金融界5月(yuè)27日消(xiāo)息 近日因(yīn)为昆明国资(zī)委的一(yī)封声明(míng)，让(ràng)城投债成为关注的焦点，当前(qián)地方(fāng)债的(de)规模和地方政(zhèng)府的(de)偿(cháng)债能(néng)力(lì)已(yǐ)经(jīng)越来越被重视。如(rú)何如何处置(zhì)地(dì)方债(zhài)务？

　　中泰证券首(shǒu)席经济(jì)学家李迅雷发文称，地方(fāng)债(zhài)包括地方一般债、专(zhuān)项(xiàng)债(zhài)和包括城(chéng)投债在内(nèi)的各(gè)种隐形债，其(qí)规模究竟有多大，尚有争议，但增长迅猛。包括银行、保险(xiǎn)、基金(jīn)等在内的机构投资(zī)者(zhě)是地(dì)方债(zhài)的主(zhǔ)要持有者，他们普遍担心的(de)还是城(chéng)投债(zhài)务、非标(biāo)等地方政府隐形债(zhài)风(fēng)险。例如，近期贵州省政府发展研究中心提出(chū)，“化债工作(zuò)推进异常艰难，仅(jǐn)依(yī)靠自身(shēn)能力已无(wú)法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土地财政缩(suō)水(shuǐ)的背(bèi)景下，地方政府的财权与事权(quán)不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆(gān)率(lǜ)水平并不算高的(de)前提下(xià)，我国地方(fāng)政府的杠(gāng)杆率水平确实够(gòu)高了。需要调整中央和地方之(zhī)间债务余额的(de)比例关系。“今(jīn)后应加大中央政府的发债规模(mó)，为地方经济(jì)减负。”他明(míng)确(què)指出。

　　李迅雷认为，在当前中(zhōng)国(guó)经(jīng)济(jì)转型(xíng)的关键阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防范(fàn)区域性(xìng)金融风险(xiǎn)显得尤为重(zhòng)要，故(gù)在城(chéng)投公司(sī)还(hái)没有(yǒu)与政府部门完(wán)全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保(bǎo)持(chí)。

　　李迅(xùn)雷建议给予困难省(shěng)份一(yī)定(dìng)的“托(tuō)底”支持(chí)，在(zài)政策上(shàng)大力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”。如帮助(zhù)地方政府（如城投公司的借新还旧(jiù)）降低债务(wù)成本(běn)、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债务(wù)展期，如遵义(yì)道桥(qiáo)实践(jiàn)银行贷(dài)款展(zhǎn)期），通过政策性银行(xíng)或(huò)商(shāng)业银行的低息资金(jīn)来降低债务成本，让(ràng)债务更加容易(yì)滚续。

　　李迅雷(léi)还(hái)建(jiàn)议，中央政(zhèng)策上支持(chí)地方政府通过出让国有资产来偿债(zhài)。他表示这类典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次(cì)公告无偿(cháng)划转上市公(gōng)司共计1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　以下(xià)文(wén)字(zì)来源李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题《如(rú)何处(chù)置地方债(zhài)务的(de)辨证(zhèng)思(sī)考》

　　截至2022年末全国城投(tóu)有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平台成为地方(fāng)债务(wù)主要体现形式

　　城投(tóu)债是指(zhǐ)城(chéng)投企业公开发行(xíng)的(de)公司债券和中期票据。按(àn)照新预算(suàn)法(fǎ)、“43号文”出台(tái)明确(què)城投债(zhài)与地方政府信用脱钩，城投公(gōng)司定位由(yóu)地(dì)方政府投融资机构转变为(wèi)市场化运(yùn)营主体(tǐ)，地方政府不再对城投债(zhài)兜底。但(dàn)实际上市(shì)场仍然把(bǎ)城投债看作由地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)背书的高信用等(děng)级债券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公司通常都是地方政府(fǔ)下设的投融(róng)资机(jī)构，很难完全(quán)独立成为与(yǔ)政(zhèng)府无关的纯(chún)市场化的企业(yè)。城投的(de)债(zhài)务主要包(bāo)括向(xiàng)银行借款(kuǎn)和发行债券融资这两种方式，以前(qián)一(yī)种方式为主(zhǔ)，但后一种债权融(róng)资的规模也不小，到(dào)2022年末(mò)，余额估(gū)计在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城投有息债务(wù)快速扩张，每年增速均(jūn)保持在10％以上，到2022年(nián)末，全国城投有(yǒu)息债务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城(chéng)投平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券研(yán)究所

　　因此(cǐ)，城投(tóu)平台实际上已经成为地方债(zhài)务的主要体现形式，规模明显超过(guò)地(dì)方政府的一般债和专项债之和。城投平台中，如今，城(chéng)投平台(tái)的(de)债券余额大约为13.8万亿元，迄(qì)今并无违约案例(lì)，说明(míng)城(chéng)投债仍属于地方政府(fǔ)背书的高等级(jí)信用(yòng)债。但是，城投平台的非标(biāo)违约情况时有发生(shēng)，银(yín)行贷款展期、调整还(hái)贷方式的也(yě)比较多。

　　地(dì)方政府应确保城投债按(àn)时兑付(fù)，不能轻易违约(yuē)

　　当前市(shì)场(chǎng)对地方政府债务增长和财政收入(rù)增速下降甚至负增长的现象普遍担(dān)心，尤其对财力偏弱的东北、中西部(bù)省份，城投债的收益率(lǜ)普遍高于东部(bù)发(fā)达省市。2022年13个(gè)省(shěng)土地出(chū)让金对政府债务利息覆盖程度不足(zú)100％（2021年(nián)只有5个），扣除城投拿(ná)地之后，捉(zhuō)襟(jīn)见(jiàn)肘的情况更(gèng)加明显。

　　河南(nán)的永煤债违约之(zhī)后，对河南(nán)省乃至(zhì)全国的(de)信用债市(shì)场都造成负面(miàn)冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏(piān)弱(r180kg等于多少斤 180kg等于多少磅uò)区域被边缘化。例如青海、云南和天津等近几年融(róng)资成(chéng)本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本(běn)有(yǒu)所(suǒ)下降，但整体降幅相较全国(guó)更小。辽宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西(xī)、宁(níng)夏和甘肃2020年(nián)以(yǐ)来(lái)城(chéng)投债加权平均票面(miàn)利率降幅也明显不如全国(guó)。

　　当前(qián)在经济复苏(sū)不(bù)及预(yù)期的(de)背(bèi)景下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城(chéng)投债的按(àn)时(shí)兑付(fù)。因为违(wéi)约不(bù)仅(jǐn)不(bù)能解决债务问题，反而(ér)会恶(è)化区域(yù)信用环境，导致(zhì)地方(fāng)国企融资(zī)难(nán)、融(róng)资贵。从(cóng)未(wèi)来区(qū)域经济发展的(de)角度(dù)看，政府部(bù)门仍需要持续举债来实现经济平稳增(zēng)长，需(xū)要保持政府(fǔ)信(xìn)用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议(yì)中央(yāng)大力度支持地(dì)方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前(qián)迫(pò)切需要增强城投债权人(rén)的持有信心(xīn)，首先要确保城投债不(bù)违约，这就意味(wèi)着城投公司(sī)能够具(jù)备(bèi)低(dī)成本(běn)的借新(xīn)还(hái)旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱”，意(yì)味着对(duì)地(dì)方债不兜底，但(dàn)建议给(gěi)予困难省份一180kg等于多少斤 180kg等于多少磅定的(de)“托底(dǐ)”支(zhī)持，即在(zài)政策上大(dà)力度(dù)支持地方政府(fǔ)“化债”，如帮助地方政府（如城投(tóu)公司的借新还旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期(qī)限（非债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通(tōng)过政策性(xìng)银(yín)行或商业银行(xíng)的低息(xī)资金来降低(dī)债务(wù)成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否通过出(chū)让国有资(zī)产(chǎn)来(lái)偿债方面，也希望中央给予政(zhèng)策(cè)上的支持。因(yīn)为(wèi)今(jīn)年3月1日，国资委在对政(zhèng)协十三(sān)届(jiè)全国委员会第五(wǔ)次会议(yì)第(dì)00503号提(tí)案的答复中表(biǎo)示，将适时(shí)出台制度规定及操(cāo)作细则，探索国有(yǒu)权益份额(é)规范化退出的有效(xiào)方式(shì)和途(tú)径，充(chōng)分发挥有限合伙企业的优势，助力(lì)国(guó)有企业(yè)创新(xīn)发(fā)展(zhǎn)。

　　通过出让(ràng)国有企业(yè)股权获得收入偿还(hái)债务(wù)，典型案(àn)例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两次(cì)公告无(wú)偿划转上市公司共(gòng)计1亿(yì)股股(gǔ)份(fèn)（合(hé)计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当(dāng)时市(shì)价计量市值约为1600亿元(yuán)）至贵州(zhōu)国资。

　　在当(dāng)前中国经(jīng)济转型的关键阶段，维护地(dì)方政府的信用，防范区域性(xìng)金融风险(xiǎn)显得(dé)尤为重(zhòng)要，故在城投公司还(hái)没有(yǒu)与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要保持。

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