5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF发布(bù)公告(gào)称(chēng)，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕(rào)着(zhe)“中(zhōng)特估”的行情，市场关(guān)注度非常(cháng)高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。实(shí)际上，早在(zài)去(qù)年底及今(jīn)年一季度(dù)，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情(qíng)绪面(miàn)、估(gū)值方(fāng)式等问题成为市场关注焦点，中国基金报采访多(duō)位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企(qǐ)主题(tí)ETF密集上报发行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场(chǎng)对(duì)“中特(tè)估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央(yāng)企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情(qíng)况(kuàng)，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中(zhōng)字头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金(jīn)发行，市场对此充满期待(dài)，如(rú)5月(yuè)15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能源等(děng)ETF也将获批发行(xíng)，更有(yǒu)扎堆(duī)上(shàng)报(bào)的央国(guó)企基金(jīn)在排(pái)队入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因素的，近期银(yín)行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和(hé)诸(zhū)多主题基金的申报发行，我(wǒ)认为确实(shí)会成为引爆行情的催化剂(jì)，基本(běn)面、资金面(miàn)、政策面都(dōu)在向好，下半年(nián)，中特估有可能(néng)独(dú)领风骚。”万家基(jī)金章恒(héng)更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建就(jiù)表示，近期密(mì)集申报的国(guó)央企主题基金主(zhǔ)要(yào)涉及(jí)“股(gǔ)东(dōng)回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样(yàng)的布(bù)局可以更好支持央(yāng)国企的估(gū)值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进一步上涨的催化(huà)剂。去年(nián)以来(lái)公募基(jī)金发(fā)行整(zhěng)体平淡，近期多(duō)只国央企主题基金申报和发行，行情火热下将为市场(chǎng)带(dài)来增量(liàng)资(zī)金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布局央国(guó)企主题基金，一方(fāng)面是因为(wèi)新(xīn)一轮深化国企改(gǎi)革的(de)大(dà)幕将拉开，叠(dié)加“中特(tè)估”概念，央国企(qǐ)上市公(gōng)司的投资价(jià)值凸显，该(gāi)主题的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的工具以参与到央国企(qǐ)投(tóu)资。另一方面是落实(shí)公(gōng)募(mù)基金(jīn)行(xíng)业高质量发展的(de)要(yào)求，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央国企改革，更好发挥公募(mù)基金服务资本市场改革、服务实体经济和(hé)国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情的催(cuī)化剂(jì)。

　　存量市(shì)场(chǎng)中变赛道

　　积极调(diào)仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工(gōng)智能成(chéng)为(wèi)两大明显的主线，而(ér)新(xīn)能源等前期热门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家(jiā)基金基金(jīn)经(jīng)理章恒(héng)直言，自己(jǐ)目前重点(diǎn)关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要是(shì)央企或地方国资所在(zài)的行业，民营企业占比(bǐ)较少(shǎo)。

　　“首(shǒu)先是基于行(xíng)业本身基本面在今年(nián)会有(yǒu)重大(dà)的向上变化的机会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为(wèi)盈俄罗斯乌克兰什么时候结束战争(yíng)；券商(shāng)，会受益于今年市场成交量的放(fàng)大，盈(yíng)利(lì)大幅增(zēng)长等。同时(shí)，随(suí)着(zhe)国有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企业会进入一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的(de)成果，是非(fēi)常基(jī)本面的，和他过去(qù)1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波(bō)中特(tè)估的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特估的投资机(jī)会，判断中特估(gū)的(de)机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通红利(lì)机会基(jī)金经理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也就(jiù)是今(jīn)年以数字经济(jì)和“一(yī)带一路(lù)”的主题(tí)普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基于顶层(céng)设计对(duì)国央经营管(guǎn)理价值导向变(biàn)化，我(wǒ)们判(pàn)断经营(yíng)成果随之改变是一个慢变量，会在未来(lái)两年体(tǐ)现在每一(yī)个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前(qián)在(zài)挖掘公司经营层(céng)面可能发生(shēng)显著正向变化的(de)个股提前进行布(bù)局，比如(rú)医药和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实(shí)一(yī)季报已(yǐ)经显露出(chū)不(bù)少基金在行动。国金(jīn)证券研究所数据(jù)显示(shì)，偏股主动型(xíng)基金2022年年报前十大(dà)重仓股股票(piào)池中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股主动型基金(jīn)持(chí)有股票(piào)市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中(zhōng)，“中特估(gū)”概念(niàn)占偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金(jīn)持有股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓(cāng)中，占(zhàn)比明(míng)显提高(gāo)。上述数据显示(shì)，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报(bào)及2023年(nián)一(yī)季报十大(dà)重仓股的数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌(diē)影响，估(gū)计了各基(jī)金主动加仓“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市值(zhí)占2022年(nián)末股票总市值比(bǐ)例，一(yī)季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主(zhǔ)动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企的(de)持股市值比重达到2019年以来的(de)新高(gāo)，港股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年(nián)四(sì)季(jì)度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企(qǐ)专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估(gū)值体系，正(zhèng)深刻影(yǐng)响基金公司(sī)的投研，落实(shí)到日常(cháng)的投研(yán)流程和实践(jiàn)之(zhī)中，不少(shǎo)基金公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建国(guó)央企股票库。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金经理(lǐ)何龙(lóng)就介绍(shào)，一方面(miàn)，从(cóng)顶(dǐng)层设计改变研究(jiū)员过去对国央企的固(gù)定思维，需要实地考(kǎo)察国央企，并(bìng)且需要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流(liú)的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通(tōng)基(jī)金在行动(dòng)上，要求研究员(yuán)将自(zì)己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票(piào)库，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了解国(guó)央企经营思路(lù)和(hé)财(cái)务(wù)导(dǎo)向的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监王(wáng)帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有了更(gèng)深(shēn)刻(kè)的认识：首先要认识市场体制机(jī)制(zhì)、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主体持续发展(zhǎn)能力等(děng)方面所体现的(de)鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在(zài)此基础上构建(jiàn)的具有时代特征和中国特色、符合国家战略导向的估(gū)值体系，而不是简单套用(yòng)国(guó)外的传统估值模(mó)型。

　　“中特(tè)估是一(yī)种新(xīn)的(de)提法，但是这个概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直(zhí)在发生的变(biàn)化。”万家基金经理(lǐ)章(zhāng)恒表示，万家(jiā)基金(jīn)一直非常关注传统产业(yè)的变化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定能(néng)够抓住中特估这波行(xíng)情的(de)机会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在(zài)增(zēng)加相关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤春表示(shì)，积(jī)极践行中国(guó)特色的(de)估值体系是资本市场使命，投资(zī)者需要学习领会并针对原有的(de)估值(zhí)体系(xì)进行(xíng)改(gǎi)造(zào)，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要。明确该体系的(de)框(kuāng)架是第(dì)一位的(de)工作，合(hé)理设(shè)置指标也非常重要，投资(zī)者的认可和实施(shī)是最终该(gāi)体系能否具备长期(qī)价值的基础。不过，他也提醒，人为的(de)拔(bá)估值是很大(dà)的认知误(wù)区，市场化认可是基本(běn)的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社(shè)会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国(guó)民经济(jì)的支柱，国(guó)企(qǐ)央企(qǐ)发(fā)展要符(fú)合国家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等。而这些都应该考虑(lǜ)进(jìn)估值体系之中，也(yě)引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认(rèn)为(wèi)，对于国央(yāng)企的估值方式要充分体现(xiàn)企业的社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)，目前已经形成(chéng)了初步的企业社(shè)会价值评价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企业承担(dān)社会价值(zhí)、符(fú)合国家战略发展的价值(zhí)？首要(yào)任务就构建中国特(tè)色的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人(rén)股东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要方法的(de)单一价(jià)值估值(zhí)体(tǐ)系，转向社会整体价值观(guān)念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业的社会价值(zhí)与国家战略价值。”博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经理杨振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也直言，近(jìn)年来国(guó)资委指导国(guó)内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露(lù)与评价(jià)体系不断探索，结合国际通用规(guī)则，目前已经形成了初步的企业社会价(jià)值评价(jià)体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是(shì)注重(zhòng)企(qǐ)业(yè)价值的可(kě)持续(xù)估值，要重视股东、员(yuán)工和社会责任等要素(sù)对企(qǐ)业稳健成长(zhǎng)的重(zhòng)大意义(yì)，重视稳定的(de)现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对(duì)提升(shēng)企业内(nèi)在价(jià)值的积极作用，这(zhè)样(yàng)有利于提(tí)高估值(zhí)定价模型的科(kē)学(xué)性和有(yǒu)效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的(de)量化指标可(kě)以使用(yòng)，包括净资产收益率、营(yíng)业现金(jīn)比(bǐ)率、资产负(fù)债率、研发(fā)经费投(tóu)入强度等等(děng)。”王帅也(yě)表(biǎo)示。

　　嘉实金(jīn)融精选(xuǎn)基金经理李欣更细致(zhì)分析在估值思维、估值结论、估值(zhí俄罗斯乌克兰什么时候结束战争)判断上有变(biàn)化，尤其(qí)是估值的(de)方法和(hé)指标上，他认为其包括(kuò)产(chǎn)业链上下游(yóu)的衡(héng)量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调政策优惠(huì)、产(chǎn)业发(fā)展、市场竞(jìng)争力和(hé)可持续发展等各种因素与企(qǐ)业价值的(de)关系。这些因素在对估值(zhí)结论(lùn)和判断的影响(xiǎng)上，也使得中(zhōng)国特色的估值体系与传统的估(gū)值体系有所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值(zhí)思(sī)维的(de)变(biàn)化，还有估值结论和估值判断(duàn)的变化(huà)，都是(shì)为(wèi)了更(gèng)好地(dì)适应中(zhōng)国的市场和(hé)经(jīng)济特点，提(tí)供(gōng)更精准、更合理的企业估值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示(shì)。

　　不(bù)过，创金合信基(jī)金(jīn)首席经济学家魏凤春直言，这需要(yào)在(zài)实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公认的指标(biāo)可以使用。

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