文：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系人孙(sūn)永乐

　　4月居(jū)民新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元(yuán)，这(zhè)是居民存款(kuǎn)在连(lián)续13个(gè)月同(tóng)比(bǐ)多增后，首次回落。

　　在过去一(yī)年多时(shí)间(jiān)里，居民部门积(jī)攒了(le)一大笔超额储蓄。今年(nián)这笔超额储蓄能否顺利释放对判断经(jīng)济和资本市场走势至关重(zhòng)要(yào)。这里我们尝试回答两(liǎng)个问题。一是4月(yuè)居民存款同比多减是不是超额储蓄释放的开始(shǐ)？二(èr)是这一(yī)趋势能(néng)否延续？

　　对(duì)上述问题的回答取(qǔ)决于存款会受(shòu)到(dào)哪些因素的影响。一般(bān)影响居民存(cún)款(kuǎn)的主要有这么几种行为：可支配收入、消费支出、金融资(zī)产相关收支和房地产(chǎn)相(xiāng)关收支。

　　收入(rù)增长、消(xiāo)费减少(shǎo)、金融资产(chǎn)赎回(huí)、购房减少会推动存款增加；反之，收(shōu)入减少、消费增加、认购金(jīn)融资产、购(gòu)房(fáng)增加、提(tí)前还贷等则会带动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居民存款同(tóng)比多(duō)增(zēng)7.9万亿是(shì)居民(mín)少消(xiāo)费、少投(tóu)资、少购房的结(jié)果（详(xiáng)见《超(chāo)额储(chǔ)蓄(xù)能否(fǒu)转化成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民收入增速放(fàng)缓并提(tí)前还贷(dài)，但因为(wèi)投资(zī)、购房等(děng)下滑幅度更大，所以存款(kuǎn)同比大幅多(duō)增。

　　2023年一季度居民存款同(tóng)比多增(zēng)2.1万(wàn)亿则是收入修复和理财存款化的结(jié)果。

　　一季度(dù)居民人均可支配收(shōu)入同(tóng)比增长525元(yuán)，理财存续(xù)规(guī)模相比于2022年末下(xià)滑(huá)2.6万亿至24.2万(wàn)亿。另(lìng)外，受银(yín)行办理(lǐ)速度放缓(huǎn)等因素(sù)影响，RMBS（个人住(zhù)房抵押贷款支持证券）条件早偿率(lǜ)指(zhǐ)数 2 相比于2022年有所回(huí)落，即居(jū)民提前(qián)还款对存款的拖累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民消费(fèi)和购房行为修复，其对存款的支撑(chēng)力(lì)度减(jiǎn)弱，一季(jì)度(dù)人均(jūn)消费支出同(tóng)比增加(jiā)345元（低于收(shōu)入涨幅）、购房支出(chū)同(tóng)比多增1575亿元。但因为支撑因素的规模更(gèng)大(dà)，所以(yǐ)存款(kuǎn)继(jì)续回升。

　　4月(yuè)和一(yī)季度(dù)最(zuì)核心的不同(tóng)在于理(lǐ)财市(shì)场的变化。4月居民存(cún)款(kuǎn)下滑可能(néng)的原因(yīn)一(yī)是居民存款理财(cái)化；二是提前还贷规模(mó)增加。因为居民收入和消费数据不足(zú)，暂时无(wú)法(fǎ)判断消费和收入在4月(yuè)对存款(kuǎn)的影(yǐng)响。

　　存款回流理财是(shì)4月存款回落的核心原因，4月理(lǐ)财存量规模环比(bǐ)增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自(zì)去年10月(yuè)以(yǐ)来的下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理财等资产(chǎn)是理财风险降低、收益回升和存款利率下(xià)滑共同作(zuò)用的结(jié)果。受益于债券市场走强，今年理财(cái)市场(chǎng)武则天为什么不怀孕，武则天为什么没有孩子表(biǎo)现逐步好(hǎo)转，理(lǐ)财(cái)产品单(dān)位破净(jìng)率从2022年12月峰值(zhí)的(de)29.2％持续(xù)下滑至(zhì)2023年5月(yuè)12日(rì)的4.7％，叠(dié)加这一(yī)时(shí)期下滑的存(cún)款利率(lǜ)，存(cún)款对居民的吸(xī)引力逐渐减弱，而理财对(duì)居民的(de)吸(xī)引力则不断增强。

　　从5月(yuè)理财(cái)规模上看，随着破净率(lǜ)进一步(bù)回落(luò)，居民(mín)还(hái)在继(jì)续增配理(lǐ)财产(chǎn)品，存款理财(cái)化趋(qū)势(shì)有望(wàng)延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大是(shì)存款(kuǎn)下滑的(de)又一个原因。4月(yuè)早偿率月均(jūn)值(zhí)相比于2月低点上行4.3个百分(fēn)点(diǎn)，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加(jiā)大(dà)提前还贷力度一是(shì)因为首套房(fáng)利率还(hái)在下(xià)降(jiàng)，居民提前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍(ān)山等多地(dì)继续降低首套房利率，贝壳研究院数据显示百城首套(tào)主流房贷利率平均为(wèi)4.01％，环(huán)比3月继续回落1个BP。二是(shì)政策放松后，1、2月份(fèn)部(bù)分积压的还贷业务(wù)在(zài)3、4月份办理，这会推动提(tí)前还贷规(guī)模走高。

　　总的来(lái)说，随着(zhe)理财市场好转，此前因(yīn)居民少消费、少投资、少买房等积攒(zǎn)下来的超额储蓄已经开始(shǐ)部分回流理财(cái)市场了，且(qiě)5月初这一趋势还在(zài)延续。

　　往后来看，理财市场和提前还(hái)贷在后续(xù)几个月里或继续(xù)成为超(chāo)额存款的主要流向。

　　五一(yī)旅游(yóu)人(rén)均消费(fèi)水(shuǐ)平未见明显改善或(huò)部分表明(míng)当下居民消费意愿依旧偏(piān)弱(ruò)，考虑(lǜ)到超额(é)储蓄的(de)持(chí)有分化且(qiě)并非主(zhǔ)要来自消费，后续超额储蓄对消(xiāo)费的支撑力度依(yī)旧(jiù)偏弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期积压(yā)的购房(fáng)需求逐(zhú)渐(jiàn)释放，房地(dì)产销售目前已经有走(zǒu)弱迹象(xiàng)，地产(chǎn)短(duǎn)期或(huò)不会成(chéng)为超储的主要流向。但是因为按揭利率存在明显利差(chà)，居民提前还贷行为或将延续。从这个角度来看，主要因为少买房、少投(tóu)资(zī)而积攒(zǎn)下来的储(chǔ)蓄，在理财市(shì)场环境好转和存款利(lì)率下滑(huá)的背景下或将继续回(huí)流到理财市场。

　　1 存款同比增速使用(yòng)金融机构住户(hù)存款余额+4月(yuè)新(xīn)增来(lái)进行估算

　　2早(zǎo)偿率是指(zhǐ)在个人住房抵押贷款中债(zhài)务人提(tí)前偿付的金额在资(zī)产池未偿本金余额的(de)占比

　　风险提示