5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红(hóng)利ETF发布(bù)公告(gào)称，其累计有效(xiào)认购(gòu)申请份额(é)总额超过20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例(lì)配售。这则小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期(qī)围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注(zhù)度非(fēi)常高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央企回报ETF发(fā)行，更成为这一波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年(nián)底及今年(nián)一季度，一些基金经理开(kāi)始(shǐ)调(diào)仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关(guān)注焦点，中国基金报采(cǎi)访多位投研(yán)人(rén)士，解(jiě)析“中特(tè)估”这些焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂(jì)？

　　市(shì)场对(duì)“中(zhōng)特估”主题(tí)积(jī)极追(zhuī)捧(pěng)。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例(lì)配售”情况，今(jīn)年场内多只(z粗犷，粗旷和粗犷区别在哪hǐ)“中字头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只(zhǐ)国央企主题(tí)基金(jīn)发行，市场(chǎng)对(duì)此充满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央(yāng)企科技引领、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆上报的央国(guó)企基金在(zài)排(pái)队(duì)入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一(yī)波(bō)“中特估”行情的(de)催化(huà)剂(jì)。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的(de)，近期银行股(gǔ)大(dà)涨的一个催化因素(sù)就是(shì)积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸(zhū)多(duō)主(zhǔ)题基金的申报(bào)发行，我认为(wèi)确实会(huì)成为(wèi)引爆(bào)行(xíng)情(qíng)的催化剂，基(jī)本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半年(nián)，中特估有可(kě)能(néng)独(dú)领风骚。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒(héng)更是表示。

　　同样，博(bó)时基金指(zhǐ)数与量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建就(jiù)表(biǎo)示，近期密集(jí)申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题(tí)，这(zhè)样的(de)布局可以(yǐ)更(gèng)好支(zhī)持央(yāng)国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行(xíng)情进一步上涨(zhǎng)的(de)催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多只国央企主题基金(jīn)申报(bào)和发(fā)行，行情(qíng)火热下将(jiāng)为市场(chǎng)带来增量(liàng)资金，有望推动进一(yī)步上(shàng)涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银(yín)华(huá)基(jī)金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)认为，公募基(jī)金积极布局央(yāng)国企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉(lā)开，叠(dié)加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国企上市公(gōng)司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该(gāi)主题的基金将为投资者提供更(gèng)丰富(fù)的工(gōng)具以(yǐ)参(cān)与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实(shí)公(gōng)募基(jī)金(jīn)行业高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导更多资金参与(yǔ)央(yāng)国企改革(gé)，更好(hǎo)发挥公募基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经济和(hé)国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央(yāng)企(qǐ)相关标的和(hé)板(bǎn)块带来(lái)增量资金，提升交易活跃度(dù)，有望成为中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情(qíng)明显，中特估和人工智能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新(xīn)能源等(děng)前期热(rè)门(mén)赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒(héng)直言，自己目(mù)前重(zhòng)点关注三(sān)大行业(yè)，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方(fāng)国资所在(zài)的行业(yè)，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本面在今(jīn)年会有重大(dà)的向上变化的机会，比如火电，会受益(yì)于煤炭价(jià)格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商，会受(shòu)益于今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国(guó)有(yǒu)企业改革的推进，大概率这些企业会进(jìn)入(rù)一个提质增效、释(shì)放业(yè)绩(jì)的过程。”章恒表示(shì)，中特估是(shì)过去5年10年改革(gé)的成(chéng)果，是非常(cháng)基本面的(de)，和他过去1至2年研究(jiū)投资思(sī)路也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波中特估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的机会未来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利(lì)机(jī)会(huì)基金经(jīng)理何(hé)龙表示，第一(yī)阶段也就是今年以数字经济和“一带一(yī)路(lù)”的主题普(pǔ)涨(zhǎng)性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将(jiāng)会(huì)迎来普(pǔ)涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来两(liǎng)年，在主题性机(jī)会消散以后，基于顶层设计(jì)对国(guó)央经营管理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营(yíng)成果随之(zhī)改(gǎi)变是一个慢变量，会(huì)在未来(lái)两年体现(xiàn)在每(měi)一个央国(guó)企的报(bào)表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可(kě)能发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布局，比如医药和消费等(děng)行(xíng)业。

　　其(qí)实一季报(bào)已经显(xiǎn)露出(chū)不少(shǎo)基金在行动。国金证(zhèng)券研(yán)究所(suǒ)数据显(xiǎn)示(shì)，偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报(bào)前十大重仓股股票池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有(yǒu)股(gǔ)票(piào)市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动(dòng)型基金持有股票市(shì)值(zhí)比例提(tí)高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股(g粗犷，粗旷和粗犷区别在哪ǔ)在偏股主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明(míng)显提高(gāo)。上述数据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股的数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估(gū)计了各基金主动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概念股的(de)市值占(zhàn)2022年末股票(piào)总市值比(bǐ)例(lì)，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年(nián)末不持(chí)有(yǒu)“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据(jù)统计也显示，一季度主动偏股(gǔ)型(xíng)公募基(jī)金对港股央国企(qǐ)的(de)持股市(shì)值比重达到(dào)2019年以来的新高(gāo)，港股(gǔ)央国企持股总市值(zhí)占(zhàn)港股持(chí)股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国特色估(gū)值体系，正深刻影响基金公司的(de)投研(yán)，落实到(dào)日常的投研(yán)流程和实践之中，不少基金公(gōng)司(sī)在加大(dà)投(tóu)研(yán)力量，更有专门构(gòu)建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介(jiè)绍，一(yī)方面，从顶层设计改变(biàn)研究员(yuán)过去对国(guó)央企(qǐ)的固定(dìng)思(sī)维，需要实地考察(chá)国(guó)央企，并且(qiě)需(xū)要利用当前国央企愿意(yì)交流的契机，多(duō)花精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面(miàn)，融(róng)通基(jī)金在行动(dòng)上(shàng)，要求研(yán)究员将自己所覆盖行业的所有国(guó)央企构(gòu)建专门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其实(shí)地调研的的成果，了解国央企(qǐ)经营思(sī)路和财务导(dǎo)向(xiàng)的变化，结(jié)合行业趋势(shì)和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识：首先(xiān)要认(rèn)识市场体制机(jī)制、行(xíng)业产(chǎn)业结构(gòu)、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能力等(děng)方面所体现(xiàn)的鲜明中国(guó)元素和(hé)发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构建的具有时(shí)代特(tè)征(zhēng)和中国(guó)特色、符(fú)合国家战略(lüè)导向的估(gū)值体系，而不是简单套用国外的传(chuán)统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的提法，但是(shì)这个概(gài)念所涉及到的行业和(hé)公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基金经(jīng)理(lǐ)章恒表示，万家基金一直(zhí)非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定能够(gòu)抓住中特估这波行情的(de)机会的。同时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业(yè)的研究(jiū)力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体(tǐ)系是资本(běn)市场使命，投资者需要学习(xí)领会并(bìng)针(zhēn)对原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现实的(de)需要。明确该体系的框架是第(dì)一位的工(gōng)作，合(hé)理设置指标(biāo)也非常(cháng)重要(yào)，投资者的认可和实施是最(zuì)终该(gāi)体系能否(fǒu)具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔(bá)估(gū)值是很大的认知(zhī)误(wù)区，市场化认可是基(jī)本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会(huì)价值与国(guó)家战略(lüè)价(jià)值

　　新估(gū)值方(fāng)式粗犷，粗旷和粗犷区别在哪(shì)？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国企央企发(fā)展要(yào)符合(hé)国家战略发展发(fā)向(xiàng)，更需要(yào)承担社会公共责任等。而(ér)这(zhè)些都应该考虑进估(gū)值体系之中(zhōng)，也引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数受(shòu)访的基(jī)金(jīn)经理认为，对于国央(yāng)企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)，目前已经(jīng)形成了初步的企业(yè)社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合(hé)国(guó)家战略发展的价值？首要任务就构建中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单一价值估值(zhí)体系(xì)，转向社会整体价值(zhí)观念(niàn)、纳(nà)入中国特(tè)色的ESG评价体(tǐ)系，充分(fēn)体现企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战(zhàn)略价值(zhí)。”博(bó)时基金指(zhǐ)数(shù)与(yǔ)量化投资(zī)部(bù)基(jī)金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来(lái)国资委(wěi)指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不断探索，结合国际(jì)通用规则，目(mù)前(qián)已经(jīng)形成了初步的(de)企业社(shè)会(huì)价值评价体系(xì)，其中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环(huán)境、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是(shì)注重(zhòng)企业价值(zhí)的可持续(xù)估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等要素(sù)对(duì)企业(yè)稳(wěn)健成长的重大意义，重视稳定的现金流(liú)、持(chí)续增(zēng)长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提(tí)升(shēng)企业内在价值的积极作用，这样(yàng)有(yǒu)利于提高估值定价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等(děng)实务工作中(zhōng)，都有成(chéng)熟的量化指标可以使用(yòng)，包括净(jìng)资(zī)产收益率、营(yíng)业现金比率、资产负债率、研(yán)发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李欣更细(xì)致分析在估(gū)值思维、估值(zhí)结论、估值判断上(shàng)有变化(huà)，尤其(qí)是估(gū)值的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他认为其包括产(chǎn)业链上下游(yóu)的(de)衡量(liàng)、全要素成本(běn)等，以(yǐ)及在(zài)纵向和(hé)横(héng)向上的研究，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可持续发展(zhǎn)等各种因素与(yǔ)企业价值(zhí)的关系。这些因素在(zài)对估值(zhí)结论(lùn)和(hé)判(pàn)断的影(yǐng)响上，也使(shǐ)得(dé)中国特(tè)色的(de)估值体系(xì)与传统的(de)估(gū)值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思(sī)维(wéi)的变化，还有估值(zhí)结论和估值判(pàn)断的变化(huà)，都是为(wèi)了更好地适应中国的市场和经济(jì)特点，提供更精准、更(gèng)合理的(de)企业估值(zhí)信息(xī)。”李(lǐ)欣(xīn)表示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春直言(yán)，这需要在实践中进行探(tàn)索，目(mù)前(qián)尚没有公认的指标可(kě)以使用。

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