来源：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度(dù)，国内经济回暖主要缘于疫后(hòu)复苏红利驱动，表(biǎo)现为(wèi)生产恢(huī)复推动出(chū)口形势(shì)好转，出行需(xū)求(qiú)释放催化(huà)下游消费(fèi)回暖(nuǎn)。从行业表(biǎo)现看，制造业从去年四季(jì)度的(de)“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去(qù)库转向被动去库。从景(jǐng)气度边际表现看，下游(yóu)消费制造>；中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造>；上游(yóu)原材料加工(gōng)；服务(wù)业中，交通(tōng)运输、住宿(sù)餐(cān)饮(yǐn)、房地产等线下活动回暖，但距离疫情前仍(réng)有一定差距(jù)。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式修(xiū)复(fù)放缓、海外(wài)总需(xū)求回(huí)落预期(qī)逐步(bù)兑现，消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级将(jiāng)成为(wèi)推动下一阶(jiē)段国内经济复苏(sū)的(de)主线。

　　制造业、服务业(yè)是驱(qū)动一季度(dù)经(jīng)济复苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表(biǎo)现看(kàn)，制造业(yè)，交(jiāo)通运输(shū)、房地产等行(xíng)业景气度明显提升，而建筑业(yè)景气度回落，与年初出口数据好转、服务(wù)消费快速(sù)恢复(fù)、房地产销售回暖(nuǎn)而投资(zī)疲(pí)弱(ruò)的特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来看，今年3月，制造(zào)业(yè)各行业景气度普遍回(huí)暖，多数从去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入(rù)“量升(shēng)价跌(diē)”，指向经济复苏初期，供给端修复好(hǎo)于需求端(duān)，行(xíng)业(yè)整体(tǐ)去库进(jìn)程尚(shàng)未结束。从(cóng)行业景气度边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造>；；；上(shàng)游(yóu)原(yuán)材料(liào)加工，煤炭行业景(jǐng)气度表(biǎo)现为高(gāo)位(wèi)放缓。

　　下游消费(fèi)制造行(xíng)业(yè)中，与(yǔ)出行(xíng)、地产后周期相(xiāng)关的(de)酒(jiǔ)饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具(jù)制(zhì)造行业(yè)景气度较高，部分行业表现(xiàn)为“量价齐升(shēng)”。

　　中游装备制造业行业景气(qì)度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看(kàn)，电气机械、专用设备、运输设备(bèi)>；；；汽车制造、金(jīn)属制品(pǐn)>；；；通用设备、电子(zi)设备。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度最弱，由于行(xíng)业库存水平偏高(gāo)，多数行业仍然受到价(jià)格下(xià)跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维度(dù)看，有色金属>；；；黑色金(jīn)属、非(fēi)金(jīn)属矿(kuàng)物(wù)>；；；石油石化行业(yè)。

　　消(xiāo)费回暖和(hé)产业(yè)升级(jí)或是推动下一阶段经济复(fù)苏(sū)的(de)主线

　　一季度(dù)，国内(nèi)经济(jì)复苏主(zhǔ)要受益于疫后(hòu)复苏红利驱(qū)动。需求方面，出行类消费快速复苏，前期积压的购房、服务消费需求得(dé)以释(shì)放(fàng)；供给(gěi)方面，国内复工(gōng)复产加(jiā)快(kuài)推进，生产端(duān)快速(sù)恢复(fù)，是(shì)推动(dòng)年初(chū)出口数据好转的重要原因。

　　进(jìn)入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复(fù)苏红利驱动边际转弱，随着未来(lái)海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自(zì)于消费回暖和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，一季度居民收入向上修复，消费(fèi)倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平，同时(shí)信贷数(shù)据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓和，未(wèi)来消费回暖的确定性进一步增(zēng)强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐(lè)等服务消费有望持续(xù)修复，家电、家具、纺服等与出行及地产后周期相(xiāng)关的可选消(xiāo)费也有望进一步回暖。

　　二是，产(chǎn)业升级(jí)路径驱动下，汽车和“新三样”产品出(chū)口优势增(zēng)强，有望维持出口韧性；随(suí)着下游消费(fèi)稳步(bù)修复(fù)、二季度(dù)PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业盈利有望向上修复，企业将从主(zhǔ)动去(qù)库逐步转向被动去库(kù)、主动补库，设(shè)备投资需(xū)求有望改(gǎi)善，推(tuī)动中(zhōng)游装(zhuāng)备制(zhì)造景(jǐng)气度维持(chí)高位。

　　风(fēng)险提示：国内(nèi)经济恢复(fù)力度不(bù)及预期；海(hǎi)外需求(qiú)超预期(qī)回落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅明(míng)显回(huí)落

　　一、本(běn)周(zhōu)聚焦(jiāo)：疫(yì)后经济复苏有哪(nǎ)些结(jié)构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业(yè)是驱动一季度经(jīng)济复苏的主因

　　一季(jì)度我国(guó)GDP总(zǒng)量实现超(chāo)预(yù)期增长，指向疫(yì)后复(fù)苏(sū)背景(jǐng)下，国内(nèi)经(jīng)济企稳回升。但(dàn)不(bù)同(tóng)于海外国家疫后(hòu)复苏(sū)的规律(lǜ)，本(běn)轮国(guó)内疫后复苏发生(shēng)在外需回落、国内经济转(zhuǎn)向(xiàng)高(gāo)质量发展、居民前期(qī)“去杠杆”的(de)过程中，因此驱动(dòng)疫(yì)后经济复(fù)苏(sū)的力(lì)量并不均衡(héng)，行业分(fēn)化特征明显。因此，我们重点从(cóng)行业层面，观测当前各行业景气度水(shuǐ)平。

　　从(cóng)GDP不变价观测各行业表(biǎo)现来看(kàn)，今年一季度制造业、交通运(yùn)输业、房地产业景(jǐng)气度明显提升，而建筑(zhù)业景气度(dù)回(huí)落，与(yǔ)年初出(chū)口数据好转、服务(wù)消费快速恢复、房(fáng)地产销售回暖(nuǎn)而(ér)投资疲(pí)弱的情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为基期计算各年份(fèn)的复合(hé)增(zēng)速，观察各行业增加值变化。

　　今年一季度第一产(chǎn)业增(zēng)加值增速为3.6％，低(dī)于去年(nián)四季度(dù)的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年(nián)全年增速，与近年来加快(kuài)建(jiàn)设农业强(qiáng)国(guó)，推进农业农村现代(dài)化(huà)的目标有关。

　　今年(nián)一季度第(dì)二(èr)产业增加值增速升至5.4％，高(gāo)于去年四季(jì)度的(de)4.4％。其中，制造业(yè)迎来(lái)较快复(fù)苏，增加(jiā)值增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全年(nián)增(zēng)速(sù)，与去(qù)年(nián)下半年之后(hòu)外(wài)需转弱、居民商品消费(fèi)恢(huī)复(fù)偏慢有(yǒu)关(guān)。而建(jiàn)筑(zhù)业景气度明显回落(luò)，增加(jiā)值增速回落至1.9％，低于去(qù)年四季(jì)度的3.1％，主要受房地产新开工拖(tuō)累。

　　今年一季度第三产业增加(jiā)值增速小幅(fú)升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍(réng)存(cún)在产出(chū)缺口。其中，受益于居民出行活动恢复，交(jiāo)通运输、仓(cāng)储和邮政业(yè)增加值增(zēng)速明显(xiǎn)提升(shēng)，自去年四(sì)季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年(nián)增速；住宿和餐(cān)饮业增加值增速小(xiǎo)幅回升，尽管高于疫(yì)情三年来的(de)平均(jūn)增速，但(dàn)绝对水平不及(jí)2019年，指向供给水平(píng)恢复较(jiào)慢(màn)。而受益于新房和二手(shǒu)房销售回暖，今年一(yī)季度(dù)房地产(chǎn)业增加值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏分化(huà)，中下游改(gǎi)善幅度好于(yú)上游

　　对于行(xíng)业景气度的观测(cè)，我们采(cǎi)用量(liàng)（各行(xíng)业(yè)工(gōng)业(yè)增加值(zhí)增速）与价格(gé)（各行业(yè)工业品(pǐn)价格(gé)增速）分别作为供需(xū)的衡(héng)量指标(biāo)。主要选取28个主要行业(yè)自2019年以来的月度数据，首(shǒu)先(xiān)将各行业增加值(zhí)增速调整(zhěng)为(wèi)以(yǐ)2019年为基期的复合增(zēng)速(sù)，其次计算2019年(nián)-2023年(nián)3月，每月的增加(jiā)值(zhí)增速和PPI增速(sù)的分(fēn)位(wèi)数水平，通过对(duì)比2022年12月和2023年(nián)3月的分位(wèi)数水(shuǐ)平，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年3月(yuè)，制造业各行业景(jǐng)气度出现(xiàn)普遍回暖，多(duō)数从去年12月的(de)“量价齐(qí)跌”转入(rù)“量升价跌(diē)”，指(zhǐ)向经济复苏初期，供给(gěi)端修复(fù)好于需求端，行业整体去(qù)库进程尚未结束。从行业景(jǐng)气度(dù)边际改(gǎi)善情况(kuàng)来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游(yóu)装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景气度呈现高位放缓情况。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出(chū)行、地产后周期相关的行业景气度最高，部(bù)分行业步(bù)入“量价(jià)齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民外(wài)出消费相关的(de)，酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱乐的量价分(fēn)位(wèi)数(shù)水平均处在高景气度区间(jiān)，烟草、家具制造行业(yè)也呈现(xiàn)“量价齐(qí)升”的特征；食品制造景气(qì)度(dù)有所回落，农副加工行业(yè)表(biǎo)现为“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌”，二者(zhě)价格下跌主(zhǔ)要与高(gāo)库(kù)存水平有关，今年2月，库存同比均处(chù)在(zài)2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫需求的(de)降(jiàng)温，医药制造(zào)业景气度有所(suǒ)回落，表现为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景气(qì)度居中，均表现为(wèi)“量升价跌”。一方面与(yǔ)原(yuán)材料成本(běn)下跌有关，另一方(fāng)面，也与年(nián)初外需表现好于内需，部分(fēn)行(xíng)业仍在(zài)去(qù)库进程(chéng)有关。其(qí)中，电气(qì)机(jī)械、专用设备、运输设备工业增加值增速改善(shàn)幅度最大，受益于国内产业升级、出口(kǒu)优势(shì)带来(lái)的(de)韧性驱(qū)动(dòng)；其次是汽车(chē)制造、金属制(zhì)品，改(gǎi)善(shàn)幅度最弱的是通用(yòng)设备、电子设备，与房地产(chǎn)新开工强(qiáng)度较(jiào)弱、消费电(diàn)子行业周(zhōu)期(qī)性走(zǒu)弱有关。

　　上游原材(cái)料加工(gōng)行业景气度改善(shàn)幅度(dù)偏弱，由于行业库存水平偏(piān)高，多数行业仍受(shòu)制于价格下(xià)跌的困扰，表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。其中(zhōng)，有色(sè)金属行业生产端改善幅度(dù)最大(dà)，3月增(zēng)加(jiā)值增速位于2019年以来(lái)70％分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平，但受全(quán)球大宗商品(pǐn)下行周(zhōu)期影响(xiǎng)，价格(gé)依旧(jiù)承压；随着年初建筑(zhù)业(yè)施工回暖，相关的黑色金属、非金属制品景气(qì)度提升(shēng)，但由于库存(cún)水平偏高，价(jià)格(gé)仍处在下跌(diē)区间，拖累整体盈利水平；石化链条行业生产(chǎn)水平普遍回暖，但(dàn)分(fēn)位数水平仍处在(zài)50％以下的景气(qì)度偏低区间，今年(nián)由于能源(yuán)危机缓解，产品价格相(xiāng)较去年(nián)同期也出现(xiàn)普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处在高位，但(dàn)出现(xiàn)边际放缓，生产(chǎn)及价格(gé)水平(píng)同步回(huí)落(luò)。这与去年以来行(xíng)业产能(néng)持(chí)续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤炭(tàn)开采(cǎi)产成品库存同比(bǐ)处在(zài)2016年(nián)以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产业(yè)升级或是推动下一阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国(guó)内经济(jì)复苏(sū)主要受益(yì)于疫(yì)后复苏红利。一方(fāng)面，消费场景恢(huī)复后，出行类消费快(kuài)速复苏(sū)，前(qián)期积压的(de)购(gòu)房、服务(wù)性(xìng)需(xū)求得(dé)以释放(fàng)；另一方(fāng)面，国内复(fù)工复产加快推(tuī)进，保证供给(gěi)端的快速恢复，是推动年(nián)初出口数据好(hǎo)转的重(zhòng)要(yào)原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后红利释放效果转弱(ruò)，随着未来(lái)海外总(zǒng)需求(qiú)回落的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国(guó)内经(jīng)济增长(zhǎng)的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，随着居民收入(rù)提升(shēng)和庸人自扰之前一句意思是什么天下本无事，世上本无事庸人自扰之是什么意思消费意(yì)愿改(gǎi)善，未来消费回暖的确定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等(děng)服务(wù)消费，以及家电(diàn)、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景(jǐng)气度均有望(wàng)提升。

　　从一季度(dù)居民收入和(hé)消费数据看，居民收入增速提升，消费倾向开(kāi)始回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚(shàng)未修复至疫情(qíng)前水平。以(yǐ)2019年为基期的复合增速看，今(jīn)年一(yī)季度，全国居民(mín)人均可支配收入增速(sù)提升至6.4％，高于去年(nián)四季度的5.6％，居民人均消费支(zhī)出增速(sù)提升至5.0％，高于去年四季度的3.0％。一(yī)季度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均(jūn)值(zhí)60.9％，但(dàn)距(jù)离2019年(nián)同期的65.2％仍有一(yī)定差(chà)距。未来随着服务业恢(huī)复持续(xù)向好(hǎo)，有望(wàng)带(dài)动相(xiāng)关就业岗位加(jiā)快恢复，进一步提(tí)振居民消(xiāo)费意(yì)愿。

　　从居民存贷(dài)款数据(jù)看，居民(mín)储蓄意(yì)愿有所减(jiǎn)弱(ruò)，消费(fèi)和投资信心正在筑底。今年以来(lái)，居民储蓄意(yì)愿有(yǒu)所减弱(ruò)，“去杠杆(gān)”势头缓和。从(cóng)存款数据看(kàn)，3月居民新增存款同比增量降至2051亿元(yuán)，低于(yú)1-2月9375亿元的(de)同比增(zēng)量均值(zhí)，也低于2022年6617亿元的(de)月均同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)。从贷款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民部门新增净融资同比多增(zēng)4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同(tóng)比(bǐ)多增2246亿(yì)元，中(zhōng)长期信贷同(tóng)比多增2613亿(yì)元。居民部门(mén)新增(zēng)净融资连续2个月(yuè)维持同比扩张，指(zhǐ)向居民预期(qī)可能正在筑(zhù)底，“去杠杆(gān)”势头开始放缓。今年第一(yī)季度城镇储户问卷调查结果显(xiǎn)示，倾(qīng)向于“更(gèng)多储(chǔ)蓄”的(de)居民占58.0％，比上季(jì)度(dù)减少3.8个百(bǎi)分点(diǎn)；倾(qīng)向于(yú)“更多消(xiāo)费”和“更(gèng)多投(tóu)资(zī)”的居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指(zhǐ)向居民储(chǔ)蓄意(yì)愿(yuàn)降(jiàng)低、消费和投资意愿提升。

　　二(èr)是(shì)，产业升级路径驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出口优势增强，以及相关行业设备(bèi)投资更(gèng)新，有望推动(dòng)中游装备制造景气度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年(nián)一季度国(guó)内出(chū)口数据回暖(nuǎn)，除(chú)与欧美供需缺(quē)口短期走(zǒu)阔、国内复工复产(chǎn)加快(kuài)推(tuī)进外，也受益于RCEP政策红(hóng)利(lì)持续释放，以(yǐ)及汽(qì)车和(hé)“新三样”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强。今年(nián)在海外总需求回(huí)落背景(jǐng)下(xià)，我国与(yǔ)RCEP国家贸(mào)易往来加强、以(yǐ)及新(xīn)能源产品优势强化，有望维持装备制造领域(yù)出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈(yíng)利下滑和库(kù)存高位，对制造业投资扩产(chǎn)造成一定压力。但随着下游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同(tóng)比触(chù)底(dǐ)回升，制(zhì)造业企业(yè)盈利(lì)有望(wàng)向上(shàng)修复(fù)。目前(qián)看，电气机械等(děng)装备制(zhì)造业去库进程已进入下半场(chǎng)，今年1-2月专用设备(bèi)、通用设备产(chǎn)成品(pǐn)库存增速呈(chéng)现(xiàn)触(chù)底反弹。随着需求(qiú)回暖(nuǎn)、盈利(lì)修(xiū)复，企业(yè)将(jiāng)从(cóng)主动去(qù)库逐(zhú)步转向(xiàng)被动去(qù)库、主动补库，设备投(tóu)资需求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与(yǔ)流动性数据(jù)：各国国债收益率多(duō)数上(shàng)行

　　美国10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)上行。本周（截至4月(yuè)21日(rì)）美国10年(nián)期国债收(shōu)益(yì)率3.57％，较上周末上(shàng)行5BP，其中通(tōng)胀预期较上(shàng)周下行2BP，实际(jì)收益(yì)率1.29％，较上周(zhōu)末上升7BP。法国(guó)10年期国(guó)债收(shōu)益率较上周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收益率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日本10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上周末(mò)上行2BP至0.48％（截(jié)至4月(yuè)20日），英国10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利差(chà)收窄。本(běn)周(zhōu)美(měi)国10年期和2年期国债期限利(lì)差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业(yè)期权调整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国高收益债(zhài)期权调整(zhěng)利差(chà)较上周末(mò)上行11BP至(zhì)4.54％（截(jié)至4月20日(rì)）。

　　2.2全(quán)球市场：全球股市涨跌(diē)分化，大(dà)宗商品(pǐn)价格普跌

　　全(quán)球股市涨跌分化。本(běn)周（4月(yuè)17日至4月21日），欧(ōu)洲股(gǔ)市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德(dé)国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业指数(shù)、纳斯达克(kè)指数(shù)分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩(hán)国综合指数、上证指数(shù)、恒生指(zhǐ)数分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普跌(diē)。其中，LME铝(lǚ)上(shàng)涨(zhǎng)0.71％，其余(yú)大宗商(shāng)品价格(gé)普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧加息步伐(fá)或将(jiāng)继续

　　4月19日，美联储褐(hè)皮书公布，显示近几周美国经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘活动放(fàng)缓，信贷渠(qú)道(dào)变窄。褐(hè)皮书(shū)称(chēng)，最近几周美(měi)国总体经济活动(dòng)几乎没有变(biàn)化(huà)，几个(gè)辖区指出在不确定性(xìng)增加和对流动性的担忧加(jiā)剧之际，银行收(shōu)紧了(le)贷款标(biāo)准。近期(qī)美(měi)国总(zǒng)体物价水(shuǐ)平温和(hé)上升，但价格上涨速度或有所放(fàng)缓。

　　美联储官员表示(shì)为应对高通胀，加息步伐或将继续。4月21日，美联储哈克(kè)称，需要(yào)进一步收(shōu)紧(jǐn)政策(cè)来应对(duì)高通胀(zhàng)，加(jiā)息结束(shù)后美(měi)联(lián)储将需要在一段时间内维持利率(lǜ)稳定。同日美联(lián)储(chǔ)梅斯特表示，预计今年货币(bì)政策(cè)将需要进一步进入限(xiàn)制性区域，终(zhōng)端利(lì)率(lǜ)或将高(gāo)于(yú)5％，具(jù)体取决于经济和金融形势的(de)发展。

　　欧洲央行货币政(zhèng)策会议纪要公布，绝大多数委(wěi)员同(tóng)意将利(lì)率上调50个基点。4月20日(rì)公布(bù)的(de)欧洲央行(xíng)会议纪要显示，货币政策(cè)在降(jiàng)低通胀方面仍有一段(duàn)路要走，一些委(wěi)员(yuán)认为整体而言通胀(zhàng)风险倾向于上行。金融市场紧张局势(shì)被视(shì)为经济(jì)和通胀前景重(zhòng)大不确(què)定(dìng)性(xìng)的来源。然(rán)而除(chú)非形势(shì)显著恶化，否则金融市场(chǎng)的(de)紧张局势不太可(kě)能从根本上改变(biàn)欧洲央行管理委员会对(duì)通胀(zhàng)前景的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲(zhōu)“芯片(piàn)法案(àn)”落地；美财长(zhǎng)耶伦强调美国“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲议会通过了一(yī)项临(lín)时政治(zhì)协(xié)议(yì)，就涉及430亿欧元(yuán)补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终版(bǎn)本达(dá)成一致(zhì)。法案目(mù)标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资(zī)金提(tí)振半导体行(xíng)业(yè)，以将欧盟占(zhàn)全(quán)球(qiú)半导体制(zhì)造(zào)市场的(de)份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅提升芯片制(zhì)造工艺，建立欧盟的半(bàn)导体(tǐ)供(gōng)应链，并与美(měi)国和亚洲(zhōu)同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议(yì)院议(yì)长麦卡锡表示(shì)，正(zhèng)在推出(chū)一份债务(wù)上限相(xiāng)关立法措(cuò)施。白宫需(xū)要(yào)开始就债务上限进行谈判(pàn)；众议院共和(hé)党(dǎng)希望提高债务上限(xiàn)并(bìng)削减支出；正在推出一份(fèn)债务上限相关(guān)立法(fǎ)措施；债务法案将设(shè)法收回未(wèi)使用(yòng)的防疫资金用于日(rì)常开(kāi)支；法案(àn)将减少对国税(shuì)局的拨(bō)款，并结束绿色产业(yè)补贴措施(shī)。

　　4月20日(rì)，美国财(cái)政(zhèng)部长耶伦就中美关系发表讲话，表明美国无意与中国脱(tuō)钩，但未来仍将强调“国家安(ān)全”。耶(yé)伦宣称，任何与中国脱(tuō)钩的(de)努力(lì)都将是“灾难性的(de)”，美国寻(xún)求与中国建立“建设性和公平的经济(jì)关系”。但“当美国利益受到威(wēi)胁时”，美国将坚定地捍卫国家安全，即使以(yǐ)牺牲中(zhōng)美关(guān)系为代价(jià)。在(zài)国际(jì)关系中(zhōng)，耶(yé)伦表示美(měi)中两国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘手(shǒu)问题”，比如帮助面临(lín)债务(wù)问题(tí)的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游(yóu)：原油(yóu)、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价格(gé)环比上涨，环比由负转正。2023年(nián)4月以(yǐ)来，WTI原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转正为本月(yuè)的(de)10.06％，最(zuì)新(xīn)月(yuè)度均价为80.75美元(yuán)/桶。布(bù)伦特原油价(jià)格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上月的(de)-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最(zuì)新月度均(jūn)价为84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价、铝价环(huán)比(bǐ)上涨，铜、铝库存同比下降(jiàng)。2023年(nián)4月(yuè)以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正为本月的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上(shàng)月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由(yóu)上(shàng)月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同(tóng)比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价(jià)格(gé)指数环比上升，螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)下(xià)跌，库存(cún)同比下(xià)降(jiàng)

　　水泥价格指数环比(bǐ)上升。4月以来，全(quán)国水泥价格(gé)指(zhǐ)数环比上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅(fú)缩(suō)小0.92个百分点。华北、东(dōng)北、华东(dōng)、中南、西北以(yǐ)及西南各区价格(gé)指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格(gé)环比下跌，库存同(tóng)比下降(jiàng)，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺纹钢(gāng)价格环比由正转(zhuǎn)负，环比由(yóu)上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相(xiāng)对(duì)上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同(tóng)比上(shàng)涨(zhǎng)64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年(nián)4月以(yǐ)来，商品房成(chéng)交面积上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中，一(yī)线、二线、三(sān)线城市(shì)商品(pǐn)房成(chéng)交面积同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动(dòng)幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分(fēn)点。

　　土地(dì)成交(jiāo)面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应面积同比增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面积(jī)同比(bǐ)增速为(wèi)-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交溢价率为(wèi)5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个(gè)百分点(diǎn)。

　　猪肉(ròu)、蔬(shū)菜价格下跌，水果价(jià)格上(shàng)涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对(duì)上月扩大2.6个百(bǎi)分点。蔬菜价格(gé)环比下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水(shuǐ)果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅(fú)缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘用车日均零售销量增幅(fú)扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零(líng)售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点。批发销量同比增加15.64％，增幅(fú)扩(kuò)大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场(chǎng)利(lì)率趋(qū)势分化，国债利(lì)率(lǜ)普遍(biàn)下行

　　货币市(shì)场利率趋势分(fēn)化(huà)，国债利率普遍(biàn)下(xià)行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月末(mò)下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至(zhì)2.27％。一年(nián)期国(guó)债(zhài)利率较上月末下(xià)行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较(jiào)上月末下(xià)行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债利率较(jiào)上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业(yè)债利率较上月(yuè)末(mò)下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调(diào)提振消费持续回升(shēng)的动力(lì)；国资(zī)委强(qiáng)调(diào)着力(lì)发展战略性新(xīn)兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发展改(gǎi)革委举行4月份(fèn)新闻发布(bù)会(huì)，强调要提振(zhèn)消(xiāo)费持续(xù)回(huí)升的(de)动(dòng)力。接下来将(jiāng)重点做好四方面工作：一是，研究起草(cǎo)关于恢复(fù)和扩大消费的政策文件，围绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农村消费等重点(diǎn)领域；二(èr)是，下大力气(qì)稳定汽车消(xiāo)费，大力推动新能(néng)源汽车下乡；三(sān)是，会(huì)同有关(guān)方面(miàn)优化就业、收入分配(pèi)和(hé)消费全(quán)链(liàn)条良性循(xún)环促进机制；四是，研究(jiū)制定(dìng)关(guān)于营造放心消(xiāo)费(fèi)环境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日(rì)，国(guó)资委党委召开扩(kuò)大会议，强调推动国资央企着(zhe)力发(fā)展实体经济特别是(shì)战略性新兴产业。会(huì)议认(rèn)为(wèi)，要更好推动(dòng)国(guó)资央企在中国式现代(dài)化新征程中(zhōng)走(zǒu)在前列，着力提(tí)升科(kē)技自(zì)立自强(qiáng)水(shuǐ)平，提升自主创新(xīn)能(néng)力；着力发展(zhǎn)实体经济特别是战略性新兴产业，加快推进现(xiàn)代化产(chǎn)业体系(xì)建设；抓(zhuā)好新一轮国企改革深化提升行动(dòng)组织(zhī)实施(shī)，高水平参(cān)与(yǔ)共(gòng)建“一带一路(lù)”。

　　4月20日，工信(xìn)部(bù)举办发布会介绍一季度工业和信(xìn)息化发(fā)展状况，表示下一(yī)步将制定实施(shī)重点行(xíng)业(yè)稳增长的工作方案。一是营造良好产(chǎn)业发展环境，落实落细稳(wěn)增长政策举措(cuò)，抓实抓(zhuā)细部(bù)省协(xié)作、部(bù)门协(xié)同(tóng)；二是(shì)推动出口保稳提(tí)质，加大(dà)对制造业外贸(mào)企业的支持(chí)力度，配合有关部门(mén)落实好稳(wěn)外贸政策举措；三是促(cù)进内需(xū)加快恢复，以(yǐ)高质(zhì)量供(gōng)给(gěi)促进消费；四(sì)是(shì)持续(xù)增(zēng)强(qiáng)发展动能，加(jiā)快战略(lüè)性新兴产业(yè)的创(chuàng)新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提(tí)示

　　国内经济恢(huī)复力度不及预期；海外需求超预期回落。

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