分(fēn)析完中期的逻(luó)辑变化，再回到短期的现(xiàn)实(shí)。4月的出口(kǒu)肯定(dìng)是不弱的，不过趋势在走弱，考虑到全(quán)球经济和金融系(xì)统在(zài)过(guò)去一段时间的风(fēng)险暴露逐渐(jiàn)增(zēng)加，再结(jié)合越南、韩国这些重要出口国家近期的数(shù)据走势，出(chū)口趋势是在走(zǒu)弱的(de)，如果全球经济动能(néng)走弱，一带一(yī)路和东(dōng)盟可能也无法(fǎ)单独(dú)把(bǎ)中国出口稳住(zhù)。与此(cǐ)同时，进口(kǒu)继续走弱，在经(jīng)历(lì)了年初复苏(sū)短暂的斜(xié)率走陡之后(hòu)，经济(jì)的复苏(sū)斜率明显趋(qū)于平(píng)缓，国内(nèi)外新的(de)政策变化又还没(méi)有看到，当前市场大逻辑是相(xiāng)对缺(quē)乏的(de)，这(zhè)是我们觉得市(shì)场脆弱(ruò)而(ér)均衡的重要原因。

　　第二，社融信(xìn)贷一季度(dù)加速(sù)放量后逐渐回(huí)归正(zhèng)常，居民(mín)加(jiā)杠杆意(yì)愿弱。

　　4月新增(zēng)人民币贷(dài)款0.72万亿(yì)，去年同期(qī)0.65万亿；新(xīn)增社融1.22万亿(yì)，去(qù)年(nián)同(tóng)期(qī)0.93万亿(yì)；社融增速(sù)10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同(tóng)比(bǐ)5.3%，前值5.1%。历史纵向来看，因为2022年(nián)4月本身就是社融信(xìn)贷比较(jiào)弱的(de)一(yī)个月，所以今年4月的社融信贷看上去比(bǐ)去年多，但实际上是比较弱(ruò)的，比疫(yì)情前的(de)2019、2018年4月社(shè)融都要弱。就今年的节奏来看，一(yī)季度社融(róng)信贷提前发力(lì)，所以投(tóu)放巨大，4月份(fèn)慢慢(màn)回归正常乃至略(lüè)偏(piān)弱的状(zhuàng)态(tài)。

　　居民的(de)中(zhōng)长贷在经历了积压(yā)需求(qiú)暂时(shí)释放(fàng)之后，再度回归比较弱的态势(shì)，居(jū)民中(zhōng)长贷同比比(bǐ)去(qù)年萎缩1156亿，这意味着居民可能(néng)非但(dàn)没有明(míng)显增加房贷的意(yì)愿(yuàn)，反而在加大还(hái)贷的量，这(zhè)与前段时间新闻报(bào)道的居民提(tí)前还房贷现象(xiàng)增加的情况一致。另(lìng)外，根据不完全统计的(de)4月部分(fēn)银行的理(lǐ)财规模变化，银行理财出现了明显(xiǎn)的回(huí)流，但在权益市场上资金回流并不明显(xiǎn)，因此极(jí)有可(kě)能流到(dào)了低风(fēng)险低波动的(de)相(xiāng)关产(chǎn)品上(shàng)。这(zhè)说明无论是对实物投(tóu)资还是金融投资，居民部门的风险偏好仍有待修复。因此，随着居民部门(mén)购(gòu)房欲望下(xià)降(jiàng)之后，整个金融(róng)部门其实并不(bù)缺(quē)钱，但大家都在等待权益市场系(xì)统性风险偏好(hǎo)抬升的一个明确的政(zhèng)策(cè)或者基本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱复苏下低通胀，反映的是内生(shēng)动力偏弱(ruò)的预(yù)期

　　中国4月CPI同比(bǐ)上涨0.1%，预期上(shàng)涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同(tóng)比下降3.6%，预(yù)期下降(jiàng)3.3%，前值下(xià)降2.5%，通胀维持(chí)低(dī)位，这反映的是(shì)国内修复动力偏弱，而供(gōng)应总体充足，进而价格维持低迷。我们也判断在(zài)弱修(xiū)复之(zhī)下，低通胀的特质有望延(yán)续。

　　结构上看，食品价格(gé)继续(xù)回落。4月CPI食品价格(gé)同比(bǐ)上涨0.4%，前值(zhí)上(shàng)涨2.4%，环比下降1%，前值下降(jiàng)1.4%，由于天(tiān)气转暖，鲜(xiān)菜上市量增(zēng)加，鲜菜价格同环比(bǐ)大幅(fú)下降(jiàng)，环比下降6.1%，同比(bǐ)下降13.5%，存栏量也(yě)相对充裕，猪肉价格环比继续(xù)下跌(diē)3.8%，降幅有所收窄。核心CPI同比上(shàng)涨0.7%，涨幅与上月持平(píng)，环比上涨0.1%。从大类分项来(lái)看，食品烟(yān)酒、生活(huó)用品及服(fú)务、交通(tōng)和通信同比涨幅回落；衣着、居住、教育文化和娱乐涨幅较上月有所扩大；医(yī)疗保健持平，这反(fǎn)映的是普(pǔ)通(tōng)消(xiāo)费品的需求修(xiū)复较(jiào)弱，而高端(duān)、偏(piān)服务(wù)项(xiàng)的消(xiāo)费需求率先修(xiū)复(fù)。

　　PPI同比继(jì)续大幅回(huí)落，主要(yào)受上(shàng)年同期基数较高(gāo)影响，同时全球库存周期去(qù)化，制造业偏弱。生产资料价格同比下(xià)降4.7%，环(huán)比(bǐ)下降0.6%，继续回落(luò)；生活(huó)资料同比上涨0.4%，环(huán)比下(xià)降0.3%，均较弱。分行业来看，上(shàng)游和中游煤炭(tàn)开采、石油和天然(rán)气开采、黑色金属采(cǎi)矿、石油、煤炭及(jí)其他燃(rán)料加工、黑色金属(shǔ)冶(yě)炼和压延加工(gōng)业均有较(jiào)大拖累，电力、热力的生产和供应业、纺织服装(zhuāng)服饰业，非金(jīn)属(shǔ)矿采(cǎi)选(xuǎn)业同比上(shàng)涨。

　　通胀连续两个月处在(zài)低位(wèi)，我们认为这反映的是内生修(xiū)复动力较弱。季节性(xìng)因(yīn)素以及产业周期带(dài)来的食品价格(gé)下(xià)跌和生产(chǎn)资料价格下跌(diē)，带动CPI同比放缓、PPI大幅(fú)回落。随着下(xià)半年(nián)基数(shù)下(xià)降，经济逐步修(xiū)复(fù)，通胀有望(wàng)回升，但我们认为通胀短(duǎn)期内也较(jiào)难回(huí)到1%水平之上，投资均不(bù)需要过度考(kǎo)虑“通缩”和“通胀”问题。短期(qī)来(lái)看，物价(jià)回落有助于企(qǐ)业刚性成(chéng)本下降，修复(fù)盈利能力(lì)，关(guān)注通胀的(de)修复更多反映的是需求(qiú)修复的幅(fú)度(dù)。

　　三、下一步的策(cè)略：反(fǎn)弹概率大，要保持交易的灵活性

　　从上述基本面的分(fēn)析出(chū)发，我们仍(réng)然维(wéi)持(chí)“市(shì)场乱战，均(jūn)衡且(qiě)脆弱的(de)交易机会”的(de)判断(duàn)。从技术面看，当(dāng)前权益(yì)市场的(de)买(mǎi)入(rù)理由(yóu)是大盘指数再(zài)度接近前(qián)期(qī)低位，这为我(wǒ)们提供了布局机会，交易(yì)的反弹概率在加大。从策略角(jiǎo)度(dù)看，投资(zī)者(zhě)需(xū)要高度重(zhòng)视交易的(de)灵活(huó)性。策略的整体包括趋(qū)势、结(jié)构与节奏，反弹带来的是节(jié)奏(zòu)的(de)变化，不是趋势和结(jié)构的变化。

　　哪些板块反弹机会较大呢(ne)？创金合信基(jī)金宏观策略配置团队观察各(gè)家分析师对申(shēn)万各行业2023年归母净利润的预测，可以作为(wèi)参考。如果(guǒ)让反弹更扎实一(yī)些，预期(qī)业绩(jì)变化(huà)是(shì)一个(gè)相对可靠的数据。

　　环比上周来看，市(shì)场对公用事(shì)业(yè)、石油(yóu)石(shí)化、房地产等行业基本面较为(wèi)乐(lè)观，预计2023年(nián)净(jìng)利(lì)润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市(shì)场对汽车、农林牧渔、钢铁等行(xíng)业(yè)基本面(miàn)预期有所调整，预计2023年净(jìng)利(lì)润分(fēn)别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解(jiě)作(zuò)者】

　　魏(wèi)凤春博士，创(chuàng)金合信基金首席经济学家，投委会委(wěi)员兼秘书长，宏观策略配置部总(zǒng)监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总(zǒng)监(jiān)，南开大(dà)学经济学博士，清华(huá)大学(xué)管(guǎn)理科学与工程博士后(hòu)。学术研究与教学(xué)以及宏观经济走势、金融产(chǎn)品(pǐn)分析等实务领域经验丰富、成果卓著。从(cóng)业23年(nián)以来，一直(zhí)致力于在周期波(bō)动的框(kuāng)架内运用财政的视角解(jiě)构宏观经济(jì)的运行，将中国经(jīng)济(jì)看作一份资产，通过资本资(zī)产定价的方式来确(què)定其价值与风险。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博士，创金合信基(jī)金(jīn)经(jīng)理、首席宏(hóng)观(guān)分析师，2022年2月加入创金合(hé)信基金。此前履职博时基金，负(fù)责宏观(guān)策(cè)略、宏观政策、大类资(zī)产(chǎn)配置与(yǔ)择时研(yán)究(jiū)。武汉大学学(xué)士(shì)，上海财经大学经济(jì)学硕士(shì)、博(bó)士(shì)，中(zhōng)国社科院经济学博士(shì)后，学(xué)术论文多发表于国际SSCI英文核(hé)心经(jīng)济(jì)学期刊。

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