5月(yuè)13日(rì)，年内首只央企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告(gào)称，其(qí)累计(jì)有(yǒu)效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题的(de)追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实(shí)际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情，市场关(guān)注(zhù)度(dù)非常高(gāo)，5月(yuè)15日首(shǒu)批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今(jīn)年一(yī)季(jì)度(dù)，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面(miàn)、估值方式等问题成(chéng)为(wèi)市场关(guān)注焦点，中国(guó)基金报采访多(duō)位投研人士，解(jiě)析“中特(tè)估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估(gū)”主题(tí)积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例(lì)配售”情况，今(jīn)年场内多(duō)只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)发行，市场对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科(kē)技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能源等(děng)ETF也将(jiāng)获批发(fā)行，更有(yǒu)扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这一波“中特估(gū)”行情的催化剂(jì)。

　　融通红(hóng)利机会基金(jīn)经理何(hé)龙(lóng)表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是(shì)构(gòu)成催化因素的，近期银行(xíng)股大涨的一个催化因(yīn)素就是积(jī)极推介相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的发(fā)行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的(de)申(shēn)报发行，我(wǒ)认为确实会(huì)成为(wèi)引爆行情的催化剂，基(jī)本(běn)面、资金面、政策(cè)面都在向(xiàng)好，下半年(nián)，中(zhōng)特估有可能独领(lǐng)风骚(sāo)。”万家(jiā)基金(jīn)章恒(héng)更(gèng)是(shì)表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基(jī)金指(zhǐ)数与(yǔ)量化投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建就表(biǎo)示(shì)，近期密集申报的国央(yāng)企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成为行情进一步上涨的(de)催(cuī)化剂(jì)。去年以来公募基金发行(xíng)整体平淡，近期多只国央企主题基金(jīn)申报和发(fā)行，行情火热下(xià)将为市场带来增量(liàng)资金，有望(wàng)推动进一步(bù)上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公(gōng)募基金积极(jí)布局央国企(qǐ)主题基(jī)金，一方(fāng)面(miàn)是因(yīn)为(wèi)新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念，央国企上市(shì)公司(sī)的投资(zī)价值凸(tū)显，该主题的基金(jīn)将为投(tóu)资者提(tí)供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投资。另一方(fāng)面是落实公募基金行业(yè)高质量(liàng)发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革(gé)，更好发挥公募基金服务(wù)资(zī)本市(shì)场改革、服务实体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板块(kuài)带来增(zēng)量资(zī)金，提升(shēng)交易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调(diào)仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行情明显，中(zhōng)特估(gū)和人工智能(néng)成为两大明显的(de)主线，而(ér)新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基金经理章(zhāng)恒直言(yán)，自己目(mù)前重点关注三大行业，火电(diàn)、券(quàn)商、军工，这三大(dà)行业主要是央企或地方国资所在(zài)的行业(yè)，民营企(qǐ)业占(zhàn)比较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于行业本(běn)身(shēn)基(jī)本面在今年会(huì)有重大的向上变(biàn)化的(de)机会，比如火电，会受益(yì)于煤(méi)炭价(jià)格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着(zhe)国(guó)有企业(yè)改革的(de)推(tuī)进，大概率这些企业会进入(rù)一个提质增效、释(shì)放业绩的(de)过程。”章(zhāng)恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面(miàn)的，和他过(guò)去1至2年(nián)研究投资(zī)思路也非(fēi)常(cháng)吻合，为(wèi)在下半年抓住这波中特估的投(tóu)资机(jī)会(huì)做好了(le)准备(bèi)。

　　“去(qù)年(nián)年底已(yǐ)开始重视中特估的投资机会，判断中(zhōng)特估的机会未来三年(nián)分(fēn)两个阶段。”融(róng)通(tōng)红利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段(duàn)也就是今年以数字经济和“一带一路(lù)”的主(zhǔ)题普涨性机会为(wèi)主，包(bāo)括低于(yú)1倍PB、分红收益率(lǜ)极(jí)高(gāo)的(de)品种，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计对国(guó)央(yāng)经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经(jīng)营成(chéng)果随之改变(biàn)是(shì)一个慢变量，会在未(wèi)来两年(nián)体现在(zài)每一个央国企(qǐ)的报表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强调，目(mù)前在挖(wā)掘(jué)公司(sī)经营(yíng)层面可能发生显著正向(xiàng)变(biàn)化的(de)个股提前进(jìn)行(xíng)布局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证券研究(jiū)所数据(jù)显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股一般暧昧期多久确立关系，男人暧昧久了会不会动真心股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股票市值(zhí)比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比(bǐ)例提高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概(gài)念股在偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基金的持仓中，占比明显(xiǎn)提(tí)高(gāo)。上述数据显示，根(gēn)据(jù)偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)报及2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股(gǔ)涨跌(diē)影(yǐng)响，估计(jì)了各(gè)基金主动加(jiā)仓“中特估”概念(niàn)股的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总市值(zhí)比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓了(le)“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不(bù)仅如(rú)此，中信证券数据统(tǒng)计也显示(shì)，一季度主动偏(piān)股型公募基金对港股(gǔ)央国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市值占港股持股(gǔ)总市值(zhí)的(de)比重(zhòng)由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央企专门的(de)股(gǔ)票库

　　可以说中国特(一般暧昧期多久确立关系，男人暧昧久了会不会动真心tè)色估值体系，正深刻影响基(jī)金公司的投研，落实到日常的(de)投研流(liú)程和实践之中，不(bù)少基金公司在(zài)加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层(céng)设(shè)计改变研(yán)究员(yuán)过去对国(guó)央企的固定思(sī)维，需要实地考察国央企，并且需要利用当前(qián)国央企愿意交流的契(qì)机(jī)，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金(jīn)在行动(dòng)上(shàng)，要(yào)求研究员将(jiāng)自己所覆盖(gài)行业的所有国央企(qǐ)构建专门(mén)的股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成(chéng)果，了(le)解国央企经营思路和财务(wù)导向的变化，结(jié)合(hé)行业趋势和特(tè)征，寻(xún)找价值洼地(dì)，发现预(yù)期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认(rèn)识(shí)”上的重视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认识市场(chǎng)体(tǐ)制(zhì)机制、行业产业结(jié)构、主体持续(xù)发展能力等方面所体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估”应该是在(zài)此(cǐ)基础上构建的具有(yǒu)时代特征和中国(guó)特(tè)色、符合国(guó)家战略导(dǎo)向的估值(zhí)体(tǐ)系，而不是(shì)简单套用国外的传(chuán)统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是这个概念所涉及到的行(xíng)业和(hé)公司，一直(zhí)在发生(shēng)的变(biàn)化。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家基(jī)金(jīn)一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一(yī)定能够(gòu)抓住中特估(gū)这波行情的(de)机会(huì)的。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加相关(guān)行业的研究力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家(jiā)魏凤(fèng)春(chūn)表示，积(jī)极践行中(zhōng)国(guó)特(tè)色的估值体系是(shì)资本市场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的(de)估值体系进行(xíng)改造，以(yǐ)适应现(xiàn)实的(de)需(xū)要。明确该体(tǐ)系的框架是(shì)第一位的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最终该体(tǐ)系能否(fǒu)具备长期价(jià)值的基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的(de)拔估值(zhí)是很(hěn)大的认知(zhī)误(wù)区，市场化认可是基本(běn)的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与(yǔ)国(guó)家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是(shì)国(guó)民经济的(de)支(zhī)柱，国(guó)企(qǐ)央企(qǐ)发展要符(fú)合(hé)国家战略发(fā)展发向，更需要承担社会公共(gòng)责任(rèn)等。而这些都应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的(de)基金经理(lǐ)认为，对(duì)于国央(yāng)企的估值方式要充分(fēn)体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与国家战略价(jià)值，目前已经(jīng)形成(chéng)了初步的企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担(dān)社会(huì)价(jià)值、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国(guó)特色的价(jià)值评(píng)价体(tǐ)系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股东权益(yì)出发，现金流折现为主要方法的单一价值(zhí)估值体(tǐ)系，转向社会整体价值观(guān)念、纳入中国(guó)特色的ESG评价(jià)体(tǐ)系，充分体现企业(yè)的(de)社会(huì)价值与国(guó)家战略价值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评(píng)价(jià)体系不断探索，结合(hé)国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值(zhí)评(píng)价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅(shuài)也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业价值的(de)可(kě)持续(xù)估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳定的现金(jīn)流(liú)、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新(xīn)对提升(shēng)企业(yè)内在(zài)价值的积极(jí)作用，这样有利于(yú)提高估值定价(jià)模型的科学(xué)性(xìng)和(hé)有效(xiào)性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有(yǒu)成熟的量(liàng)化(huà)指(zhǐ)标可以使(shǐ)用，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研(yán)发(fā)经费投(tóu)入强度等(děng)等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析在估值思维、估(gū)值结论、估(gū)值判断上有变(biàn)化(huà)，尤其是估值(zhí)的方法和指标上，他(tā)认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全(quán)要素(sù)成本等，以及在纵向和(hé)横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等(děng)各(gè)种(zhǒng)因(yīn)素与企业价值(zhí)的关系。这些因(yīn)素在对估值(zhí)结论和判(pàn)断(duàn)的影(yǐng)响上，也(yě)使得中国特(tè)色的估值体(tǐ)系(xì)与传统的(de)估值体系有所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化(huà)，还有估值结论和估值判断的变化，都是为了更好地适(shì)应中(zhōng)国的市(shì)场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过(guò)，创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践(jiàn)中进行探(tàn)索(suǒ)，目(mù)前尚(shàng)没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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