来(lái)源：高(gāo)瑞东宏观笔(bǐ)记(jì)

　　核(hé)心观点(diǎn)

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度(dù)，国内经济回暖主(zhǔ)要缘于疫后(hòu)复苏红利驱动，表现为生产恢复推动出口(kǒu)形势好(hǎo)转(zhuǎn)，出行(xíng)需求释放催化下游消(xiāo)费回暖(nuǎn)。从行业(yè)表现看，制造业从去年(nián)四季度的“量价(jià)齐跌”转向“量升价跌”，企(qǐ)业(yè)或从主动去库(kù)转向被动(dòng)去库。从景气度边际表现看，下游消费制造>；中(zhōng)游装备制造>；上游原材料加工；服(fú)务业中，交通运输、住(zhù)宿(sù)餐饮、房地产等线(xiàn)下活动回暖(nuǎn)，但距(jù)离疫情前仍有(yǒu)一(yī)定差距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后经济脉(mài)冲式(shì)修复(fù)放缓、海外总(zǒng)需求(qiú)回落预期逐步兑现，消(xiāo)费回暖和产业升级(jí)将成为(wèi)推动下一阶段国内经济(jì)复苏的主线。

　　制造(zào)业、服务业是驱(qū)动一季度(dù)经济复苏的主因(yīn)

　　从一季度(dù)GDP表现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产等(děng)行业景气度明显提升，而建筑业景气(qì)度回落，与年初出口数(shù)据好转、服(fú)务消费快(kuài)速恢复、房(fáng)地产销售回暖而投资(zī)疲弱的特点相(xiāng)一致。

　　从制造业内部来看，今(jīn)年3月，制造业各行业景气度普遍回暖(nuǎn)，多数从去年(nián)12月的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量升价(jià)跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好(hǎo)于需求端，行(xíng)业(yè)整体去库进程尚未(wèi)结(jié)束(shù)。从行(xíng)业(yè)景气度边(biān)际改善情况来(lái)看，下(xià)游(yóu)消费制造>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制(zhì)造(zào)>；；；上游(yóu)原(yuán)材料加(jiā)工，煤炭行业景(jǐng)气(qì)度(dù)表现为高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中(zhōng)，与(yǔ)出行、地(dì)产后周(zhōu)期相关(guān)的酒(jiǔ)饮(yǐn)料茶、纺织(zhī)服装、文教娱、烟草、家具制造(zào)行业景气(qì)度较高(gāo)，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，电气(qì)机(jī)械、专用设备、运输设备(bèi)>；；；汽车制(zhì)造、金属制品>；；；通用设备、电(diàn)子设备。

　　上游(yóu)原材料(liào)加工行(xíng)业(yè)景气度改善幅度最弱，由于(yú)行(xíng)业(yè)库存水平(píng)偏高，多(duō)数行业仍然受到(dào)价格下跌的(de)困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看，有色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回(huí)暖和产业(yè)升级(jí)或是推动下一阶段(duàn)经济复(fù)苏的主线

　　一季度，国内经(jīng)济复苏主要受益于疫后(hòu)复苏红利驱动。需求方(fāng)面，出行类消费快速复苏，前(qián)期(qī)积压的购房、服务消(xiāo)费需求得以释(shì)放；供(gōng)给方面(miàn)，国内复工(gōng)复产加快推(tuī)进，生产端快(kuài)速恢复，是推动年初出口数(shù)据好转的重要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏(sū)节奏有所放缓(huǎn)，指向疫后复苏红利(lì)驱(qū)动边(biān)际转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后(hòu)续驱动国(guó)内经(jīng)济增长的线索，大概率来(lái)自于消费回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级两(liǎng)条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，一季度居民收入向上(shàng)修(xiū)复(fù)，消(xiāo)费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数据(jù)指(zhǐ)向居(jū)民“去(qù)杠(gāng)杆”势头(tóu)缓和，未来消费(fèi)回暖的确(què)定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持(chí)续修复，家电、家具、纺服(fú)等(děng)与(yǔ)出行及地(dì)产后(hòu)周期相关(guān)的可选(xuǎn)消费也有望进一步回(huí)暖(nuǎn)。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势(shì)增强，有望维持出(chū)口韧性；随着下游消(xiāo)费稳(wěn)步修复、二(èr)季度PPI同比触底回升，制造业(yè)企业盈利有望向上修复，企(qǐ)业(yè)将(jiāng)从主(zhǔ)动去库逐步转(zhuǎn)向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资(zī)需(xū)求有望(wàng)改善(shàn)，推(tuī)动中(zhōng)游装备制造(zào)景(jǐng)气(qì)度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济(jì)恢复力(lì)度不及预期；海(hǎi)外需求(qiú)超预期(qī)回落。

　　一、节(jié)后消费降温，带(dài)动CPI涨幅明显(xiǎn)回落

　　一、本周(zhōu)聚焦(jiāo)：疫后经济复苏(sū)有哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服(fú)务业是驱动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　一季度(dù)我国GDP总量实现超预期(qī)增长，指向(xiàng)疫后(hòu)复苏背景下，国内(nèi)经济企(qǐ)稳回升。但不(bù)同于海(hǎi)外国(guó)家疫后复苏(sū)的规律(lǜ)，本轮国内疫后(hòu)复(fù)苏(sū)发生在外需回落、国内(nèi)经济转(zhuǎn)向高质量发展(zhǎn)、居(jū)民前期(qī)“去(qù)杠杆”的过程中，因(yīn)此驱动疫后经济复苏的力量并(bìng)不均(jūn)衡，行(xíng)业(yè)分化特征明显。因此(cǐ)，我们(men)重点从(cóng)行业层面(miàn)，观测当(dāng)前各(gè)行业(yè)景气度水平。

　　从GDP不(bù)变价观测各(gè)行业表现来(lái)看(kàn)，今年(nián)一季度(dù)制造业、交通(tōng)运(yùn)输(shū)业(yè)、房地(dì)产(chǎn)业(yè)景气度明(míng)显提升(shēng)，而(ér)建筑业景气度回落(luò)，与年初出口(kǒu)数据好转、服务(wù)消费(fèi)快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的情况(kuàng)相一致。

　　我(wǒ)们以2019年为基(jī)期计算各年(nián)份的复合(hé)增速，观(guān)察各(gè)行(xíng)业增加值变(biàn)化。

　　今(jīn)年一季度第一产(chǎn)业增加(jiā)值增速为3.6％，低于去(qù)年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全(quán)年增速，与(yǔ)近年来(lái)加(jiā)快建设农(nóng)业强国，推进农业农(nóng)村现代化的目标有关。

　　今年一季度第二(èr)产业增加值增速升(shēng)至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快(kuài)复苏(sū)，增(zēng)加值增速(sù)提升至5.9％，高于去(qù)年四季度的(de)4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速，与(yǔ)去年下半年(nián)之后(hòu)外需转(zhuǎn)弱(ruò)、居民(mín)商品消费恢(huī)复(fù)偏慢(màn)有关(guān)。而建筑业景气度明显回落，增加值增速(sù)回落至(zhì)1.9％，低于去(qù)年四季(jì)度(dù)的3.1％，主要受房(fáng)地产新开(kāi)工(gōng)拖(tuō)累。

　　今年一季度第(dì)三产业增加值增速小幅升至4.7％，略(lüè)高于(yú)去(qù)年四季度(dù)的(de)4.6％，但相较疫情(qíng)前(qián)仍存在产出缺口。其(qí)中，受益(yì)于居民出行活动(dòng)恢复，交通(tōng)运输、仓储和邮(yóu)政(zhèng)业增加值增速明显提升，自去年四季(jì)度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年增(zēng)速；住宿(sù)和(hé)餐饮业增加(jiā)值(zhí)增速小幅回升，尽管高于疫情三年(nián)来的平均(jūn)增(zēng)速，但(dàn)绝对(duì)水(shuǐ)平不及2019年，指向供给(gěi)水平恢复较慢。而受益于新房和二手房(fáng)销售回(huí)暖，今年一季度房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复苏分化，中下游改善幅度好(hǎo)于上(shàng)游

　　对于行业景(jǐng)气度的观测，我们采用(yòng)量(liàng)（各行业(yè)工业增加值增速）与价(jià)格（各行业工业(yè)品价格增速）分别作(zuò)为供需的衡量(liàng)指标。主要选(xuǎn)取28个主要行(xíng)业自2019年(nián)以(yǐ)来的(de)月度数据，首先将各行业增(zēng)加值增(zēng)速调整(zhěng)为以2019年为基期的复合(hé)增速，其次(cì)计(jì)算2019年(nián)-2023年3月(yuè)，每月的(de)增加值增速和PPI增速(sù)的分(fēn)位数水平，通过对比2022年12月和2023年(nián)3月(yuè)的(de)分位数水(shuǐ)平，捕(bǔ)捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各(gè)行业(yè)景(jǐng)气度出现普遍回(huí)暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌(diē)”，指向经(jīng)济复苏(sū)初期，供(gōng)给(gěi)端(duān)修(xiū)复好于需求端，行业整体去库进(jìn)程(chéng)尚未(wèi)结束。从行业景气度(dù)边际(jì)改(gǎi)善情况来看(kàn)，下游消费制造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备制造(zào)>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度呈(chéng)现高(gāo)位放缓情况(kuàng)。

　　下游(yóu)消费制(zhì)造行业(yè)中(zhōng)，与(yǔ)出行(xíng)、地产后(hòu)周期相关的行业(yè)景(jǐng)气度(dù)最高，部分行业(yè)步入(rù)“量价齐升”阶段。今年(nián)3月，与居民外出(chū)消费相关的，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教(jiào)娱乐的量价分位数(shù)水(shuǐ)平(píng)均处在高景气度区间，烟草、家(jiā)具制(zhì)造(zào)行业也(yě)呈现“量价齐升”的特(tè)征；食(shí)品制造景气度有所回落，农(nóng)副加工行(xíng)业表现为“量价齐跌”，食品制造行(xíng)业表现(xiàn)为“量升价跌”，二(èr)者价格下跌主要与高(gāo)库存(cún)水平有关，今年2月，库存同比均处在2016年以来90％以上分位数水平(píng)；而随着防疫需求的降(jiàng)温，医(yī)药制造业景气度有所回(huí)落，表(biǎo)现为“量跌(diē)价平(píng)”。

　　中游装备制造业行业景气度(dù)居(jū)中(zhōng)，均表现为“量升价跌”。一方面与原材料成(chéng)本下跌有关，另一方(fāng)面，也与年初外需表(biǎo)现好于内需，部分行业仍在去库进程(chéng)有关(guān)。其中(zhōng)，电气机(jī)械、专(zhuān)用设备、运(yùn)输设备工业增加值增速(sù)改善幅度最(zuì)大，受益于国(guó)内(nèi)产业升级、出口优(yōu)势带来的韧性驱动；其(qí)次是汽(qì)车制造、金属(shǔ)制品(pǐn)，改(gǎi)善幅度(dù)最弱(ruò)的是通用设(shè)备(bèi)、电子(zi)设备，与房(fáng)地(dì)产新开(kāi)工强度较弱、消费电子行业(yè)周期性走弱(ruò)有关(guān)。

　　上游原材料加工行业景气度(dù)改善(shàn)幅度(dù)偏弱，由于行(xíng)业库存水平偏(piān)高，多(duō)数行业仍受制于价格下跌的困扰，表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌(diē)”。其(qí)中(zhōng)，有(yǒu)色金属行(xíng)业生产端改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速位于2019年以来70％分位数水平(píng)，但(dàn)受全(quán)球大宗商品下行周期影响，价格依旧承压(yā)；随着年(nián)初(chū)建筑(zhù)业施(shī)工回(huí)暖，相关的黑色(sè)金属(shǔ)、非(fēi)金(jīn)属制(zhì)品景气度提升(shēng)，但由于库存(cún)水平偏高，价格仍处(chù)在下(xià)跌区(qū)间，拖累整(zhěng)体盈利水平；石化链条行业生产水平普遍回暖(nuǎn)，但分位(wèi)数水平仍(réng)处在50％以下的景气度偏低(dī)区间，今(jīn)年(nián)由于(yú)能(néng)源(yuán)危(wēi)机(jī)缓(huǎn)解(jiě)，产品(pǐn)价(jià)格(gé)相较去年同期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤(méi)炭开采(cǎi)景(jǐng)气度(dù)仍(réng)处在高(gāo)位，但出现边(biān)际放缓，生产及价格(gé)水平同步(bù)回落。这与去年以来行业产能持续扩张有关，今年2月(yuè)，煤炭开采产成品库存(cún)同比处在2016年以来94％分位(wèi)数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业升级或(huò)是推动下一(yī)阶段经济复苏(sū)的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于(yú)疫后复苏红(hóng)利。一方面，消费(fèi)场景恢复后，出行类消(xiāo)费快速(sù)复苏，前期积(jī)压(yā)的购房、服务性需求得以释放；另(lìng)一方面，国内(nèi)复工复产加快推进，保(bǎo)证供(gōng)给(gěi)端的快速恢(huī)复，是推动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释放(fàng)效果(guǒ)转弱，随着未(wèi)来海外总需求(qiú)回落(luò)的(de)预期逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济增(zēng)长(zhǎng)的线索，大概率来(lái)自于消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)和(hé)产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，随着居民收入提(tí)升和消费意愿(yuàn)改善，未来消费回暖的确定性进一步增(zēng)强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐(lè)等服(fú)务消费，以及(jí)家电、家具(jù)、纺服等可选消(xiāo)费(fèi)景气(qì)度(dù)均有望提升(shēng)。

　　从一(yī)季(jì)度(dù)居民收入和(hé)消费数据(jù)看，居民收(shōu)入(rù)增(zēng)速(sù)提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至(zhì)疫情前水平。以2019年为基期的复合增(zēng)速看，今(jīn)年一季(jì)度，全(quán)国居民人均(jūn)可支配(pèi)收入增速(sù)提升至6.4％，高(gāo)于去(qù)年四季度的5.6％，居民人均消费支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去(qù)年(nián)四(sì)季度(dù)的3.0％。一季(jì)度居民平均(jūn)消费倾向(xiàng)为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍有一定差距。未来随(suí)着服务业恢复(fù)持(chí)续(xù)向好，有望带动相关(guān)就业岗位(wèi)加快恢(huī)复，进一步提振居民消(xiāo)费意(yì)愿。

　　从居民存(cún)贷(dài)款数(shù)据看，居民储蓄(xù)意(yì)愿有(yǒu)所减弱，消(xiāo)费和投资信心(xīn)正(zhèng)在筑(zhù)底。今年以来(lái)，居民储蓄意愿有(yǒu)所(suǒ)减弱，“去杠杆”势(shì)头缓和。从(cóng)存款数据看，3月居民(mín)新增存款同比增(zēng)量降(jiàng)至(zhì)2051亿元，低于1-2月9375亿元的(de)同比增量均(jūn)值，也低(dī)于2022年(nián)6617亿元的月(yuè)均同比(bǐ)增量(liàng)。从贷款数据看，3月居民(mín)部(bù)门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同(tóng)比多增(zē不是省油的灯是什么意思，没有一个省油的灯是什么意思ng)2246亿元，中长期信贷(dài)同比多(duō)增2613亿元。居民部门新增(zēng)净融资连续2个月维(wéi)持同比扩(kuò)张，指(zhǐ)向(xiàng)居(jū)民预期可能(néng)正在筑底，“去杠杆(gān)”势头开始放缓(huǎn)。今年(nián)第一季度城镇储(chǔ)户问卷(juǎn)调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的(de)居民(mín)占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾(qīng)向于“更多消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季(jì)度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消费和投(tóu)资意(yì)愿提升。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口优势(shì)增(zēng)强，以及相关行业设(shè)备投资(zī)更(gèng)新，有望推动中游装(zhuāng)备制造景气度维持高(gāo)位。

　　一方面，今年一季度国(guó)内出口数据回暖(nuǎn)，除(chú)与欧美供(gōng)需缺(quē)口短期(qī)走阔(kuò)、国内(nèi)复工复(fù)产加快推进外(wài)，也受(shòu)益于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以及汽(qì)车(chē)和“新三样”产品出口(kǒu)优势增(zēng)强。今年在海外(wài)总需求回落背景下，我(wǒ)国(guó)与RCEP国家(jiā)贸(mào)易往来加强、以(yǐ)及新(xīn)能源产(chǎn)品优势强化(huà)，有(yǒu)望维持装备制造领域出口韧性(xìng)。

　　另一方(fāng)面，企业盈利下(xià)滑和库存高位，对制造业投资(zī)扩产造成一定(dìng)压力。但(dàn)随着下游消费稳步(bù)修(xiū)复、二季度(dù)PPI同比触底回升(shēng)，制造(zào)业(yè)企业盈利有(yǒu)望向上修复。目前看，电(diàn)气(qì)机械等装备制造业去库(kù)进程已进(jìn)入下半场，今年1-2月专用设(shè)备(bèi)、通用设备(bèi)产成品库存增速(sù)呈现触(chù)底反弹(dàn)。随着需求回暖、盈利修复，企业将从主动去库逐步转向被(bèi)动去库、主(zhǔ)动补库，设备投资需(xū)求(qiú)将随(suí)之提升。

　　二、海(hǎi)外(wài)观察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据：各(gè)国(guó)国债收益率多数上行

　　美国10年(nián)期国债收(shōu)益(yì)率上行。本周（截(jié)至4月21日(rì)）美(měi)国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较上周末上(shàng)行(xíng)5BP，其(qí)中通胀预期(qī)较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上(shàng)周末(mò)上升7BP。法国10年期国(guó)债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期(qī)国(guó)债收益率较(jiào)上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年(nián)期国债收益率较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利差收窄。本(běn)周(zhōu)美(měi)国10年期和2年期(qī)国债期限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权调整利差较上周(zhōu)末(mò)持平(píng)为0.55％，美国(guó)高收益债期权调整利差(chà)较(jiào)上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截(jié)至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市涨跌分化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌(diē)分化。本周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英(yīng)国富时(shí)100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全线下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯(sī)达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗(luó)斯RTS、新西兰标(biāo)普50、日经225分(fēn)别上(shàng)涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普(pǔ)200、韩国综合(hé)指数、上证指数、恒生指数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价(jià)格普(pǔ)跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧(ōu)加息(xī)步伐或将继续

　　4月(yuè)19日，美联(lián)储褐皮书公布，显示近几周美国经济增长(zhǎng)陷入停滞，通胀和招聘活动(dòng)放缓，信(xìn)贷渠道变(biàn)窄(zhǎi)。褐(hè)皮书称，最(zuì)近几周(zhōu)美国总体经(jīng)济(jì)活动(dòng)几(jǐ)乎(hū)没有变化，几(jǐ)个(gè)辖区指(zhǐ)出在不(bù)确定性增加(jiā)和对流动性的担忧加剧之际，银(yín)行收紧了贷款标准(zhǔn)。近期美国(guó)总体物价(jià)水平温(wēn)和上升，但价格上涨(zhǎng)速度或有所放缓。

　　美(měi)联(lián)储官员表示为应对高通胀，加息(xī)步伐或将继续。4月(yuè)21日，美联储哈克称，需要(yào)进一步收紧(jǐn)政策来应对(duì)高(gāo)通胀(zhàng)，加息结束后美联储将(jiāng)需要(yào)在一段时间内维持利率(lǜ)稳定(dìng)。同(tóng)日(rì)美联(lián)储梅斯特表示(shì)，预计今年货币政策将需要进一(yī)步进入限(xiàn)制性区(qū)域，终端利率或将高于5％，具体取决于经济和金(jīn)融形(xíng)势的发展。

　　欧(ōu)洲央(yāng)行货(huò)币政(zhèng)策会(huì)议纪要公(gōng)布，绝大(dà)多数委员同意将利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会议纪要(yào)显示，货币政策在降低通胀方(fāng)面仍(réng)有一段路要走，一些委员认为整体而言通胀风险倾向于上行。金融市(shì)场紧张局势(shì)被视(shì)为经济和(hé)通胀前景重大不确定性的来源。然而除(chú)非形势(shì)显著恶化，否(fǒu)则金融市场的(de)紧张局势不太可能从根本上(shàng)改变欧洲央行管理委员会对通胀前景(jǐng)的评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯(xīn)片法(fǎ)案”落地(dì)；美财(cái)长耶伦强(qiáng)调美(měi)国“国(guó)家(jiā)安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事(shì)会和欧洲议会通过了(le)一项临时政治协议，就涉(shè)及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终版本(běn)达(dá)成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧(ōu)元资金提振半导(dǎo)体行业，以将欧盟占全球半导(dǎo)体制造市场的份额从10％提升(shēng)至至少20％；大幅(fú)提(tí)升芯片制(zhì)造工(gōng)艺，建立欧盟的半导(dǎo)体供应链，并与美国和(hé)亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日，美国众议院(yuàn)议(yì)长麦卡锡表示，正在推(tuī)出(chū)一(yī)份债务(wù)上限相关立法措施。白宫需要开(kāi)始就(jiù)债(zhài)务上限进行谈判；众议院共和党希望提(tí)高(gāo)债务上限并削减支出；正在推出一(yī)份债(zhài)务上限相关立法措施；债务法案将设法收回未使用的防疫资金用(yòng)于日常开支(zhī)；法(fǎ)案将减(jiǎn)少(shǎo)对国税(shuì)局的拨款，并(bìng)结(jié)束绿色产业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦(lún)就中美关系发表讲(jiǎng)话，表(biǎo)明美国无(wú)意与中(zhōng)国脱钩(gōu)，但未来(lái)仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努(nǔ)力(lì)都将是(shì)“灾(zāi)难性的(de)”，美国(guó)寻求与中国建立“建设(shè)性和公平的经济(jì)关系”。但(dàn)“当美国(guó)利(lì)益受(shòu)到威(wēi)胁时”，美国将坚定地捍卫国家安全，即使以牺牲中美关系(xì)为(wèi)代价。在国(guó)际关系中，耶(yé)伦表示(shì)美中两(liǎng)国有必(bì)要“坦诚讨论棘手(shǒu)问题”，比如帮(bāng)助(zhù)面(miàn)临债务(wù)问题的新兴市场和发展(zhǎn)中(zhōng)国(guó)家等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上(shàng)游：原油、铜(tóng)价环(huán)比(bǐ)上涨

　　原(yuán)油价格环比上涨，环(huán)比由负转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上(shàng)涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新(xīn)月度(dù)均价为80.75美元(yuán)/桶。布伦特(tè)原(yuán)油价格环比(bǐ)上涨7.14％，环比由负转正，由上月(yuè)的(de)-5.18％转(zhuǎn)正为本月的7.14％，最(zuì)新月(yuè)度均价为84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比(bǐ)上涨，铜、铝库存同(tóng)比下(xià)降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月(yuè)的-1.33％转(zhuǎn)正为本(běn)月的0.86％，库存同(tóng)比下降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对(duì)上(shàng)月(yuè)扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价环比上(shàng)涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上月的(de)-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升(shēng)，螺纹钢价格环(huán)比下跌，库(kù)存同比(bǐ)下降

　　水(shuǐ)泥价格指数环比上升。4月以来，全国水泥价格指数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点。华(huá)北、东(dōng)北、华东、中南(nán)、西北以(yǐ)及西南各区价格(gé)指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比(bǐ)下跌，库存(cún)同比(bǐ)下降，钢坯库存(cún)同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺纹钢价格环比由正(zhèng)转负，环比(bǐ)由上(shàng)月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯(pī)库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成交(jiāo)面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌(diē)，水果价(jià)格上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月以来(lái)，商品房成交面积上(shàng)涨(zhǎng)64.71％，增幅(fú)缩(suō)窄12.17个百分点(diǎn)。其中(zhōng)，一线、二(èr)线、三(sān)线(xiàn)城市商(shāng)品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以(yǐ)及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百城(chéng)土(tǔ)地供应面积同比增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交(jiāo)面(miàn)积同(tóng)比增速为-0.12％，上(shàng)月为-13.41％；土地(dì)成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月(yuè)上涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价(jià)格下跌，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价格环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌(diē)幅相对上月(yuè)扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点(diǎn)。水果(guǒ)价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小(xiǎo)4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增(zēng)幅(fú)扩大。4月(yuè)以来(lái)，乘用车日均(jūn)零(líng)售(shòu)销量同比(bǐ)增(zēng)加(jiā)17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百(bǎi)分点(diǎn)。批发(fā)销量同比增加(jiā)15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分(fēn)化，国债(zhài)利率普遍(biàn)下行(xíng)

　　货币(bì)市场利率趋势分化，国债利率普遍下(xià)行。2023年4月(yuè)以来，R001较(jiào)上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上(shàng)月末下行12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期(qī)国债(zhài)利率较(jiào)上月(yuè)末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利(lì)率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发(fā)改委强(qiáng)调(diào)提(tí)振(zhèn)消费持(chí)续(xù)回升(shēng)的动(dòng)力；国资委(wěi)强调着力(lì)发展战略(lüè)性新兴产业

　　4月19日，国(guó)家(jiā)发展改革委举行(xíng)4月份新闻发布会，强调要提振消费持续回(huí)升的动力。接下(xià)来将重点做(zuò)好四方面(miàn)工(gōng)作：一是，研究起草关于恢(huī)复和扩(kuò)大(dà)消费的(de)政策文件，围绕(rào)大宗消费、服务消费(fèi)、农村消费(fèi)等重点(diǎn)领域；二是，下大(dà)力气稳定汽车消(xiāo)费，大(dà)力推(tuī)动新能源汽车下乡；三是，会同(tóng)有关方面优化就业、收入分配和消费(fèi)全链(liàn)条(tiáo)良性循环促进机制；四(sì)是，研究(jiū)制定关于(yú)营造(zào)放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党委召(zhào)开扩大会议，强调推动(dòng)国(guó)资央企(qǐ)着(zhe)力发展实体经济(jì)特别是战(zhàn)略性新兴产业(yè)。会议认(rèn)为，要更好推(tuī)动(dòng)国资央(yāng)企在中国式现代化新(xīn)征程中(zhōng)走在前列，着力提升科技自立自(zì)强(qiáng)水(shuǐ)平，提升(shēng)自主创新能(néng)力；着力发展实(shí)体(tǐ)经济特别(bié)是战略性(xìng)新兴产业，加(jiā)快推进现代化(huà)产(chǎn)业(yè)体系建设；抓(zhuā)好(hǎo)新一轮国企改革深化提升行动组织实施，高水平参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信(xìn)部举(jǔ)办(bàn)发布会介绍一季(jì)度工业和(hé)信息化发展状况，表示下(xià)一(yī)步将制定(dìng)实(shí)施(shī)重点行业(yè)稳(wěn)增长的工作方案(àn)。一是营造良(liáng)好产业发展环境，落实落细稳增长(zhǎng)政(zhèng)策举(jǔ)措，抓实(shí)抓细(xì)部省协(xié)作、部门协同；二是推动出口保稳提质，加大对制(zhì)造业(yè)外贸企(qǐ)业(yè)的支持力度，配合有关部门落实好稳外(wài)贸(mào)政(zhèng)策举措；三是促进内(nèi)需加(jiā)快恢复(fù)，以高质量供给促进消费；四(sì)是持续增强发展(zhǎn)动能，加快战略(lüè)性新(xīn)兴产(chǎn)业的创新发展。

　　四(sì)、财经(jīng)日历

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国内经济恢复力度不(bù)及预期；海外(wài)需(xū)求超预期回(huí)落。

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