文(wén)：天风(fēng)宏观宋(sòng)雪涛/联系人孙永乐

　　4月(yuè)居民新增存款-1.2万亿，同比(bǐ)多减(jiǎn)4968亿元，这是居民存款在连续(xù)13个月(yuè)同比多(duō)增后(hòu)，首(shǒu)次回落。

　　在过去一年多时间里，居民部门(mén)积攒了一(yī)大笔(bǐ)超额储(chǔ)蓄。今(jīn)年这笔(bǐ)超(chāo)额储蓄能否顺利释(shì)放(fàng)对(duì)判(pàn)断经济和资本市场走势至关(guān)重要。这里我们尝试回(huí)答两个问题。一是4月居民存款(kuǎn)同(tóng)比(bǐ)多减是(shì)不(bù)是超(chāo)额(é)储蓄(xù)释放的(de)开始？二是这一趋势(shì)能否延(yán)续？

　　对(duì)上述问(wèn)题的(de)回答取决于存(cún)款会受到哪些因(yīn)素的影响。一(yī)般(bān)影响(xiǎng)居民存款的主要有这么(me)几种行(xíng)为：可支配收入(rù)、消费(fèi)支出(chū)、金融(róng)资产相关收支和房(fáng)地(dì)产相关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减(jiǎn)少、金融(róng)资产赎回、购房减少会推动存款增加；反之，收入减少(shǎo)、消费增(zēng)加、认购金融资产、购房增加、提(tí)前还(hái)贷等则(zé)会带动(dòng)存(cún)款回落。

　　2022年(nián)居民(mín)存款同比(bǐ)多增(zēng)7.9万亿(yì)是居民(mín)少消费、少(shǎo)投资、少(shǎo)购房(fáng)的(de)结果（详(xiáng)见(jiàn)《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居民收(shōu)入(rù)增速(sù)放缓并提(tí)前还贷，但因(yīn)为投资、购(gòu)房(fáng)等(děng)下滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同比大幅多增。

　　2023年一季度居(jū)民(mín)存款同比多增(zēng)2.1万亿则(zé)是收入修复(fù)和理财存款化的结果。

　　一季度(dù)居民人均(jūn)可支(zhī)配收入同比增长525元，理财(cái)存续规模相(xiāng)比(bǐ)蜡的熔点是多少度于2022年末下滑(huá)2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外，受银行(xíng)办理(lǐ)速度放缓等因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵押贷款(kuǎn)支持证券）条(tiáo)件早偿(cháng)率指数 2 相比于(yú)2022年有所回落(luò)，即居民(mín)提前还(hái)款对存款(kuǎn)的拖累相比(bǐ)于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民(mín)消费和购房行为修复(fù)，其对存款的(de)支(zhī)撑力(lì)度减弱，一(yī)季度人均消费(fèi)支出同比增加(jiā)345元(yuán)（低于收入涨(zhǎng)幅）、购房支出同(tóng)比多增(zēng)1575亿元。但因为支撑因素的规(guī)模更大，所以(yǐ)存款继(jì)续回升。

　　4月和一季度最核心的不同(tóng)在(zài)于理(lǐ)财(cái)市场的(de)变化。4月(yuè)居(jū)民存款下滑(huá)可能(néng)的原因(yīn)一(yī)是居民(mín)存款理财化；二是提(tí)前还贷(dài)规模增加(jiā)。因为居民收入和消费(fèi)数(shù)据不足，暂时无法判(pàn)断消费(fèi)和收(shōu)入在4月对存款的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　存款回流理财是4月存款回落(luò)的核心原因，4月理财(cái)存(cún)量规模环比增加(jiā)1.26万亿(yì)至25.5万亿，结束了自(zì)去年10月以来(lái)的(de)下行趋(qū)势，重回(huí)扩张区间。

　　居民(mín)增配理财等资产是理财风险降(jiàng)低(dī)、收益回升和存款利率下滑共同作用的结果。受益于债券市(shì)场走强(qiáng)，今(jīn)年理财市场表现逐步(bù)好转，理财产品单位破净率从2022年12月峰值的(de)29.2％持续下(xià)滑至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时期(qī)下滑的存款利率，存(cún)款对居民的吸引(yǐn)力逐(zhú)渐减弱，而理(lǐ)财对(duì)居民的吸引力则不断(duàn)增强。

　　从(cóng)5月理财规(guī)模上看，随着破净率进(jìn)一(yī)步回落，居民还在继续增配理(lǐ)财(cái)产品，存款理财化趋势有望延续。

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　　提(tí)前还贷规模扩(kuò)大(dà)是存款下(xià)滑的又一个原因。4月早(zǎo)偿率月均(jūn)值相(xiāng)比于2月(yuè)低点上行4.3个百分点，相比于3月(yuè)上行1.9个百分点(diǎn)。

　　居民加大(dà)提前还贷力度一是因为首套房利(lì)率还在下降，居(jū)民提(tí)前还贷(dài)以降低成本，4月沈阳、马鞍山等多地继续降低(dī)首套(tào)房利率(lǜ)，贝壳研究(jiū)院数据显(xiǎn)示百城(chéng)首套主流(liú)房贷利(lì)率(lǜ)平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是(shì)政策放松后，1、2月份部分积压的(de)还贷业务在3、4月(yuè)份办理，这会推(tuī)动提前还贷规模(mó)走(zǒu)高。

　　总的(de)来说，随着理财市场好转，此前(qián)因(yīn)居民少(shǎo)消费、少(shǎo)投(tóu)资(zī)、少(shǎo)买房等积攒下来的超额储蓄已经开始部分(fēn)回流理财(cái)市场(chǎng)了，且5月初这一趋势还在(zài)延续。

　　往后来看，理财市场和提前还(hái)贷在后(hòu)续几个月里或继续成(chéng)为超额存款的主要流向(xiàng)。

　　五一(yī)旅游人均消费水平未见(jiàn)明显改善或部分(fēn)表明当下居民消费意(yì)愿(yuàn)依旧偏弱，考虑到超额(é)储蓄的持有分化且并非主要来自消费，后续超额储(chǔ)蓄对消费的支(zhī)撑力度依旧偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随(suí)着前期(qī)积压的购房需求(qiú)逐渐释放，房(fáng)地(dì)产销售目前已经有走弱迹象，地产短期或不会成为(wèi)超储的主要流(liú)向。但是因为按揭利率(lǜ)存在(zài)明显利差，居(jū)民提前还贷行为或将延续(xù)。从这个角(jiǎo)度来看，主要因为少买(mǎi)房、少投资而积攒(zǎn)下来的储蓄，在理财市场环境(jìng)好转和(hé)存(cún)款利率下(xià)滑的背景(jǐng)下或将继(jì)续回(huí)流到(dào)理财市场。

　　1 存款同比增速使(shǐ)用金(jīn)融机构(gòu)住户存(cún)款余额+4月新(xīn)增(zēng)来进行估算

　　2早偿(cháng)率是指在个人住房抵押贷(dài)款(kuǎn)中债务(wù)人提前偿付的金额在资(zī)产池未偿(cháng)本金(jīn)余额的(de)占(zhàn)比

　　风险提示

　　地产(chǎn)销售变动超(chāo)预期，超(chāo)额储蓄释(shì)放弱于预(yù)期，理财(cái)市(shì)场(chǎng)波动加大(dà)

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