文：天风宏观宋雪涛/联(lián)系人孙永乐

　　4月居民新增(zēng)存款(kuǎn)-1.2万亿，同比多减4968亿元，这(zhè)是居民存(cún)款在连(lián)续13个月同比多增后，首次回(huí)落。

　　在(zài)过去一年多时间里，居民部门积(jī)攒了(le)一大笔超额储蓄。今年这笔超额储(chǔ)蓄(xù)能(néng)否顺利释放(fàng)对判断经济和资本市场走势至关重要。这(zhè)里我们尝试回答(dá)两(liǎng)个问题。一是(shì)4月居民存款同比多减是不(bù)是超额储蓄释放的开(kāi)始？二(èr)是这一(yī)趋势能否延续(xù)？

　　对(duì)上述问题的回答取决于存款会受到(dào)哪些因(yīn)素的(de)影响。一(yī)般(bān)影响居民存款的主要有这么几种(zhǒng)行为：可支配(pèi)收入、消费支出、金融资产相关收支和房地产相(xiāng)关收支。

　　收入增长(zhǎng)、消费减少(shǎo)、金融资产赎回、购房减少会推(tuī)动存款增加；反之，收入(rù)减少(shǎo)、消费增(zēng)加(jiā)、认购金融(róng)资产(chǎn)、购(gòu)房增加、提前还贷等则会带(dài)动(dòng)存(cún)款回落。

　　2022年居民存款同(tóng)比多(duō)增7.9万亿(yì)是(shì)居民少消费、少投资、少购房的(de)结(jié)果（详见(jiàn)《超额储蓄能否转(zhuǎn)化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时虽然居(jū)民(mín)收入(rù)增速放(fàng)缓(huǎn)并提前还贷(dài)，但因(yīn)为投(tóu)资(zī)、购房等下滑幅度更大，所以存款同比大幅多增。

　　2023年一(yī)季度居(jū)民存款同比多增2.1万亿(yì)则是(shì)收入修复和假如给我三天光明主要内容概括50字，假如给我三天光明主要内容概括30字理(lǐ)财存款化的结果。

　　一(yī)季度居民人均可(kě)支配(pèi)收入同比增(zēng)长525元，理财存续规模相比于2022年末下滑2.6万亿(yì)至24.2万(wàn)亿。另外，受银行(xíng)办(bàn)理速度放缓等因素影响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件(jiàn)早偿率指数 2 相比于(yú)2022年有所回落，即(jí)居民提前还款对存款的拖(tuō)累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随(suí)着居民消费(fèi)和(hé)购房行为修(xiū)复，其对存款(kuǎn)的支(zhī)撑力度减弱，一(yī)季度人均消费支出(chū)同比增加345元（低于(yú)收入涨幅）、购房支出同比(bǐ)多增(zēng)1575亿元(yuán)。但因(yīn)为支撑因(yīn)素的规模更大，所以存款继续回升。

　　4月(yuè)和一季度最(zuì)核心的不同在于理财市场的变化。4月居民(mín)存款下滑可(kě)能的原因一是(shì)居民存(cún)款理财化；二是提前还(hái)贷规模增加。因为居民收(shōu)入和消费数据不足，暂时无(wú)法判断消费(fèi)和收(shōu)入(rù)在4月对(duì)存款的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　存(cún)款回流理财是(shì)4月存款回落的核心(xīn)原(yuán)因(yīn)，4月理财存量规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自(zì)去(qù)年10月以来的下(xià)行(xíng)趋势，重回(huí)扩张(zhāng)区间。

　　居民增配理财(cái)等资产是理(lǐ)财风险降低、收益回升和存款利(lì)率下滑共同作用的结果(guǒ)。受益于债券(quàn)市场(chǎng)走强，今年理财市场表现逐步好转，理财产品单(dān)位破净率从(cóng)2022年12月(yuè)峰值的29.2％持续(xù)下滑至2023年5月12日的4.7％，叠加(jiā)这(zhè)一时(shí)期下滑的存款利率，存款对(duì)居民的吸引(yǐn)力(lì)逐渐减弱，而(ér)理(lǐ)财对居民的吸引力(lì)则不断增(zēng)强。

　　从5月理财规模上看(kàn)，随着破净率进一步回落，居民还在继续(xù)增配(pèi)理财产品，存款理财化趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩(kuò)大是存款下滑的(de)又一个原因。4月早偿率月(yuè)均值相比(bǐ)于2月低点上行4.3个百分(fēn)点，相比于(yú)3月上行1.9个(gè)百分(fēn)点。

　　居民加大(dà)提前还(hái)贷力度一(yī)是因为首套房利率(lǜ)还在下降(jiàng)，居民提前还贷以降低(dī)成本，4月沈阳(yáng)、马鞍(ān)山等多地(dì)继续降低首套房利率，贝壳研究(jiū)院数据显示百城(chéng)首套主(zhǔ)流房贷利率平均为4.01％，环比3月继续(xù)回(huí)落1个(gè)BP。二是政策放松(sōng)后，1、2月份部分(fēn)积(jī)压的还贷业务在3、4月份办理，这会推动提前还(hái)贷规模走(zǒu)高。

　　总的来(lái)说，随着理财(cái)市场好转，此前(qián)因居民(mín)少消费、少投资、少买房等(děng)积攒(zǎn)下来的超额储蓄已(yǐ)经开始(shǐ)部分回(huí)流理(lǐ)财(cái)市场了，且(qiě)5月(yuè)初这(zhè)一趋势还在延续(xù)。

　　往后来看，理财市(shì)场和提前(qián)还贷在后续几个月里(lǐ)或继续成为超额存款的主要流向。

　　五(wǔ)一(yī)旅游人均消费水平未见(jiàn)明显改善或部分(fēn)表明当(dāng)下居民消费意愿依旧偏弱(ruò)，考虑到(dào)超额储蓄的持有分化(huà)且并(bìng)非主要来自消(xiāo)费，后续(xù)超额(é)储蓄(xù)对消费(fèi)的支撑力(lì)度依旧(jiù)偏弱。（详见《超(chāo)额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求(qiú)逐渐释放，房地(dì)产销(xiāo)售(shòu)目前(qián)已经有走弱迹(jì)象，地产短期或不会成为超(chāo)储的主要流向。但是因为按揭利率存在明显利(lì)差，居民(mín)提前还贷行为(wèi)或(huò)将延续。从这个角度来(lái)看，主要因(yīn)为少买(mǎi)房、少投资(zī)而积攒下(xià)来(lái)的储(chǔ)蓄，在理财市场环境好转和存(cún)款(kuǎn)利率下(xià)滑的(de)背景下(xià)或将(jiāng)继续(xù)回流到(dào)理财市场。

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　　1 存款同比增速使用金融机构住户存款余额(é)+4月新增来进行估算

　　2早偿率是指在个人住房(fáng)抵(dǐ)押贷款中债务人提(tí)前偿(cháng)付的金额(é)在(zài)资产池(chí)未偿本金(jīn)余(yú)额的(de)占(zhàn)比(bǐ)

　　风险提示

　　地产销售(shòu)变(biàn)动超预期，超(chāo)额储(chǔ)蓄释放弱于预期，理(lǐ)财市场波动加(jiā)大

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