《基金经理投(tóu)资(zī)笔记(jì)》宏观(guān)策略(lüè)系列

　　把(bǎ)脉经(jīng)济周期拐(guǎi)点 实(shí)现财富管理升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博士），创(chuàng)金合(hé)信基金(jīn)首席(xí)经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星(xīng)（博士），创金合信基金基金经理

　　乱(luàn)云飞(fēi)渡仍从容

　　上期分享(xiǎng)中（查看原文），我们提出(chū)了(le)5月是乱花渐欲迷人眼(yǎn)，一个大(dà)的背景(jǐng)勖存姿为什么没有碰喜宝，勖存姿为什么不碰喜宝是(shì)市场进(jìn)入(rù)了战略相持(chí)阶段，进攻和(hé)防(fáng)守的理由(yóu)都不是非常(cháng)清(qīng)晰(xī)。周末中央发布(bù)长期的产业政策，基调是清晰的，但(dàn)那(nà)是(shì)诗(shī)和远方(fāng)，是(shì)战略性的布(bù)局，很多(duō)投资(zī)者更喜欢战(zhàn)术性的(de)机会。伯克希(xī)尔哈(hā)撒韦年度股东大(dà)会在巴菲特的(de)老(lǎo)家奥巴哈举行，吸引了全球投资者的目光，投资者总(zǒng)希望可(kě)以从中寻找到(dào)投资的秘诀，价值(zhí)投(tóu)资的道虽相同(tóng)，但法(fǎ)、术(shù)、器是各异的。不仅如此，伯克(kè)希尔(ěr)决策者对宏(hóng)观环境的担忧，对(duì)数字技术的批判，很多与会者(zhě)收获的可(kě)能不是清晰的思路，而(ér)是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场(chǎng)有(yǒu)“五穷、六(liù)绝(jué)、七翻身”的说法，谨慎的A股投(tóu)资(zī)者也开始考(kǎo)虑(lǜ)Sell in May,一个很重(zhòng)要(yào)的理由是(shì)根据惯例，银行保险等利好兑(duì)现后往(wǎng)往是市场(chǎng)开始调整(zhěng)的开始(shǐ)。A股投(tóu)资历(lì)来(lái)是有(yǒu)季节(jié)性(xìng)的，但这未必是历史(shǐ)的铁律(lǜ)，比如2022年5月市场(chǎng)在新的政策基调下(xià)开始(shǐ)全面大反攻。我们(men)需要因时而变，投(tóu)资者需(xū)要考虑到当前的市场(chǎng)背景已(yǐ)经和之前有(yǒu)很大的不同。当(dāng)前市场进入战略僵持阶段(duàn)的一个(gè)重要理由是除了逻辑推(tuī)演(yǎn)，很多(duō)重要问题很难用清晰的事实来验证(zhèng)。谨(jǐn)慎的投资(zī)者往往是见好(hǎo)就收或者谋定而(ér)后动，因此才有(yǒu)了上述的猜测(cè)。

　　市(shì)场(chǎng)不清楚的地方(fāng)在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场(chǎng)已(yǐ)经提前交易了政策的方向(xiàng)，而(ér)且(qiě)今年(nián)国内的(de)政策本身也(yě)不是(shì)大(dà)开大合。新出台(tái)的政策(cè)更多地(dì)在落实(shí)上，较少新的提法。

　　第二(èr)，从外部看(kàn)，美联储依然(rán)在通胀、就业数据、金融数据和增(zēng)长数据传递的混乱信息中纠结。

　　第三，从投(tóu)资主线看，数字经济和(hé)中特估(gū)依然既有(yǒu)政策、也有(yǒu)业绩或者有未来预期的(de)业绩改善，但短期(qī)游戏、传媒(méi)、中特估与其他板(bǎn)块分化较为极致，也是不争的事实。除了这两条主线外，金融、消费(fèi)和公(gōng)用事业有反弹，但难以成为(wèi)持续的配置主题，新能源崩坏的筹(chóu)码预期也决定了反弹(dàn)的脆弱性。

　　第四(sì)，从交易行为看，投资者并未形成一致预期(qī)。随着一季报(bào)的披(pī)露，市场(chǎng)阶段性发挥了(le)对盈利现(xiàn)实(shí)的定价效率。具(jù)体表(biǎo)现为，业绩出现一定修(xiū)复(fù)和表(biǎo)现有韧性的(de)金融、中药、电力、中特(tè)估主题以及TMT中的(de)游戏传媒等表现较好，家电此前也(yě)有一(yī)定表现。不过(guò)，随着业(yè)绩的公布反而出现了(le)一定的买预期卖现(xiàn)实的操(cāo)作。当(dāng)然，相对而(ér)言市场也(yě)有定(dìng)价效率不稳(wěn)定的一(yī)面，同样是业绩修复或有韧性的农林牧渔、新能源和消(xiāo)费(fèi)板块(kuài)，整体(tǐ)表现(xiàn)则一般。

　　二、市场(chǎng)僵持的原(yuán)因：一季报显(xiǎn)示企业盈利仍在磨(mó)底阶段

　　短期市场的核心矛盾(dùn)在于缺乏(fá)特别明(míng)显的亮点(diǎn)，TMT主线前(qián)期超额(é)收(shōu)益过于显(xiǎn)著，目(mù)前除了游戏、传(chuán)媒一(yī)枝独秀外，其他TMT细分领域(yù)阶(jiē)段(duàn)性(xìng)有所(suǒ)回调。中特估(gū)相(xiāng)关的基建、银行、石油(yóu)、出版等板(bǎn)块(kuài)盈利有(yǒu)支(zhī)撑、估值也较(jiào)低(dī)，因此在最(zuì)近市(shì)场调整(zhěng)的时候整(zhěng)体表(biǎo)现(xiàn)较好(hǎo)。在这两(liǎng)条我们看好的全年主线(xiàn)之外，市场部分(fēn)定价了一季报行情，但核心(xīn)问(wèn)题在于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除(chú)金融和两桶油(yóu)，A股的(de)盈利还(hái)在下滑，这意(yì)味着(zhe)短期盈利很难撑起A股系统性(xìng)的行情。所以，我们(men)看到这两条主线之外(wài)其(qí)他业绩(jì)尚可的板块，整体反弹的幅度都相对(duì)有限。消费的盈(yíng)利有(yǒu)一定的修复，而市(shì)场由于前期的悲观情(qíng)绪(xù)尚未(wèi)对其定价，这可(kě)能(néng)蕴含(hán)阶(jiē)段性交(jiāo)易机会。

　　三、战略性布局是清(qīng)晰而明确的：政策关注产业升级和人的问题

　　近期国内也处于一个会议密(mì)集召开的(de)阶段，政(zhèng)治局会议(yì)、中(zhōng)央财经委(wěi)会议(yì)和国(guó)常会相继召开。决策层(céng)对于当前经济复苏动力不(bù)足、复苏势头(tóu)不稳的问题，有着清(qīng)醒(xǐng)的认识，短期的工作重(zhòng)点(diǎn)是恢复和扩(kuò)大需(xū)求，但同时也明确不(bù)会再走老路——不会通过低(dī)水平的债(zhài)务扩张(zhāng)来刺激经济，而是聚焦实体经济的产业(yè)升级，推(tuī)进产业智(zhì)能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系下的(de)融合发(fā)展

　　这次财经(jīng)委会议的一(yī)个新提法(fǎ)是(shì)“坚持三次产(chǎn)业(yè)融(róng)合发展，避免割裂对(duì)立；坚持推动传统产业转型升级，不能当成‘低端产(chǎn)业’简单(dān)退出”，这个提法很重要。我们去年(nián)底强(qiáng)调(diào)接下来一段时间的政策需(xū)要强调(diào)均衡(héng)性和系统性，才能形成经济(jì)发(fā)展的合力。卡(kǎ)脖子的领域要(yào)重点(diǎn)支持和发展，但(dàn)是经济(jì)的运行(xíng)是一个完(wán)整(zhěng)的(de)系统，生产(chǎn)和消(xiāo)费、实体(tǐ)经济和金融支撑、高科技领域和(hé)低(dī)技(jì)术领域、融资-设计(jì)-制(zhì)造—物流-销售-服务等各方面需要(yào)协调发展，大家的(de)信心慢(màn)慢恢复、收(shōu)入(rù)慢(màn)慢恢复，才(cái)能够真正把(bǎ)需求拉动起来。不能(néng)够孤立、片面地(dì)理解和执行政策，毕竟即(jí)使是芯片这么最(zuì)高(gāo)科(kē)技的领域(yù)，它的(de)下(xià)游需求也主要来自(zì)消费电(diàn)子产品(pǐn)中的手机、汽车、智能家居等等(děng)，没有需求的(de)拉动，产业的发展(zhǎn)就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人才(cái)红利

　　另外，最近政策(cè)讨论的一个(gè)重点是人，作为投资生产拉动核心的(de)企(qǐ)业(yè)家、作为人力资源(yuán)重点(diǎn)的人(rén)才、承载民族未来的新(xīn)生人口(kǒu)、需(xū)要关注的老龄人(rén)口。当前中国(guó)的发展逐渐从资本和劳动要素拉动转向人力资源拉动，技术创(chuàng)新成为能(néng)否(fǒu)突(tū)破内外部约束的关键。技术创新能力取决于制度保障下的(de)主观能动性，在经历了过去几年的非常态之(zhī)后，在内外部不(bù)确(què)定性的制约(yuē)下，如何让(ràng)当(dāng)前每(měi)个主体充满信心、充(chōng)满主观能(néng)动(dòng)性，是(shì)政策的重心。以人工(gōng)智能(néng)为(wèi)代表的数(shù)字(zì)经济大(dà)发展，有(yǒu)可能能够(gòu)帮助(zhù)我们适当(dāng)缩小国际竞争中人力资源(yuán)的差距，这需要从一个(gè)更高的角度理解人工(gōng)智能和(hé)数字经(jīng)济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后(hòu)的投资路径

　　5月(yuè)的市场，看(kàn)起(qǐ)来是战(zhàn)略僵持阶段的乱战。接下(xià)来的政策力度和效果有多大、盈利能否实质性的反(fǎn)弹(dàn)、经济复苏的斜率是否面临趋(qū)缓的压(yā)力、海外的潜在风(fēng)险到底有(yǒu)多大、美联储到底下一步面临的是什么样的(de)经济形(xíng)势(shì)等，投资者希望(wàng)渐次(cì)判(pàn)断上述一系(xì)列的重要问题的(de)程度，并(bìng)据(jù)此(cǐ)进行(xíng)布局。

　　从这个意义上讲，5月(yuè)交易机(jī)会可能更均衡、但也更脆(cuì)弱(ruò)，当(dāng)前可(kě)能是一个布局(jú)的好阶段，而未必会是收获(huò)的阶段(duàn)。投(tóu)资者需要(yào)多一点耐(nài)心，风浪越大，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容”，这是我们从巴菲特历次股东大(dà)会上看到价值(zhí)投资(zī)者(zhě)很重要的(de)一(yī)个(gè)特质(zhì)，即我们提倡的(de)“道(dào)”。市场的(de)乱是暂时的，随着事实的清(qīng)晰(xī)，投资路径也将会非常明确。这个路径，我们从(cóng)产业(yè)视角(jiǎo)做了一下(xià)梳理，供投资者参(cān)考。

　　具体(tǐ)而言：投(tóu)资的(de)上限是产业现代化，科技自(zì)主可用(yòng)，数(shù)字化、高端化与智能化(huà)是明确(què)的诗(shī)与远方，需(xū)要进行(xíng)战略(lüè)布局。投(tóu)资的下限是避免系统性(xìng)的风险，在(zài)现(xiàn)代化的产业转型中(zhōng)，当前(qián)蕴藏风险和未来(lái)跟不上历史步(bù)伐的(de)产业(yè)是(shì)不能(néng)进行战(zhàn)略(lüè)布局的。投(tóu)资的中间状态是(shì)周期(qī)与消费行业，是战(zhàn)术性的布局(jú)。

　　产业视(shì)角下的投资路线图

勖存姿为什么没有碰喜宝，勖存姿为什么不碰喜宝rc="http://img.jrjimg.cn/2023/05/20230508104829140.png">

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合信基金首席经济(jì)学家，投委会(huì)委员兼秘书长，宏观策略配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大学经济学博士，清华大学(xué)管理科学(xué)与工程博士后(hòu)。学术(shù)研究与教(jiào)学以及宏观(guān)经济走势、金融产品分析等(děng)实务领域经验丰富、成果(guǒ)卓著。从业(yè)23年(nián)以来(lái)，一(yī)直致力于在周(zhōu)期波(bō)动的框架内运用(yòng)财政的视角解(jiě)构(gòu)宏观经济的运(yùn)行，将中(zhōng)国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来(lái)确定其(qí)价值与风险。

　　罗(luó)水星博士，创金(jīn)合信(xìn)基金经(jīng)理、首席宏(hóng)观(guān)分析师，2022年2月加入创金合(hé)信基(jī)金。此前(qián)履职博时基(jī)金，负责(zé)宏观(guān)策略、宏观政(zhèng)策、大(dà)类(lèi)资产配置与择时研(yán)究。武汉大学学士(shì)，上海财经大学(xué)经济学硕士、博士，中国社(shè)科院经济学博士后，学术论文多发表于国际(jì)SSCI英文核(hé)心经济学期(qī)刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 勖存姿为什么没有碰喜宝，勖存姿为什么不碰喜宝