5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申(shēn)请份额总额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公(gōng)告体现出(chū)市场(chǎng)对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市(shì)场关(guān)注度非常高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年(nián)一季度，一(yī)些基金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪面、估值方(fāng)式等问(wèn)题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金报采访多位(wèi)投研(yán)人士(shì)，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估(gū)”主题积极追(zhuī)捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场(chǎng)内多(duō)只(zhǐ)“中字头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆(duī)上报的(de)央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发(fā)行在情绪上是构(gòu)成催化因素的，近期银行(xíng)股(gǔ)大涨的一个催化(huà)因素就是积(jī)极(jí)推介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实(shí)会成为引爆行情的(de)催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都(dōu)在向好，下半年，中特估有(yǒu)可能独领风(fēng)骚(sāo)。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒(héng)更是表示。

　　同样，博(bó)时基(jī)金指数与量(liàng)化投资(zī)部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申报(bào)的国(guó)央企主题基金主要(yào)涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布(bù)局(jú)可以(yǐ)更好(hǎo)支持央国企的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行将成为行情进一步(bù)上涨的(de)催(cuī)化剂。去(qù)年以来公募(mù)基(jī)金发行整(zhěng)体平淡，近期多(duō)只国央企主题(tí)基金申报和发行，行情(qíng)火热下将为市场(chǎng)带来增(zēng)量资(zī)金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监王帅认为，公募基金积极布局(jú)央国企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一方面是因为新一轮(lún)深化国企改革的大幕(mù)将拉(lā)开，叠加(jiā)“中特估(gū)”概念，央国(guó)企上市(shì)公司的投(tóu)资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将(jiāng)为(wèi)投资(zī)者提供更丰富(fù)的工具(jù)以参与到央国企(qǐ)投资(zī)。另一方(fāng)面是(shì)落实公募基金行(xíng)业(yè)高质量(liàng)发(fā)展的要求，引导更(gèng)多资(zī)金参与(yǔ)央国(guó)企改革(gé)，更好发挥公(gōng)募(mù)基金服务资本市场改革、服务实体经济(jì)和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企相关(guān)标的(de)和(hé)板块带来增量(liàng)资金，提升交易活(huó)跃度(dù)，有望成为中特(tè)估行(xíng)情(qíng)的催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性(xìng)行(xíng)情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而(ér)新(xīn)能源等前期热门赛(sài)道股冷却(què)，在(zài)此背(bèi)景下，一些基金经理(lǐ)开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前(qián)重点关注三(sān)大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要是央企或(huò)地方国资所在的(de)行(xíng)业，民(mín)营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是基于(yú)行业(yè)本身基本面在今年会有重大的向(xiàng)上变(biàn)化的机会，比(bǐ)如火电(diàn)，会受益于(yú)煤(méi)炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益于(yú)今年市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增长(zhǎng)等(děng)。同(tóng)时，随着国有企业改革(gé)的推进(jìn)，大概(gài)率这(zhè)些(xiē)企(qǐ)业会进入一个提质增效(xiào)、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特估是过去(qù)5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果，是非常基本面的(de)，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也(yě)非常(cháng)吻(wěn)合，为(wèi)在(zài)下(xià)半年抓住(zhù)这波中(zhōng)特(tè)估(gū)的投资机会做好(hǎo)了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会(huì)，判断中特估的机会未来三年(nián)分两个阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济(jì)和“一带一路”的(de)主题(tí)普(pǔ)涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极(jí)高(gāo)的品(pǐn)种，将(jiāng)会(huì)迎来普涨性的机(jī)会(huì)。第快递公司几点下班，派送员晚上多晚不送了二阶段是未来(lái)两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基(jī)于顶层设(shè)计对国央经营管理价值导向变化(huà)，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果(guǒ)随之改变是一(yī)个(gè)慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调(diào)，目(mù)前在挖掘公(gōng)司经营(yíng)层面(miàn)可能(néng)发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进(jìn)行布局，比如(rú)医(yī)药和(hé)消费等行(xíng)业。

　　其(qí)实一(yī)季报(bào)已经显露出(chū)不少基金在行动。国金证券(quàn)研究所数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中特(tè)估(gū)”概(gài)念占偏股主动型(xíng)基(jī)金持有股(gǔ)票市值比例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提高。上述数据(jù)显示，根据偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股(gǔ)的数(shù)据，剔除(chú)个股(gǔ)涨跌(diē)影响，估计(jì)了各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年末(mò)股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超过30％的(de)偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金主动加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只(zhǐ)基金在2022年末(mò)不持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计也(yě)显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股(gǔ)型公(gōng)募基金对港股央(yāng)国企的(de)持股(gǔ)市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占(zhàn)港股持(chí)股总(zǒng)市(shì)值(zhí)的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的(de)32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门的股(gǔ)票库

　　可(kě)以说中国特色(sè)估值体系，正深刻影响基金公司(sī)的(de)投研(yán)，落实到日常(cháng)的(de)投研流(liú)程和实(shí)践之中(zhōng)，不少基金公司(sī)在加大投研(yán)力量，更有(yǒu)专门构(gòu)建国央企股票库。

　　融通红利(lì)机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层(céng)设计改变研究员过去对国央(yāng)企的固定思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且需要利用当前国央企愿意交流(liú)的契(qì)机(jī)，多花精(jīng)力去进行(xíng)跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面(miàn)，融(róng)通基金在行动(dòng)上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专(zhuān)门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟(gēn)踪，包括考察其实地(dì)调(diào)研(yán)的的(de)成(chéng)果，了解国央(yāng)企经营(yíng)思路和财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的(de)，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示，通(tōng)过(guò)深入学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识(shí)市场体制机制(zhì)、行(xíng)业(yè)产业(yè)结构、主体持续发展能力等方面所(suǒ)体(tǐ)现的鲜明(míng)中(zhōng)国元(yuán)素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基础上构建的具有(yǒu)时(shí)代特(tè)征和中国特(tè)色(sè)、符合国家战略导向的估值(zhí)体系，而不是(shì)简单套(tào)用国外的(de)传统估值模(m快递公司几点下班，派送员晚上多晚不送了ó)型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这(zhè)个概念(niàn)所(suǒ)涉及(jí)到(dào)的行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传(chuán)统产业(yè)的(de)变(biàn)化，诸如煤炭、金(jīn)融(róng)、建筑等多(duō)个领域(yù)，因(yīn)此也是一(yī)定(dìng)能够抓住中特估这波行情的机会(huì)的。同时，随着(zhe)时局的变化，也在(zài)增加相关行(xíng)业的研(yán)究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春(chūn)表(biǎo)示，积极(jí)践行中国特色的估值(zhí)体系是资本市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需要学习领会并针对原有的估(gū)值体系进行改造，以适应(yīng)现实的需要。明(míng)确该体系的框架(jià)是第一位(wèi)的工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可(kě)和实施是最终(zhōng)该(gāi)体系(xì)能否具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是很(hěn)大的认(rèn)知(zhī)误区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家战略价(jià)值

　　新估(gū)值(zhí)方式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要(yào)符合国家(jiā)战略发展发向(xiàng)，更(gèng)需要承担社会(huì)公(gōng)共责任等。而(ér)这些都应(yīng)该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受访的基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)认为，对于国央企的估(gū)值方式要充分体现企业的(de)社会(huì)价值与国家战略价值，目前已经形成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价(jià)值评价体系。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有企业承担社(shè)会价(jià)值、符(fú)合国(guó)家战略发展的价值？首要任务就构建中国(guó)特色的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出发，现金(jīn)流折现为(wèi)主要方法的单一价值估值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社(shè)会整体价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博时基金(jīn)指数(shù)与量(liàng)化(huà)投资部基(jī)金经理杨振(zhèn)建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资(zī)委指导国内团队对于中国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体(tǐ)系不断(duàn)探索，结(jié)合国际通用规(guī)则，目前已经形成了(le)初(chū)步的企业社会价值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是注重企业(yè)价值的(de)可持续估(gū)值，要重视(shì)股东、员工和社(shè)会责任等要素(sù)对企(qǐ)业(yè)稳健成(chéng)长的重大意(yì)义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的科学性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略构建等(děng)实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资(zī)产负债率(lǜ)、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基金经(jīng)理李欣更细致分析在估值思维、估值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤(yóu)其是(shì)估值的方法和指标上，他认为其包括(kuò)产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究(jiū)，强调政策(cè)优惠、产业发展、市(shì)场竞争(zhēng)力和可持续发展(zhǎn)等各(gè)种因素与企业(yè)价值的(de)关系。这些因素在对(duì)估值结论和判断的(de)影响上，也使得中国(guó)特色(sè)的估值体系与传(chuán)统(tǒng)的估值体系有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值结论(lùn)和估(gū)值(zhí)判断的变化，都(dōu)是为了更好(hǎo)地(dì)适应中国的市场和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更(gèng)合理(lǐ)的企业估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经济学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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