核心结论：①22/1儿童兴趣班有哪些项目排名，十大最无用的兴趣班0以来(lái)价值、成长均(jūn)是内部(bù)分化明显(xiǎn)，行业和指数角度均可验证(zhèng)。②本质上过去一(yī)段时(shí)间(jiān)行情是情绪修复，政策和事件驱动下数字(zì)经济、中特(tè)估表(biǎo)现好(hǎo)，未来行情或进(jìn)入(rù)基本(běn)面驱动(dòng)。③全年牛(niú)市格局未变，当前处在蓄(xù)势阶段(duàn)，行(xíng)业或(huò)阶段性(xìng)再平衡。

　　分歧(qí)：价值还是(shì)成长？

　　近期(qī)参加一场(chǎng)交流活动(dòng)时，对今年市场风(fēng)格(gé)的讨论很热烈，坚持(chí)价(jià)值风格者(zhě)以“中特估(gū)”大涨作为(wèi)证据，坚持(chí)成长(zhǎng)风格者以(yǐ)人工智(zhì)能大涨作为(wèi)证(zhèng)据(jù)，乍一听都(dōu)有道理(lǐ)，但其实(shí)不(bù)然，因为价(jià)值(zhí)阵营和成长阵营(yíng)里，除了这些大涨的品种都存在下跌的品种。怎么理解这种割裂的现(xiàn)象？未来市场风格将如(rú)何演绎？本篇(piān)报告将就此进行探讨。　

　　1.22/10以来价值、成长都是结构性分化

　　当前市场对于风格(gé)讨论较多，有投资者认为近期银行等高股(gǔ)息(xī)股(gǔ)票表现(xiàn)较好(hǎo)，风格偏向价值，也有投资者认为近期(qī)TMT行业涨幅仍然(rán)领先，成长(zhǎng)风格(gé)占优(yōu)。我(wǒ)们通过行业和(hé)指数(shù)层面(miàn)分析市(shì)场风(fēng)格特征，发现市场自底部反转(zhuǎn)以来价值与成长两种(zhǒng)风(fēng)格并不明(míng)显，具体如下。

　　行业(yè)角度(dù)看，底部反(fǎn)转以来价值、成长内(nèi)部分化明显。我们(men)在(zài)前期多篇报告中提出去年(nián)10月(yuè)底(dǐ)来市场已进入牛市初期的第一波上涨(zhǎng)。从整体(tǐ)看，市场(chǎng)并(bìng)没有呈现(xiàn)严格的风(fēng)格(gé)偏(piān)向，去(qù)年10月(yuè)底以(yǐ)来申万一级(jí)行业中成长类行业最(zuì)大涨幅中(zhōng)位数为27.3％，价值类行业中(zhōng)位(wèi)数为24.3％，所(suǒ)有申万(wàn)一级行业的涨幅中位数为24.5％。从最大涨幅居(jū)前20％的不同风格行业数量(liàng)占比看，成长(zhǎng)类占比为50％、价值类也为50％，可见成(chéng)长、价值行(xíng)业整体表现(xiàn)并未明显分化。

　　成长和价(jià)值内部行业表现(xiàn)有涨有跌。成长类(lèi)行业，去年(nián)10月末以(yǐ)来科技占优，新(xīn)能源(yuán)表现(xiàn)较差，在“数据二十(shí)条”等产(chǎn)业政策(cè)、以及(jí)以ChatGPT为(wèi)代表的人工智能技术的双重催化，科技板块(kuài)中传媒（22/10/31至今最大涨幅92％，下同）、计算机(jī)（51％）、通信(xìn)（47％）等表现居(jū)前，而电力设备（7％）、新能源车指数（9％）表现明显靠后。价值(zhí)方面(miàn)，受益于防疫、地产(chǎn)政策优化(huà)，22/10以来消费行业中食品饮料（44％）、地产链中房地产（36％）、建筑装饰（35％）等(děng)行业阶(jiē)段性(xìng)表现亮眼，而(ér)基(jī)础(chǔ)化(huà)工（2％）等(děng)行业表现较(jiào)差。

　　若我(wǒ)们从今年年(nián)初(chū)以来的(de)时间(jiān)维度看，成长板块内行业保持去年10月(yuè)以来的格局，即科技表(biǎo)现好、新能源(yuán)相(xiāng)对弱。再(zài)来看价值板块，今年以来在“中特估”主题催化下建筑装饰（28％）、非银(yín)（22％）等行业(yè)表现较好，消费板(bǎn)块整(zhěng)体涨幅(fú)相对靠后，其中农林牧渔(yú)（1％）、社服（3％）行业(yè)指(zhǐ)数走(zǒu)势明(míng)显(xiǎn)偏弱(ruò)，今(jīn)年(nián)以来(lái)基本处在“歇息”状(zhuàng)态。

　　指数角度(dù)看，价值、成(chéng)长内(nèi)部分(fēn)化明显。从代表性的风格指(zhǐ)数(shù)看，风格特征也并不(bù)明确。去年10月(yuè)底以来成长风(fēng)格指数中科(kē)创(chuàng)50最大涨(zhǎng)幅为(wèi)28％（今年(nián)初以来最大涨幅为22％，下同）、创业板指为19％（3％）、国证(zhèng)成长为(wèi)19％（2％）、中证500为13％（11％）；价值风格指数中国证价值为28％（17％）、上证50为27％（6％）、中证100为24％（13％）。同种风格(gé)的指数表现(xiàn)不同，其背(bèi)后源于指数的成分行业(yè)权重不同。以(yǐ)成(chéng)长风(fēng)格中创业板指和科(kē)创50为(wèi)例：22/10月(yuè)底以来创业板(bǎn)指走(zǒu)势相对偏(piān)弱，最大(dà)涨幅仅(jǐn)为(wèi)19％，其成分行业(yè)中表(biǎo)现较弱的电(diàn)力设备权重占比高达35％；而科创50实(shí)现最(zuì)大涨幅(fú)28％，其成分行(xíng)业中涨(zhǎng)幅(fú)居前的科技行业(yè)权重占比高达(dá)62％。

　　2.过去(qù)是情绪修复(fù)，未来(lái)会进入盈利驱动

　　过去一段(duàn)时(shí)间市场是(shì)牛市(shì)初期的情绪修复。回(huí)顾历史上牛市(shì)上涨(zhǎng)第一阶段，可(kě)以发现期间市场往(wǎng)往(wǎng)呈现普涨、轮涨的(de)特(tè)征(zhēng)，不同(tóng)风格指数表现差异不大：05/06-05/09期间(jiān)成长(zhǎng)累计涨(zhǎng)18％、价值涨19％，08/10-08/12为28％、21％，12/12-13/02为(wèi)33％、32％，19/01-19/04为45％、32％。普涨、轮(lún)涨的背后源于市场(chǎng)自(zì)底部(bù)起来后，处低位的行(xíng)业容易受到政策利好和预期改善的催化，出现(xiàn)短期(qī)明显(xiǎn)的上(shàng)涨，但由于此时基本面的趋势尚未明(míng)确，该(gāi)阶段行(xíng)情往(wǎng)往(wǎng)不存(cún)在特定(dìng)的主线，因此风格特(tè)征并不明显。

　　去年10月(yuè)以来的(de)这轮行情中(zhōng)数字经济、中特估表现较(jiào)好，其本质属于政(zhèng)策和事件(jiàn)驱动下的(de)情(qíng)绪修复。数字经济方(fāng)面，去(qù)年二十大报(bào)告提(tí)出“加快发展数(shù)字经(jīng)济”、“建设现代化产业体系”，信创指数率(lǜ)先开(kāi)启一波(bō)行情，22/10-22/12期间最(zuì)大涨幅26％。此后相关政策和事件进一步催(cuī)化市场情(qíng)绪，政策端22/12国(guó)务院印发 “数据二十条”，23/03成立国家数据局，技术端以ChatGPT为代(dài)表(biǎo)的大模型推出标志人工(gōng)智(zhì)能逐步落地应(yīng)用，政策(cè)和技(jì)术双轮(lún)驱动下数(shù)字经(jīng)济(jì)行情持续演绎，今年以来人工智能指数(shù)最(zuì)大涨(zhǎng)幅达64％、数字(zì)经济指(zhǐ)数为(wèi)38％。中特估方面(miàn)，本轮中特估行情也主要(yào)来自低估(gū)值的国央企的估值修(xiū)复(fù)。22/11证(zhèng)监会主席提出(chū)“中特(tè)估”概(gài)念，政(zhèng)策层面高(gāo)度(dù)重(zhòng)视国(guó)央企(qǐ)价值(zhí)实现，相关政策(cè)和事件(jiàn)进一步催化行情(qíng)，在(zài)此背景下中特估相(xiāng)关板块同样涨幅明显(xiǎn)，本轮行情中特估指数最大涨幅达46％。

　　未来市场会进入盈利驱动。拉长时(shí)间看，股票是一台(tái)“称(chēng)重机”，基本面决定股价涨跌，盈利趋(qū)势的分(fēn)化(huà)决定未来风(fēng)格(gé)的走向。我(wǒ)们以(yǐ)国证(zhèng)成长/价值指数刻画，2010-15年A股整体风格(gé)偏(piān)成长，背后是国(guó)证成长指数与价(jià)值指数(shù)的归(guī)母净(jìng)利润累计同(tóng)比增(zēng)速差从10Q2的7.9个百(bǎi)分点升(shēng)至(zhì)15Q3的15.6个百分(fēn)点，同(tóng)期(qī)ROE（TTM）的差值从-0.6个百(bǎi)分点升至3.9个百分点；而2016-18年(nián)成长开始跑输的原(yuán)因(yīn)则是成长相对(duì)价(jià)值的业(yè)绩增速开始回(huí)落，国证(zhèng)成(chéng)长指数-价值指(zhǐ)数的归(guī)母(mǔ)净利润累计(jì)同比增速差从15Q3的15.6个百分点回(huí)落(luò)至18Q4的-30.1个百分(fēn)点(diǎn)，同期ROE的差值从(cóng)3.9个百分点降至-2.1个百分点；到了(le)2019-21年时风格(gé)又开(kāi)始回归成长，原因在于成长股的业(yè)绩又开始优于价值(zhí)股(gǔ)，国证(zhèng)成长指数-价(jià)值(zhí)指(zhǐ)数的归母(mǔ)净利润累计(jì)同比增速差从18Q4的-30.1个百分点升至21Q1的40.8个百分点，ROE的差值从18Q4的-2.2个百分点升至21Q3的7.3个。

　　本(běn)轮决(jué)定市场风格和主线的(de)关键仍在业绩(jì)，未来关注基本面的趋势(shì)。当前全部A股盈利仍处在底部区域，一季报数据显示A股盈(yíng)利的(de)拐点已渐现，全(quán)部(bù)A股归母(mǔ)净(jìng)利润累计同比增(zēng)速已从(cóng)22Q4的低点0.9％回升(shēng)至23Q1的1.4％，我们预计23年全年(nián)增速有望达10％-15％。随着基本面(miàn)逐渐回升，市(shì)场或由前期的政(zhèng)策和事件驱动走向盈利(lì)驱动，关(guān)注中(zhōng)报(bào)的基本面(miàn)验证情(qíng)况，以及下半(bàn)年宏观(guān)月度(dù)数据的回升情(qíng)况(kuàng)。展(zhǎn)望全(quán)年，稳增(zēng)长政策推动下现代(dài)化产业体系建设(shè)，成(chéng)长盈利增速有望更(gèng)快，但风(fēng)格(gé)内部盈利增(zēng)速可能仍有分化，例如(rú)成长风格类指(zhǐ)数中科创50预计23年归母净(jìng)利增(zēng)速达到(dào)60％左右、创(chuàng)业板指预计在23％左右，而价值(zhí)类(lèi)指(zhǐ)数里(lǐ)中证100 23年归母净利(lì)同比预计(jì)在12％左右(yòu)、上证50预(yù)计(jì)在10％左右。从盈利增速差值看(kàn)，未来科创50与上证50归母净利增速同比(bǐ)差值有望从22年(nián)的30个(gè)百分点(diǎn)提升(shēng)到23年的50个百分点，成长(zhǎng)基本面相对优势有望扩大。

　　3.市场蓄势阶段行业或再平衡

　　市场全年向上趋(qū)势不变，阶段(duàn)性蓄(xù)势中(zhōn儿童兴趣班有哪些项目排名，十大最无用的兴趣班g)。我们在(zài)《旭日初(chū)升(shēng)——2023年中国资本市场展望-20221203》中(zhōng)分析过，从牛熊周期、估值、基本(běn)面(miàn)、资(zī)金面等维度来(lái)看(kàn)，22年10月底(dǐ)以来A股已经进入新一(yī)轮牛市周期。但(dàn)牛市往往难以一蹴而就(jiù)，我们在(zài)《好(hǎo)事(shì)多磨——23年二季度股市(shì)展望(wàng)-20230401》中(zhōng)就(jiù)提出(chū)二季度市(shì)场可(kě)能处蓄势阶(jiē)段，二季(jì)度以(yǐ)来市(shì)场表现也印证(zhèng)着我们的判(pàn)断。当前市场正(zhèng)处在牛市初(chū)期，就好比冬天已(yǐ)过、春天到来，气温整体(tǐ)已在回(huí)升，但短期温度(dù)仍可能上下波(bō)动。因此，市(shì)场短(duǎn)期(qī)可能出(chū)现宽幅震荡(dàng)的情况(kuàng)，其(qí)背后源(yuán)于牛市初期基(jī)本(běn)面还不(bù)够扎实，更易受到其他因(yīn)素(sù)的扰动。目前宏观经济数据显示(shì)当前(qián)基本面恢复尚不(bù)扎(zhā)实(shí)：4月(yuè)PMI指数回落(luò)至49.2％；从信贷数(shù)据看，4月新(xīn)增信(xìn)贷和社融数据较一季度均明显走弱(ruò)；从(cóng)物价数据看，4月(yuè)CPI同比(bǐ)继续明显(xiǎn)回落至0.1％，PPI同比降至-3.6％，显示当前经济复苏仍然较弱。综合来看，当(dāng)前国(guó)内基本面回暖仍(réng)需(xū)要一个过程，未来短(duǎn)期内市场更可(kě)能继续处在蓄势期(qī)。

　　行业(yè)阶段性再平衡，全年(nián)数字经济仍(réng)是主线。在政策和事(shì)件的催化下数字经济、中特估涨幅已经较为(wèi)明显，未来决定风(fēng)格的关键在于相(xiāng)对基(jī)本面趋势，应关注能够有业绩落地的(de)持续性(xìng)机(jī)会。此外，当(dāng)前重(zhòng)视(shì)消费结构性(xìng)机会。

　　着眼全年，数字(zì)经济代表的(de)成长空间或更大，去(qù)伪(wěi)存真的试金石(shí)是业绩(jì)。我们从(cóng)4月(yuè)初以来(lái)就提(tí)出TMT板块出现阶段性(xìng)过热(rè)，未来可能会(huì)有所休整(zhěng)，过去一(yī)个月TMT板块的股(gǔ)价表现也(yě)印证了我(wǒ)们的判断，目前TMT可能仍处在降温期，但从(cóng)全(quán)年维度看政策和技术(shù)驱动下数字经济仍(réng)是第一主线。从基金调仓经验看，历史上公募基金(jīn)调(diào)仓往往需要一年，例如 20-21年公募(mù)持仓从白酒转向新能源，公募(mù)基金对TMT儿童兴趣班有哪些项目排名，十大最无用的兴趣班板块的增持(chí)可能还未(wèi)结束，23Q1基金重仓股中TMT板(bǎn)块超(chāo)配比(bǐ)例（相对(duì)沪深(shēn)300行业占比）仍处(chù)在2013年(nián)以来低位。

　　未来行情或进入由业绩验证的去(qù)伪存真阶段，关注(zhù)政策和技术两条主线机会。第(dì)一，从政(zhèng)策线(xiàn)看，数字经济已成(chéng)为(wèi)现代化产业体系的(de)重要支撑，数字要素流通体系(xì)正在加快建立(lì)，政(zhèng)府有望(wàng)加大对数字安全和数字基建的投入。去年12月发(fā)布(bù)的(de) “数据(jù)二(èr)十(shí)条(tiáo)”为数据要素市场提(tí)供顶层规划，刚成(chéng)立的国家数(shù)据局有望成为顶层文(wén)件落(luò)地(dì)执行(xíng)的统筹(chóu)机构，数据要(yào)素市场化(huà)有望加速，这(zhè)也将(jiāng)大幅(fú)提升(shēng)数字(zì)基础设(shè)施建(jiàn)设，根据中(zhōng)国通服基建产业研究院，预(yù)计23-25年我国(guó)数据中心产业规(guī)模复合增速将达到(dào)25％。第二，从技术(shù)线看(kàn)，ChatGPT为代表的人工智能(néng)应用落(luò)地，大(dà)模(mó)型、半导(dǎo)体等上游软(ruǎn)硬(yìng)件领域(yù)有望(wàng)率(lǜ)先受(shòu)益(yì)。当前(qián)科(kē)技巨头正加大对AI大模型的(de)开发，近日谷歌发布了PaLM 2模型，其在部(bù)分逻辑和推理上的部分结果已超越了GPT-4，AI模(mó)型市场有(yǒu)望加速发展，根据观研天下(xià)，预计(jì)22-30年中国自然语言处(chù)理市场复(fù)合增长率达到(dào)36.5％。AI模(mó)型的算(suàn)数和推(tuī)理也将提升对上游(yóu)硬(yìng)件(jiàn)的需求(qiú)，根据亿欧智库，预计23-25年我国AI芯(xīn)片(piàn)市场规模复合增速达31％。

　　我国消费仍有韧性，关注消费(fèi)结(jié)构(gòu)性机会。消费方面，促消费一直是目前政策关(guān)注的重点，后续关(guān)注消费的(de)结构性(xìng)机会。我们在《中国消(xiāo)费的韧性：没有日(rì)本式资产负债(zhài)表衰(shuāi)退(tuì)-20230507》中提出，资产端(duān)看，我(wǒ)国房(fáng)产(chǎn)价格(gé)相对趋稳，居民财富大(dà)幅缩水风险较小；从(cóng)收入端看，国内经济复苏将(jiāng)推(tuī)动(dòng)收入和消(xiāo)费意愿(yuàn)提升(shēng)。因此我国消费(fèi)仍具有韧性，预计今年社(shè)零总额(é)增速有望(wàng)达8-9％，22-23年两年平均(jūn)增(zēng)速为(wèi)4-5％。从股市表(biǎo)现看，我(wǒ)们在前文中提出今年以来消(xiāo)费行(xíng)业(yè)涨(zhǎng)幅(fú)在所有行业中涨幅明显偏低，随着基本面(miàn)改善，消费(fèi)部(bù)分(fēn)领域有望迎(yíng)来向(xiàng)上的机遇。结合海(hǎi)通(tōng)行(xíng)业分析师(shī)和Wind一致预(yù)测，预计23年医药板块中(zhōng)中药净利增速为20％、医疗服务为50％、创新药为30％。

　　此外，前(qián)期(qī)概念催化下(xià)“中(zhōng)特(tè)估”板块(kuài)热度同样(yàng)较高，未来行情或也将出现(xiàn)“去伪存真”的分化，我们认(rèn)为(wèi)可(kě)以关注中特重估三大可能发力方向，即关系(xì)国计民生的重(zhòng)大安全领域、举国体制支持的(de)部分科技领域、部分盈利稳定、现金流(liú)充裕的国企，详(xiáng)见《“中特”重估的三大(dà)发(fā)力方向(xiàng)——“中特估值”探究(jiū)系(xì)列(liè)8》。

　　风险提示(shì)：国内疫情恶(è)化影响国内经济(jì)；美国经济(jì)硬着(zhe)陆影(yǐng)响(xiǎng)全(quán)球(qiú)经济。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 儿童兴趣班有哪些项目排名，十大最无用的兴趣班