《基金经理投资笔记》宏观(guān)策略(lüè)系列(liè)

　　把脉经济周期拐点 实(shí)现财富管理(lǐ)升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春(chūn)（博士(shì)），创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学(xué)家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士(shì)），创金合信基金基金经理

　　乱云飞(fēi)渡(dù)仍从容

　　上(shàng)期分享中（查看原文(wén)），我们提(tí)出(chū)了5月是乱花(huā)渐欲迷人眼，一个(gè)大(dà)的(de)背(bèi)景是市(shì)场进入了战略相持阶段，进攻和防守的理由都不是(shì)非常清晰。周(zhōu)末中央(yāng)发布长期的(de)产业政策，基调是清晰的(de)，但那是(shì)诗和远(yuǎn)方，是战略性(xìng)的布局，很多投资者更喜欢战术性的机会。伯克希尔哈撒韦年度(dù)股东大会在巴菲特的老家奥巴哈举行，吸(xī)引了全球投(tóu)资(zī)者的目光，投资者总(zǒng)希望可以从中寻(xún)找到投资的秘诀(jué)，价(jià)值投资的道虽(suī)相同，但法、术、器是各(gè)异(yì)的。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决策者对宏(hóng)观环境(jìng)的担(dān)忧，对数字技术的批判，很多与(yǔ)会者收获的可能不是清晰的思路，而是在迷宫中(zhōng)又(yòu)多走(zǒu)了一圈。

　　一(yī)、市场(chǎng)陷入(rù)僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场(chǎng)有(yǒu)“五穷(qióng)、六(liù)绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎的(de)A股投资者(zhě)也开(kāi)始考虑Sell in May,一个很重要的理由是(shì)根据惯例，银行保险(xiǎn)等利好兑现后往往(wǎng)是市场开始调整的开始。A股投资历来是有季节性的(de)，但这未(wèi)必是(shì)历史的(de)铁律(lǜ)，比(bǐ)如2022年5月市(shì)场在新的(de)政(zhèng)策基调下开始全面大反攻。我们需(xū)要因(yīn)时而变，投资者需要考虑(lǜ)到当前(qián)的市场背景已经和之前有很大的不同。当前市场(chǎng)进(jìn)入战略僵持阶段的一个(gè)重要理由是除(chú)了逻辑(jí)推演(yǎn)，很多重要问题很(hěn)难(nán)用清晰的事实来验(yàn)证。谨慎的投资者(zhě)往往是(shì)见好就收(shōu)或者(zhě)谋定而(ér)后动，因此才有了上述(shù)的猜测。

　　市(shì)场不清楚的地方在哪(nǎ)里(lǐ)呢？

　　第一(yī)，从内部(bù)看，市(shì)场已经提(tí)前交易了(le)政策的方向，而(ér)且今年国内的(de)政策本身也不是大开(kāi)大(dà)合。新出台(tái)的政策更多地在落(luò)实上，较少新的提(tí)法。

　　第二(èr)，从(cóng)外部看(kàn)，美联储(chǔ)依然(rán)在通胀(zhàng)、就业数(shù)据(jù)、金(jīn)融数据和增(zēng)长数据(jù)传递的混乱信息(xī)中(zhōng)纠结。

　　第(dì)三，从投资主(zhǔ)线(xiàn)看，数字经(jīng)济和中特估依然既(jì)有政(zhèng)策、也有业(yè)绩或者(zhě)有未来预(yù)期的(de)业(yè)绩改善，但(dàn)短期游戏、传(chuán)媒(méi)、中特估与其他板块分(fēn)化较(jiào)为极致(zhì)，也是不争(zhēng)的事实(shí)。除了这两条主线外，金(jīn)融、消(xiāo)费和(hé)公(gōng)用事业有(yǒu)反弹，但难以成为持续(xù)的(de)配(pèi)置主题，新能(néng)源崩(bēng)坏(huài)的筹码预期也(yě)决(jué)定了(le)反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四，从(cóng)交(jiāo)易行为看，投资者并未(wèi)形成一致(zhì)预期。随(suí)着一季报的披露，市场阶段(duàn)性发(fā)挥了(le)对盈利现实(shí)的定(dìng)价效率。具体表现(xiàn)为，业绩(jì)出(chū)现一定修复(fù)和(hé)表现有(yǒu)韧性的金(jīn)融、中药、电(diàn)力、中特估主题(tí)以及TMT中的游戏传(chuán)媒等表(biǎo)现较好，家电此(cǐ)前也有一定表(biǎo)现。不(bù)过，随着业绩的(de)公布反而(ér)出现了一定的(de)买预期(qī)卖(mài)现(xiàn)实(shí)的(de)操作。当然，相对而言(yán)市场也有定价效率不稳定的一面，同样是业绩(jì)修复或有韧性(xìng)的农林牧渔、新能源和(hé)消费板(bǎn)块，整体表(biǎo)现则一般。

　　二、市场(chǎng)僵持的(de)原因：一季报显示企业盈利仍在磨底阶段

　　短期市场的(de)核(hé)心(xīn)矛盾在(zài)于缺乏特别(bié)明显(xiǎn)的亮点(diǎn)，TMT主线前期超额收(shōu)益(yì)过于显著，目前(qián)除了游戏、传媒(méi)一(yī)枝独(dú)秀外(wài)，其他威尔士首都是哪个城市 威尔士是哪个国家TMT细分领域(yù)阶段性有所回调。中特估相关的基建、银(yín)行、石油、出版等板块盈利有支撑、估值也(yě)较低，因此在最(zuì)近市场(chǎng)调整的时(shí)候整体表现较好。在这(zhè)两条我们看好的全年主线(xiàn)之外，市场部分定(dìng)价了(le)一季(jì)报(bào)行情(qíng)，但核心问题在(zài)于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除金融和(hé)两桶(tǒng)油(yóu)，A股的盈利还在下滑，这(zhè)意(yì)味着(zhe)短期盈利(lì)很(hěn)难撑起A股系统性(xìng)的行情。所以(yǐ)，我们看到这两条(tiáo)主线(xiàn)之外其他业绩尚可的板块(kuài)，整体反(fǎn)弹(dàn)的幅度都相对有限。消(xiāo)费的盈利有(yǒu)一定的(de)修复，而市场由于前(qián)期的悲观情绪尚未(wèi)对其定价，这(zhè)可能蕴(yùn)含(hán)阶段性交易机会。

　　三、战略(lüè)性布局是清(qīng)晰而(ér)明确(què)的(de)：政策(cè)关注产业升级(jí)和人的问题(tí)

　　近期国内也处于一个(gè)会议密集(jí)召开的(de)阶段，政治局(jú)会议、中央(yāng)财经(jīng)委会议和国(guó)常会(huì)相(xiāng)继召开。决策层对(duì)于当前(qián)经济复苏(sū)动力不足、复苏势头不稳的(de)问题(tí)，有着清醒的认识，短期(qī)的工(gōng)作重点是恢(huī)复(fù)和(hé)扩大需求，但同时(shí)也(yě)明确不会再走老路——不(bù)会通(tōng)过低水平(píng)的债务扩张来刺激经济，而是聚焦实体经济的产业升级(jí)，推(tuī)进产业(yè)智(zhì)能化、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代(dài)产业体系下的融(róng)合发(fā)展

　　这次财(cái)经委会议的(de)一个新提法(fǎ)是“坚(jiān)持三次(cì)产(chǎn)业融合发(fā)展，避(bì)免(miǎn)割裂(liè)对立；坚持推(tuī)动传统产业转(zhuǎn)型升级，不能当成‘低端(duān)产(chǎn)业’简单退出(chū)”，这个提法很重要(yào)。我(wǒ)们去年(nián)底强(qiáng)调接下来(lái)一段时间的政(zhèng)策需要强调均衡性和系统(tǒng)性，才能形成(chéng)经(jīng)济(jì)发展的合力(lì)。卡脖子的领(lǐng)域要重点(diǎn)支持和发展，但是经济的运行是一(yī)个完整的(de)系统，生产和消费、实体经济和(hé)金融支撑、高科技领域和低技术领域、融(róng)资-设计-制造(zào)—物流-销售-服务等各方(fāng)面(miàn)需要(yào)协调发展(zhǎn)，大(dà)家(jiā)的(de)信心慢慢(màn)恢复、收入慢慢恢(huī)复，才能够真(zhēn)正把需求拉动起来(lái)。不能够孤立、片面地理解和执行政策，毕竟即使是芯(xīn)片这么最(zuì)高科技的领域，它的下游需求也主要来(lái)自消费(fèi)电子产品(pǐn)中的手机、汽(qì)车、智能家居(jū)等等，没(méi)有需求的拉动(dòng)，产业的发展(zhǎn)就(jiù)缺乏(fá)良性循环的基础。

　　高(gāo)质(zhì)量的人才红利

　　另(lìng)外，最近政策(cè)讨论的一个重(zhòng)点是人(rén)，作为投资生(shēng)产(chǎn)拉动核心的企业家、作为人力资源重点(diǎn)的(de)人才、承(chéng)载民族未来的新生人口、需要关注的老龄人口(kǒu)。当(dāng)前中国的(de)发展逐渐从资本和劳动要素拉动转向人力资(zī)源拉动(dòng)，技术创(chuàng)新成(chéng)为能否突破内(nèi)外(wài)部约束的(de)关键。技术创新(xīn)能力取决于(yú)制度保障下的主观能动性，在(zài)经历了过(guò)去几年的非常态之后，在内外部不确(què)定性的制约(yuē)下，如何(hé)让(ràng)当前(qián)每个主体充(chōng)满(mǎn)信心、充(chōng)满(mǎn)主观能动(dòng)性，是(shì)政策的(de)重心。以人工智能为代(dài)表(biǎo)的数字经济(jì)大发展，有可能能够帮(bāng)助(zhù)我们(men)适当(dāng)缩小国际竞争中人力资(zī)源的(de)差(chà)距，这(zhè)需(xū)要从一(yī)个更高的角(jiǎo)度理解人(rén)工(gōng)智能和(hé)数字(zì)经(jīng)济。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从(cóng)容：乱战之后的(de)投资路径

　　5月的(de)市场，看起来是(shì)战(zhàn)略僵(jiāng)持(chí)阶段的乱战。接下来的政策力度(dù)和效果有多大(dà)、盈利(lì)能否实(shí)质性的反(fǎn)弹、经济(jì)复(fù)苏的(de)斜率是(shì)否面(miàn)临趋缓的压力、海(hǎi)外的(de)潜在(zài)风险(xiǎn)到底(dǐ)有多大、美联储到(dào)底下一步(bù)面临的是什么样的经济(jì)形(xíng)势等，投资(zī)者希望渐次判断上述(shù)一系列的重要问(wèn)题的程度，并据此进行布局。

　　从这个意义(yì)上讲，5月(yuè)交易(yì)机会可能更(gèng)均衡、但也更脆弱(ruò)，当前可能(néng)是一(yī)个布局的好阶段，而(ér)未必(bì)会是收(shōu)获的阶(jiē)段(duàn)。投资者需要多一点耐(nài)心，风浪越大(dà)，下(xià)一次的鱼越贵。

　　“乱云飞(fēi)渡仍从容”，这(zhè)是我们(men)从巴菲特(tè)历次(cì)股东大(dà)会(huì)上看到价值投资者很重要的一个(gè)特质(zhì)，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着事实的清晰，投资路径也(yě)将会(huì)非常明确。这个路径，我们从产业视角(jiǎo)做(zuò)了一(yī)下梳理，供(gōng)投资(zī)者参考(kǎo)。

　　具体(tǐ)而言：投资的上(shàng)限是(shì)产业(yè)现代化(huà)，科技自主可(kě)用，数字化、高端化与智能化是明确的诗与远方，需要(yào)进行战略布局。投(tóu)资的下(xià)限是避(bì)免(miǎn)系统(tǒng)性的风险，在现(xiàn)代化(huà)的(de)产业转(zhuǎn)型中，当前蕴藏风险和未来跟(gēn)不上历史步(bù)伐的产业是不能进行战(zhàn)略(lüè)布局的。投资(zī)的中间状态是周期与消费行业，是战术(shù)性的布局。

　　产业视角下的投资路线(xiàn)图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤春博(bó)士(shì)，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配置(zhì)部(bù)总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总监(jiān)，南开大学经济学博士，清华大学管理(lǐ)科学与工程博士后。学术(shù)研究与教学以及宏(hóng)观(guān)经(jīng)济走势、金融产品(pǐn)分析等实(shí)务(wù)领(lǐng)域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在(zài)周期波动的框架内运用财(cái)政的视角解构宏观经济的运行，将中(zhōng)国经济看作(zuò)一份(fèn)资产，通过资本资(zī)产定价的方(fāng)式(shì)来确定(dìng)其价值与风险(xiǎn)。

　　罗水星博士，创金威尔士首都是哪个城市 威尔士是哪个国家(jīn)合信基(jī)金经理、首席宏(hóng)观分析(xī)师，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此前履职博时基(jī)金，负(fù)责宏(hóng)观策(cè)略、宏观政策(cè)、大类资产(chǎn)配置与(yǔ)择时研(yán)究(ji威尔士首都是哪个城市 威尔士是哪个国家ū)。武汉大学学士(shì)，上(shàng)海财经大学经济(jì)学(xué)硕士、博士，中国社科院(yuàn)经(jīng)济学博士后，学术(shù)论文多(duō)发(fā)表于国际(jì)SSCI英文(wén)核心经济(jì)学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 威尔士首都是哪个城市 威尔士是哪个国家