文|招商宏观张静(jìng)静团队

　　核心观点

　　事件：2023年5月(yuè)27日，国家统计局发布4月全国规模以(yǐ)上工业企(qǐ)业绩(jì)效数(shù)据(jù)。4月(yuè)份，规模以上工业企业(yè)营业收入(rù)累计同比增长(zhǎng)0.5％；规模以上工业企(qǐ)业利润累计同(tóng)比增(zēng)速为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅小幅收窄，但依(yī)然处(chù)于探底爬(pá)坡过程(chéng)中。从决定企业利润(rùn)的(de)量、价、成(chéng)本三(sān)因素框架(jià)看，我(wǒ)们认(rèn)为，此轮(lún)工(gōng)业(yè)企业利(lì)润增(zēng)速由正转负的(de)原因主要(yào)源于PPI下(xià)行，但本轮工业(yè)企业(yè)利润累计增速的下(xià)探幅度之(zhī)深(shēn)和持续时间之长是PPI下行和其他多种因素(sù)叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主动(dòng)去库存时间偏长(zhǎng)以及费用(yòng)率偏(piān)高严重制(zhì)约(yuē)工业企业利(lì)润爬坡速(sù)度 。

　　从详细(xì)拆(chāi)解数据(jù)看(kàn)：1）与去年同期相(xiāng)比，工业企(qǐ)业(yè)经(jīng)营绩(jì)效的(de)增长压力依然较大，与3月(yuè)份(fèn)相(xiāng)比，产(chǎn)成(chéng)品存(cún)货周转天数和(hé)应收账款平均回收期进一步(bù)增加。2）分所有(yǒu)制(zhì)类型来(lái)看(kàn)，外商及港澳台(tái)商和(hé)私营(yíng)企业利润(rùn)累计同比降幅出现收(shōu)窄，国有工业(yè)企业和股份制企业(yè)利润累计同比降幅(fú)进(jìn)一(yī)步扩(kuò)大。3）上游采选(xuǎn)业(yè)中非金属矿采选、有(yǒu)色(sè)金属矿(kuàng)采选的利(lì)润增(zēng)速(sù)表现较好，石油和天然气开采等其他行业的(de)利润(rùn)增速降幅依然较大(dà)；中游原材料加工业和装(zhuāng)备制造(zào)业(yè)的利润增速出现(xiàn)明显分化，中游(yóu)原(yuán)材料加工(gōng)业的(de)利润增速均为负，是整体工业企业利润增速的主(zhǔ)要拖累，中游装备制(zhì)造(zào)业利润增(zēng)速回升(shēng)幅度(dù)较大，成为整(zhěng)体工业企业(yè)利(lì)润(rùn)增速的主要拉动项。在价格水(shuǐ)平、内部需求、外部需求同时走(zǒu)弱(ruò)的情况下，下(xià)游行业(yè)内部的利润增速(sù)反(fǎn)弹乏力 。

　　总体而言(yán)，与上(shàng)个月相比，4月(yuè)份公布的工业(yè)企业(yè)利润数(shù)据已表现出(chū)明(míng)显的探底爬坡信号(hào)：一，营业利(lì)润累(lèi)计增(zēng)速爬升的行(xíng)业(yè)进一步增多；二，营业(yè)收入增速由负转(zhuǎn)正，营业利润增速降幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业(yè)有望继续成为拉(lā)动工(gōng)业企业利润(rùn)增(zēng)速回升(shēng)的主要(yào)拉(lā)动力。按当月利润增速计算(suàn)，4月份表(biǎo)现较好的(de)行(xíng)业主要(yào)有(yǒu)：汽车制造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天和(hé)其(qí)他运输(shū)设备制造(zào)业 、通用(yòng)设备制造业、电(diàn)气机械及器材(cái)制(zhì)造(zào)业、仪器仪表制造业(yè)、文教、工美(měi)、体育和娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶和(hé)塑料(liào)制品业(yè)、电力、热力、燃气(qì)及水的生产(chǎn)和(hé)供应业(yè)电力 。

　　正(zhèng)文

　　核心观点：

　　总(zǒng)体(tǐ)来看(kàn)：

　　4月份，营(yíng)业利润累计同比增速降幅小幅收窄，但依然处(chù)于探底爬(pá)坡过程中。从决定企(qǐ)业利(lì)润的量、价、成本三因素框(kuāng)架看，我们认为(wèi)，此轮工业企业利润增速由正转负的原因主要(yào)源(yuán)于PPI下行，但(dàn)本轮(lún)工(gōng)业(yè)企业利润累(lèi)计(jì)增(zēng)速的(de)下探幅度之深和持(chí)续时间之长是PPI下行和其他多种因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润(rùn)由正转负；（2）主动(dòng)去库存(cún)时间偏(piān)长以及费(fèi)用率偏高(gāo)严(yán)重制约工业(yè)企业利润(rùn)爬坡(pō)速度。

　　与上个(gè)月相(xiāng)比，39个主要细分行业中，有26个(gè)行业的营业利(lì)润(rùn)累计增速(sù)出现(xiàn)回升(shēng)，其他(tā)13个行(xíng)业的营(yíng)业(yè)利润累计增速均出现回(huí)落，其中回落幅度较大的行业主要是农副(fù)食品加(jiā)工、煤炭(tàn)开采和洗选、有(yǒu)色金属矿采(cǎi)选、造(zào)纸(zhǐ)及纸制品、 纺织(zhī)服装(zhuāng)、服饰(shì)等(děng)行业，回升幅度较大的行业主要(yào)是机械(xiè)和设备(bèi)修(xiū)理、汽车制造、通用(yòng)设备制造(zào)、橡(xiàng)胶和塑料制品(pǐn)等行业。

　　具(jù)体(tǐ)来看：

　　与去年同期相比，工业企业(yè)经营绩效的增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货周转天数和应(yīng)收账款(kuǎn)平均(jūn)回收期进一步增(zēng)加。

　　数据(jù)显示，规模以(yǐ)上工业企(qǐ)业累计每百元营业收入中的成本为(wèi)85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比增加0.09元(yuán)）。产成(chéng)品存(cún)货周转天(tiān)数为(wèi)20.80天（3月为(wèi)20.60天），同(tóng)比增加1.80天（环(huán)比增加(jiā)0.14天）；应收账款(kuǎn)平均回收(shōu)期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环比增加0.20天）。

　　分所有制类(lèi)型来看，外商及港澳台(tái)商(shāng)和私营企业(yè)利润累(lèi)计同比降幅(fú)出(chū)现(xiàn)收窄(zhǎi)，国有工业企业(yè)和(hé)股份制企业利润累(lèi)计同(tóng)比降幅进一步扩大。

　　其中4月国(guó)有工业企业利润累(lèi)计同比增(zēng)长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年同期13.9％），外商及港(gǎng)澳台商利(lì)润同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企(qǐ)业和股份(fèn)制企(qǐ)业同比增(zēng)长分(fēn)别为(wèi)-22.5％（3月(yuè)-23％，去(qù)年同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同(tóng)期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业中非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿(kuàng)采(cǎi)选的利(lì)润增速表现(xiàn)较好，石油和(hé)天然气开采等其他行业的(de)利润增速降幅依然较大(dà)。

　　数(shù)据显示，非(fēi)金属矿采(cǎi)选、有色金属矿采选的增(zēng)速依(yī)然(rán)为正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气(qì)开采、煤炭(tàn)开(kāi)采和洗选、黑色金属(shǔ)矿采选(xuǎn)业、废物(wù)资源综合(hé)利用的增速为负(fù)，分别收(shōu)录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原(yuán)材料加工(gōng)业和装备制造(zào)业的利润增速(sù)出现(xiàn)明(míng)显(xiǎn)分化。中游原材料加工(gōng)业的利润(rùn)增速(sù)均为(wèi)负，尽(jǐn)管与上个月相比，利润增速跌幅普(pǔ)遍(biàn)收(shōu)窄，但依(yī)然是整(zhěng)体工(gōng)业企(qǐ)业利润增速的主要拖(tuō)累(lèi)。中游装备制造业利润增速回升方差分析英文缩写，方差分析英文翻译幅度较大，成为整体工业企(qǐ)业利(lì)润增速的主要拉动项。其中通用设备制造(zào)、铁路船舶航空航天(tiān)、电气(qì)机械(xiè)及(jí)器材制造(zào)、仪器仪表制造增幅延续上个月亮眼趋势，得益于国内汽(qì)车销售量的提升(shēng)和汽车产业链出口强劲，汽车制造业(yè)的利润增速降幅由负转(zhuǎn)正，此外叠(dié)加去年同期(qī)基数较低，汽车制造(zào)业(yè)当(dāng)月(yuè)利润增速(sù)高达20倍。

　　数据显示，化学原料(liào)化学制(zhì)品(pǐn)跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金(jīn)属(shǔ)冶(yě)炼(liàn)加工(gōng)、专用设(shè)备制(zhì)造、石(shí)油煤炭(tàn)及(jí)燃料(liào)加工(gōng)、非金(jīn)属矿物制(zhì)品、黑色金属冶(yě)炼加工、化学纤维制造、金属制品、计算机通信和电子(zi)设备跌(diē)幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪(yí)表制造(zào)、通用(yòng)设(shè)备制造、铁(tiě)路船(chuán)舶(bó)航(háng)空航天、电气(qì)机械及器材(cái)制造增(zēng)幅依旧(jiù)为正(zhèng)，并且(qiě)增速出现明显回升，分别录(lù)得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月(yuè)27.1％）；值得一(yī)提的(de)是，汽车制造增幅由负转(zhuǎn)正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水(shuǐ)平、内部需(xū)求(qiú)、外部需求同时走弱(ruò)的情(qíng)况下，下(xià)游(yóu)行业内部(bù)的利润增速反弹乏力，文(wén)教(jiào)工美(měi)体育娱乐(lè)用品、食品制造、纺织业、家具制(zhì)造等多个行业的利润增速跌幅放缓，但依然为负；农副食品加工、纺织服装、服饰等多个(gè)行(xíng)业的利润跌幅继续扩(kuò)大(dà)。往后(hòu)看，价格水平、内部需(xū)求、外部(bù)需求转好(hǎo)速度(dù)较慢，这(zhè)也意味着下(xià)游(yóu)行(xíng)业的(de)利润增速向上爬坡的节奏(zòu)大概(gài)率(lǜ)偏缓。

　　数据显示(shì)，农副食(shí)品加(jiā)工、纺织服(fú)装(zhuāng)、服饰(shì)、皮毛羽和制鞋、造(zào)纸及纸制品和医药制(zhì)造跌(diē)幅(fú)扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教(jiào)工美(měi)体(tǐ)育娱(yú)乐用品、食品(pǐn)制造(zào)、纺织业、家具制造和印刷和记录媒介利润降幅(fú)放缓(huǎn)，但持续维(wéi)持低位，分别录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和(hé)塑(sù)料制(zhì)品增速(sù)由(yóu)负转正(zhèng)，录得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草(cǎo)制(zhì)品(pǐn)增速(sù)略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和(hé)茶制造利(lì)润增速保持(chí)高位，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公共事业中的(de)机械和设备修理(lǐ)、电力热力利润增速相对(duì)较高，燃气生产和供应利润增速降幅(fú)收窄。其(qí)中机械(xiè)和设备修理利(lì)润(rùn)累(lèi)计(jì)增速上升幅度(dù)较大，4月收(shōu)录235.7％（前(qián)值为(wèi)79.6％），电力热力利润累计同(tóng)比增速收窄(zhǎi)，但(dàn)仍(réng)然保持(chí)高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生(shēng)产(chǎn)和供应(yīng)增(zēng)幅略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生产和供应降幅收窄，收(shōu)录(lù)-4.7％（前(qián)值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月份(fèn)公布(bù)的工(gōng)业企业利润数据已表现方差分析英文缩写，方差分析英文翻译出(chū)明显的探(tàn)底爬坡信(xìn)号：一，营业利润累计(jì)增速(sù)爬升的(de)行业进一步增多；二，营业收入增速由负转正，营业利(lì)润增速降幅收(shōu)窄。

　　往(wǎng)后(hòu)看，中游装备(bèi)制造业有望继续成为拉动工(gōng)业(yè)企业利润增速回升(shēng)的主要拉动力(lì)。汽车(chē)制造、 铁(tiě)路、船舶、航空航天和其他运输设(shè)备制造业(yè) 、通用设(shè)备制造业、电气机械及器材制造业(yè)、仪器仪表(biǎo)制造业、文教、工美(měi)、体(tǐ)育(yù)和娱乐用品制(zhì)造业、橡胶和塑料(liào)制品业、电(diàn)力、热力(lì)、燃气(qì)及(jí)水的生产(chǎn)和供应业 。

　　正如我(wǒ)们在《今(jīn)年工业企业利润增(zēng)速能(néng)否(fǒu)转正？》中(zhōng)所言，当前正处(chù)于第6次工业企(qǐ)业利润探底(dǐ)阶(jiē)段（从2000年(nián)开始计算），如果按最(zuì)近两次(cì)探(tàn)底(dǐ)历史来演(yǎn)绎的(de)话，至少还(hái)要在负值区(qū)间爬坡7-8个(gè)月左(zuǒ)右的时间，预计(jì)工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)增速转正最早也需等到四季度。目前我(wǒ)国仍面临内需增长缓(huǎn)慢和外需疲弱的“弱复苏”阶段，这(zhè)直(zhí)接导致企业的(de)产能利用率持续下滑。此(cǐ)外，叠加营业成本(běn)高(gāo)居不(bù)下导致的内部压力(lì)，本轮工业企业利润(rùn)增速(sù)反(fǎn)弹(dàn)速(sù)度大概率较为(wèi)缓慢。

　　风(fēng)险提(tí)示(shì)：

　　内(nèi)需(xū)恢复力度低于预期(qī)。

　　以上(shàng)内(nèi)容来自(zì)于2023年(nián)5月(yuè)27日(rì)的《中游装(zhuāng)备制造(zào)业利润(rùn)增速明显回升——2023年4月工业企业利润(rùn)分析》报告(gào)，报告作者张(zhāng)静静、张一平，联系人罗丹

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