平安首经团队：钟正(zhèng)生/张璐/常艺(yì)馨

　　核心观点

　　新增社融表(biǎo)现乏(fá)力。继一季度“天量”投放(fàng)后，2023年4月社融增长明显(xiǎn)降(jiàng)温，比去年4月疫情冲击期间创下的低点仅多增2873亿(yì)元(yuán)，“稳信用”压力有所显现。社融骤(zhòu)降的主要拖累在于人民(mín)币信贷增(zēng)势(shì)放缓(huǎn)， 4月降至2008年(nián)以来历史同期的次低点（仅略(lüè)高于2022年同期）。表外融(róng)资和直接融资基本延(yán)续了(le)一季度的格局。1）委托(tuō)贷(dài)款(kuǎn)和(hé)信托贷(dài)款小幅正增(zēng)长；未贴现银行承兑汇票较去年同期降(jiàng)幅(fú)收(shōu)窄；2）企业直接融(róng)资较去年同(tóng)期有所下降，主因债券到(dào)期规模较大。3）政府(fǔ)债融资规模同比(bǐ)多增，但需警惕(tì)其(qí)“后劲”。2023年提(tí)前批的剩(shèng)余发行额度不(bù)及万亿，截至5月上(shàng)旬尚(shàng)未下发剩余批次的(de)地方债额(é)度，期间空档可能拖累政府(fǔ)债(zhài)融资表现。

　　新增人民币贷款偏弱，增量明(míng)显弱于历史同期均(jūn)值。各分项从强到弱排序，企业中长期贷款>；企业(yè)短期贷款(kuǎn)>；居民短期(qī)贷款>；居民中长期贷款。新增人民币贷款的最大问题仍然在于居民中长期贷款，房地产(chǎn)销售(shòu)不振使其增(zēng)量(liàng)不足，居民(mín)预期偏弱、提前偿(cháng)还存量房贷又雪(xuě)上(shàng)加霜。但基于(yú)4月这个信贷(dài)投放传统淡(dàn)季的数据(jù)，尚(shàng)不能得出企业信贷(dài)需求不足的结论。一方面，企业中长期贷款(kuǎn)在一(yī)季度大(dà)幅高增后，4月(yuè)又创历史同期新高，仍能有效发力；另(lìng)一方(fāng)面，表内票据维(wéi)持低(dī)增长（与(yǔ)去年1-5月表(biǎo)内票据高(gāo)增长形成对比），也意味着目前(qián)企(qǐ)业贷(dài)款需求或许尚可。此外，4月初以来存款利率市场化改革较(jiào)快推进，这有助于缓解(jiě)银行面临的净息差压(yā)力，增强其支持实体经(jīng)济的可持续性，能够(gòu)为企业贷款利率的进(jìn)一步(bù)下调“蓄力”。

　　从货币供应量(liàng)和存款数据看：1）M1同比小(xiǎo)幅(fú)回升。每年前4个月翘(qiào)尾因素(sù)对M1同(tóng)比(bǐ)走势影响较大(dà)，或是驱动其(qí)变化的(de)主因。在(zài)贷款扩张的同时，企业存款也有边际改善。2）M2同比增速有所回落。4月居(jū)民资(zī)产再配(pèi)置，银(yín)行理财规模重回扩张，对M2形成拖累。考虑到(dào)去年4月M2同比增速较(jiào)3月(yuè)抬升0.8个百分点，基数变(biàn)化也有较强影响(xiǎng)。3）居民存(cún)款同比少增。考虑(lǜ)到(dào)4月多家中小银行下调挂牌存款利率、银行理财市场火热、居民提前偿还(hái)房贷规模较高，其驱动(dòng)因素更多是(shì)家庭(tíng)资产的再配置，流向消费规模可能较为有限。4）4月财政存款同比大幅多增，但结合基建相关(guān)高频开工率和重(zhòng)大项目(mù)开工金额数据看，财政对实体经济支持力(lì)度可能有所减弱。从4月金融数(shù)据看，房地产恢复仍然缓(huǎn)慢，此时若财政基建(jiàn)支(zhī)持(chí)力度不稳，可能导致中国经济(jì)环比增长动能(néng)较快衰减。

　　目(mù)前社融(róng)增速回升幅度较小，但与(yǔ)名义GDP增速对比看，货币政策对实(shí)体经济的支(zhī)持还是比较(jiào)有(yǒu)力(lì)的。即(jí)便按(àn)2023年中国(guó)名义GDP增速(sù)7％-8％的情(qíng)形（假(jiǎ)设全年(nián)录(lù)得6％左右的实际GDP增(zēng)速，加上1到2个(gè)点(diǎn)的(de)GDP平减指数），10％的社融增(zēng)速也应足够与之匹配。我们(men)认为(wèi)，后续(xù)需通过财政加力、促进房地产修复、促(cù)进(jìn)家庭超额(é)储(chǔ)蓄动用等(děng)方式扩大总需求，夯(hāng)实经济回升势头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新(xīn)增社融表现(xiàn)乏(fá)力。2023年4月新增(zēng)社会融资规模(mó)为1.22万亿元，同(tóng)比多(duō)增2873亿元；社融(róng)存量(liàng)同比增(zēng)速持(chí)平于上月的10％。考虑到(dào)去年同期疫情多点散发、社(shè)融一(yī)度触“冰(bīng)”的(de)低基数(shù)效应，以(yǐ)及今(jīn)年一季(jì)度“开门红(hóng)”期间社融(róng)月(yuè)均同比多增8200多亿的亮眼表现，4月社融表现乏(fá)力(lì)“稳(wěn)信用”压力有所显现。从分项(xiàng)看：

　　一方(fāng)面，人民(mín)币(bì)信贷增势放缓，是4月社融骤降的主要拖(tuō)累(lèi)。2023年4月人民币贷款(kuǎn)4431亿元，为(wèi)2008年以来历史同期的次低(dī)点（仅较2022年同(tóng)期高815亿(yì)元）。不(bù)过，得益于(yú)出口(kǒu)边(biān)际回暖、人民币(bì)汇(huì)率相对稳定(dìng)，4月外(wài)币贷款同比有(yǒu)所少减。

　　另(lìng)一方面，表外(wài)融资和(hé)直接融(róng)资基(jī)本(běn)延续(xù)了一季度的格局。

• 　　一(yī)则，企业直接融资同比缩(suō)量，继续小幅(fú)拖(tuō)累(lèi)新增(zēng)社(shè)融(róng)。2023年4月企业债融资、非金融企业境内股票融资分别同比少增809亿元、173亿元。今年春节后，企业贷款发(fā)行规模持(chí)续高于去(qù)年同期，但到期偿还也(yě)迎来高(gāo)峰(fēng)，对净融资构成拖(tuō)累。截(jié)至2023年一(yī)季度末，2022年10月推(tuī)出的500亿元(yuán)民营企业债(zhài)券融资支持工具（第二期）尚(shàng)未开始投放使(shǐ)用，相关政策支持还(hái)有待落(luò)地。

• 　　二则，政府债融(róng)资(zī)规(guī)模(mó)同比多增，但需警惕其“后(hòu)劲”。今年前4个(gè)月(yuè)，财(cái)政继续前置发力(lì)，政府(fǔ)债(zhài)融资规(guī)模较去(qù)年同期累计多增(zēng)3114亿元。以财政预(yù)算数据看，2023年政府债融资(zī)的总体规模与去(qù)年(nián)相当。但不同(tóng)之处在于，2022年在3月底(dǐ)就已经下(xià)达剩余批次(cì)的新增地方债额度(dù)，而2023年(nián)截至5月上旬仍未下发(fā)剩余批次的地(dì)方债额(é)度，且(qiě)提(tí)前批的剩(shèng)余发(fā)行(xíng)额度(dù)不(bù)及(jí)万亿。如果近期下(xià)达地方债额度，按照往年节奏，经(jīng)过地(dì)方政府项目额度分配、预(yù)算调整程序，剩(shèng)余批次(cì)地方债可能(néng)至6月中下旬才能发出，期(qī)间的“空档(dàng)”可能会拖累政府债融资(zī)表现(xiàn)。

• 　　三则，表外融资同(tóng)比多增，持续对社融(róng)构成(chéng)小幅支撑。其中，委托贷(dài)款(kuǎn)和信(xìn)托贷款单月小(xiǎo)幅新(xīn)增(zēng)，相比去年同期分别多增(zēng)85亿元、少减734亿(yì)元。在表内票据贴(tiē)现(xiàn)减少的情况下(xià)，未贴(tiē)现(xiàn)银(yín)行承兑(duì)汇票较去年同期降幅收窄(zhǎi)，同(tóng)比少减(jiǎn)1210亿元(yuán)。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖累在居民端

　　2023年4月(yuè)新增人(rén)民币贷款(kuǎn)为7188亿元，比去年同期(qī)低点仅略有多(duō)增，相比18年-21年同期均值少(shǎo)增(zēng)6237亿元(yuán)。各分项从(cóng)强到弱排(pái)序，“企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷(dài)款 >； 企(qǐ)业(yè)短(duǎn)期贷款(kuǎn) >； 居(jū)民短期贷款 >； 居民中长期贷款(kuǎn)”。具体地，

• 　　居(jū)民中(zhōng)长期贷款单月净偿还规模(mó)达(dá)历史新高，相比18年-21年同(tóng)期均值多减5410亿元；

• 　　居(jū)民(mín)短期贷(dài)款同比少减，但较18年-21年同期均(jūn)值(zhí)多(duō)减2625亿元；

• 　　企业短(duǎn)期贷款同(tóng)比(bǐ)多增，但略低于18年-21年同(tóng)期均(jūn)值；

• 　　企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷(dài)款(kuǎn)延续前期亮眼(yǎn)表现，同比大(dà)幅多(duō)增4071亿(yì)元，且创历(lì)史同期新(xīn)高。

　　总体看，新增人民币贷款(kuǎn)的最大问题仍然在于居(jū)民中长期贷(dài)款，房地(dì)产销售低迷(mí)使其增量不足，居民预(yù)期偏(piān)弱、提前偿还(hái)存量房贷又雪上加霜。基于(yú)4月(yuè)这(zhè)个(gè)信贷投放传统淡季的数据，尚(shàng)不能得(dé)进退维谷的意思解释，进退维谷的意思和造句出企业信(xìn)贷需(xū)求不足(zú)的结论。

• 　　一方面(miàn)，企业中长期贷款(kuǎn)在一季度大幅高增后，4月(yuè)又创历史同期(qī)新高，仍然能(néng)够有效发力。

• 　　另一方面(miàn)，表内票据维持(chí)低增(zēng)长（与(yǔ)去年1-5月(yuè)表(biǎo)内票据高增(zēng)长形(xíng)成对(duì)比），也(yě)意味(wèi)着目前(qián)企(qǐ)业贷款(kuǎn)需求(qiú)或许尚可。

• 　　此外(wài)，4月(yuè)初以来存款利率市(shì)场化改革较快推进，这有助于缓解银行面临的(de)净(jìng)息差压力，增(zēng)强(qiáng)其支(zhī)持实体经济的可(kě)持续性，能够(gòu)为(wèi)企业贷(dài)款(kuǎn)利率的 进一步下调“蓄力”。

　　三

　　居民(mín)资产再配置(zhì)

　　M1同比小(xiǎo)幅回升。一方面，从历史规(guī)律(lǜ)看(kàn)，每(měi)年前4个月翘尾因素(sù)对(duì)M1同比走势的影响较大(dà)，这可能是驱(qū)动其变化(huà)的主要原(yuán)因。另一方(fāng)面，在企业(yè)贷款扩(kuò)张的(de)同时，企(qǐ)业存款也有边(biān)际改善，4月(yuè)新增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款(kuǎn)均(jūn)在(zài)减(jiǎn)少(shǎo)。

　　M2同比(bǐ)增速有所(suǒ)回落。一方(fāng)面，4月信(xìn)贷扩张乏力(lì)，对M2的支撑不强。另一方面，居民资产再配置，银行理财规(guī)模重(zhòng)回(huí)扩(kuò)张，对M2也(yě)形(xíng)成(chéng)拖累。此外，考虑到去年(nián)4月M2同比增速较3月(yuè)抬升0.8个百分点，基(jī)数的变化也有较强影响。

　　4月居民存(cún)款出(chū)现了2022年3月以来的(de)首(shǒu)次同比少增，其驱动因素更(gèng)多是家庭(tíng)资产的再配置，流(liú)向(xiàng)消费的规模可(kě)能较(jiào)为有限。4月(yuè)以来多家中小(xiǎo)银(yín)行下调挂牌存款利(lì)率（据融(róng)360监测数据，4月份农(nóng)商行(xíng)1年、2年、3年、5年期(qī)存(cún)款平均利率(lǜ)分(fēn)别(bié)环(huán)比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理财市场(chǎng)需(xū)求(qiú)火热，居民提前(qián)偿还(hái)房贷规模较高(gāo)（4月(yuè)居民(mín)中(zhōng)长期(qī)贷款净偿还规模达(dá)历(lì)史新高）。

　　值得(dé)警惕的是(shì)，4月财政存(cún)款(kuǎn)同(tóng)比大(dà)幅多(duō)增4618亿元，去年同期留(liú)抵退税推(tuī)进(jìn)存在(zài)一定影响(xiǎng)。但结(jié)合其他指标看，财政对实体(tǐ)经济的支持力度(dù)可能(néng)有(yǒu)所减弱，基(jī)建投资相关的高频指标出现了下行的苗(miáo)头(tóu)（4月下旬(xún)以来，全(quán)国高炉开(kāi)工率、电炉开工率、独立焦化厂焦炉生(shēng)产(chǎn)率(lǜ)、水泥磨机运(yùn)转进退维谷的意思解释，进退维谷的意思和造句率、石油沥(lì)青开工率等指标环比走弱(ruò)），重大项(xiàng)目开工(gōng)金额(é)同环(huán)比较(jiào)快下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月全国各地重大项目开工总投(tóu)资额约(yuē)28078.26亿元，环比下降34.0％，不及去年同期的半(bàn)数）。从4月金融数(shù)据看，房(fáng)地产(chǎn)恢复仍然缓慢，此(cǐ)时如果财政基建支(zhī)持力度不(bù)稳，可能导(dǎo)致中国(guó)经济(jì)的环比增长动能较快衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 进退维谷的意思解释，进退维谷的意思和造句