì)报梳理发现(xiàn)，对于2022年的(de)业绩出现的整体下滑，2023年一(yī)季度的业绩分化(huà)更(gèng)趋明显，保利发展、滨江集团等(děng)房企营收、净利均(jūn)实现了业(yè)绩的(de)回正，甚至是较大增速的增长。而这(zhè)些(xiē)公司也是机(jī)构的重仓对象(xiàng)。

　　对此，知名房(fáng)地(dì)产业内人(rén)士张宏伟向《红(hóng)周(zhōu)刊》分析表示，业绩出现明(míng)显(xiǎn)改善(shàn)的(de)房企，主要是因为过(guò)去两(liǎng)三年(nián)时间，尤其(qí)是(shì)在2021年下半年民营房企不怎(zěn)么投(tóu)资(zī)拿地之(zhī)后，国有企业仍在(zài)持续性(xìng)地(dì)拿地，且主要(yào)集中在核心城市，投资力度(dù)较大。投资的驱动能够推动房企(qǐ)销售业绩的(de)增长，从(cóng)而在2023年一(yī)季度市场恢(huī)复但仍处于调整的过(guò)程中，能够保(bǎo)有一个正增长。

　　不过(guò)张(zhāng)宏伟同时也(yě)提醒表示，在房地(dì)产的(de)复苏(sū)过程中，还(hái)面临着一些不确定性。其实(shí)整个市场从四月份开(kāi)始又在往下(xià)掉。除了(le)杭州、成都等极(jí)个别城市四月环比三月(yuè)相(xiāng)对(duì)表现(xiàn)较好(hǎo)之外，包(bāo)括北(běi)京、上海在内的绝大多数城市都出现(xiàn)环比下滑的情况。而现在五月的市场表(biǎo)现也不(bù)太乐观。按照现在的(de)经(jīng)济状况、收入情况，以(yǐ)及市场的去库存压力(lì)、企业(yè)的(de)资(zī)金(jīn)面压力，可能会出现，到六月份(fèn)房企为了半(bàn)年报冲业绩出现市场(chǎng)的短期作法与做法的区别，作法与做法的区别是什么反弹外(wài)的一个市场乏力(lì)现象。也就是说(shuō)，第二季度、第三(sān)季度增长不(bù)确定(dìng)性的压力仍旧较大。

　　上海利檀(tán)投资(zī)董(dǒng)事长陈昊扬也向《红周刊》指出，现在整个房(fáng)地产以及其上下游(yóu)产业链的复苏速度都(dōu)比想象的(de)要(yào)慢很多，我们(men)要多给一些耐(nài)心，这个时(shí)候，在房地产(chǎn)以(yǐ)及上(shàng)下游就(jiù)不是赚快钱的时候(hòu)，只能赚他基本面的钱。但这也意味(wèi)着，只有极(jí)为少数的(de)、做得比同(tóng)行好得多(duō)的(de)企业(yè)，会伴随(suí)整(zhěng)个行业的弱复(fù)苏，业绩(jì)会逐步(bù)体(tǐ)现出来。所以(yǐ)只能耐心地(dì)去等(děng)待它的基(jī)本面不断地凸(tū)显出来，这需要(yào)时间。

　　（本文已刊发(fā)于5月13日(rì)《红周(zhōu)刊》，文中提(tí)及个股仅为(wèi)举例分(fēn)析，不做买卖推荐(jiàn)。）

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