王剑，CFA

　　每次银行(xíng)股跌至过度(dù)低估时，股息率(lǜ)相应提升，会吸引绝对收益(yì)资金(jīn)买韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗入，股价也逐步完成(chéng)筑底。

　　近期，银行股(gǔ)已上涨半年，又一次因(yīn)绝对收益资(zī)金追逐高(gāo)股息(xī)而上涨。

　　但事实上，银行业经营层面，也已经悄然发生(shēng)一些向好的变化。

　　主要(yào)结论

　　01

　　银行(xíng)

　　启(qǐ)动(dòng)之(zhī)谜

　　如果大家觉(jué)得银行股是这几天才开始上(shàng)涨，那么就大错特(tè)错了(le)。事实是(shì)：

　　银行股自2022年10月底(dǐ)见(jiàn)底(dǐ)之后，已经持续上涨了(le)足足(zú)半年(nián)时间了……

　　这段时间的银行股涨(zhǎng)幅达到27％，其中(zhōng)部(bù)分银行(xíng)股涨幅甚至达到(dào)50％以上，非常可(kě)观。当(dāng)然，中间(jiān)也不是一帆风顺，2022年10月银(yín)行股快速下跌(diē)后，迅速反弹。过完(wán)2023年(nián)春节后，却冲高回落，调整了近两个月时间，跌幅(fú)不(bù)大，不到(dào)10％。然后(hòu)于3月(yuè)底开始上涨(zhǎng)，近(jìn)期加速上涨。

　　这种事情并不是第一(yī)次发生。过去银行(xíng)股的大行情，都(dōu)是在悄无声息中默默上涨的，因为银行股平时关(guān)注(zhù)度并(bìng)不(bù)高(gāo)。等到因几根(gēn)大(dà)线(xiàn)性而吸(xī)引大(dà)家来关注时，已经(jīng)涨(zhǎng)幅不小(xiǎo)了(le)。

　　上一次类似(shì)的事情是(shì)2014年。或许经历过的人都能记得，2014年(nián)11月，因为一次比(bǐ)较意外的(de)“双降”（降息(xī)、降准），金融股(gǔ)拔地而起(qǐ)。但在此之前，银行指标大约在3月(yuè)见(jiàn)底(dǐ)，然后不声不响地开始(shǐ)回升(shēng)，到11月时，8个月(yuè)左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股(gǔ)见底(dǐ)，也有类似(shì)的情况：没有明确(què)利(lì)好，没有(yǒu)明确(què)新闻，银行股却自己慢慢从底部爬(pá)起来了。

　　是谁先(xiān)知先觉？

　　为行情(qíng)归因并(bìng)不容(róng)易，因为很难(nán)验证。如果确实没(méi)有实质性利(lì)好(hǎo)，那么只能从(cóng)资金面(miàn)去猜测：可能(néng)是估值便宜到很多资金愿(yuàn)意(yì)出手(shǒu)了。由于银(yín)行盈利能力(lì)非(fēi)常稳定，估值低往往意(yì)味(wèi)着股(gǔ)息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低至一定水平时，股(gǔ)息率就会非常诱(yòu)人。比如近年(nián)来，大行的ROE在10％以(yǐ)上，分红率30％左(zuǒ)右，PB一度低至0.5倍以下(xià)，那么计算出来的股息率(lǜ)高(gāo)达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这就(jiù)好比一只票息率6.6％的可(kě)转债(zhài)。如果盈利能力保持，则(zé)后(hòu)续每年收(shōu)取6.6％的“利息”，如(rú)果(guǒ)股价上(shàng)涨，还能享受资本利得。当然，如果股(gǔ)价再(zài)跌，或盈利能力(lì)（ROE）、分红率下降，则会遭受损失。但(dàn)由于ROE已在底部(bù)，近期很难再降(jiàng)了。因此，这(zhè)就(jiù)非(fēi)常像一张可转债，其(qí)市价下跌(diē)时，会(huì)有个(gè)估值下限，即“债券价(jià)值”。

　　于是，其投资价值就出(chū)来(lái)了。如果这张“可转债(zhài)”的票息(xī)率高到一定程(chéng)度，显著高过一些资金(jīn)的成本，那么这些资金自(zì)然愿意(yì)参(cān)与(yǔ)。

　　这(zhè)样，银(yín)行股就(jiù)形成一个隐(yǐn)形的“估值(zhí)底”，当估值低至一定(dìng)水平时(shí)，股息率诱人，就会有人参与。

　　当(dāng)然，这个估值(zhí)底在某(mǒu)些情况下会被打破(pò)，即因为一些负面因素的存在，导致市场先生(shēng)觉(jué)得银行(xíng)股的(de)估值或盈利能力还(hái)将下(xià)行。

　　02

　　谁在(zài)买

　　谁在卖(mài)

　　因此，银行股那种悄(qiāo)无声息的底部，可(kě)能并没有(yǒu)什(shén)么(me)实(shí)质利好(hǎo)，就(jiù)是有些(xiē)看中股息率的资金(jīn)默默买(mǎi)入(rù)，把底(dǐ)部给(gěi)买出来了。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首先可(kě)以(yǐ)排除的就是以股票(piào)型公募基(jī)金为代表(biǎo)的(de)机构(gòu)投资者。因为他们的(de)考核要求是相对(duì)收益，因(yīn)此在(zài)大(dà)多数(shù)时候，他们不(bù)会因(yīn)为股息率诱人而买入，他(tā)们的任务(wù)是战胜自己基金的基(jī)准，或(huò)者(zhě)战胜可比基金同仁(rén)。所以，即使股息率高，他们也(yě)很难做出赚取股息率(lǜ)的(de)决策(cè)，这不是他们的考核目标。

　　因(yīn)此，银行股(gǔ)从(cóng)底部开始(shǐ)悄(qiāo)悄上涨的这段时间，公募基金(jīn)参(cān)与很低，这次(cì)也(yě)不例外。

　　从(cóng)数据上也可(kě)验证(zhèng)：从33家银行股2022年底基金(jīn)持(chí)仓比重来看，比重(zhòng)越(yuè)低(dī)，期间(jiān)（过去半年，后同）涨幅越大，比重越高则涨(zhǎng)幅越小。

　　除了公募基金，其(qí)他类似(shì)考核(hé)的机构投资者也是(shì)类(lèi)似。

　　从(cóng)数(shù)据(jù)上看，我们确实看到，2023年(nián)第一季度较(jiào)上年末，大部分(fēn)A股银行股的(de)基金持仓比例(lì)是下降的，有些个股甚至降幅(fú)不小。

　　（一季度(dù)基金持股(gǔ)比重降幅；单位：个百(bǎi)分点；来(lái)源：WIND）

　　回顾第一(yī)季度，银行指(zhǐ)数(shù)走了(le)个过山车，先是上涨，然后春节后下跌（这段时(shí)间刚好是人工智能概念股大涨，因此(cǐ)机(jī)构投资者有(yǒu)可能是卖出(chū)银行(xíng)等(děng)股票，换仓至计算机股(gǔ)票）。到了4月初，人工智能等板块行情回落(luò)后，银(yín)行股重拾升势，且涨幅加速。春节后的这(zhè)段时间(jiān)，银行股刚(gāng)好和人(rén)工智(zhì)能走出了一个完(wán)美(měi)的“对称”走势(shì)。

　　而其他投(tóu)资(zī)者，比韵达快递人工客服电话是多少号 韵达可以寄活体宠物吗如个人、外资、自营(yíng)、保险、资(zī)管(guǎn)等，则可能(néng)是买(mǎi)入的。因为这些资金不考核(hé)相(xiāng)对收益，更多的是追求绝对收益，因(yīn)此有(yǒu)可(kě)能是高股息(xī)股票的青睐者。

　　而决定(dìng)他们(men)买(mǎi)入的因素中，资金(jīn)成本应该是个(gè)重要因素。目(mù)前(qián)，我国(guó)近期市场利(lì)率较低、资金(jīn)充(chōng)沛(pèi)，其他可替代的投资机会较少，因此股息率显(xiǎn)得(dé)诱人。同时，美国加息接近(jìn)尾声，他们(men)的(de)资(zī)金成本也有望下行(xíng)，我国高股息股(gǔ)票(piào)也有吸引力。

　　然后我们通过数据来(lái)加以验证。

　　从(cóng)2023年(nián)一(yī)季度情况来(lái)看，外资确(què)实在(zài)买入大行，并且数量还(hái)不少。不过(guò)保(bǎo)险资金却(què)是有进有出，这一点有点与我们预期不符。基(jī)金主要在卖出(chū)。此外，还(hái)有些(xiē)一般(bān)法人、其他投(tóu)资(zī)者(zhě)在买入。

　　（一季度各类投资者持股变化数；单(dān)位：亿(yì)股；来(lái)源：WIND）

　　整体而言(yán)，结(jié)论(lùn)大致(zhì)成立，即：在银行(xíng)股估值极低的(de)时候，追求绝(jué)对收益的资金买入(rù)了高股息率(lǜ)的(de)个股。

　　从散点图(tú)上(shàng)也可以(yǐ)清晰看到(dào)这一(yī)点：

　　因此，这次行情，和历史上很多次银行底部启动一样，很可能(néng)是青睐高(gāo)股息(xī)率的资金，买入低估值、高股息率的银行股。而他们的口(kǒu)味与公募基(jī)金(jīn)刚好是(shì)相反的。

　　03

　　事情在(zài)悄悄

　　起变化

　　以上(shàng)分析，说明了过去半年的银行股行情，是追求绝对收益的资金，买入了(le)高股(gǔ)息率的银行股。眼下，很多银行股(gǔ)股息率依然较高，而(ér)资金面依然(rán)宽松，那么这(zhè)些高股息率股票(piào)对绝对收益(yì)资金依然是有吸引(yǐn)力的。

　　那么在银行业的经营层面，有(yǒu)没有实质变化呢？

　　我们在(zài)3月曾经提出(chū)，过去三年(nián)期间的一(yī)些特殊政策，已经出现调(diào)整的迹(jì)象，银行业(yè)将要进入新的均衡(héng)格局(jú)。比如，在普惠(huì)小微领域，过去几(jǐ)年大(dà)行承担了一(yī)些监管要求，每年普(pǔ)惠小(xiǎo)微信贷的增长非常快，投(tóu)放利(lì)率(lǜ)很(hěn)低，这对小微金融市(shì)场(chǎng)格局造成了(le)较大影响，尤其(qí)是(shì)对(duì)一些(xiē)原来从事小微业务的(de)中(zhōng)小银行造成压力。

　　【深度(dù)】大小(xiǎo)行小微金融逐(zhú)步达到新均衡(héng)

　　而在4月(yuè)27日(rì)，银(yín)保监会办公(gōng)厅发布《关于2023年加力提升小微企业金融服务质(zhì)量的通(tōng)知》（银保(bǎo)监办发〔2023〕42号），对工作要(yào)求有(yǒu)了一(yī)些调整。比如，不再(zài)提“两(liǎng)增”（指单户(hù)授信总额1000万元以下小(xiǎo)微企业贷款同比增(zēng)速不低(dī)于各(gè)项贷款同(tóng)比(bǐ)增速，有贷(dài)款余额(é)的(de)户数不低于上年同期水(shuǐ)平）要求(qiú)，不(bù)再刚性要求降低(dī)小微信(xìn)贷利率(lǜ)，而(ér)是要求“合理确定贷款利率”，不再提“应延尽延”。

　　除(chú)了小(xiǎo)微金(jīn)融领域，其他方(fāng)面的工作要求也陆(lù)续(xù)从(cóng)过(guò)去三年的阶段(duàn)性政策(cè)，慢慢回归(guī)至常(cháng)态化。

　　而(ér)银行业这几年由于净息差(chà)显(xiǎn)著回落(luò)，盈利能力也渐(jiàn)渐接近合理(lǐ)利润底线。因为银行业需要留存(cún)一定(dìng)的利润用于(yú)补充资本，进而支(zhī)持下一期的信贷投(tóu)放，因此利润并(bìng)不是(shì)越(yuè)低越(yuè)好，需要维持一个合理利润。而目前盈(yíng)利能(néng)力已经接近(jìn)这一(yī)底(dǐ)线(xiàn)，所以政策也(yě)会(huì)相应调整了。

　　【随笔】什么是银(yín)行的合理利润和(hé)合理息差

　　可(kě)见，行业的一些(xiē)情况已经悄悄发生变化了(le)。

　　那么，有没(méi)有一种可(kě)能：那些买入(rù)高股(gǔ)息股(gǔ)票(piào)的(de)投资者(zhě)中，真(zhēn)有些先知先觉者(zhě)，已经嗅到了(le)不一样的味道？

　　本文为(wèi)金融业研究方法探讨。本文不(bù)是证券研究报告，不构成任何投资建议，涉及(jí)个(gè)股也仅为(wèi)举例(lì)或陈述事实(shí)之用(yòng)，不代表我(wǒ)们对(duì)他们(men)的证券或(huò)产品的推(tuī)荐。具体投资建议请参考(kǎo)我(wǒ)们的研究报告。

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