文丨明明 章(zhāng)立聪 余(yú)经(jīng)纬(wěi)<郭晶晶一胎为什么选择鬼节生，郭晶晶一胎什么时候出生的/p>

　　跨季结束(shù)后资(zī)金利率(lǜ)自低(dī)位持续(xù)上行，即便税期结束(shù)，资金利率(lǜ)却仍未(wèi)回落，反而进一步走高(gāo)。我们(men)认(rèn)为主要(yào)是源于：①货币(郭晶晶一胎为什么选择鬼节生，郭晶晶一胎什么时候出生的bì)政(zhèng)策力度边(biān)际转弱；②税(shuì)期走款叠(dié)加4月信贷投放情况较好，导致银行资金融(róng)出意愿(yuàn)与能(néng)力(lì)降低。③资(zī)金较为拥挤导致债(zhài)市敏感度(dù)增加。考(kǎo)虑假期和(hé)月末因素，预(yù)计短(duǎn)期内，资金利率下(xià)行(xíng)空(kōng)间有(yǒu)限，波动幅度加大，建议投资者关注(zhù)资(zī)金面(miàn)的边际(jì)变化，警惕流动(dòng)性(xìng)大幅收紧对债市情绪以及头(tóu)寸(cùn)管理的影(yǐng)响。

　　▍近期资金利率(lǜ)持续上行。

　　跨季(jì)结束后资(zī)金利(lì)率(lǜ)自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束(shù)后(hòu)却并(bìng)未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度更大。从隔夜利率角度观察，银行与非银机构间(jiān)流动性分(fēn)层现(xiàn)象弱(ruò)化；此外，隔(gé)夜(yè)利(lì)率与7天利率的期限利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂(guà)。我(wǒ)们认(rèn)为税期结束，资金不松，主要有(yǒu)以下几(jǐ)点(diǎn)原因：

　　▍其一，货(huò)币政策力度边际转弱(ruò)。

　　稳(wěn)健的(de)货币政策坚持以我(wǒ)为主、稳字当(dāng)头，保持货(huò)币信贷(dài)合理(lǐ)增长，确保(bǎo)利(lì)率水平合适，在追求经(jīng)济(jì)提(tí)振的同时(shí)，也注重防(fáng)范(fàn)市(shì)场(chǎng)过热带(dài)来(lái)的(de)金融风险(xiǎn)。在(zài)满足广(guǎng)义流动(dòng)性供需匹配的前(qián)提下，货币工具力度可(kě)能(néng)会有所回摆。从央行(xíng)的具体操作上来看(kàn)，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量(liàng)操作，结构性工(gōng)具(jù)“有(yǒu)进(jìn)有(yǒu)退”，均预示(shì)后续政策将更加(jiā)“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期(qī)走款(kuǎn)叠加(jiā)4月信(xìn)贷投放情况较好，导致银行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税(shuì)大月，因此走款(kuǎn)可能对银(yín)行间流动性带来了(le)一定(dìng)的压力。此外(wài)，参考近期票据利率(lǜ)走(zǒu)势，预计信贷增速较一季(jì)度将会有(yǒu)所放(fàng)缓，但4月预计仍将保(bǎo)持同比(bǐ)多增(zēng)的(de)态势。税期缴(jiǎo)款叠加(jiā)信贷(dài)投放，银行系统整体(tǐ)资金流出，因此向(xiàng)同业融出(chū)的意愿(yuàn)和(hé)能力有所(suǒ)降(jiàng)低。

　　▍其(qí)三，资金较为拥(yōng)挤可(kě)能会(huì)导(dǎo)致债市(shì)脆弱性和敏感度增加，且投资(zī)者对(duì)于未来一个月资金利率上(shàng)行(xíng)的担忧增(zēng)加。

　　从质押式回购成交量和我(wǒ)们测(cè)算的杠杆率(lǜ)来看，虽(suī)然上周受资金(jīn)收紧影响，加杠(gāng)杆情绪有所降(jiàng)温，但依然(rán)处于历史相对积极的水(shuǐ)平，导致债(zhài)市敏感(gǎn)度增加。此外投资者(zhě)对货(huò)币政策力度以及跨(kuà)月资金(jīn)面情况仍存担忧，使得(dé)市场上对于未来(lái)一(yī)个月内资金(jīn)价格上(shàng)行的(de)预(yù)期更为强烈(liè)。

　　▍后市展望(wàng)：五一假(jiǎ)期临(lín)近，回购(gòu)资(zī)金的期限被动拉长(zhǎng)，利率下行(xíng)空间有限(xiàn)。

　　月末往往财政集(jí)中支出，向市场释放资金；但跨月前夕银行资金(jīn)融出意愿一般较低，预计资金波动幅(fú)度(dù)较大。对于债(zhài)市(shì)而言(yán)，短期交易主线或延续政策与(yǔ)基本面预期交易(yì)，预计利率以震荡走势(shì)为(wèi)主，建议投资(zī)者(zhě)关注资金面(miàn)的边(biān)际变化，警(jǐng)惕(tì)流(liú)动(dòng)性大幅收紧对(duì)债市情(qíng)绪以及(jí)头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示(shì)：

　　央(yāng)行(xíng)货币政策不及预期；经济复苏节奏不及预期；银行间(jiān)市场流(liú)动性过快收紧。

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